環(huán)境管制如何影響綠色信貸發(fā)展？

林伯強，潘 婷

（廈門大學管理學院中國能源政策研究院，福建 廈門 361005）

改革開放以來，經(jīng)濟飛速增長引起的環(huán)境污染問題，使發(fā)展以綠色信貸為主的綠色金融模式成為推動綠色低碳轉(zhuǎn)型、促進社會資源的優(yōu)化配置以及實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的重要舉措［1-2］。2021 年2 月22 日，國務院印發(fā)《關(guān)于加快建立健全綠色低碳循環(huán)發(fā)展經(jīng)濟體系的指導意見》，指出要“大力發(fā)展綠色金融，發(fā)展綠色信貸和綠色直接融資，促進經(jīng)濟社會發(fā)展全面綠色轉(zhuǎn)型”。近年來，盡管中國綠色信貸總量實現(xiàn)了持續(xù)增長，但它在信貸總額中的占比仍然較低，實施效果遠未達到預期水平［3］。相關(guān)研究表明，地方政府在綠色信貸政策實施中發(fā)揮重要作用，但由于地方政府在決策制定中需要同時兼顧經(jīng)濟發(fā)展水平與環(huán)境治理能力，從而實現(xiàn)地方福利最大化目標［4-5］。在綠色信貸政策下，商業(yè)銀行減少了對高污染企業(yè)的融資額度，而高污染產(chǎn)業(yè)作為一些地區(qū)的主導經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)，會對地方經(jīng)濟發(fā)展和環(huán)境污染水平產(chǎn)生重要影響，進一步影響地方政府在經(jīng)濟發(fā)展和污染治理之間的博弈均衡。因此，盡管研究表明地方政府環(huán)境管制對綠色信貸發(fā)展水平產(chǎn)生重要影響，但在這種博弈均衡下的環(huán)境管制強度會如何影響綠色信貸的發(fā)展尚未可知。因此，博弈均衡下的政府管制強度是否會影響綠色信貸政策的發(fā)展水平？影響程度有多大？影響機制有哪些？以及對不同地區(qū)是否存在異質(zhì)性影響？研究以上問題，對于促進綠色信貸發(fā)展，改善環(huán)境管制治理效果，緩解環(huán)境污染問題以及盡快實現(xiàn)碳中和目標具有重要意義。

1 文獻綜述

中國的綠色信貸政策于2007 年開始實施，主要是通過貸款利率和貸款額度等手段支持節(jié)能環(huán)保企業(yè)，同時對污染企業(yè)采取處罰措施，刺激企業(yè)開展環(huán)境創(chuàng)新活動，促進高污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級，從而減少環(huán)境污染，提高能源利用效率，實現(xiàn)環(huán)境保護與經(jīng)濟發(fā)展的雙贏［6-8］。隨著碳中和目標的提出，企業(yè)承擔著碳達峰碳中和的絕大部分任務，面臨著巨大的機遇與挑戰(zhàn)。“雙碳”目標賦予了綠色信貸新的使命，要求充分發(fā)揮綠色金融的資源配置、風險管理和市場定價功能。綠色信貸能夠為節(jié)能減排產(chǎn)業(yè)與負減排技術(shù)項目提供穩(wěn)定的資金支撐，向節(jié)能企業(yè)提供直接且便利的融資手段，在環(huán)境管制和實現(xiàn)碳中和目標中發(fā)揮著越來越關(guān)鍵的作用［5］。

