貝達藥業：低價增發引爭議

薛宇

股價低迷之際，貝達藥業（300558.SZ）宣布向實控人拋出10億元定增計劃，且發行價格進一步低至八折，大比例攤薄股東權益，有損其他股東利益。另外，公司實控人還參與了授予價格低至半價的股權激勵計劃，在股價高位時大幅減持。實控人的種種做法雖然符合規定，但情理上較難令投資者接受。

2020年和2021年的年底，貝達藥業的新產品貝美納和貝安汀陸續上市，改變了公司僅有一款產品貢獻收入的局面。但是，貝美納的銷售情況不甚樂觀;貝安汀也面臨愈加激烈的競爭，新產品能否為公司貢獻業績尚需觀察。

6月13日晚，貝達藥業發布定增預案，擬募集資金總額不超過10億元，其中7億元用于貝達藥業（嵊州）創新藥產業化基地項目，3億元用于補充流動資金。

2021年以來，貝達藥業股價大幅下跌，從最高142.34元/股最低跌至39.31元/股，最大跌幅72.38%。6月22日，公司收盤價也僅有56.05元/股，相比高點跌幅達60%。

貝達藥業無疑是選擇了股價相對低迷之際進行定增。需要說明的是，本次定增唯一的認購對象為公司實控人丁列明，發行股票價格為38.51元/股;發行股份數量不超過2597萬股，相對目前4.15億總股本的攤薄比例為6.25%。

對于貝達藥業股東而言，股價低位融資將大比例攤薄股東權益，實控人此時參與定增相當于占其他股東的“便宜”。

根據貝達藥業公布的2021年限制性股票激勵計劃（草案），公司擬向激勵對象授予第二類限制性股票總量為1555萬股，約占股本總額的3.74%;授予價格為41.34元/股，為激勵計劃草案公告前20個交易日的公司股票交易均價的50%。

授予價格為半價的情況下，公司實控人丁列明不僅參與其中，還分享到較高份額。這在A股市場中十分罕見，曾引發投資者強烈質疑。草案顯示，丁列明獲授的限制性股票數量為175萬股，占授予限制性股票總量的比例高達11.27%，占比最高。也就是說，其只需投入7235萬元的成本，草案公告日即可獲得1倍上下的浮盈;即便以6月22日收盤價56.05元/股計，實控人浮盈也超過2500萬元。

而在股價高位之時，實控人即拋出減持計劃。2021年4月，丁列明控制的浙江貝成投資管理合伙企業（有限合伙）減持2.03億元，減持均價129元/股。

股權激勵授予價格低至半價，股價低位時增發、高位時減持，貝達藥業實控人的種種做法雖然符合規定，但情理上較難令投資者接受，其貪婪之心則顯露無遺。

目前，貝達藥業賬面資金十分緊張。2022年一季度末，公司貨幣資金6.83億元，短期借款1.5億元，長期借款2.8億元。然而在此之前，公司卻將大量資金投向了風險極高的創新藥初創企業。

一季度末，貝達藥業其他權益工具投資8.03億元，相比年初增長近5億元。其原因在于，一季度公司以3.85億元按每股19.24元的價格認購武漢禾元生物科技股份有限公司（下稱“禾元生物”）新發行的Pre-IPO輪普通股2001萬股，同時公司關聯人杭州貝銘股權投資基金合伙企業（有限合伙）出資8000萬元以相同價格認購416萬股。另外，貝達藥業通過子公司貝達生物出資3000萬元認繳浙江時邁藥業有限公司（下稱“時邁藥業”）新增注冊資本，并以7600萬元受讓公司關聯人寧波凱銘投資管理合伙企業（有限合伙）持有的時邁藥業3.41%股權。

據介紹，時邁藥業是一家惡性腫瘤和自身免疫性疾病靶向抗體藥物研發企業，已開發20多個不同階段的單/雙抗源頭創新產品，但對于研發具體階段，公司并未說明。

禾元生物開發了以植物源重組人血清白蛋白注射液為代表的一系列植物源新藥產品管線，目前有3個在研項目處于臨床試驗階段，進展最快的處于臨床II期;此外，禾元生物開發了用于各類細胞培養及美妝領域的重組細胞生長因子和重組蛋白，部分產品已形成一定銷售規模，但銷售額僅2000余萬元。2020年及2021年，禾元生物營收分別為2166萬元、2505萬元，凈利潤為-5221萬元、-1.3億元。

