投資者關系管理的報告體系和信息系統剖析

楊理強（博士），陳 菡（博士）

一、引言

雙向信息交流與溝通作為投資者關系管理的基本要素和活動特征，已經得到國內外主流資本市場研究者和監管者的認同。如：美國國家投資者關系協會（NIRI）、加拿大投資者關系學會（CIRI）指出，投資者關系管理是“以實現公司、投資界（investor communities）和其他機構之間最有效的雙向交流”；我國證監會于2005年7月發布的《上市公司與投資者關系工作指引》[1]指出，“投資者關系工作是指公司通過信息披露與交流，加強與投資者及潛在投資者之間的溝通，增進投資者對公司的了解和認同”。同時，在雙向信息交流基礎上，投資者關系管理被進一步賦予了戰略管理職能和公司治理職能，如：英國投資者關系協會（IRS）指出，“投資者關系雙向交流一方面是向資本市場傳遞關于企業業績和未來發展前景的準確描繪信息，另一方面是給上市公司反饋關于市場的看法，從而能夠更好地幫助企業制定和傳遞戰略信息”；《上市公司與投資者關系工作指引》還指出，“投資者關系工作是為提升公司治理水平，以實現公司整體利益最大化和保護投資者合法權益的重要工作”。

由此，如何做好對外的信息溝通和對內的信息研究，以實現投資者關系管理的職能與目標，成為做好投資者關系管理工作的關鍵內容之一。但目前，我國投資者關系管理仍以強制信息披露、監管機構溝通為主[2]，這兩類工作從本質上看都屬于應規行為，與投資者關系管理基于的自愿性信息披露的工作內容有較大不同。且在對內信息研究方面，僅有約四成的上市公司建立了常態化的股東信息分析[2]。基于此，本文結合投資者關系管理實踐和上市公司案例，嘗試分析和構建投資者關系管理的內外部交流機制，理順“信息溝通—信息研究—信息溝通—信息研究”鏈條，以及從雙向信息交流—戰略管理/公司治理的路徑，以期為當前上市公司投資者關系管理工作提供借鑒。

二、信息溝通與信息研究的辯證關系分析

對于對外信息溝通，主要是以信息披露為基礎（包括法定合規信息披露和自愿信息披露）的對外溝通交流，且更多地著眼于自愿信息披露（包括正式披露如年報，非正式交流如年報信息解讀、業務信息交流）。因為，強制信息披露更多的是依照法律法規，除非通過制度層面的影響，否則可自主管理空間幾乎為零，因此，投資者關系管理的對外信息溝通管理有別于公司常規信息披露，其源于信息披露，但高于信息披露，且反過來促進信息披露。對于投資者關系管理的對內信息研究，主要是對圍繞信息溝通對象、內容（關注點）、效果等資本市場信息進行加工、分析，以提供內部管理層決策，改善信息溝通（披露）管理。

同時，信息溝通管理和信息研究管理具有如下的辯證關系：一方面，信息溝通管理是信息研究管理的基礎，信息研究基于企業經營成果、信息披露和溝通的市場效果和反饋，通過信息系統形成分析報告，以供管理層經營決策和進行市值管理。另一方面，信息研究管理是信息溝通管理的依據，根據信息研究的成果，如監管要求、投資者畫像（披露對象）、資本市場信息偏好（披露方式、披露時間、披露技巧）等，企業可以更好地進行信息披露和交流，并對溝通方式、內容進行合理安排，如制定定期報告、舉辦業績說明會和路演活動、參加券商策略會、組織機構調研、與中小投資者溝通等。由此，對外信息溝通管理和對內信息研究管理形成兩個閉環，一是“信息溝通—信息研究—信息溝通”，二是“信息研究—信息溝通—信息研究”。并且，二者之間由內部信息系統和內部報告系統串聯起來。

從信息溝通管理來看，經研究、分析和梳理的市場關注問題、企業預傳遞的信息構成信息溝通的基礎，據此形成企業上下統一的對外信息溝通備答材料與數據庫，為對外交流和溝通、企業年報中的自愿性信息披露提供支持。

圖1為基于信息溝通管理的框架構建思路。首先，基于對資本市場內外部信息的研究分析，梳理、明確市場關注問題和本企業預向資本市場傳遞的信息；其次，將明確問題下發對應部門形成初步備答，并經投資者關系管理人員（簡稱“投關人員”）修改、管理層討論后形成對外交流的各類統一口徑；最后，各類問題與備答材料構成日常交流使用的備答數據庫，供投關人員和管理層交流參考，并在與市場的交流中，了解市場信息需求，進一步完善年報中的自愿性信息披露內容。

