后疫情時代對我國黃金儲備適度規模的思考

張 艷 陳 天(通訊作者) 云南師范大學

2020年新冠疫情爆發后，以美國為首的主要經濟體實行超寬松貨幣政策，美元大量超發，美元指數持續走低，黃金價格一度飆升至2 000美元/盎司上方。美元作為最主要的國際儲備貨幣，美元超發相當于美國直接把該國應對疫情和經濟衰退的財政貨幣刺激政策成本向全球分攤。根據國家外管局數據，截止2021年7月，我國外匯儲備高達3.2萬億美元，占國際儲備的96%，黃金儲備1 143.72億美元，占國際儲備的3%。我國央行是否應該適量增加黃金儲備、減持美元資產，防止美國通過貨幣放水和美元貶值收取鑄幣稅，成為近期大家關注的問題。在這一背景下，探索我國黃金儲備的適度規模問題有重要的現實意義。

一、我國央行黃金儲備現狀

黃金儲備特指一國貨幣當局持有的黃金，是國際儲備資產的重要組成部分。

根據世界黃金協會數據顯示，2000年至2020年，我國黃金儲備經歷了三次較大幅度的增持：2000年至2002年增持204.97噸，增至599.98噸；2008年增持454.11噸，增至1 054.09噸；2014年至2015年增持708.22噸，增至1 762.31噸。

2020年黃金儲備排名第一是美國，8 133.5噸；第二是德國，3 362.4噸；第三是意大利，2 451.8噸；第四是法國，2 436.2噸；第五是俄羅斯，2 298.5噸；中國排名第六，1 948.3噸(見表1)。

表1 2020年世界部分國家黃金儲備情況

二、我國黃金儲備適度規模淺析

(一)衡量黃金儲備適度規模的四套指標

不同的經濟目標下會有不同的黃金儲備持有動機，進而導致不同的黃金儲備規模，本文試圖通過以下四套指標來分析我國黃金儲備的適度規模：

1.黃金儲備/國際儲備

從國際儲備的角度來分析黃金儲備的適度規模，黃金儲備是國際儲備的重要組成部分，黃金儲備的規模與國際儲備的規模有直接的聯系。

2.黃金儲備/短期外債

從負債的角度來分析黃金儲備的適度規模，黃金儲備的變現能力強，與短期外債的高流動性相對應，一國黃金儲備規模越大，則該國的短期償債能力越強。

3.黃金儲備/貿易進口額

從貿易的角度來分析黃金儲備的適度規模，在進行國際貿易活動時，黃金儲備可以作為國際支付手段，體現了黃金儲備的國際支付功能和清償功能。

4.黃金儲備/M2

從廣義貨幣的角度來分析黃金儲備的適度規模，一國持有的黃金儲備，可以作為一種信用擔保，增強其他國家對本國貨幣的認可。

數據來源：根據世界黃金協會官網2020年第四季度世界官方黃金儲備數據整理。

(二)我國央行黃金儲備適度規模分析

截至2020年底，世界黃金儲備總量達到35 244.0噸，排名前11位的國家黃金儲備均在600噸以上，這11個國家的黃金儲備總量占世界黃金儲備總量的69.35%。按照世界黃金協會的分類方法，本文將這11個國家劃分為高收入國家(包括美國、德國、意大利、法國、瑞士、日本、荷蘭7國)和中等收入國家(包括俄羅斯、中國、土耳其、印度4國)兩大類，運用上述四套指標對我國黃金儲備的適度規模進行比較分析(見表2)。

表2 2020年世界部分國家黃金儲備規模指標

1.根據單一指標測算我國黃金儲備的適度規模

1.3.3 錯誤的土地權屬觀念影響。部分農民沒有集體所有土地的概念，仍然認為宅基地是私有財產。自井田制誕生以來，土地私有延續千年，至今土地私有的思維慣性仍在。調研中，許多農戶被問及宅基地來源時，其表述往往是“這塊地不是政府批的，也不是村里面劃的，是我祖上傳下來的老宅”。在他們的思維中，宅基地是私有財產，裝修只會增加房子的價值和自己的財富，所以樂意持續投入［3］。

若以黃金儲備/國際儲備衡量，我國黃金儲備占比僅有3.50%，不僅遠遠低于除日本外的其他高收入國家，也低于其他中等收入國家。在這11個國家中，除了日本和中國，其他國家的占比均達到5%以上，高收入國家的平均值超過50%，中等收入國家的平均值達到20.10%。按照該指標，可以考慮將我國黃金儲備適度規模的短期目標定為5%，中長期目標可以考慮逐漸向中等收入國家的平均值靠攏，為5%—20%。在我國國際儲備規模不變的情況下，將黃金儲備占國際儲備的比值提升到5%，則短期內我國黃金儲備的規模應該達到2 783噸左右。

高收入國家黃金儲備/短期外債的比率普遍較低，中等收入國家的比率普遍較高，除中國外，俄羅斯、印度、土耳其占比均達到了20%以上。我國黃金儲備占比為8.98%，高于高收入國家的平均值5.96%，但遠低于中等收入國家的平均值25.61%，也低于總體平均值13.11%。按照該指標，可以考慮將我國黃金儲備適度規模的短期目標定為10%，中長期目標可以考慮逐漸向中等收入國家的平均值靠攏，為10%—20%。在短期外債規模不變的情況下，將黃金儲備占短期外債的比值提升到10%，則短期內我國黃金儲備的規模應該達到2 170噸左右。

