山煤國際財務存異常

杜鵬

山煤國際（600546.SH）是一家煤炭上市公司，受益于行業景氣度上行，公司業績大幅增長，2021年和2022年一季度凈利潤同比增幅分別為497.42%、418.23%。公司股價也隨之大幅上漲，2021年以來最大漲幅321%，目前總市值達到350億元左右。

然而，在靚麗業績背后，山煤國際財務卻存在不少瑕疵。目前公司應收賬款和其他應收款賬面余額總計超過70億元，而且高賬齡金額巨大，欠款對象資質欠佳，不少為失信人，回款情況欠佳，公司對這些款項已經計提減值，但是管理層應拿出切實措施積極追討。

與此同時，山煤國際還存在不少關聯交易，包括向控股股東收購前景欠佳資產、巨額貨幣資金存入關聯財務公司，這些交易可能并不完全符合上市公司股東的利益。

2021年年末，山煤國際應收賬款賬面期末余額高達42.27億元，其中1年以上金額有33.22億元，占78.59%，而賬齡3-4年、4-5年、5年以上的金額分別為6.23億元、7.92億元、17.15億元，說明公司回款情況欠佳。

山煤國際應收賬款第三大客戶為滎經縣一通貿易有限公司，2021年年末應收款金額2.75億元。企查查顯示，該客戶注冊資本僅有100萬元，參保人數為零，大概率就是一家空殼公司。對于這樣資質欠佳的客戶，山煤國際卻向其賒銷金額接近3億元，難道就不擔憂其還款能力嗎？

2020年3月25日，滎經縣人民法院發布限制消費令，滎經縣一通貿易有限公司及實際控制人張世洪被采取限制消費措施，不得實施高消費及非生活和工作必需的消費行為。

四川晶金貿易有限公司為山煤國際應收賬款第四大客戶，2021年年末應收金額2.62億元。該客戶成立于2015年，注冊資本也僅有100萬元，資質欠佳。該客戶雖然不是失信人，但是其與上面的失信客戶為關聯關系。企查查顯示，四川晶金貿易有限公司控股股東為自然人王鵬翔，持股比例55%，擔任法定代表人;王鵬翔還在滎經縣一通貿易有限公司任職監事，因此這兩家客戶構成關聯關系。

除了上面的兩個客戶以外，山煤國際應收賬款中的另外兩家大客戶也均為失信人。朔州天成電冶有限公司為山煤國際應收賬款第一大客戶，2021年年末應收金額5.95億元;2019年8月，朔州市朔城區人民法院判決該客戶向青海際華江源實業有限公司返還貨款402萬元及損失，因其全部未履行被列為失信被執行人。企查查還顯示，該客戶欠稅公告多達64份，其中金額最小的一筆僅有71.61元，為山西省稅務局向其收繳的個人所得稅。

成都潤豐達物資貿易有限責任公司為山煤國際應收賬款第五大客戶，2021年年末應收金額1.93億元。該客戶成立于2003年10月，張生猴和張生勇持股比例分別為90%、10%，2022年4月因未按時履行法律義務被北京市東城區人民法院強制執行。

根據2021年年報，山煤國際其他應收款賬面余額總計31.93億元，其中4-5年、5年以上金額分別為3.37億元、25.6億元，兩者合計28.97億元，占全部其他應收款的90.73%。

截至2021年年末，山煤國際其他應收款前五大對象金額合計13.62億元。其中，有三家企業注冊地均在大陸之外，分別為新聯國際集團有限公司（下稱“新聯公司”）、中信澳大利亞資源有限公司（下稱“中信澳”）、中鋼國際澳門離岸商業服務有限公司（下稱“中鋼澳門”）應收余額分別為3.92億元、2.47億元、2.23億元，賬齡均在5年以上;這三家企業首次出現在山煤國際其他應收款科目的年份為2014年，性質均是貨款。2014年年報顯示，山煤國際全資子公司山煤進出口公司與下游企業簽署合同后，實際履行了合同義務，交付了倉單等貨物憑證，但下游的新聯公司未支付貨款;山煤進出口公司與中信澳、中鋼澳門簽署了鋁錠購買合同，前者支付了信用證項下款項，但卻無法憑借倉單提貨。