圖1 信息溝通管理體系

從信息研究管理來看，溝通前的資產市場關注問題和關注對象分析，以及溝通后形成的市場反應（反饋），如股價表現、股東表現、分析師評價、市場可能預期等構成信息研究的基礎，并以內部分析報告為載體，通過對資本市場相關信息的研究分析，為管理層經營決策和公司治理（含信息披露）提供支持。

圖2為基于信息研究管理的框架構建思路。首先，基礎數據來自Wind數據庫、中證登股東名冊、慧博資訊數據庫等資本市場信息數據庫；其次，通過篩選基礎數據中可供決策使用的數據，利用Excel等軟件，構建六大數據倉庫，包括二級市場分析系統、股東分析系統、股價—股東分析系統、同業數據分析系統、分析師報告系統/觀點分析系統、機構數據分析系統，從而支撐“市場信息—股東變動—股價變動”的分析邏輯；最后，基于六大數據倉庫的支持，以紙質或微信的方式，通過定期報告或不定期報告，為投資者關系活動的開展、管理層經營決策、公司治理（含信息披露）等提供依據。

圖2 信息研究管理體系

三、對外信息溝通管理體系構建

（一）對外溝通的內部報告體系

1.管理層交流備答。指針對資本市場關切問題所做的官方性、預設性的問答。除季度重點備答、現金分紅會備答、股東大會備答需要呈報管理層外，其余備答材料均為投資者關系工作部門與其他各業務部門層面參考使用。

2.年報自愿性信息披露。根據與投資者日常交流過程中收集的重點關注信息和備答溝通情況，可進一步在年報披露中完善自愿性信息的披露，并呈報管理層審閱。包括：一是圍繞戰略標簽，梳理“戰略—業務—業績”的資本市場邏輯和指標體系情況，從而持續向資本市場展現公司的戰略落地成效，并方便資本市場根據“業務—業績”開展估值分析和跟蹤。二是圍繞經營重點方面，梳理資本市場關注的問題領域，以年度回顧和來年展望方式在年報中進行披露，增強年報信息的可讀性，降低信息采集、分析的時間成本。

（二）對外溝通的信息系統構建

1.備答信息數據庫。在備答信息系統中，投關人員的主要任務包括：一是密切關注資本市場變化，收集和梳理市場關注問題；二是將關注問題分解至對口部門進行備答的制作；三是回收和整理備答，把關備答質量（是否涉及敏感、負面信息），梳理語言表述和邏輯結構。

（1）年度大備答。主要是針對去年年度情況和今年年度展望兩個方面，從資本市場關注的企業戰略、戰術、業務、營收、成本、利潤等方面設置問答。其作用包括：一是用于對市場關注問題的答復；二是推動企業內部、投關人員對市場關注的敏感度；三是為鍛煉新手提供系統性的素材。

（2）重點備答包括季度重點備答、現金分紅會備答、股東大會備答。主要是針對年報說明會、現金分紅會、股東大會、季報說明會、路演計劃、市場交流等，從市場關注度高的戰略開展、業務變化、季度重要指標變化等角度做的預設問答。季度重點備答的作用包括：一是作為管理層（或投關人員）對外交流的素材，回應市場對公司的關注點；二是增強管理層、各部門負責人（或投關人員）對資本市場關注問題的敏感度；三是增強投關人員對公司財務和業務工作的了解和熟悉度。一般情況下，這三種備答可以以年報重點備答為基礎，根據市場關注問題變動進行增加和刪減，這樣能保持問答內容的邏輯一致性，以及市場對公司資本市場邏輯（商業模式、盈利模式）的持續認識、驗證和認同。

（3）臨時備答/調研備答。臨時備答主要針對會實質性影響公司股價的臨時事件（臨時公告），或是資本市場關注的其他變化對公司財務、業務的影響，由投關人員組織其他相關部門編寫。調研備答主要是針對分析師和機構投資者來訪（電話/郵件），由投關人員組織其他相關部門對其關注問題進行的回復。臨時備答與調研備答的作用包括：一是回應資本市場投資者（分析師）的關注；二是增強內部部門、投關人員對資本市場關注問題的敏感度；三是作為年度大備答、季度備答的日常更新和補充。

（4）一般備答。主要是針對投關人員日常與投資者、分析師等交流準備的備答材料。一般備答材料由年度大備答、重點備答、臨時備答以及調研備答加上其他可公開的公司材料如定期報告等組成。

