從轉型金融看中國碳中和目標

汪 陽

（中國證監會 資本市場學院，廣東 深圳 518000）

一、當前現狀及問題

自中國提出碳達峰、碳中和的 “30·60目標” 以來，綠色金融已逐步成為中國實現這一目標過程中的重要抓手。中國綠色金融自2005年開始起步，經歷2016年出臺《關于構建綠色金融體系的指導意見》等一系列政策文件。目前已初步形成綠色信貸、債券、保險等多層次市場：綠色信貸規模已達12萬億，位居全球第一；綠色債券累計發行1.2萬億位居全球第二；泛ESG基金總規模超過1600億元。目前，資金主要投向清潔能源和交通領域，主要用于清潔能源開發與使用。

相較于增強清潔能源的開發和利用，減少原有高污染行業的能源消耗也是降低碳排放、實現 “30·60目標” 的重要途徑之一。然而，與當前綠色債券容易得到上市審批、財政補助等多方面的支持相比，眾多非綠企業，尤其是耗能大的傳統過剩行業，則面臨著被資本市場淘汰出局的風險。實際上，從信用債市場來看，傳統過剩產業被信用債市場逐漸出清的過程已正在路上。目前，鋼鐵、煤炭、水泥、有色等幾個過剩產能行業信用債存量在全行業中的占比自2016年以來逐年下降，從2016年末的5.6%降至當前的3.2%。一些過剩行業的信用債面臨拋壓，當前過剩行業的存量信用債規模僅約為1.6萬億。同時，隨著碳中和目標的提出，傳統過剩行業還面臨著企業社會責任缺失可能帶來的法律風險與公共關系危機以及在環境及氣候變化方面所面臨的挑戰等諸多問題。

眾多投資者和金融機構 “用腳投票” ，遠離傳統過剩行業的做法無可厚非，但從社會福利總函數的角度來看，傳統過剩行業目前所面臨的境地顯然不利于社會整體協調發展。一方面，傳統過剩行業正在被投資者拋棄，逐步失去融資渠道，難以存續。另一方面外部政策環境又不斷迫使這些企業向低碳生產升級轉型。在無法獲得足夠的資本或者足夠低廉的資本來為自己的低碳轉型進行融資與投資的情況下，這些企業的財務困境將不斷加劇，最終可能會加速它們的破產倒閉、停工、降薪、裁員等，由此導致這些企業為社會帶來大量失業和社會問題。這種情況，顯然不利于社會經濟的協調發展。

針對這一問題，中國銀行于2021年4月28日推出了可持續發展掛鉤債券（Sustainability Linked Bond，簡稱SLB），通過不限制募集資金用途，只與發行人整體可持續發展目標相掛鉤的形式，提供融資支持。但在綠色轉型的大勢之下，傳統高碳高耗能行業的低碳轉型有多大的彈性、SLB這一品種能夠為傳統行業提供多大的資金支持的金融方式仍需要觀察。實際上，這類問題不僅存在于中國的綠色轉型過程中，國際上也面臨著同樣問題。因此，一類新型的綠色金融概念開始被提出并逐漸得到認可，這就是以可持續發展為目標，將所謂 “壞” 公司也納入融資目標中的轉型金融（Transition Finance）。

二、轉型金融的提出與概念演變

轉型金融（Transition Finance）的概念最早由經合組織（OECD）于2019年提出，旨在為聯合國第三次發展籌資問題國際會議上達成的《亞的斯亞貝巴行動議程》（Addis Ababa Action Agenda，以下簡稱AAAA）順利實施提供一攬子兼具可行性、普適性和持續性的 “轉型時期融資工具包” 。為以平衡和綜合的方式實現經濟、社會和環境三個層面的可持續發展的目標，幫助處于不同發展階段的國家戰勝在不同時代所面臨的人口轉型、綠色轉型等轉型挑戰。經合組織（OECD）認為各個國家應以內部資源為主要融資來源，輔之以外部資金支持，采用整體協同的方法，優化國家層面對資金的分配和應用，幫助各類經濟主體實現轉型升級和可持續發展。因此，OECD的轉型金融（Transition Finance）是一種涵蓋經濟、社會、人文、綠色等多維可持續發展目標相關的融資活動，這種融資活動具有持續性與無差別性（OECD，2019）。