盡管中國近年來綠色信貸總量持續(xù)增長，綠色信貸余額處于世界領(lǐng)先水平，但它在信貸總額中的占比仍然較低，實施效果遠未達到預期水平［3］。學者們對此眾說紛紜，認為社會公眾責任缺失、配套法律法規(guī)不完善、監(jiān)管部門制度不健全等因素是阻礙綠色信貸發(fā)展的重要原因。一些研究認為綠色信貸政策在實施過程中需要社會居民具有較強的、有責任感的高效監(jiān)督，公眾環(huán)境責任缺失往往會造成綠色信貸交易失效［9-10］。此外，配套政策法律不完善，激勵約束機制不健全和企業(yè)環(huán)境信息披露不足等因素造成了商業(yè)銀行發(fā)展綠色信貸存在很多欠缺之處［3，11］。更多的學者將綠色信貸政策實施效率低下的原因歸于地方政府，認為地方政府的地方保護主義、環(huán)境信息披露不充分、監(jiān)管不到位和處罰不力等因素造成綠色信貸政策難以實施。綠色信貸政策對中國經(jīng)濟重點產(chǎn)業(yè)特別是欠發(fā)達地區(qū)的經(jīng)濟重點企業(yè)產(chǎn)生廣泛影響，在地方保護主義下，銀行很難減少或停止對這些企業(yè)或項目的信貸發(fā)放，阻礙了綠色信貸得到有效實施［12］。一些研究進一步分析認為，由于地方政府向銀行提供的環(huán)境信息披露不充分，銀行缺乏相應的環(huán)境信息，使得綠色信貸政策難以實施［4-5］。曹洪軍等［8］同樣認為地方政府存在環(huán)境監(jiān)管不到位或處罰不力等問題，寬松的環(huán)境管制造成企業(yè)、銀行和政府等理性行為主體在目標上存在一定沖突。

由于政府環(huán)境管制是解決環(huán)境外部性的重要手段，也是推動綠色金融發(fā)展的重要力量，相關(guān)研究認為可以通過加強地方政府環(huán)境管制來促進綠色信貸發(fā)展，但就文章重點關(guān)注的地方政府環(huán)境管制如何影響綠色信貸發(fā)展來看，目前的研究還相對較少。孫鰲［7］認為當?shù)胤秸h(huán)境管制程度較低時，“兩高”企業(yè)面臨較低的違法成本，造成企業(yè)寧愿接受環(huán)境處罰，也不會考慮進行綠色轉(zhuǎn)型。韓豐霞等［6］認為地方政府應提高環(huán)境管制強度，促進綠色信貸發(fā)展。一方面，綠色信貸政策有助于污染企業(yè)基于自身利益減少污染排放，從而避免環(huán)境破壞造成的地方社會福利損失。另一方面，污染企業(yè)在融資約束壓力下進行綠色轉(zhuǎn)型升級，有助于降低政府部門的監(jiān)管成本。葉莉等［13］認為，地方政府環(huán)境監(jiān)管不到位造成綠色信貸制度推行不力，企業(yè)綠色項目投資受限制，地方政府應加強環(huán)境管制促進綠色信貸規(guī)模擴大。但以上研究大多停留在理論層面，而缺乏從實證上分析環(huán)境管制對綠色信貸發(fā)展水平的研究。

由于綠色信貸政策下污染企業(yè)和地方政府存在不同的目標函數(shù)，在決策中存在相互制約和影響，因此運用博弈論分析綠色信貸交易行為更加合理［8］。羅四維［9］和王朝弟等［14］同樣認為需要將綠色信貸行為的相關(guān)利益主體引入博弈分析中，才能較好地找到綠色信貸失效的關(guān)鍵因素。然而，現(xiàn)有的基于博弈論視角的研究基本集中于分析環(huán)境管制或綠色信貸對企業(yè)盈利或綠色發(fā)展的影響。在環(huán)境管制方面，F(xiàn)eng 等［15］將政府與制造商之間的利益沖突問題形式化為博弈論模型，評估了低碳技術(shù)市場中與政策法規(guī)相關(guān)的制造商的經(jīng)濟效益。Chong 等［16］和Wang 等［17］采用演化博弈分析了污染企業(yè)和地方政府之間的關(guān)系，認為僅增加地方政府的環(huán)境處罰并不能激勵地方政府履行其管制職責。在綠色信貸政策方面，Deng 等［18］建立了由制造商、供應商和銀行三方組成的博弈模型，分析認為綠色信貸政策促進了綠色項目的發(fā)展，為制造商和供應商帶來了更高的利潤。張秀生等［5］分析了靜態(tài)博弈下綠色信貸相關(guān)主體的行為選擇，王朝弟等［14］采用演化博弈模型分析了綠色信貸政策下監(jiān)管者與銀行之間的博弈均衡。但在上述研究中，很多研究只是從靜態(tài)博弈的角度，而沒有從動態(tài)博弈的角度進行分析，或者僅從監(jiān)管者的角度分析綠色信貸的影響，而忽略了地方政府與企業(yè)之間的博弈。

