進退有序，資本市場才能行穩致遠

張可欣

目前，注冊制已在我國三大證券交易所實現全覆蓋，注冊制上市比例不斷提升。而作為注冊制實施的重要配套制度，退市制度也在加速完善，一個進退有序、良性循環的市場生態正在形成。

從1993年《公司法》正式授權證監會對股票終止上市進行監管，到1998年《證券法》首次明確由交易所辦理證券暫停、恢復及終止上市，退市制度初步形成。此后，我國退市制度經歷了20多年多次修訂逐步完善。目前，退市新規已經齊備，各類退市情形也很清晰。今年2月，滬深交易所、北交所、全國股轉公司和中國結算等五部門發布了《關于退市公司進入退市板塊掛牌轉讓的實施辦法》，進一步完善上市公司退市及其后的監管工作。

可以說，有進有退，全面注冊制條件逐步具備，中國資本市場才能行穩致遠。特別是在注冊制加快上市速度的同時，退市制度能夠保證資本市場的高質量發展。

“A股常態化退市機制正在逐步形成。”海通證券首席分析師荀玉根在接受媒體采訪時表示，退市制度是注冊制實施的重要配套制度，有助于實現A股上市公司數量的動態平衡，有助于優化資本市場的資源配置功能。

3月22日，上交所發布《關于新疆億路萬源實業控股股份有限公司股票終止上市的決定》，使*ST新億成為2022年第一家強制退市的上市公司。而隨著2021年年報季的落幕，絕大多數退市風險已經揭露，據數據統計，2021年年報披露后至今，*ST東海、*ST科迪、*ST新光、*ST寶德、*ST網力等四十余家A股公司觸及強制退市指標，新規之下A股市場退市生態持續改善。

即便如此，我國資本市場“新陳代謝”的能力與成熟市場相比仍存在明顯的差距。例如，美國紐交所制定了包括量化指標和非量化指標的一套完整的退市標準，納斯達克市場也針對全球精選層、全球市場和資本市場三個層次制定了針對性的退市標準;英國倫敦交易所則結合上市公司股票交易狀況、公司財務信息、運營情況以及以往違規行為擁有運行成熟的退市觸發標準;日本東京交易所的退市標準則關注股東數量、股票交易量、公司市值、資本狀況、持續經營能力及違規行為等內容。

總體來看，境外發達資本市場的退市制度，體現出以下幾個方面的特征，一是具有多元化、完備且操作性強的退市標準;二是采用漸進式的退市流程，充分保護投資者利益;三是擁有多層次的交易市場體系，使上市公司退市后，仍可到場外市場掛牌交易，且不同層次的市場相互銜接、聯通。

因此，發達資本市場的退市數量常年維持高位。據財通證券研報統計，美國股市自2013年以來，每年的退市公司數量均超過200家。截至今年3月23日，中國共有4761家上市公司，美國共有6906家上市公司。以2021年退市家數計算，美國的退市率為5.86%，中國的退市率僅為0.42%，仍存較大差距。

隨著全球國際化的發展，特別是在當前我國與國外經濟貿易往來密切，資本市場國際化大發展的背景下，各上市公司可以根據自己的實力或需求自由選擇市場。如果不想在成本高的市場接受考驗的話可以主動申請退市，然后去尋求相對不激烈競爭的低成本市場。

在資本市場日益全球化的今天，應充分借鑒成熟市場經驗，立足我國資本市場實際，不斷深化退市制度改革，健全相關配套機制與措施，以適應有活力、有韌性的資本市場建設需要。

對于證券市場來說，優勝劣汰是證券市場可持續發展的準則，優勝劣汰對于上市公司來說能夠刺激其加強自身的管理。實現優勝劣汰離不開退市制度的良性完善，退市制度能夠提升上市公司的整體的競爭力，起到非直接推動公司內部治理的效果。

市場化的退市機制，就是讓上市公司自愿退市成為基本方式和主要形態，讓監管部門實施的強制退市成為輔助，兩者互為補充，有效銜接，讓退市制度真正發揮優化資源配置的功能。

還以發達市場為例，美國上市公司自愿退市的比例要高于強制退市，數據顯示早在2008年金融危機之前的1998至2007年，美國紐交所的自愿退市比例就達到了67%，同期納斯達克市場的自愿退市比例接近50%。

這其中，投資者的權益保護和上市公司退市后走向無疑是兩個關鍵點。美國證監會（SEC）非常重視教育與保護個人投資者的工作，設有專門的投資者教育與保護辦公室;英國擁有終身保薦人制度，通過持續發揮從業者的市場督導作用，保護中小投資者的利益。我國在不斷完善退市制度的同時，也非常注意中小股東權益保護機制。目前的退市整理期和《關于退市公司進入退市板塊掛牌轉讓的實施辦法》為中小股東提供了時間來應對，也為后續股份轉讓做了保證。

此外，我國現行的退市制度為退市公司提供了后續的融資通道。上市公司作為經濟主體，也會基于成本與收益的權衡，在公司治理、財務狀況、持續經營能力、內控規范等方面達到重新上市條件后，向交易所申請重新上市。例如2018年11月，上交所同意長航油運股票退市后重新上市，使之成為A股“重生”第一股，具有里程碑式意義。

類似具有價值的公司不勝枚舉，例如不久前發布可能被終止上市風險提示公告的東方網力公司，因原實際控制人違規擔保等原因，目前面臨退市風險，但其智能平臺等主營業務，面向“十四五”規劃發展方向，在技術上具有差異化競爭力，未來仍發展可期。

總結來看，2022年是退市新規真正發揮作用的首年，證監會正在堅定不移地貫徹落實黨中央國務院的決策部署，嚴格執行退市新規，確保標準統一，做到“應退盡退”，實現“退得下，退得穩”。業內人士認為，我國退市制度的不斷改革與證券發行制度乃至整個資本市場的改革緊密相連，只有在完善退市指標和流程的同時，暢通多元化退出渠道，才能確保改革平穩推進。