OECD提出了轉型金融的基本概念和范式，但未涉及微觀企業的金融產品或服務，只是從國家和宏觀層面提出了一定設想。目前，對轉型金融（Transition Finance）的概念和理解逐漸細化至行業和企業層面，并逐漸突出幫扶傳統高碳高耗能行業，也即棕色行業，以便幫扶實現低碳轉型的目標。歐盟技術專家工作組（EU Technical Expert Group，以下簡稱EU TEG）在2020年3月發布《歐盟可持續金融分類方案》（EU Taxonomy），對轉型金融（Transition Finance）的相關標準及類別進行定義和規范。EU Taxonomy認為，通過有效分類和定義，可以幫助企業、項目發起人和發行人明確解釋和展示未來規劃內容和發展目標，從而更便利地獲得綠色融資，用以改善環境績效，幫助判斷哪些活動已經對環境友好。同時，還將更有針對性地幫助低碳部門發展和高碳部門的脫碳活動。為此，EU Taxonomy將分類重點放在能夠對減緩或適應氣候變化作出重大貢獻，同時避免對其他環境目標造成重大損害的經濟活動上（EU TEG，2020）。但在EU Taxonomy中，轉型金融（Transition Finance）的概念被等同視為可持續金融（Sustainable Finance），因此，并未對轉型金融（Transition Finance）有概念上的具體定義。

在氣候債券倡議組織（Climate Bonds Initiative，以下簡稱CBI）于2020年9月發布的《為可信賴的低碳轉型活動提供融資（白皮書）》（Financing Credible Transitions（White Paper））中，CBI認為在過去幾年的實踐中，許多以 “轉型” 為名的金融活動出現了定義混雜的情況。隨著市場不斷擴大，投資者更希望明確該轉型活動的實際影響力（例如是否對降低全球碳排放作出重要貢獻），并清晰了解項目的綠色屬性（即防止 “漂綠” 的出現）。在CBI看來，目前綠色債券主要涉及綠色建筑、可再生能源、能源效率和綠色交通等行業，但每個行業都需要在更廣泛的經濟中采取行動，尤其是要支持重工業、制造業和農業等高排放行業的快速變革。為此，CBI在《巴黎協定》下，試圖構建出穩健的轉型金融框架，將 “轉型” 的概念定義為一種 “氣候減緩轉型” ，并嘗試給出轉型標簽的五大原則。其中，轉型標簽的五大原則具體為：（1）符合1.5度溫控目標的碳排放軌跡；（2）以科學為基礎設定減排目標；（3）統計間接溫室氣體排放量；（4）技術可行性優于經濟競爭性；（5）不應為了轉型而轉型（CBI，2020）。在這些轉型標簽下，傳統產業的低碳轉型途徑也可以被納入轉型金融的框架中，進而獲得相關融資支持。

2020年10月，日本的《氣候轉型金融基本指引》（Basic Guidelines on Climate Transition Finance，以下簡稱指引）和《氣候轉型金融手冊》（Climate Transition Finance Handbook）1該手冊側重強調信息披露的方向和規則，但并未明確對轉型金融進行概念上的界定。的思路具體包括符合綠色和社會債券原則或可持續性債券準則的債券、符合轉型原則的轉型債券以及可持續發展掛鉤債券（ICMA，2020）。歐盟可持續金融平臺（EU Platform on Sustainable Fiance，以下簡稱EU PoSF）于2021年3月發布《轉型金融報告》（Transition Fiance Report），重點依舊側重于應對氣候變化領域（EU PoSF，2021）。

可以看出，目前，國際上對轉型金融的概念界定依然沒有取得一致意見，但從廣義和狹義的角度，基本上達成了共識。從廣義的角度來說，轉型金融是為經濟主體在向可持續發展目標進行轉型的過程中，提供相應資金支持的金融活動。從狹義的角度來說，轉型金融就是為任何能夠減少碳排放、減緩氣候變化的經濟行為，提供融資支持的金融活動，支持對象包括了原有被排擠在外的棕色行業或傳統過剩行業。因此，在此共識之下，轉型金融更強調把 “壞” 公司納入支持框架之中，強調各類市場主體沿著兩類低碳轉型途徑（即清潔能源的使用和高碳行業的低碳轉型）向可持續發展目標過渡。

三、轉型金融的相對優勢

目前，在人民銀行、發改委和證監會于2020年7月聯合發布了新一版的《綠色債券支持項目目錄》（征求意見稿）中，對之前不同標準的綠色債券規則進行了統一，對符合 “綠色” 標準的項目提高資金支持力度，但對棕色行業的低碳轉型并未制定相應支持措施。中國作為 “世界工廠” ，在龐大的工業體系中，以高碳、高排放為表征的傳統過剩行業和企業還處于支柱地位，如果僅僅依賴現有的《綠色債券支持項目目錄》，顯然不利于傳統過剩行業的低碳轉型。此時，轉型金融所具備的靈活性，可以為現有產業體系提供各方面的金融支持進行技術改造、商業轉型，逐步實現減排、低碳、零排放。總體而言，轉型金融相比于綠色金融，有如下三點優勢：

