油市基本面和價(jià)格邏輯

自石油產(chǎn)業(yè)誕生以來(lái)，對(duì)國(guó)際油價(jià)的研究可謂卷帙浩繁。由于石油資源具有地緣、經(jīng)濟(jì)、金融和政治等多重屬性，因而對(duì)其研究的視角也大相徑庭，但不管怎樣，國(guó)際油價(jià)不可能長(zhǎng)期呈現(xiàn)與供需平衡相悖的漲跌態(tài)勢(shì)。站在每桶100美元關(guān)口解讀國(guó)際油價(jià)多少有些短視，觀察油價(jià)曲線需要一個(gè)更寬廣的時(shí)間尺度。長(zhǎng)期來(lái)看，決定油價(jià)基本因素還是供求關(guān)系，而地緣沖突等其他因素影響僅僅是短期震蕩。

按地緣分區(qū)，目前全球主要區(qū)域基準(zhǔn)石油市場(chǎng)在西區(qū)有兩個(gè)重要基準(zhǔn)原油，分別是西得克薩斯輕質(zhì)原油（WTI）和布倫特（Brent）原油，而東區(qū)基準(zhǔn)原油則由迪拜原油（Dubai）及阿曼原油（Oman）來(lái)承擔(dān)。WTI原油產(chǎn)自美國(guó)內(nèi)陸西得克薩斯，屬于低硫輕質(zhì)原油。作為主要的原油期貨交易品種，WTI原油在芝加哥商品交易所集團(tuán)（CME）紐約商業(yè)交易所（NYMEX）掛牌交易，區(qū)域內(nèi)（大西洋西區(qū)）現(xiàn)貨原油普遍以WTI為基準(zhǔn)原油聯(lián)動(dòng)作價(jià)。期貨原油可以實(shí)貨交割，交割地位于美國(guó)俄克拉荷馬州的庫(kù)欣地區(qū)（Cushing）。

在現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)中，幾乎不存在需求量與供應(yīng)量之間的完全相等，庫(kù)存普遍存在，因此“供應(yīng)量=需求量”假設(shè)顯然不反映真實(shí)的市場(chǎng)情況。合理的基本面模型應(yīng)該建立在需求量、供應(yīng)量和庫(kù)存量的等式上，這也說(shuō)明需求和供應(yīng)之間是動(dòng)態(tài)平衡關(guān)系。“供應(yīng)量-需求量=庫(kù)存量”在一個(gè)給定區(qū)域內(nèi)，的確存在一個(gè)等量關(guān)系，甚至可以說(shuō)庫(kù)存是區(qū)域供需平衡的結(jié)果，是對(duì)區(qū)域整體基本面直接反映。如果庫(kù)存持續(xù)增加，則反映出基本面出現(xiàn)供大于求。但基于全球石油市場(chǎng)存在地緣上的天然分區(qū)，則需要進(jìn)一步將供、需、存三要素基本面分析框架跨區(qū)延伸。以兩區(qū)為例，區(qū)域內(nèi)供、需、存平衡不僅僅是依靠自身解決的。當(dāng)一個(gè)地區(qū)出現(xiàn)供不應(yīng)求的時(shí)候，可以通過(guò)進(jìn)口彌補(bǔ)，對(duì)應(yīng)地區(qū)因出口而化解自身供大于求的矛盾。如果兩區(qū)基本面態(tài)勢(shì)是嚴(yán)重失衡的，那么這種貿(mào)易流向是單向的，供大于求地區(qū)資源將持續(xù)流向供不應(yīng)求地區(qū)，這個(gè)格局也必然反映在兩區(qū)價(jià)格中。如果兩區(qū)基本面態(tài)勢(shì)是相對(duì)平衡的，那么這種貿(mào)易流向可能是雙向的，也可能不發(fā)生。國(guó)際石油市場(chǎng)地緣供需格局就存在上述跨區(qū)間的失衡和平衡。在供、需、存三要素作為變量基礎(chǔ)上，價(jià)格對(duì)供應(yīng)和需求經(jīng)典影響規(guī)律繼續(xù)發(fā)揮邏輯作用。

自地緣沖突爆發(fā)以來(lái)，油價(jià)顯然受到戰(zhàn)爭(zhēng)刺激和主導(dǎo)，一路高歌猛進(jìn)。Brent主力合約最高漲至139.13美元/桶，WTI主力合約最高漲至130.5美元/桶，刷新了2008年金融危機(jī)以來(lái)最高紀(jì)錄。盡管短期國(guó)際油價(jià)仍將受地緣沖突時(shí)常和烈度影響，但中長(zhǎng)期看，其未來(lái)走勢(shì)還是要回到油市基本面和價(jià)格邏輯框架來(lái)里來(lái)分析。綜合來(lái)看，當(dāng)下全球能源需求端并沒(méi)有改變，且因疫情尚未結(jié)束，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)高油價(jià)缺乏支撐。一旦地緣局勢(shì)緩和，油價(jià)回落將是大概率事件。百元/桶油價(jià)，在數(shù)字上是一個(gè)標(biāo)志性事件，但很難長(zhǎng)期持續(xù)。

站在油市基本面和價(jià)格邏輯視域，國(guó)際油價(jià)未來(lái)走勢(shì)可能呈現(xiàn)以下情景：情景一，地緣沖突短期結(jié)束，且伊核協(xié)議落地，油價(jià)或倒“V”型反轉(zhuǎn)。此前基于地緣危機(jī)引發(fā)的油價(jià)上漲動(dòng)力將不復(fù)存在，油價(jià)未來(lái)走勢(shì)料或出現(xiàn)倒“V”字型反轉(zhuǎn)。考慮到多國(guó)對(duì)俄能源制裁遏制供應(yīng)端因素，油市基本面依然偏緊，會(huì)對(duì)油價(jià)形成較強(qiáng)支撐，空頭難以擊穿每桶85美元-90美元區(qū)間價(jià)格。情景二，沖突短期結(jié)束，但伊核協(xié)議未能落地，油價(jià)震蕩回落。在該情景下，此前基于供應(yīng)中斷邏輯不復(fù)存在，但低庫(kù)存且全球剩余產(chǎn)能不足仍然成立，油價(jià)中長(zhǎng)期存在供需基本面支撐。伊朗閑置產(chǎn)能遲遲不能釋放，將有利于供應(yīng)端偏緊氛圍持續(xù)，油價(jià)維持較高區(qū)間仍有可能。情景三，沖突長(zhǎng)期持續(xù)，且不斷升級(jí)，油價(jià)仍有震蕩上漲空間。今年全球原油供應(yīng)和需求本來(lái)是緊平衡狀態(tài)，未來(lái)地緣沖突持續(xù)和升級(jí)，將持續(xù)烘托市場(chǎng)對(duì)供應(yīng)中斷風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期，這將是高油價(jià)最重要的推手。