對于相關公司而言，創新藥初創企業風險較大，如果無法成功上市，該類企業可能因為融資難度大難以支撐高額的研發費用，進而發展受阻。

不過，貝達藥業實控人卻熱衷于此類投資。據天眼查，丁列明持有多家合伙企業股權，投資標的不乏各類生物醫藥初創企業。

公司為何受讓關聯方持有的時邁藥業股權？公告并未給出理由，但是，一旦關聯方資金短缺，關聯交易即可成為其獲取資金的合理途徑。另外，據《證券市場周刊》此前報道，貝達藥業此前一項關聯交易有可能存在向關聯方輸送利益的情況。

2020年8月，貝達藥業向實控人控制的寧波凱銘創新科技有限公司出售子公司浙江貝達醫藥科技有限公司全部股權。經評估貝達醫藥科技有限公司總資產（海創園基地）估值8.82億元。

若按照同區域寫字樓掛牌價格及杭州寫字樓掛牌均價計算，海創園基地估值分別約為24.86億元、13.16億元，遠高于上述的8.82億元。

2021年限制性股票激勵計劃考核要求為2021-2025年度營業收入分別不低于22億元、28億元、37億元、54億元、80億元，利潤方面則沒有任何要求。

2021年，貝達藥業實現營業收入22.46億元，同比增長20.08%;凈利潤3.83億元，同比降低36.83%;扣非凈利潤3.46億元，同比增長3.52%。

也就是說，貝達藥業剛好達成2021年的業績考核要求。但需要說明的是，若非應收賬款的增加，貝達藥業營收將達不到22億元，應收賬款增加有可能是為達成考核業績而做出的調節。

2018-2020年年末，貝達藥業應收賬款余額分別為6381萬元、5603萬元、5261萬元，均未超過億元;2021年年末及2022年一季度末增至1.69億元、3.06億元，為何突然增長如此快？

有意思的是，由于股權激勵不考核利潤，貝達藥業扣非凈利潤僅實現微增。其原因或許在于，公司2021年研發資本化比例及資本化金額均有較明顯下降。

2019-2021年，公司研發投入金額分別為6.75億元、7.42億元、8.61億元，研發資本化比例為51.62%、51.12%、34.24%，研發資本化金額為3.48億元、3.8億元、2.95億元。

“調節”收入恰恰說明產品銷售情況不達預期。貝達藥業研發的小分子靶向抗癌藥埃克替尼（商品名：凱美納）自2011年上市以來，幾乎為公司貢獻了全部的業績，2020年凱美納收入達到18.13億元。

然而，埃克替尼化合物專利將于2023年3月27日到期;隨著晶型等其他專利陸續到期，仿制藥一旦出現該產品收入也將大幅降低。

2020年11月，貝達藥業的新產品恩沙替尼（商品名：貝美納）上市，改變了公司僅有一款產品貢獻收入的局面。據介紹，貝美納是中國首個國產ALK抑制劑，上市適應癥為“適用于此前接受過克唑替尼治療后進展的或者對克唑替尼不耐受的間變性淋巴瘤激酶（ALK）陽性的局部晚期或轉移性NSCLC患者的治療（二線治療適應癥）”。據貝達藥業公眾號，貝美納2021年銷售額僅1.5億元，低于投資者預期。

2021年年底，貝美納二線治療適應癥納入醫保;2022年3月，貝美納“擬用于ALK陽性的局部晚期或轉移性NSCLC患者的治療（一線治療適應癥）”獲批上市。貝美納2022年銷售能否放量有待觀察。

2021年11月，貝達藥業的貝安汀正式獲批上市，獲批的適應癥為轉移性結直腸癌和晚期、轉移性或復發性非小細胞肺癌。貝安汀為貝伐珠單抗生物類似藥，但是貝安汀或將面臨激烈競爭及集采壓力。

據安信證券，2021年以來，由于國內市場迎來生物類似藥密集上市，包括貝伐珠單抗在內的多個重磅品種在國內上市，行業競爭加劇，其中多款生物類似藥已滿足集采條件，預計有可能在今明兩年迎來集采，加速行業格局變化。貝伐珠單抗目前國內已有1款原研（羅氏）、8款生物類似藥獲批上市，另有1款生物類似藥在上市審評階段，眾多獲批廠商已滿足集采所需數量，預計2021年國內貝伐珠單抗及其生物類似藥市場規模達62億元，集采后市場規模可能萎縮至30億元。

《證券市場周刊》已向貝達藥業發送采訪函，截至發稿未收到公司方面回復。