科創(chuàng)板引領(lǐng)全市場注冊制改革

陳希琳

科創(chuàng)板是我國注冊制改革的第一個試點(diǎn)，為科創(chuàng)企業(yè)融資提供了高效便捷的通道。前海開源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事楊德龍?jiān)诮邮堋督?jīng)濟(jì)》雜志、經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者專訪時表示，各行業(yè)擁有關(guān)鍵技術(shù)的企業(yè)正在借助科創(chuàng)上市的平臺實(shí)現(xiàn)各鏈路的深度融合，為廣大“硬科技”企業(yè)提供了強(qiáng)大的示范效應(yīng)。

《經(jīng)濟(jì)》：2019年6月13日科創(chuàng)板開板以來，已有400多家企業(yè)在科創(chuàng)板落地生根。在您看來，科創(chuàng)板支持“硬科技”的示范效應(yīng)如何？

楊德龍：截至2022年6月16日，科創(chuàng)板共受理230批上市申請，上市公司共計(jì)428家，合計(jì)首發(fā)募集資金總額6076.65億元。已上市科創(chuàng)企業(yè)的“硬科技”屬性較強(qiáng)，目前，科創(chuàng)企業(yè)分布在人工智能、航空航天、生物技術(shù)、光電芯片、新一代信息技術(shù)、新材料、新能源和智能制造等“硬科技”關(guān)鍵領(lǐng)域。在科創(chuàng)板428家上市公司中，屬于新一代信息技術(shù)的電子核心產(chǎn)業(yè)和新型軟件及新型信息技術(shù)服務(wù)這一先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)兩大主要板塊的公司分別為147家、90家，占據(jù)了科創(chuàng)板的“半壁江山”;創(chuàng)業(yè)板中共有123家上市公司入選國家級專精特新“小巨人”企業(yè)名錄，主要分布在高端裝備制造、生物醫(yī)藥、新一代信息技術(shù)等行業(yè)，為加快我國產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈“補(bǔ)短板、鍛長板”提供了有力支撐。

428家科創(chuàng)板上市公司在2019年、2020年和2021年的研發(fā)支出合計(jì)分別為87億元、345億元和771億元，2021年，科創(chuàng)板公司研發(fā)投入金額同比增長29%，研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例平均為13%。2021年末，科創(chuàng)板研發(fā)人員合計(jì)超過13.65萬人，平均每家公司擁有342名研發(fā)人員。2022年一季度，科創(chuàng)板公司合計(jì)研發(fā)投入同比增長75.93%。得益于持續(xù)穩(wěn)定的高研發(fā)支出和研發(fā)人員的不斷壯大，科創(chuàng)公司在創(chuàng)新方面持續(xù)突破。上交所披露的數(shù)據(jù)顯示，2020年全年科創(chuàng)板企業(yè)合計(jì)新增發(fā)明專利4500項(xiàng)，2021年新增發(fā)明專利7800余項(xiàng)，66家次公司牽頭或者參與的項(xiàng)目曾獲得國家科學(xué)技術(shù)獎等重大獎項(xiàng)，科創(chuàng)企業(yè)始終走在引領(lǐng)科技創(chuàng)新的道路上。

目前，科創(chuàng)板各類型的“硬科技”企業(yè)已形成產(chǎn)業(yè)鏈完備、功能齊全的發(fā)展格局。生物產(chǎn)業(yè)上市公司總數(shù)137家，成為美國、中國香港之外的主要上市地;電子核心產(chǎn)業(yè)的公司涵蓋了上游設(shè)計(jì)、中游代工及下游測試全產(chǎn)業(yè)鏈和材料設(shè)備支撐環(huán)節(jié);軟件及信息基數(shù)服務(wù)的產(chǎn)品及服務(wù)廣泛應(yīng)用于各大新興數(shù)字產(chǎn)業(yè);高端裝備領(lǐng)域公司在軍、民用領(lǐng)域均實(shí)現(xiàn)突破;新能源、工業(yè)機(jī)器人等產(chǎn)業(yè)鏈也已初具規(guī)模。各行業(yè)擁有關(guān)鍵技術(shù)的企業(yè)正在借助科創(chuàng)上市的平臺實(shí)現(xiàn)各鏈路的深度融合，為廣大“硬科技”企業(yè)提供了強(qiáng)大的示范效應(yīng)。

《經(jīng)濟(jì)》：科創(chuàng)板在制度創(chuàng)新方面有哪些可圈可點(diǎn)之處？

楊德龍：科創(chuàng)板是我國注冊制改革的第一個試點(diǎn)。注冊制進(jìn)一步優(yōu)化了上市環(huán)節(jié)，提高發(fā)行審核效率，為科創(chuàng)企業(yè)融資提供了高效便捷的通道，高效的發(fā)審節(jié)奏讓資金快速向科技創(chuàng)新領(lǐng)域集中，更好地服務(wù)于“硬科技”企業(yè)，以便解決科技領(lǐng)域“卡脖子”問題。

