亂象與微光

路飛

股東大會是窺見公司治理、投資文化、資本生態的重要窗口。一直以來，A股股東大會存在的一些亂象被市場所詬病。而隨著價值投資理念和股東積極主義的興起，投資者應當如何真正參與股東大會，行使好決策權，都值得討論和深思。

2021年12月22日，上市公司華誼兄弟在北京朝外召開了一場只有一分鐘的臨時股東大會。L先生無論如何都想不到，公告中股東大會開始時間為當日下午2：30，當他于2：31跨入公司會場后，卻被告知股東大會已經結束。

根據公司公告，這次臨時股東大會有多項議題需要審議，為了更好的了解這家影視龍頭，L先生在參會前精心研究準備了不少相關問題，然而到會后發現，華誼兄弟根本就未依照會議流程進行，既無審議議案過程，更沒有為股東準備表決票。本場股東大會可謂是還未開始就已結束，視規則如兒戲。

A股股東大會亂象——“流水線”大會背后的深思

L先生的遭遇可能只是國內股東大會亂象中的冰山一角。A股的股東大會形式主義嚴重、敷衍走過場早已不是什么新聞。筆者在近期密集參加各公司現場股東大會的調查過程中，還遇到過諸如參會登記難、流程不合規、高管缺席、會議決議公告與實際情況不符等現象。

一般而言，投資者參加上市公司股東大會，在登記日前將身份證復印件、股東帳戶卡等發送給公司即可。但筆者在實際現場調查過程中，經常會遇到上市公司提高中小股東參會“難度”的一些要求：如要求提供證券賬戶開戶確認單等，L先生甚至在進會場前，被要求簽署包含“不故意打探公司未公開信息”等內容的承諾書。更奇葩的是，筆者在一次參加股東大會的時候看到，本應有兩名見證律師參會，但到場只有一名，而會議公告的見證律師卻仍是兩人。筆者的真實感受是，治理越是完善的公司，相關參會手續愈是簡單，反而是過多要求參會材料的公司，開會的程序越是不合規，存在問題也更多。

筆者歷時一個月，跑遍北京上市公司各種股東大會現場，諸多亂象一言難盡。其中，會議決議公告與實際情況不符的現象時有出現。2021年12月6日，朗姿股份召開2021年第九次臨時股東大會。根據公布的會議決議公告，“會議主持人：董事長申東日先生”，但筆者親眼所見，會議實際主持人只是證券事務代表，股東會議過程中董事長、董秘均未出席，董事長僅在會議結束后短暫露面;同時朗姿股份決議公告顯示的“通過現場出席的股東4人”，但實際現場出席的股東只有兩名外部股東。根據《上市公司股東大會規則（2016年修訂）》（下述《規則》）第二十六條，“公司召開股東大會，全體董事、監事和董事會秘書應當出席會議，經理和其他高級管理人員應當列席會議”;第二十七條，“股東大會由董事長主持。董事長不能履行職務或不履行職務時，由副董事長主持;副董事長不能履行職務或者不履行職務時，由半數以上董事共同推舉的1名董事主持。”

類似的情況還出現在阿爾特在去年12月13日召開的2021年第二次臨時股東大會上。根據公司決議公告顯示，“會議主持人：公司董事兼總經理張立強先生”，而筆者在會議現場看到的主持人是公司董秘。此外，阿爾特此次臨時股東大會上并沒有推舉股東代表參加計票，且沒有宣布現場表決情況和結果。依照股東大會規則第三十七條要求，“股東大會對提案進行表決前，應當推舉兩名股東代表參加計票和監票。審議事項與股東有關聯關系的，相關股東及代理人不得參加計票、監票”，第三十八條要求，“會議主持人應當在會議現場宣布每一提案的表決情況和結果，并根據表決結果宣布提案是否通過”。

股東大會原本應是公司治理體系的邏輯起點，一場股東大會的召開形式，是窺見一家上市公司的公司治理、投資文化、資本生態的重要窗口。一般而言，股東大會有三個層面。首要是會議程序完備合規，履行法定義務，股東能夠行使其表決議案的權利;其次是股東與管理層交流，了解公司產品服務和經營情況，會議成為提出意見建議的高效平臺;再進一步而言，股東與管理層或者股東之間也可以借此建立情感紐帶，甚至上升到投資者對投資乃至人生感悟的分享，這也是資本市場生態的組成部分。在筆者的實地調查中，一家公司處在何種層面，公司治理甚至于投資價值幾何，通過現場會議確實能有所感知和佐證。部分公司能基本合規做到第一層次，而像前述的幾家公司，則在第一層次執行上都還存在不少瑕疵。到第二層面，筆者實地調查參與股東大會的鋒尚文化、元隆雅圖、朗瑪信息等公司，董事長、董秘等高管悉數出席會議，遵照會議流程進行，且會后也帶領股東參觀公司辦公場所、產品展廳，給予充分交流的機會。至于第三層次的至高境界代表，則是巴菲特旗下伯克希爾哈撒韋的股東大會了，其早已超出了履行法定義務層面，成為管理層與全球投資者交流的一個開放平臺，更是世界各地投資者的一場朝圣之旅。

