企業慈善捐贈和銀行貸款
——基于Heckman二階段模型的實證研究

王鳳儀 賴 勤 黃 琦 杜宇琦

（浙大城市學院商學院，浙江 杭州 310015）

一、引言

隨著經濟社會的發展，企業日益重視社會責任的履行。而在過去的幾十年里，全球范圍內慈善捐款的大幅增長，使得企業慈善成為企業社會責任的重要責任和維度（Chen等，2015）。

目前，學術界對于企業社會責任的研究已經有了一定的成果，現有的研究主要包括了慈善捐贈與財務績效之間的關系、慈善捐贈對利益相關者的影響等方面。

一方面，大多數研究聚焦于慈善捐贈與財務績效之間的關系，認為慈善事業可能會對企業的運營產生直接的影響，可以提升公司的形象，從而影響利益相關者對公司的看法，建立值得信任的利益相關者關系，引發利益相關者的積極反應，幫助企業形成可持續的競爭優勢。現有的關于企業慈善事業戰略價值的研究主要聚焦于慈善捐贈與財務績效之間的聯系。但是，關于企業慈善事業和企業財務績效之間關系的研究并沒有定論。Zou（2021）認為，企業慈善和公司財務績效之間存在聯系，并提出保持適當的慈善捐贈水平有助于財務績效最大化；Friedman等（1970）認為企業慈善對企業財務績效有負面影響；而Seifert等（2004）認為企業可以通過慈善捐贈與利益相關者建立起可靠的關系，但其研究結果沒有發現捐贈對以市場為基礎的財務績效有任何影響。

另一方面，部分學者研究了慈善捐贈對利益相關者的影響，這些學者堅持認為，企業慈善可能不會直接影響企業的運營（Jia等，2014），但是會通過增加與利益相關者的合作，獲得利益相關者的支持而產生間接影響。這一研究流派認為企業通過慈善事業可以與利益相關者建立起聯系，并從利益相關者那里獲得支持或是有價值的資源，從而對企業的績效產生積極的影響。Gautier等（2015）提出企業慈善事業有可能影響所有企業利益相關者，并總結了企業捐贈對股東、消費者、企業員工、當地社區和政府的影響。Gautier等（2015）、Jia等（2014）從利益相關者的角度對企業慈善進行了研究，并對利益相關者感知和歸屬企業慈善活動的機制產生了豐富的知識體系。

通過對已有研究的整理，發現目前仍然有幾個重要的問題沒有解決。例如，企業慈善事業對一種重要的利益相關者——銀行的影響很少被探討過。對于上市公司來說，為了能夠有足夠的資金投入到運營中，確保企業能夠正常的運營，銀行貸款這一融資途徑顯得十分重要。而企業慈善捐贈作為企業承擔社會責任的重要方式，能夠向銀行傳遞積極的信號，可能會幫助企業獲得銀行的資金支持。同時，中國上市公司可以分為國有、民營企業。企業性質的不同，企業能夠獲得的貸款數額也可能不同，即企業的性質可能會對慈善捐贈行為與企業獲得銀行貸款之間的關系產生影響。因此，為了研究企業慈善捐贈行為對獲取銀行貸款的影響，以及企業性質對企業慈善捐贈行為與企業獲取銀行貸款的關系的影響，本文選取了CSMAR上市公司數據庫中2014年～2018年中國上市公司的調查數據和上市公司所披露的年度報告中的數據，構建回歸模型，考察企業慈善捐贈的數量與銀行貸款獲取之間的倒U型關系，并探討國有企業性質的調節作用。

二、理論分析與研究假設

1.企業慈善捐贈數量與獲得銀行貸款

在中國這樣的轉型經濟體中，企業獲得外部融資的機會有限。其中一個主要的原因是我國商業銀行在篩選貸款申請人過程中存在兩個嚴重的問題：一是信息不對稱，二是貸后監管中存在嚴重的代理問題。雖然上市公司會定期披露財務信息，但是這些披露的財務信息是上市公司以往的財務狀況，銀行并不能通過這些披露的信息知曉上市公司未來的狀況，這就存在著信息不對稱；而且，這些披露的信息也不能讓銀行知曉貸后監管是否存在代理問題。因此在銀行看來，貸款給一些上市公司存在一定的風險，銀行對于貸款的發放就比較謹慎。然而，獲取銀行貸款對于上市公司的持續發展又是十分重要的。因此上市公司有一定的動機向外部傳遞一些信號來證明自己的財務狀況良好、代理風險較小，以減少信息不對稱性。