（5）網絡互動平臺備答。主要是針對深交所、上交所互動平臺投資者問題的備答，從公開信息資料角度進行客觀回復?；悠脚_備答的作用包括：一是保證回復內容的合法合規；二是保證回復用詞用語的合適與恰當；三是增強投關人員對中小投資者關注問題的敏感度。對于備答信息的來源，主要是各部門針對備答問題的答復，并結合定期報告、重要臨時報告的內容進行語言的梳理和組織。

2.網絡互動平臺備答數據庫。由于不同投資者可能會提出相似問題，因此，除通過上文方式形成網絡互動平臺備答外，亦可整理可比同業公司或優秀信息披露公司的網絡互動平臺答復并作為本公司互動平臺答復的參考。構建該備答數據庫的過程可以分以下幾個步驟：①先從對應公司的互動平臺網頁上復制全部期間（或一段時期）的問答內容；②將內容粘貼至Excel中，觀察數據結構；③根據數據結構，利用數據處理軟件如Stata，通過編程，將提問人、問題內容、答復內容、回復時間等數據進行區隔，并匯總整理在Excel一行的不同單元格中展示；④重復上述三個步驟可以初步建立涵蓋多家同業可比公司的互動平臺問答數據庫，定期按上述三個步驟進行處理可以保證數據庫不斷更新。

3.走訪、來訪會議記錄數據庫。管理層走訪或者機構投資者來訪過程中與各部門主要負責人的問答，往往涉及的都是近期資本市場投資者關注的主要問題，以及針對這些問題的最新答復（即便是走訪活動，在有提前備答的情況下，管理層仍會有所創新發揮）。因此，對會議記錄的整理可以作為日常備答材料的補充。在整理會議記錄時，正文前可以包含以下要素：時間、地點、活動主題、記錄人、活動類別（特定對象調研、分析師會議、媒體采訪、業績說明會、新聞發布會、路演活動、其他）、活動形式（現場或電話）、參與單位名稱及人員姓名、企業參與人員、會議概要目錄。

四、對內信息研究管理體系構建

（一）對內研究的內部報告體系

1.基于管理層需求的資本市場周報。資本市場周報作為一周股票市場的回顧，力圖通過簡短的語言讓管理層迅速了解一周內公司與同業的股價情況對比及其變動原因。因此，在編寫內容安排上，以結果為導向，邏輯結構安排為“股價變動—股東結構變動—資本市場重要信息與市場關注”；編寫的要素包含二級市場表現、股東結構變動、行業一周要聞、市場關注問題與備答口徑、券商研報摘要。

2.基于董事會、監事會需求的資本市場月報。相較于管理層聚焦于公司經營，董事、監事更多的是從公司戰略（重要業務）、公司治理（重大風險）角度對上市公司的資本市場表現進行了解。因此，在內容安排上，與周報相比，月報可更聚焦于公司的二級市場表現、市場關注問題（聚焦公司治理與重大戰略和經營問題）、券商研報分析。

3.基于定期報告披露的重要信息季報。季度重要信息報告，主要收集和反饋企業定期報告披露，以及圍繞定期報告披露的一系列投資者關系活動的市場反應和反饋情況，以分析和總結季度業績和投資者關系活動情況，并對下一階段活動進行展望。因此，編寫要素包括業績發布后的總體市場反應結果、業績說明會等系列活動的主要傳遞內容（信息）、重點指標的同業對比、分析師報告情況及主流投資建議、市場觀點反饋、股東結構變化情況、下一階段的投資者關系活動展望。

4.基于全年投資者關系活動的全年投資者關系規劃年報。年報主要用于集中回顧過去一年的投資者關系活動以及取得的溝通成效，并對當年的資本市場情況以及全年主要的投資者關系活動安排進行展望。因此，編寫要素包括回顧投資者關系活動的成效、展望全年主要投資者關系活動等。

5.輿情監測報告。主要針對引發股價大幅變動的重大輿情事件，在輿情事件處理結束后的第一時間，回顧和總結輿情發生的背景、應對措施、應對效果和市場觀點，以供管理層了解情況。

6.其他臨時分析報告。

（1）股價—股東變動分析報告。根據日常管理需求，例如對重要投資者關系活動（如路演）成效的及時反饋、股價因內外部原因導致的異常波動、重大股東增減持等。通過股價—股東變動的專題分析，可以及時向管理層反饋二級市場情況。在分析思路和行文結構上，股價—股東變動分析報告可以以結果到原因的邏輯即“資本市場信息—股價變動—股東結構變動（重要股東增減持）—應對市場變化措施—資本市場關注”進行行文，方便管理層閱示。在數據使用上，股價變動可以從期間漲跌幅（并對比期間同業可比公司漲跌幅和指數漲跌幅）、交易量（并對比期間同業交易量）進行分析；股東變動可以從股東結構變動、主要增減持股東變動進行分析；影響股東和股價變動的原因以及市場關注可以從分析師和機構投資者處進行了解。