高收入國家黃金儲備/貿易進口額的比率普遍較高，除了日本和荷蘭，其他國家都超過17%；中等收入國家中俄羅斯占比最高，達到60.21%，印度和土耳其也達到10%以上。我國黃金儲備占比5%，遠低于高收入國家的平均值19.52%以及總體平均值21.30%。按照該指標，可以考慮將我國黃金儲備適度規模的短期目標定為10%，中長期目標可以考慮逐漸向總體平均值靠攏，為10%—20%。在貿易進口額規模不變的情況下，將黃金儲備占貿易進口額的比值提升到10%，則短期內我國黃金儲備的規模應該達到3 897噸左右。

若以黃金儲備/M2衡量，我國儲備占比為0.35%，11國中僅高于日本，高收入國家的占比平均值達到3.79%，中等收入國家的平均值為8.52%，總體平均值為5.51%。按照該指標，可以考慮將我國黃金儲備適度規模的短期目標定為1%，中長期目標逐漸向總體平均值靠攏，為1%—5%。在M2不變的情況下，將黃金儲備占M2的比值提升到1%，則短期內我國黃金儲備的規模應該達到5 567噸左右。

綜上，根據上述四個單一指標測算出我國央行黃金儲備的短期適度規模為2 170噸5 567噸左右。

將上述四個指標賦予不同的權重，加權之后可測算出我國黃金儲備的適度規模。權重選擇思路如下：目前我國黃金儲備遠低于外匯儲備，2021年7月我國黃金儲備僅為1 143.72億美元，而外匯儲備則高達3.2萬億美元；11國中黃金儲備/國際儲備比例我國僅略高于日本，遠小于其他9國。因此，賦予黃金儲備/國際儲備較大的權重(30%)。推進人民幣國際化是我國當前一大經濟金融戰略，增加黃金儲備可以為人民幣國際化提供貨幣信用擔保，同時我國在11國中黃金儲備/M2比例僅高于日本，所以賦于黃金儲備/M2較大的權重(30%)。另外，兩個指標則分別賦于相對較小的權重(20%)。

賦予四個單一指標不同的權重后得到綜合加權指標：綜合加權指標=0.3×(黃金儲備/國際儲備)+0.2×(黃金儲備/短期外債)+0.2×(黃金儲備/貿易進口額)+0.3×(黃金儲備/M2)

根據綜合加權指標可以算出：我國央行黃金儲備的短期適度規模應達到2 861噸，中長期適度規模應在2 861—7 645噸之間(見表3)。

表3 基于綜合加權指標測算我國黃金儲備適度規模

三、對策及建議

(一)我國央行應當適當增持黃金儲備

總的來看，目前我國黃金儲備與上文分析的其他10個國家相比明顯偏低，黃金儲備規模較小。按照國家外管局數據，2019年9月至2021年7月，我國央行黃金儲備已連續23個月不變，維持在6 264萬盎司，即1 948.3噸。2021年7月，我國外匯儲備高達3.2萬億美元，占國際儲備的96%，而黃金儲備只占國際儲備的3%。2008年次貸危機爆發以來，美國國家超常規的寬松貨幣政策呈現出易松難緊的特征。日前，新冠病毒的高傳染性導致各國疫情反彈，但隨著疫苗的推出，疫情正趨于常態化，而美聯儲2020年啟動的史詩級的量化寬松政策何時縮減仍然沒有明確的時間表。與此同時，考慮到加息勢必增加美國舉債成本，美國明后年加息可能性不大，即便加息，也未必連續加。在這樣的背景下，新興市場與發展中經濟體可能會在較長時期內為以美國為首的儲備貨幣發行國的超低利率、極度量化寬松政策承擔較大的風險與成本。為了對沖美元波動帶來的不確定性，防止美國通過長期持續地貨幣超發和美元貶值收取鑄幣稅，建議我國央行適當增持黃金儲備，減持美債，優化國際儲備資產結構。

從單一指標看，如果央行將優化國際儲備資產結構作為近期主要目標，則我國黃金儲備短期內應該增持到2 783噸；如果將保障我國短期外債的償付能力作為主要目標，我國黃金儲備在短期內應該增持到2 170噸；如果側重從貿易角度考慮黃金儲備的適度規模，則我國黃金儲備在短期內應該增持到3 897噸；如果央行將加快人民幣國際化進程作為主要目標，我國黃金儲備在短期內應該增持到5 567噸。

從綜合加權指標看，為了盡快改變我國目前不合理的國際儲備資產結構和加快人民幣國際化進程，我國黃金儲備在短期內應該增持到2 861噸，中長期目標應向7 645噸靠近。當然，未來不同時期四個指標的權重還需要根據國際局勢以及國內外經濟金融狀況的變化相機調整。

(二)我國央行應當選擇合適的時機循序漸進地增持黃金儲備

我國央行在增持黃金儲備時要選擇恰當的時機。在國際金價偏高時購買黃金，會提高黃金儲備成本，如果短期內大規模購入還會推動國際金價持續上漲。因此，我國央行在增持黃金儲備時應該選擇在金價較低時擇機分批購入并長期持有。