根據先前的研究，部分學者認為企業慈善行為可能會向利益相關者傳遞信息，以體現企業財務健康與低代理風險。首先，作為最顯而易見的企業社會責任活動，慈善捐贈是一種重要的方式，它預示著未來的自由現金流和其他不容易觀察的信息。一家上市公司向慈善機構捐贈大量的資金，意味著它的績效較好，因為這家公司有足夠的現金流能夠用于運營，且還有剩余的資金能夠投入到慈善事業中。其次，Chen等（2015）認為大量捐贈的私營企業出現嚴重的道德風險和代理問題的可能性較小，這些公司的所有者或經理更有可能擁有更高水平的自我治理和道德水準。此外，具有良好社會責任表現的企業更容易吸引第三方金融機構的注意，而且更容易獲得外部資本，還有利于吸引顧客，增強他們購買或支付溢價的意愿。中國人深受傳統價值觀的深刻影響，認為社會財富的分配不應該存在差距，因此他們贊揚那些慷慨奉獻的人（Wang等，2011）。企業慈善事業通過在社區和利益相關者之間產生道德資本，有助于減輕企業的商業風險，而銀行作為債權人，更傾向于為風險較低的企業提供貸款。因此，企業慈善捐贈能夠向利益相關者傳遞企業績效良好、代理風險低的信號，接收到這一信號的銀行更愿意向上市公司放貸。故起初隨著企業慈善捐贈的數量不斷增加，能夠持續向銀行傳遞積極的信號，能夠幫助企業爭取到更多的貸款。

但是，隨著企業慈善捐贈的金額不斷地增加，慈善捐贈所傳遞的積極信號為企業帶來的邊際效益是遞減的，即隨著企業慈善捐贈的增加，企業所得到的銀行貸款不會無限增加。當慈善捐贈金額達到一定的數量時，銀行更有可能關注到企業資源浪費和不當行為的粉飾。首先，大量的慈善捐贈可能會被認為是資金的浪費。Cuyper等（2016）認為過度的慈善捐贈會把資金用在與業務無關的地方，會降低企業資源的使用效率，并對企業財務績效產生負的影響，銀行可能對這些企業的財務狀況持負面態度。其次，公司可能會無意或有意地利用慈善捐贈來掩蓋違法行為，轉移公眾的注意力（Xu等，2017）。因此，由于擔心慈善捐贈過多的企業存在不當粉飾的行為以及不良的財務狀況，當企業的慈善捐贈數額超過一定量時，銀行在發放貸款時會更加謹慎。這就引出了本文的第一個假設：

H1：企業慈善捐贈與獲得銀行貸款呈倒U型關系。

2.企業性質的調節作用

在中國，上市公司分為國有和民營兩種類型，企業性質的不同可能會對企業慈善捐贈與獲得銀行貸款的關系產生影響。中國尚不完善的法律框架使得民營企業更加依賴政治關系即民營企業對銀行貸款的依賴性更強。民營企業只有通過響應政府，進行慈善捐贈來建立政治聯系，獲得合法性，才能更便捷地獲得融資。因此，民營企業更傾向于通過慈善捐贈來獲取銀行貸款。民營企業相比，國有企業獲得融資的渠道更多元化。國有企業在政治上受到青睞，可以獲得不同的融資來源，包括銀行貸款、股票市場和政府融資，對于銀行貸款的依賴性也低于民營企業。同時，監管機構基于政治目的，會賦予國有企業特權，使其拿到更多銀行貸款。此外，公眾對國有企業承擔社會責任的期望往往高于民營企業，國有企業在必要時可以犧牲利潤和效率來履行社會責任；Gao等（2019）提出國有企業的慈善捐贈被視為是理所當然的，慈善捐贈可以被視為國有企業承擔社會責任的一種表現，而不一定是為了向銀行釋放信譽良好、代理風險低的信號。因此，國有企業的慈善捐贈行為可能只是純粹為了承擔社會責任，國有企業通過慈善捐贈來釋放自己聲譽良好、抵御風險能力強等信號來獲得更多銀行貸款的可能性較小。