通過梳理相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)：①地方政府因素是目前綠色信貸政策實施效率低下的重要原因。雖然以往學者對地方政府影響綠色信貸的相關(guān)研究已取得一定成果，但之前的相關(guān)研究還相對缺乏。②在綠色信貸政策下，相關(guān)利益主體的行為是動態(tài)演變的過程，但現(xiàn)有研究大多基于靜態(tài)模型的角度展開分析。③已有研究主要集中于定性分析地方政府與綠色信貸發(fā)展水平之間的關(guān)系，而缺少從定量層面對環(huán)境管制影響綠色信貸發(fā)展內(nèi)在機制的探討。因此，該研究的邊際貢獻在于以下幾個方面：第一，拓展了綠色信貸發(fā)展的研究框架，探討了地方政府環(huán)境管制對綠色信貸發(fā)展的影響。第二，基于演化博弈理論模型的視角，從理論上厘清了環(huán)境管制對綠色信貸發(fā)展的影響機制。第三，研究了環(huán)境管制對不同地區(qū)的異質(zhì)性影響及其機制效應，為綠色信貸發(fā)展提供了有針對性的政策建議。

2 理論模型與研究假設(shè)

2.1 理論模型構(gòu)建

文章通過構(gòu)建博弈模型分析環(huán)境管制對綠色信貸發(fā)展的影響。由于環(huán)境管制強度涉及地方政府有限的財政資源在多個目標間的重新配置，是地方政府、社會公眾、商業(yè)銀行及企業(yè)多方動態(tài)博弈過程［7］，且地方政府環(huán)境管制直接作用于微觀高污染企業(yè)并促進企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級，因此該研究首先采用演化博弈模型來分析微觀機制下地方政府環(huán)境管制與高污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級之間的關(guān)系［19］，然后通過博弈均衡點加總分析宏觀層面環(huán)境管制對綠色信貸發(fā)展的影響。考慮企業(yè)環(huán)境信息披露、商業(yè)銀行融資約束以及公眾監(jiān)督對二者關(guān)系的影響，模型基本假設(shè)如下所示。

（1）考慮地方政府環(huán)境管制的三種主要手段：處罰、征稅、補貼。假定地方政府有加強管制和放松管制兩種不同程度的監(jiān)管形式，地方政府通過調(diào)節(jié)環(huán)境管制強度實現(xiàn)地方社會福利最大化。①征稅：假定環(huán)保稅率為α，政府對高污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級減免后的稅率占實際環(huán)保稅率的比為ξ，本期稅費由稅率和上一期企業(yè)污染排放當量Q決定。②罰款：政府加強管制時對高污染企業(yè)的罰款為F，放松管制時罰款為ηF，0 <η< 1，η表示地方政府監(jiān)管不力引致的罰款比率下降。③補貼：政府加強管制時對高污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級的補貼為S，放松管制時補貼為βS，0 <β< 1。④監(jiān)管成本：政府加強監(jiān)管時成本為C，放松監(jiān)管時成本為γC，0 <γ< 1。

