元宇宙金融的風險與監管應對

張祎寧 鄧建鵬

作為金融科技與數字經濟時代的創新代表之一，中國對元宇宙金融應設定包容的監管原則，對元宇宙金融創新及難免致生的風險適度包容，在控制風險底線、保障用戶合法權益前提下，鼓勵元宇宙金融創新。

一、元宇宙金融的內涵

元宇宙（Metaverse）是人類通過數字技術構建的高度沉浸式虛擬宇宙，是可與現實世界交互的虛擬世界，具備新型社會體系的數字生活空間。在2021年，隨著非同質化通證（NFT）廣泛出現在大眾視野里，以及眾多大型科技公司對虛擬數字世界的關注與投資，人們對虛擬世界的興趣激增。元宇宙正朝著成為下一代互聯網（Web3.0）的方向發展。根據底層技術架構和治理權力的特征，元宇宙分為封閉式（中心化）與開放式（去中心化） 兩種結構。與諸如百度打造的“希壤”等封閉式元宇宙不同，以區塊鏈為底層技術的開放式元宇宙將是社區所有、社區治理，是一個自由互操作的版本，其核心要件由區塊鏈、智能合約、數字通證（加密貨幣）與非同質化通證（NFT）等構成。花旗銀行在2022年3月發布的元宇宙深度報告指出，到2030年，元宇宙經濟潛在市場規模將會達到8萬億美元到13萬億美元之間，潛在用戶將高達50億戶。要達到這個市場水平，基礎設施的投資進一步增長，計算效率提高1000倍以上。

元宇宙不僅是數字世界給人們提供的沉浸式游戲，而且還是一個經濟與金融體系。元宇宙金融（MetaFi）將元宇宙的概念與技術為金融機構數字化轉型提供想象空間，隨著元宇宙的逐步發展，有望進一步推動金融機構數字化轉型，為其提供更多服務的可能性。元宇宙金融融合當今兩大技術趨勢：元宇宙和去中心化金融（DeFi），即“元宇宙的去中心化金融工具”，將推動去中心化金融大部分增長。

區塊鏈為元宇宙金融提供必要基礎架構、NFT和數字通證（如以太幣等同質化通證），使數字創造實現價值標識與價值轉移。與封閉式元宇宙由所屬公司掌控數字資產的所有權不同，開放式元宇宙需要獨立于特定應用項目的數字資產所有權，以太坊的系列技術標準允許元宇宙用戶以可控方式擁有數字資產，并為數字資產交易提供技術便利。用戶擁有數字資產的所有權，并開辟資產金融化的途徑──質押、借貸、交易和衍生品等，這些業務在去中心化金融應用中已經較成熟，構成元宇宙金融的主要內涵。

去中心化金融是以比特幣和以太幣等為代表的加密貨幣、區塊鏈和智能合約結合的產物。去中心化金融的一些理念富有積極意義，例如消除中間環節的暗箱操作，降低中介風險，交易記錄公開透明，受公眾監管等。元宇宙金融是以區塊鏈技術、智能合約和分布式自治機制等為基礎的第三代互聯網在金融領域的重組。近年去中心化金融應用主要有三種：一是借貸，用戶可以在基于以太坊的借貸協議的借貸池中存入資產，以賺取利息，或質押加密資產從該協議中借出穩定幣；二是基于去中心化交易所的加密資產交易，去中心化交易所允許人們未經審核即在該應用協議上直接交易，允許人們交易新的加密資產；三是衍生品交易，衍生品平臺允許用戶杠桿交易，或創建模仿傳統股票和商品的“合成資產”，作為交易標的。

二、元宇宙金融的風險及原因分析

去中心化金融成為元宇宙金融核心，其發展日新月異，至2022年6月，根據追蹤DeFi數據的工具──“DeFi Pulse”統計，區塊鏈上借貸、交易及衍生品等加密資產鎖倉市值達540億美元以上。作為元宇宙金融的核心內涵，去中心化金融是近年“破壞式”創新代表，引發顯著法律風險──去中心化金融衍生品匿名性和去中心化交易，使監管機構收集信息受阻，存在高杠桿、抵押品不足、無反洗錢機制、無用戶身份識別、交易匿名與市場操縱等風險，可能助長洗錢、恐怖融資及網絡敲詐等犯罪，增加取證、偵查難度。