綜上所述，民營企業更傾向于通過慈善捐贈來獲取銀行貸款，而國有企業通過慈善捐贈來獲取銀行貸款的可能性相對較小。民營企業可以通過慈善捐贈的方式獲得更多的銀行貸款，但一旦民營企業慈善捐贈超過一定限度時，就可能會給銀行傳遞不良的信號。因為企業慈善事業會增加公司的成本，通常包括轉移寶貴的資源，如現金、產品等，降低預期收益。過度的給予還可能導致核心競爭項目投資不足（Ullman，2013）。捐贈的成本并不僅限于直接的捐贈費用，還包括代理費用。根據委托代理理論，管理者可以為實現自己的最大利益而犧牲公司利益（Jensen等，2012）。管理者在捐贈時的自由裁量權可能在增強個人利益的同時破壞公司和其他利益相關者的利益。

而國有企業是我國國民經濟的支柱，在國民經濟的關鍵領域和部門中處于支配地位，其實力雄厚，聲譽較好；同時，國有企業各方面的制度體系也隨著國家的發展不斷地被完善，國有企業的一些制度較民營企業而言更完善更具優勢；而且國有企業在慈善決策中管理裁量權更少，國有企業的捐贈受到政府各部門的嚴格監管（Li等，2015），其出現不良現象的可能性較小。

總之，民營企業大額捐贈有轉移注意力、粉飾形象的嫌疑，銀行在權衡多種因素后，可能會考慮減少民營企業的貸款額度。而國有企業的實力雄厚，制度體系更具優勢，還受到政府的監管，其通過慈善捐贈途徑來粉飾過失的可能性較小。由此得出假設：

H2：國有企業性質會顯著削弱慈善捐贈與銀行貸款之間的倒U型關系。

三、研究設計

1.樣本選擇與數據來源

本文數據主要來源于CSMAR數據庫，根據CSMAR上市公司數據庫選擇了2014年～2018年所有中國的上市公司作為原始樣本，并按照以下基本原則篩選樣本：剔除當年交易狀態為ST、*ST的上市公司，剔除財務數據缺失的樣本。經過篩選后，共計獲得8242個觀測值構成的混合數據。企業慈善捐贈的數據來源于上市公司披露的年度報告，通過企業營業外支出下該事項的具體支出額來衡量。

2.模型設定與變量說明

首先檢驗假設H1，即企業慈善捐贈與獲得銀行貸款呈倒U型關系，我們設定模型（1）：

其中Loan代表銀行貸款，作為被解釋變量；Donation代表慈善捐贈，作為解釋變量；模型中其他變量是可能影響企業債務融資的控制變量。為了檢驗假設H2，設定了模型（2）和（3），檢驗國有企業性質對慈善捐贈與銀行貸款之間關系的影響。

模型（2）是在模型（1）的基礎上加入了國有企業性質變量stateowners的交互項Donation×stateowners。

模型（3）是在模型（2）的基礎上加入了交互項

Donation2×stateowners

本文旨在檢慈善捐贈、國有企業性質對銀行貸款的影響，因此模型中被解釋變量銀行貸款為從銀行獲得貸款的金額。模型中的主要解釋變量包括：

（1）慈善捐贈（Donation），用慈善捐贈數目表示，數值等于捐贈數量/銷售額。需要說明的是，為了降低可能存在的內生性，本文對慈善捐贈做了一階滯后處理。

（2）國有企業性質（Stateownershipsummy）。本文用1代表有國有股份的企業，0代表民營企業。

控制變量方面，本文將企業社會責任報告（Csrreportdummy）、是否 有 被 懲 罰（penaltydummy）、企 業規模（Ldirmage）、董事會成員數量（Boardnumber）、負債率（Debtratio）、冗余資源（Financials lack）、行業啞變量（Industry）、地區啞變量（Area）作為控制變量。