（一）轉型金融具有更廣泛的范圍和服務對象

雖然它包括各類SLB，但它的金融產品和服務范圍更具廣泛性，這些產品和服務有助于各類資本市場參與者在一段時間內與可持續性目標保持一致。同時，轉型金融所提供的一系列金融產品和服務，由于它們的復雜性和持續時間各不相同，都可以幫助各類企業實現轉型。因此，轉型金融是一個比簡單的SLB更豐富、更多樣化的金融工具，而這對中國的產業轉型至關重要。同時，鑒于低碳轉型所面臨的挑戰規模大、復雜性高和持續時間長等問題，具有廣泛性的轉型金融是非常必要的。例如，在全球經濟的任何一個部門實現凈零排放都會帶來一系列的困境和艱難的選擇，不同時期需要不同的金融產品和服務以不同的方式提供支持，此時，相對靈活和廣泛的轉型金融可以為之提供幫助。

（二）轉型金融適用于所有參與主體

雖然在目前的低碳轉型過程中，參與主體是各類企業和政府，但是，低碳轉型的需求端還包括了個人。無論是希望改造住房的房主、尋求通過投資為轉型做出貢獻的散戶投資者，還是需要隨著行業變化和發展進行再培訓的工人，都急需提供相應的資金支持和渠道。但在傳統的綠色金融框架下，以個人為單位的經濟主體往往是不被納入考察范圍之內的。

（三）轉型金融嚴格遵循著聯合國可持續發展目標的精神，包括環境和社會目標

因為在許多情況下，在追求不同的環境和社會成果之間存在著重要的相互關系、相互依存關系以及取舍。僅僅關注一個狹隘的目標，往往意味著上述各類關系都可能被忽視，甚至可能被忽略。轉型金融能夠在可持續發展的框架下，為所有低碳轉型的想法和方案，提供了一整套的指引。

四、建議與啟示

據中央財經大學綠色金融國際研究院最新測算數據顯示，為實現中國2030年 “碳達峰” 目標，自2021年起累計綠色投資需求的保守估計為14.2萬億元人民幣（王遙，2021）。如此巨大的資金需求，僅憑借現有綠色金融框架，顯然無法滿足。因此，有必要在中國引入轉型金融的框架。

（一）在全國范圍內搭建轉型金融框架

參考現有國際經驗，特別是歐盟在轉型金融方面的實踐，對轉型金融的支持不僅僅靠引入概念，還需要參考綠色金融，搭建相應框架，如制定實施路線圖、明確哪些是轉型行為、對符合標準的行動如何進行支持等。其中，最為重要的是規范企業轉型目標或行動的信息披露要求。通過披露轉型戰略，相關企業可以改善管理目標，并與高度認可轉型戰略的融資人建立關系，以期在加強資金支持的同時，兼顧自身低碳轉型形象的推廣和企業價值的提升。

（二）創新現有轉型金融產品

中國還可以繼續開發如可持續掛鉤信貸（SLL）等產品，此類產品的資金使用方式靈活度更高，更受各類投資者歡迎。據統計，自國際上首筆可持續掛鉤信貸（SLL）于2017年達成以來，在市場上的交易量實現了大幅增長，僅在2021年的前兩個月，就已成交41筆。

（三）加強轉型金融的宣傳力度

相較于綠色金融，轉型金融尚未在中國完全普及開來，這對市場（以及研究人員）更廣泛和創造性地思考轉型金融帶來一定障礙。因此，中國的目標是最終可以使任何公司、政府或個人能夠在可持續發展的道路上籌集資金或獲得必要的金融服務，從而使未來變得更好。一個更精確、更合適和更廣泛的轉型金融概念可以幫助實現這一設想。同時，利用可持續發展掛鉤債券（SLB）產品推出的機會，通過開展政策解讀、產品宣傳等方式，提高市場對轉型金融的理解和應用。

（四）嚴格對各方實行責任管理

轉型金融的一個特點在于可以幫助原有的 “壞” 企業實現轉型融資。但是，如果僅用債務和股權來支持傳統過剩行業，而不把重點放在轉型融資上，長此以往，這種負外部性的蔓延將影響可持續目標的實現。然而，如果可以對所有參與方實現嚴格的責任管理，進而系統性地為傳統過剩行業創造和提供有效的低碳轉型資金，那么不僅能夠快速實現可持續發展目標，還可以幫助企業在面臨新冠肺炎之類的全球性危機時，依然擁有穩定的財務環境和可明確預期的未來。