（2）可比同業業績披露情況報告?？杀韧瑯I業績的披露情況報告，一方面可以為管理層經營結果提供對比和參照；另一方面，也可以為管理層和內部部門如何展示公司亮點指標、解釋公司不足指標提供指導。因此，在定期報告披露后，計算整理可比同業的業績披露情況，并對比公司的亮點指標和不足指標，可以幫助管理層更清晰地了解同業情況，以及形成同業股價走勢的原因。

（3）路演計劃與機構分析報告。為便于精準直達機構，了解機構的重要情況，在制定路演計劃時，可以利用股東名冊信息的篩選，形成某機構情況的分析報告。報告內容主要包括機構簡介、走訪情況、持股情況、機構關注問題等。

（4）估值分析與市值管理報告。為準確地了解公司估值與同業公司差異情況與原因，可聯合券商分析師，對影響公司當前估值的財務因素進行拆解分析，并有針對性地改善財務指標和經營管理。

（二）對內研究的信息系統構建

1.二級市場分析系統。二級市場分析系統主要利用Excel中自帶的Wind數據庫模塊，通過設置公式的方式從Wind數據庫取數進行構建。根據日常報告的需求，二級市場分析系統需要提供以下幾種功能：①從分析期間來看，需要包括日分析、周分析、月分析、年分析、期間分析等；②從分析對象來看，需要包括上證綜指、深證成指、行業指數等大盤整體情況，以及同類型上市企業個股的二級市場情況；③從分析指標來看，二級市場表現的常規指標包括期間漲跌幅、年初至今漲跌幅、市凈率、市盈率、現價、總市值；可選指標包括交易量、換手率、期間最高價格、期間最低價格。

2.股東分析系統。

（1）股東結構變化分析系統。通過中國證券登記結算有限責任公司每10天左右提供的股東名冊當中的股東結構數據，并結合Excel當中的Wind數據庫模塊，提取每日兩融余額數據、滬港通數據構建?？捎糜诜治龊陀^測一段時期本企業的個人股東戶數、持股占比；機構股東戶數、持股占比；外資持股占比；融資融券余額變動情況。

（2）日常前200大股東變動分析系統。通過中國證券登記結算有限責任公司每10天左右提供的股東名冊當中的前200大股東信息，并結合Excel或其他數據庫軟件，通過“產品名稱—管理機構—管理機構類別（公募機構、保險機構、私募機構、券商機構、其他法人等）”的索引表，將產品持股情況匯總至同一機構名稱項下，進而獲得“產品名稱—管理機構—管理機構類別—持倉明細”的基礎數據庫，并據此分析一段時間內主要機構（機構類別）的持倉變動情況。

（3）季度股東變化分析系統（全股東名冊變動分析系統）。通過中國證券登記結算有限責任公司每季度提供的全股東名冊，并通過數據編程處理軟件如Stata來構建。構建思路與前200大股東變動分析系統類似，通過“產品名稱—管理機構—管理機構類別”的索引表（或按字段信息通過編程進行標簽賦值），將產品持股情況匯總至同一機構名稱項下，進而獲得“管理機構類別—管理機構—持倉匯總—產品明細—持倉明細”的基礎數據庫，并據此分析每個季度全部機構（機構類別）的持倉變動情況，以及融資融券股東的變動情況。

（4）同業可比公司基金持股變化分析系統。通過Wind數據庫每季度更新的公募基金持倉數據，結合Excel（或其他數據庫軟件）來構建。主要用于分析公募機構主動管理產品對同業各家上市公司的持倉變動情況，以及分析公募機構產品、基金經理的持倉偏好（一般券商分析師每季度也會有對應分析，可結合構建）。

3.股價—股東分析系統。該系統用于觀測一段時間內企業股價波動與機構股東變化、滬港通股東變化、個人股東變化情況，從而分析股價—股東變化的同步性、趨勢性和相關性。特別是對于機構投資者占比較高的公司，機構和滬港通股東與股價的同步性對于股價的提升有很大幫助。在構建上，一般以股東結構變化分析系統為基礎，對應加入報告日期間的股價漲跌幅數據（通過Wind公式索引更新）。從而繪制得到機構持股占比增減—股價漲跌幅變動、滬港通持股占比增減—股價漲跌幅變動、個人持股占比增減—股價漲跌幅變動，用于分析股東—股價變動的趨勢性情況，以及引起股價變動的主要股東結構變化（如個人增持，機構減持，外資增持；個人增持，機構減持，外資減持；個人減持，機構增持，外資減持；個人減持，機構增持，外資增持），并結合前200大股東變動（或季度股東變化）分析一段時間內主要增減持機構。