與此相比，縱觀A股股東大會，不但鮮見議案的充分討論，召開結果也多為千篇一律的通過，相關公告像是一條流水線的“批量產品”。輿情熱搜上，股東大會上不同派系的內斗肉搏、“網紅”明星公司表決似乎更能吸引投資人的眼球。投資者大都對股東大會持“三不”態度：不大關心、不太參與、不多異議。更有市場認為可能會明顯損害公司和投資者利益的一些議案，最終在股東大會上也能大開綠燈。原本是守護公司利益的有力“關卡”，卻形同虛設，背后原因究竟何在，投資者應當如何真正參與其中、行使好決策權，都值得討論和深思。

市場的微光——制度設計與“庶民的勝利”

究其原因，可能有以下幾點。首先是認知觀念的束縛。一方面認為路程遠、參會成本高;另一方面，面對持股數億、手握控制權的大股東，總覺得自己人微票輕，難以改變局面。再者是分析能力的限制。對于上市公司通篇專業術語的議案缺少判斷能力，同時對表決投票制度亦知之甚少。除此之外，還與價值投資的資本市場文化密切相關——相較于公司本身的長遠發展，投資者更關心的是股價的短期波動。

基于上面幾點原因，以筆者的實際參會經驗，可以給基于價值投資的中小投資者一點建議。目前北上深等一線城市均有三四百家上市公司，會場地址大部分位于市區內，投資人完全可以立足于大城市參加股東大會，各項參會成本并不高。

而在實務中，監管層會通過各類表決規定，如表決回避制度、分類表決制度、累積投票制度、委托投票制度與征集投票制度等，制衡“資本多數決”的濫用可能，保護中小投資者的利益。下面重點說一下表決回避制度及累積投票制度，中小投資者并非想像中的那么“人微票輕”，無足輕重。

表決回避，主要涉及如為股東提供擔保、關聯交易等。如前述上市公司朗姿股份，議案內容為斥資投入控股股東的醫美股權基金，其實控人作為關聯股東，對議案進行了回避表決，其持股不計入表決總數。而中小股東對公司在醫美領域布局戰略和運作上已經產生疑問，故同意票數僅三成，反對票數占比近七成，從而否決了該議案。在本次股東大會中，控股股東合計持股2億多股，中小股東的反對票只有五百多萬股，即便雙方持股數量懸殊，也是可以對其否決的。此次否決導致朗姿股份不得不在12月30日召開第十次臨時股東大會才通過了該項議案，而公司在會議同日公告證券事務代表辭職。

類似案例并不鮮見，市場上已有多單關聯交易被股東大會否決的案例，市場的力量正在發揮更積極的作用。如此前SST佳通小股東抱團否決關聯交易，大連熱電關聯擔保議案被否決。面對這種情況，A股投資人可以用“手”投票。

累積投票制度主要在公司管理層選舉上使用。根據《上市公司治理準則》，控股股東持股比例在30%以上的公司，董事選舉應當采用累積投票制度。累積投票制的目的在于防止大股東利用表決權優勢操縱董事的選舉，矯正“一股一票”表決制度存在的弊端。按照這種投票制度，選舉董事時每一股份代表的表決權數不是一個，而是與待選董事的人數相同。股東在選舉董事時擁有的表決權總數，等于其所持有的股份數與待選董事人數的乘積。例如，股東大會需選舉五名董事，某股東持有100股普通股，卻可以給某位董事候選人投出500票。

2015年在深康佳A的年度股東大會上，中小股東巧妙利用累積投票權制度，聯合提名4名董事候選人順利進駐董事局，從而在董事局7個席位中占據多數。至此，深康佳A成為中國資本市場第一家中小股東擊敗控股股東并成功“奪權”的上市公司，彼時各大媒體稱此為“庶民的勝利”。

近期，也有一件標志性的事件引發市場關注和熱議。中遠海控中小股東喊話董事會，一是要求公司修改未來三年的股東分紅計劃，不低于當年歸屬母公司凈利潤的50%;二是要求公司對A股及H股的股票進行回購。作為一家航運央企巨頭，中遠海控有“海王”之稱。隨著股東積極主義的興起，此次中遠海控中小股東的提案無論成功與否，對于A股的中小股東可謂是意義非凡。它意味著A股市場正在逐步走向成熟，中小投資者也在逐步向理性專業的投資者轉變。而今后，中小股東積極行使股東權利或許將成為常態。

（本文所涉個股僅做舉例，不做買賣推薦）