（2）企業(yè)考慮高污染企業(yè)和綠色企業(yè)兩種，由于地方政府環(huán)境管制主要作用于高污染企業(yè)并促進企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級，因此該研究討論高污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級或者不升級兩種情況來應對地方政府環(huán)境管制手段，從而實現(xiàn)利潤最大化。①收益：高污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級時的收益為R，不升級時收益為R'。②投入：高污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級所需的額外投入為I。③融資水平：受綠色信貸政策影響，商業(yè)銀行在收到地方政府環(huán)境信息披露后給綠色企業(yè)的融資額為D，給高污染企業(yè)的融資額為εD，0 <ε< 1，環(huán)境信息未被披露時企業(yè)融資額統(tǒng)一為D，融資給企業(yè)帶來的收益率為θ，0 <θ< 1。④外部性：高污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級會使社會福利提高W，不進行轉(zhuǎn)型升級造成環(huán)境損害會使社會福利降低E。⑤企業(yè)環(huán)境信息披露程度ρ，中國的環(huán)境信息披露是由自愿性披露和強制性披露構(gòu)成的混合模式，由于地方政府環(huán)境管制強度會影響企業(yè)的強制性環(huán)境信息披露程度，因此假定政府加強管制時企業(yè)的強制性環(huán)境信息披露程度為ρ1，放松管制時為ρ2，ρ1>ρ2> 0［20-21］。另外，綠色企業(yè)自愿性環(huán)境信息披露程度為ρ3，高污染企業(yè)為ρ4，ρ3>ρ4，自愿性環(huán)境信息披露可以提高企業(yè)形象，使企業(yè)利潤水平提高ρM。

（3）商業(yè)銀行：企業(yè)環(huán)境信息披露程度會影響商業(yè)銀行對企業(yè)污染程度的判斷并根據(jù)綠色信貸政策實行融資約束，進而影響企業(yè)的融資成本。環(huán)境信息披露后，商業(yè)銀行向高污染企業(yè)貸款利率為r1，向綠色產(chǎn)業(yè)貸款利率為r2，r1>r2，環(huán)境信息未被披露時的貸款利率統(tǒng)一為r2。

（4）公眾監(jiān)督：社會公眾有權(quán)通過舉報違法排污企業(yè)對環(huán)境保護工作進行監(jiān)督，公眾監(jiān)督的熱情受政府環(huán)境管制強度的影響，較高的環(huán)境管制強度意味著更高的環(huán)保宣傳力度和對違法排污企業(yè)更嚴格的懲治力度。公眾舉報違法排污企業(yè)的概率為τ，政府加強監(jiān)管時為τ1，放松監(jiān)管時為τ2，τ1>τ2，公眾舉報可以為政府節(jié)省τC的監(jiān)管成本。當?shù)胤秸潘晒苤茣r，公眾舉報違法排污企業(yè)會給政府帶來一定的聲譽損失，使政府收益降低τ2P。

假定高污染企業(yè)進行綠色轉(zhuǎn)型升級的概率為x，不升級的概率為1 -x，地方政府加強管制的概率為y，放松管制的概率為1 -y。地方政府與高污染企業(yè)的收益支付矩陣如表1所示。

表1 地方政府與高污染企業(yè)的收益支付矩陣

2.2 演化博弈分析

（1）高污染企業(yè)綠色升級的收益為：

高污染企業(yè)維持現(xiàn)狀的收益為：

高污染企業(yè)的平均收益為：

企業(yè)動態(tài)復制方程：

令L(x) = 0解得

（2）地方政府加強管制的效用為：

地方政府放松管制的效用為：

地方政府的平均效用為：

政府動態(tài)復制方程：

（3）求綠色信貸水平（GC）。設(shè)原來綠色產(chǎn)業(yè)占比為a，綠色信貸水平表示為綠色產(chǎn)業(yè)貸款余額占總產(chǎn)業(yè)貸款余額之比。則：

將五個演化均衡點：(x*，y*)（x*∈(0，1)且y*∈(0，1)），(0，0)，(0，1)，(1，0)和(1，1)代入綠色信貸發(fā)展水平中：

④(1，0)，GC= 1，高污染企業(yè)全部實現(xiàn)綠色升級，地方政府放松管制。

⑤(1，1)，GC= 1，高污染企業(yè)全部實現(xiàn)綠色升級，地方政府加強管制。

2.3 提出假設(shè)