在上市標(biāo)準(zhǔn)上，科創(chuàng)板對“硬科技”企業(yè)也亮起綠燈。科創(chuàng)IPO為“硬科技”企業(yè)提供了一套差異化的上市標(biāo)準(zhǔn)，對符合條件的“硬科技”企業(yè)給予了較大的包容，為“硬科技”企業(yè)融資提供了巨大的便利。比如，在其他條件符合標(biāo)準(zhǔn)的情況下，科創(chuàng)板允許有強(qiáng)研發(fā)能力的“硬科技”企業(yè)在尚未盈利或存在累計(jì)未彌補(bǔ)虧損之時申報(bào)IPO，也允許一些有特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)的企業(yè)申報(bào)IPO，這是A股市場制度上的一個重大創(chuàng)新。科創(chuàng)板實(shí)施包容性的政策，也為不同類型的公司上市提供了有力的支持，大幅降低了發(fā)行成本。

楊德龍

在發(fā)行價格上，股票發(fā)行的價格、規(guī)模、節(jié)奏遵循市場化的方式監(jiān)管部門不設(shè)任何行政性限制。市場化導(dǎo)向的發(fā)行定價構(gòu)建了市場化的發(fā)行承銷機(jī)制，定價結(jié)果基本符合市場預(yù)期，募資金額合理。科創(chuàng)板新股上市前5個交易日不設(shè)漲跌幅限制，有利于新股充分換手后盡快完成合理價格發(fā)現(xiàn)。從新股上市后的平均漲幅和波動率來看，大部分企業(yè)上市后能夠較快地實(shí)現(xiàn)價格發(fā)現(xiàn)。隨著市場完成初期定價，市場認(rèn)知的價格依然穩(wěn)步提升，體現(xiàn)出科創(chuàng)板的定價效率。

《經(jīng)濟(jì)》：科創(chuàng)板作為我國注冊制的首塊試驗(yàn)田，為A股市場帶來持久創(chuàng)新活力。如今，即將進(jìn)入第四個年頭，未來的機(jī)會在哪里？

楊德龍：一級投資來看，科創(chuàng)板的首發(fā)募資總額在同時間段內(nèi)高于其他板塊，融資制度優(yōu)勢得以充分發(fā)揮。二級投資角度來看，“硬科技”公司的“初創(chuàng)”屬性提升了資本市場的長期投資價值，結(jié)合相關(guān)制度設(shè)計(jì)，長期資金更青睞穩(wěn)定性較強(qiáng)、可進(jìn)行價值發(fā)現(xiàn)的市場環(huán)境，對于減小市場波動性、形成供需互促局面具有積極意義。經(jīng)歷了開板初期的快速上漲和調(diào)整階段后，市場運(yùn)行機(jī)制仍然暫未完全成熟。在未來的流動性配套措施逐步落地后，科創(chuàng)板的流動性改善仍然值得期待。

三年來，科創(chuàng)板大力支持“硬科技”企業(yè)，有力推動了新一代信息技術(shù)、生物產(chǎn)業(yè)、高端裝備制造、新材料、節(jié)能環(huán)保、新能源、數(shù)字創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)以及相關(guān)服務(wù)業(yè)的跨越式發(fā)展，上市三年的科創(chuàng)公司所代表的產(chǎn)業(yè)仍有巨大的成長空間。更重要的是，科創(chuàng)板的確吸引了大批“硬科技”公司。吸引力是科創(chuàng)板持續(xù)發(fā)展的前提，未來科創(chuàng)板將繼續(xù)賦能“硬科技”企業(yè)發(fā)展，以資本輔助增強(qiáng)其攻克技術(shù)難關(guān)的能力，同時也對科創(chuàng)板的公司治理提出更高要求，在未來，科創(chuàng)企業(yè)與科創(chuàng)板發(fā)展也一樣會相輔相成。

《經(jīng)濟(jì)》：科創(chuàng)板建立三年來，經(jīng)歷了早期的快速上漲和隨后的調(diào)整夯實(shí)階段，市場運(yùn)行機(jī)制日趨成熟。下一步的發(fā)展和改革重點(diǎn)是什么？

楊德龍：科創(chuàng)板縱向?qū)Ρ葒鴥?nèi)的指數(shù)和橫向?qū)Ρ群Ｍ庵笖?shù)來看，三年時間剛剛處于起步期。在服務(wù)于“硬科技”，攻關(guān)“卡脖子”技術(shù)，加強(qiáng)自主知識產(chǎn)權(quán)研發(fā)的背景下，完善科創(chuàng)板制度改革以加強(qiáng)資本對創(chuàng)新的支持仍然是當(dāng)前的重要任務(wù)。