元宇宙將兼容去中心化金融與中心化金融（傳統金融）。但像銀行等中心化金融或傳統金融多由特定法人主體控制，承擔法律責任的主體明確，在現有的金融監管法律框架內基本可得到監管，因此無需專門法律治理或金融監管機構過早介入。而開放式元宇宙金融以區塊鏈網絡和加密貨幣為基礎，涉及眾多金融風險，應引起監管機構高度重視。開放式元宇宙監管環境遠未成熟。去中心化金融業態將是元宇宙最具活力、革命性甚至“破壞力”的部分，現有法律與監管框架幾乎空白，帶來巨大監管難題，尚未引起各國監管機構的普遍重視。元宇宙與去中心化金融結合而成的元宇宙金融，將帶來各種法律風險與挑戰，急需金融監管者針對其“去中心化”表象，分析風險來源，重點思考監管誰、如何監管、監管原則及監管方式可能的局限等系列理論問題。

元宇宙金融實則是區塊鏈去中心化金融的應用，而這與法律中心化特征存在矛盾，也是元宇宙金融沖擊法律與監管規則的主要因素。“去中心化”意味著區塊鏈系統缺乏明確法律主體，法律監管缺乏特定對象，為不特定參與者規避法律責任提供便利，甚至導致 “法不責眾”局面。

區塊鏈部署去中心化應用，為交易者提供未經監管者許可的期權、借貸等各類金融產品與服務。在以太坊上的自動做市（Automated Market Maker，業界稱“AMM”）交易協議 Uniswap上交易，不需要做市商、上幣費及撮合模式下超大規模的運算資源，為元宇宙和區塊鏈項目融資及加密資產價格發現提供便利。諸如去中心化交易所Uniswap等基于以太坊協議，允許用戶以去中心化和無需許可的方式促進以太幣和其他任意加密資產間自動兌換。任何用戶可在Uniswap自由存入代幣進行兌換，自由提取，沒有中心化交易所用戶注冊、身份驗證和充提幣限制，智能合約自動運行，無需像中心化交易所那樣，必須核實用戶身份信息。

去中心化金融業務近年來飛速發展，據以太坊市場分析平臺Dune Analytics數據，即使在2022年6月15日“幣圈”熊市期間，以Uniswap為代表的去中心化交易所過去一周仍創下230億美元的交易量。這種商業模式不用驗證交易者身份，無人審核特定加密資產是否存在代碼漏洞，不必驗證資金合法性來源。多數國家針對中心化交易所設有嚴格牌照管制和相應法律與監管。諸如 Uniswap僅僅是一段代碼，部署于以太坊上。區塊鏈防刪改的特性使上述項目一旦啟動，創始人亦無法停止其運行。因此，當前尚無有效法律與監管機制應對。

此外，自2021年以來，元宇宙概念在二級市場被眾多投資者熱炒；在二級市場之外，一些人打著元宇宙的旗號非法融資。為此，在2022年2月，中國銀保監會處置非法集資部際聯席會議辦公室發布了《關于防范以“元宇宙”名義進行非法集資的風險提示》，特別向公眾提及要防范一些犯罪嫌疑人編造虛假元宇宙投資項目、打著元宇宙區塊鏈游戲旗號詐騙、惡意炒作元宇宙房地產圈錢和變相從事元宇宙虛擬幣非法牟利等行為。這些活動多以“元宇宙”之名，行非法集資之實，公眾有必要增強金融風險防范意識和風險識別能力，謹防上當受騙。

三、監管應對的思索

在元宇宙金融系統，中央銀行法、商業銀行法、證券法、貨幣管理條例和外匯管制條例等法律被區塊鏈代碼所置換。現實社會的規則在這個“平行宇宙”的價值轉移、支付或交易過程中并非必選項。因此，元宇宙金融背離法制的狀態可能長期持續，并帶來相應金融風險，我們就此提出一些監管應對的思考。