基于以上分析，文章提出以下研究假設(shè)。

H1：根據(jù)結(jié)論①，綠色信貸（GC）隨環(huán)境管制強度（y*）先上升后下降，說明地方政府環(huán)境管制與綠色信貸水平之間存在非線性關(guān)系。

H2：由于公眾監(jiān)督（τ）在結(jié)論①中同時進入截距項與斜率項，因此公眾監(jiān)督會影響環(huán)境管制與綠色信貸之間的關(guān)系，所以公眾監(jiān)督對環(huán)境管制影響綠色信貸具有調(diào)節(jié)作用。

H3：根據(jù)結(jié)論②和③，環(huán)境管制會影響環(huán)境信息披露程度和商業(yè)銀行融資額度約束程度，進而影響綠色信貸水平，因此企業(yè)環(huán)境信息披露程度和商業(yè)銀行融資約束對環(huán)境管制影響綠色信貸可以發(fā)揮機制作用。

3 模型構(gòu)建與變量說明

3.1 模型構(gòu)建

根據(jù)前文的理論分析，文章采用2007—2019 年中國30個省份的面板數(shù)據(jù)進一步分析環(huán)境管制對綠色信貸的影響（由于部分數(shù)據(jù)缺失，西藏、香港、澳門和臺灣地區(qū)予以剔除）。構(gòu)建如下的固定效應模型：

其中：i和t分別表示地區(qū)和時間，ER表示環(huán)境管制強度，credit表示綠色信貸，control為一系列控制變量，δi表示個體固定效應，μt表示時間趨勢效應，εit為隨機誤差項。為了分析環(huán)境管制與綠色信貸發(fā)展的非線性關(guān)系，該研究在回歸模型中加入了環(huán)境管制的二次項。

3.2 變量說明

（1）被解釋變量。被解釋變量為綠色信貸（credit）。目前綠色信貸的主要量化方法包括綠色信貸占比、節(jié)能環(huán)保項目及服務貸款占比和六大高耗能行業(yè)利息支出占比。由于前兩種綠色信貸衡量指標只有全國層面的數(shù)據(jù)而無法精確到地區(qū)層面，而文章主要分析地方政府環(huán)境管制強度是否會影響該地區(qū)綠色信貸發(fā)展水平，故而采用地區(qū)層面的數(shù)據(jù)更合適。但目前已有文獻對于綠色信貸的省級量化指標可能還沒有更好的替代變量，采用高耗能產(chǎn)業(yè)利息支出占比衡量地區(qū)綠色信貸水平可以在一定程度上間接反映地區(qū)綠色信貸發(fā)展水平［22］，故文章選用（1-各省六大高耗能產(chǎn)業(yè)利息支出占工業(yè)產(chǎn)出利息總支出的比率）來衡量綠色信貸水平。六大高耗能產(chǎn)業(yè)包括石油加工、煉焦及核燃料加工業(yè)，化學原料及化學制品制造業(yè)，非金屬礦物制品業(yè)，黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)，有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)，以及電力熱力的生產(chǎn)和供應業(yè)。數(shù)據(jù)來自《中國工業(yè)統(tǒng)計年鑒》，由于2019 和2018 年的年鑒尚未出版，因此2018 年的數(shù)據(jù)來自《中國經(jīng)濟普查年鑒》，2017年數(shù)據(jù)缺失予以剔除。