4.同業數據分析系統。主要利用Excel中自帶的Wind數據庫模塊，通過設置公式的方式從Wind數據庫中提取同業上市公司年報、季報披露的主要業績、經營數據。同時，對于數據庫中沒有的數據，通過年報摘取的方式進行人工補充。在數據指標的選取和計算上，主要圍繞市場和管理層關注的諸如企業盈利能力（營收、成本、利潤）、資產質量（壞賬、核銷、撥備、庫存）的同比、環比變動。

同業數據分析系統又可以分為三類。一是季報、年報關鍵指標短報文系統。主要針對某一家同業公司季報、年報發布，在第一時間獲取該公司營收、凈利潤、壞賬等關鍵業績指標的同比和環比情況，并以文字方式呈報，供管理層概覽了解同業公司情況。二是季報、年報主要指標同業對比系統。主要針對多家同業公司季報、年報發布，在第一時間獲取多家公司主要業績指標的同比和環比情況，并以表格結合文字的方式進行呈報，供管理層了解公司指標在同業當中的排名情況。三是其他指標同業對比系統。主要根據日常分析和管理需求建立的同業指標對比分析，如，分紅、定期報告披露時間分析、高管持股情況分析等。

5.分析師報告系統/觀點分析系統。分析師報告主要關注內外資機構關于本企業、重要行業變動的專題評論分析。其中，內資分析師報告（觀點點評）主要是利用慧博資訊公司提供的系統以及各分析師的微信公眾號、微信群等途徑進行定期收集、整理；外資分析師報告主要是通過外資分析師的推送、分析報告系統進行定期收集、整理。觀點分析主要包括宏觀、行業和個股的重要變化、市場重點關注問題、近期股價變動原因等，可通過新聞網、微信群、研報等渠道進行定期收集和整理，亦可通過不定期與分析師、投資者交流，獲取相關市場資訊。

6.機構數據分析系統。

（1）賣方分析師數據庫。記錄內外資分析師的聯系方式，包括機構、姓名、職務、電話（若有）和郵箱。分析師數據庫的建立主要是梳理目標聽眾和營銷對象，方便業績說明會信息、業績亮點信息、市場重要輿情信息答復等通過郵件、微信進行傳遞，并通過賣方分析師傳遞給買方機構。

（2）買方機構數據庫。買方機構數據庫的建立除為了更好地梳理目標聽眾外，還可與股東分析系統相結合，分析各機構的持股市值占該機構A股股票投資市值的比例，從而達到精準營銷和持續跟蹤的目的。具體包括：一是更好地了解買方機構的情況，如地域、背景、管理層、資產管理資質（社保基金、養老基金、公募基金、企業年金等）、資產管理規模（貨幣基金、非貨幣基金）、A股投資規模、銀行股投資規模、行業持倉偏好；二是更好地梳理各機構母子公司的持倉情況、持倉占比（可提升）、持倉變動情況；三是定期傳遞公司最新信息，如業績說明會、股東大會召開信息等。買方機構數據庫可細分為公募基金機構數據庫、保險機構（含資管）數據庫。構建依托“Wind數據庫—基金子模塊”項下的“基金公司”“資產配置”“機構研究”數據庫里的數據信息，并借助Excel進行構建。

五、總結

隨著我國資本市場不斷走向成熟，對于投資者關系管理的主動性和專業性要求愈發與國際趨同，但目前我國投資者關系管理仍處于初級階段，缺乏在管理體系方面的研究，導致投資者關系管理實踐受到一定制約[3]?；诖耍P者根據在上市公司從事投資者關系管理的實踐經驗，從投資者關系管理的雙向信息交流本質出發，對投資者關系管理信息系統的構建邏輯與主要內容進行分析和介紹。同時，鑒于不同上市公司對投資者關系管理的人、財、物投入不一，以及專業投關人員的缺乏，各家上市公司可在上述邏輯和模塊下，根據自身情況進行優化和簡化，并可考慮尋求外部第三方（賣方分析師、投資者關系咨詢機構、輿情管理機構）的支持。

【主要參考文獻】

［1］中國證監會.關于發布《上市公司與投資者關系工作指引》的通知.證監公司字［2005］52號，2005-07-11.

［2］中國證監會投資者保護局，上海證券交易所，深圳證券交易等.上市公司投資者關系工作年度報告［R］.2019.

［3］上海證券交易所，商道縱橫.上市公司境內外投資者關系管理比較研究［R］.2020.