傳統互聯網的監管方式為元宇宙金融的法律監管提供了參考，但鑒于兩者──中心化信息互聯網及去中心化價值互聯網的本質差異，元宇宙金融注定無法照搬固有監管模式。在Web 3.0時代，區塊鏈架構有全新設計和調整，通過分布式記賬、密碼學原理和共識算法等技術集成解決陌生人主體間信任問題，實現價值可編程，新的構建模塊打開新型金融業態的大門。元宇宙金融有自身特質──“無須信任”的架構允許不同參與方無須互相信任就能完成復雜金融交易，實現價值轉移，而傳統互聯網則需要諸如評分機制加強網絡治理；傳統金融業圍繞銀行賬戶展開，元宇宙金融借助區塊鏈用公私鑰體系取而代之。

區塊鏈賬戶模式各有千秋，但賬戶均不需綁定用戶身份、識別用戶真實性或提供用戶通信地址等任何個人信息，這些特征內嵌于元宇宙金融，使傳統互聯網賬戶關鍵要素（如身份信息、地理位置信息）被區塊鏈消解。元宇宙金融規范相比傳統網絡的規范存在顯著差異。固有金融監管模式中，金融機構確定了運營主體，金融賬戶確定了用戶主體，牌照管理確定了運營主體合法性，這是實現監管意圖的關鍵，但這些因素被元宇宙金融逐一化解。綜上，元宇宙金融的特殊性要求監管者調整舊思維。

要有效監管元宇宙金融，應該明確其技術底層──區塊鏈的“權力架構”，即在區塊鏈系統發揮關鍵影響力的私權力主體，確定可監管的重要對象，也即法律責任可承擔的主體，這是元宇宙金融被金融監管法律規則塑造的前提。為常人所忽略的是，元宇宙金融雖借助區塊鏈“去中心化”，但在實踐中卻若隱若現地“再中心化”。專注反洗錢等工作的政府間國際組織──金融特別行動工作組（FATF）發布2021 年指引，將去中心化金融的創造者、擁有者、操作者及任何保持控制或足夠影響力的人置于“虛擬資產服務提供者”（VASP）的定義下，要求這些人受到一定的監管。我們認為，當前影響主流區塊鏈及元宇宙金融的“權力架構”主要由四個關鍵私主體構成：主流加密資產交易所、核心技術開發團隊、大型“礦工”、投資機構。這是元宇宙金融“再中心化”的重要主體，這些特定主體有可能成為元宇宙金融法律責任的承擔者。

在上述“再中心化”主體中，各類加密資產交易所應該成為監管的首要對象。在2022年4月，杭州互聯網法院審理原告奇策公司與被告某科技公司侵害作品信息網絡傳播權糾紛一案，當庭判決某科技公司刪除涉案平臺發布的“胖虎打疫苗”NFT作品，同時給予奇策公司相應賠償，此案被稱為“元宇宙侵權第一案”。此案通過外部法律監管，賦予平臺注意義務等方式強化其法律責任。經由監管中心化交易所（交易平臺），監管機構推動金融監管法律體系與元宇宙金融鏈接，使現實世界的法律向虛擬時空傳遞。對初始意圖即為明確對抗審查與監管而生的加密資產，比如零幣、門羅幣等隱私幣，監管機構可直接要求交易所不得交易此類資產，限制元宇宙金融潛在風險。在去中心化交易所成長壯大前，鼓勵受監管的中心化交易所吸引大部分投資者，使現實社會的法律與元宇宙金融鏈接，不失為監管對象的首選。

同時，我們認為對金融科技監管的內涵不僅是約束和禁止，也包括激勵與促進。不應僅考慮為抑制風險而行使監控的權力，還應考慮如何適當利用法律與政策，促進元宇宙玩家創造力的發揮，推動虛擬空間數字財富增長。近十年來，金融科技等領域的中國監管政策存在“一抓就死，一放就亂”治亂循環，易增加社會成本，打破市場主體預期。作為金融科技與數字經濟時代的創新代表之一，中國對元宇宙金融應設定包容的監管原則，對元宇宙金融創新及難免致生的風險適度包容，在控制風險底線、保障用戶合法權益前提下，鼓勵元宇宙金融創新。

（張祎寧為首都經濟貿易大學國際經濟管理學院學生，鄧建鵬為中央財經大學法學院教授）

責任編輯：尚國敏