近期我們看到證監(jiān)會在加快推動科創(chuàng)板相關(guān)制度的改革。5月10日，證監(jiān)會表示，堅(jiān)持以改革促發(fā)展、促穩(wěn)定，“穩(wěn)步推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”，“加快推出科創(chuàng)板做市商制度”。5月13日，證監(jiān)會正式發(fā)布《證券公司科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點(diǎn)規(guī)定》，就做市商準(zhǔn)入條件與程序、事中事后監(jiān)管等方面作出規(guī)定，為科創(chuàng)板引入做市商機(jī)制提供了上位規(guī)則依據(jù)。同日，上交所發(fā)布了《上海證券交易所科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則（征求意見稿）》和《上海證券交易所證券交易業(yè)務(wù)指南第Ⅹ號——科創(chuàng)板股票做市（征求意見稿）》，并向市場公開征求意見。

從流動性角度來看，近三年來，科創(chuàng)板的成交額占全部A股成交金額的比例徘徊在4%左右的低位水平，大幅低于創(chuàng)業(yè)板、主板同期數(shù)據(jù)，流動性欠佳。引入做市商有利于增加市場流動性，為科創(chuàng)板提供不間斷的交易活動，有助于增加市場訂單深度，降低大單交易對市場的沖擊，降低投資者交易成本。

從科創(chuàng)板未來需要關(guān)注的存量和增量“硬科技”上市公司來看，科創(chuàng)板需要重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)核心競爭力的估值情況，提升跨期估值的能力。具體可以從對硬核科技企業(yè)的鑒別能力、對增長估值的穩(wěn)定性和對科創(chuàng)公司治理的規(guī)范性等方面進(jìn)行進(jìn)一步優(yōu)化。例如，科創(chuàng)板上市和擬上市企業(yè)可以通過提升信披質(zhì)量、推進(jìn)董事制度改革、優(yōu)化薪酬激勵等更符合國際ESG標(biāo)準(zhǔn)的制度改革來提高公司治理水平。由于科創(chuàng)企業(yè)的“硬科技”屬性強(qiáng)、技術(shù)迭代效率高，針對信披環(huán)節(jié)的規(guī)則可以進(jìn)一步加強(qiáng)針對性和特異性。同時，7月解禁期將至，市場的波動可能進(jìn)一步放大，解禁之后的價格波動的聯(lián)動監(jiān)管機(jī)制需要進(jìn)一步推出。

《經(jīng)濟(jì)》：在您看來，未來應(yīng)如何進(jìn)一步加強(qiáng)各板塊之間的互動、聯(lián)動、協(xié)同效應(yīng)？

楊德龍：科創(chuàng)板定位“面向世界科技前沿、面向經(jīng)濟(jì)主戰(zhàn)場、面向國家重大需求”“服務(wù)于符合國家戰(zhàn)略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高的科技創(chuàng)新企業(yè)”，是對于主板和創(chuàng)業(yè)板的有效補(bǔ)充，是我國多層次資本市場的重要組成部分。盡管目前實(shí)施注冊制的板塊已從科創(chuàng)板擴(kuò)大到創(chuàng)業(yè)板，但目前全市場注冊制正在攻堅(jiān)階段，主板注冊制改革正在進(jìn)行時。

從實(shí)踐結(jié)果來看，科創(chuàng)板采取增量改革的辦法，對發(fā)行上市、交易、信息披露、持續(xù)監(jiān)管、退市等基礎(chǔ)制度進(jìn)行調(diào)整，增強(qiáng)了市場對于“硬科技”企業(yè)的包容性，為科創(chuàng)企業(yè)增強(qiáng)直接融資渠道、完善公司治理、擴(kuò)張產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展提供了良好的支持。科創(chuàng)板的增量改革切實(shí)滿足了差異化的市場需求，也為存量市場的改革提供了范本。目前，科創(chuàng)板公司已實(shí)現(xiàn)高效高質(zhì)的信披流程，信息的透明化有助于促進(jìn)存量市場上市公司的價格發(fā)現(xiàn)。

市場資金在全市場范圍內(nèi)流動，增量市場和存量市場共同受到資金流動的影響，因此，增量市場的改革成果也將帶動存量市場改革，實(shí)現(xiàn)信息同效化、聯(lián)動化。科創(chuàng)板作為一個“走在前面”的市場板塊，需要履行試點(diǎn)的示范責(zé)任，在增量市場特殊化的要求下加強(qiáng)市場約束、法治約束，將各項(xiàng)優(yōu)勢制度逐漸向普適化、廣泛化的市場逐步推進(jìn)，實(shí)現(xiàn)優(yōu)質(zhì)企業(yè)、優(yōu)質(zhì)資本、優(yōu)質(zhì)機(jī)構(gòu)的多方聯(lián)動，結(jié)合各板塊的優(yōu)勢制度，打造多層次、強(qiáng)縱深、高透明的中國特色現(xiàn)代資本市場體系。