從2014年算起，這三家企業的欠款時間已經超過7年，而且金額不少，在交易之前山煤國際有沒有做背景調查？有沒有采取足夠的措施保證交易安全？為何至今仍未收回欠款？

山煤國際其他應收款的另外兩大客戶分別為山西元晟貿易有限公司、天津市峰發煤炭有限公司，2021年年末金額分別為2.91億元、2.1億元，賬齡分別為3-5年、5年以上。

企查查顯示，山西元晟貿易有限公司成立于2012年3月，參保人數為零，已被法院列為失信被執行人;天津市峰發煤炭有限公司成立于2011年4月，主營煤炭批發，2021年因買賣合同糾紛案由被起訴。

據統計，截至2021年年末，山煤國際應收賬款和其他應收款賬面余額總計74.2億元，但是其賬面價值僅有9.89億元，相差巨大。

背后的原因在于，公司趁著煤炭景氣周期連續幾年計提巨額減值損失，類似業績洗澡甩包袱。

財報顯示，2019-2021年，山煤國際凈利潤分別為11.73億元、8.27億元、49.38億元，計提的信用減值損失分別為7.89億元、9.19億元、12.41億元，計提的資產減值損失分別為7160萬元、6394萬元、3.89億元。

盡管山煤國際已經對應收款項計提減值準備，但是這些欠款金額巨大，管理層應該拿出切實措施積極追討欠款。

截至2021年年末，山煤國際有長期股權投資7.47億元，2021年對聯營和合營企業的投資收益為虧損1.41億元，經營狀況慘淡。

山煤國際參股資產主要為江蘇國信靖江發電有限公司（下稱“靖江發電”），持股比例35%，2021年年末賬面價值5.96億元，2020年和2021年權益法下確認的投資損益分別為-347萬元、-1.46億元。

2020年7月18日，山煤國際發布公告稱，公司以現金方式收購控股股東山煤集團所持有的靖江發電35%股權，交易價格7.63億元。

公告顯示，靖江發電主要從事火力發電、熱力生產和供應等業務，項目規劃總容量為3320MW，一期工程已建成2臺660MW超臨界燃煤發電機組。截至2020年3月30日，靖江發電總資產和凈資產分別為56.3億元、16.03億元，據此計算本次交易PB為1.34倍。

火電并非好資產。一方面，在碳中和政策之下，火電受到政策壓制;另一方面，火電資本投入巨大，上游受制于煤價，盈利能力常年偏低，且波動巨大。因此，資本市場對火電資產給出的估值并不高，比如華電國際目前的PB僅有1倍左右，而其港股PB僅為0.5倍左右。比較而言，上述交易PB偏高。

山煤國際收購前景并不好的火電資產，或許是為了給關聯方輸血。根據收購公告披露，山煤集團2019年年末的總資產和凈資產分別為933.6億元、228.71億元，據此計算資產負債率高達75.5%;2019年收入和凈利潤分別為567.82億元、7.38億元，凈利率僅有1.3%，ROE僅有3.23%。

山煤國際的關聯交易并不止于此。截至2021年年末，山煤國際賬面上有貨幣資金119.21億元，其中有29.97億元存在財務公司，該財務公司的全稱為“山西焦煤集團財務有限責任公司”，為間接控股股東山西焦煤集團有限責任公司下屬控股子公司。

2022年4月30日，山煤國際發布公告稱，公司與財務公司簽署《金融服務協議》。協議約定，山煤國際在財務公司的每日存款余額最高不超過80億元，這意味著公司可能會進一步增加對財務公司的實際存款額。

山煤國際2021年利息收入1.68億元，簡單按照“利息收入/期末貨幣資金”計算，公司2021年貨幣資金收益率僅有1.41%。而且，公司在賬面現金超過百億元的情況下，卻并沒有做任何的銀行理財，來提升資金收益率。

與貨幣資金低收益率形成鮮明對比的是，山煤國際融資成本高企。截至2021年年末，公司短期借款24.28億元，一年內到期的非流動負債34.37億元，長期借款65.46億元，有息負債大約合計124.11億元，而其2021年利息費用9.41億元，融資成本大約7.58%，遠高于貨幣資金收益率。

對于山煤國際而言，理性的做法應是減少對關聯財務公司的存款，盡快還掉高息債務，降低每年的巨額利息支出。

《證券市場周刊》給山煤國際證券部發去了采訪函，截至發稿未收到回復。