四、實證分析

1.描述性統計

表1報告了主要變量的描述性統計情況。從描述性結果來看，樣本企業總借款占總資產比例的平均值為23.65%，說明銀行貸款對國有企業發展非常重要，標準差為0.8115，不同企業的借款規模存在一定程度的差異；捐贈數占銷售額比例的平均值為0.0005，標準差為0.0221，說明多數樣本企業有過慈善捐贈，企業之間的捐贈有一定的差距。樣本企業的平均年齡為2.8207，標準差為0.3404，樣本企業的年齡存在一定的差距；樣本企業的規模平均值為7.6490，標準差為1.3437，各地區的國有企業規模存在較大差距；樣本企業董事會成員數量的均值為2.3604，標準差為0.3001，最小值為1.3863，最大值為3.5835，說明樣本國有企業的董事會成員數量差距不大；樣本國有企業負債率均值為44.17%，從標準差來看，樣本企業負債率存在一定程度的差異，企業的債務融資可能會受到這種差異的影響；樣本企業冗余資源均值為2.4527，標準差為3.2759，最大值為78.4102，最小值為0.0162，說明各地區企業冗余資源差距較大。

表1 描述性統計表

2.企業慈善捐贈、國有企業性質與債務融資回歸分析

與以往的研究一致，我們采用了Heckman二階段估計模型對樣本選擇偏差進行了估計，因為參與捐贈的企業可能不同于那些沒有參與的。因此，我們通過probit模型在第一階段估計了一個樣本企業參與慈善捐贈活動的可能性。然后，在第二階段的回歸中，使用了第一階段的估計值；并使用進行慈善捐贈的公司的樣本作為逆米爾斯比率（IMR），還將IMR值作為第二階段的控制變量。通過排除重要信息缺失的情況，我們獲得了8242家公司的最后樣本。

對于H1，在第二階段OLS回歸分析結果中，我們發現線性捐贈數的正系數（a=110.2，p＜0.001）和二次DM的負系數（a=-8103.2，p＜0.001），這一結果與捐贈數對銀行貸款準入的假設曲線影響是一致的。為了檢驗H1中提出的倒U型關系是否取決于國有企業性質，我們構造了捐贈數平方項和國有企業性質的相互作用項。當模型中包含捐贈數平方項和國有企業性質之間的相互作用項時，表現出負效應（a=-85.06，p＜0.001）。為了進一步測試調節效果，又繪制了捐贈數與國有企業性質之間的關系，以顯示國有企業性質如何調節這種關系?？傊?，也找到了對H2的堅實支持。

五、研究結論

首先，本文檢驗了企業慈善對銀行貸款的影響。現有研究大多數聚焦于慈善捐贈與財務績效之間的直接聯系，企業通過慈善捐贈可以向利益相關者（銀行）傳遞積極的信號，以獲取銀行貸款。而銀行對企業慈善捐贈的看法也與其捐贈金額有關，在捐贈金額逐漸增加并達到最優水平的過程中，銀行對企業慈善事業持積極的看法，企業能夠獲得更多貸款；當捐贈數超過最優水平繼續增加時，銀行會認為企業可能存在對不當行為的粉飾以及不良的財務狀況，對其慈善事業的態度會轉為消極，企業所獲得的貸款反而會減少。

其次，本文還注意到了企業的性質對企業慈善捐贈行為與獲得銀行貸款之間關系的影響，并引入了企業性質作為調節變量來討論其中的影響。在中國，企業性質也是影響企業融資活動的重要因素。國有企業與政府的聯系更密切，更具有政治合法性，因而融資渠道更廣；而民營企業的實力較弱，且在金融市場上會受到歧視，更加依賴于慈善捐贈的方式獲取銀行貸款。因而對于民營企業來說，慈善捐贈方式顯得更加重要；而對于國有企業而言，慈善捐贈可能是出于承擔社會責任，而并非為了獲取更多的銀行貸款。本文的研究表明，國有企業性質會緩和慈善捐贈數額對銀行貸款的影響，民營企業在獲得銀行貸款方面可能會享有更大的優勢。因此，對于民營企業而言，可以通過適度的慈善捐贈來與政府建立聯系，獲得更多的銀行貸款，以此確保有足夠的資金投入到企業的運營中，從而提高企業的績效。

綜上所述，當捐贈數低于最優水平時，隨著捐贈數的增加，慈善捐贈將增加銀行貸款的準入；但當捐贈數超過最優水平時，慈善捐贈的積極效應將被抑制。研究結果表明，慈善捐贈對獲得銀行貸款的影響比先前一些研究發現的線性關系更為復雜。捐贈數與銀行貸款之間的倒U型關系表明，外部融資存在“最優”的捐贈數。此外研究還發現，國有企業性質將削弱捐贈數與銀行貸款關系。它表明相較于國有企業而言，民營企業更傾向于通過慈善捐贈途徑來獲得銀行貸款。