（2）核心解釋變量。核心解釋變量為環(huán)境管制（ER）。參照張成等［23］的方法，采用各省工業(yè)污染治理投資額與工業(yè)增加值的比值作為度量環(huán)境管制強度的指標，并采用環(huán)境處罰案件數(shù)作穩(wěn)健性分析。近年來國內(nèi)外衡量環(huán)境管制強度的代理變量有很多，如環(huán)境污染治理投資、環(huán)境管制政策、環(huán)境處罰案件數(shù)、工業(yè)污染物治理水平等。該研究基于數(shù)據(jù)完善性和可獲得性的角度，工業(yè)污染治理投資占比在一定程度上反映了地方政府的環(huán)境治理上的投入水平，可以在一定程度上表示地方政府環(huán)境管制強度。環(huán)境污染治理投資額包括工業(yè)污染源治理投資、城市環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資額、建設(shè)項目“三同時”環(huán)保投資三個部分，數(shù)據(jù)來自《中國環(huán)境統(tǒng)計年鑒》。

（3）控制變量。為了控制除環(huán)境管制之外的其他因素對綠色信貸的影響，基于以往相關(guān)研究［24-30］，文章采用以下控制變量作為影響綠色信貸的主要因素展開分析：金融化程度（deposit），即金融機構(gòu)存款占GDP的比重。受教育水平（edu），即人均受教育年限作對數(shù)處理。行業(yè)特征變量（fix），即六大高耗能行業(yè)固定資產(chǎn)投資額占比。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)（str），采用產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化（第三產(chǎn)業(yè)與第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值之比）來表示。技術(shù)創(chuàng)新水平（patent），采用專利授權(quán)數(shù)量并作對數(shù)處理。數(shù)據(jù)主要來自《中國統(tǒng)計年鑒》《中國工業(yè)統(tǒng)計年鑒》《中國科技統(tǒng)計年鑒》和國家統(tǒng)計局。文章對連續(xù)性變量采用1%和99%的縮尾處理，表2給出各變量的描述性統(tǒng)計。

表2 描述性統(tǒng)計

4 實證分析

4.1 基準回歸結(jié)果分析

表3 顯示了環(huán)境管制對綠色信貸影響的檢驗結(jié)果。列（1）僅包含環(huán)境管制的一次項，列（2）—列（4）加入環(huán)境管制二次項并逐步添加控制變量，采用聚類調(diào)整標準誤差進行回歸。列（4）結(jié)果顯示，在控制省份固定效應和時間趨勢效應的檢驗下，環(huán)境管制與綠色信貸存在倒“U”型關(guān)系，假設(shè)1 成立。當環(huán)境管制強度較低時，環(huán)境管制提高了綠色信貸水平；當環(huán)境管制過度時，環(huán)境管制會抑制綠色信貸發(fā)展。具體來看，當環(huán)境管制程度較低時，加強環(huán)境管制會使污染企業(yè)面臨更嚴格的環(huán)境監(jiān)管與處罰，促使企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級，進而提升綠色信貸水平。當環(huán)境管制過度時，一方面環(huán)境管制程度繼續(xù)提高會增大企業(yè)的環(huán)境成本，企業(yè)此時通過綠色轉(zhuǎn)型升級也難以達到管制標準，因此只能通過縮減產(chǎn)量和降低研發(fā)支出支付環(huán)境成本，從而造成綠色信貸水平降低；另一方面，企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型程度基本成熟時，技術(shù)創(chuàng)新水平已經(jīng)達到一定高度，此時進一步的技術(shù)研發(fā)會產(chǎn)生過高的邊際成本，因此企業(yè)對信貸融資的需求下降，從而綠色信貸水平逐漸降低。綠色信貸達到最高點時對應的環(huán)境管制強度為5.377%，而目前全國平均環(huán)境管制強度為3.682%，說明當前環(huán)境管制對綠色信貸的影響存在一定的促進作用，可以通過加強環(huán)境管制強度提升綠色信貸水平。

表3 基準回歸

控制變量的檢驗結(jié)果表明，技術(shù)創(chuàng)新和受教育程度可以顯著提高綠色信貸水平；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與綠色信貸正相關(guān)，但系數(shù)不顯著；行業(yè)特征與綠色信貸負相關(guān)，系數(shù)不顯著；與前人研究結(jié)果不同的是，金融化程度對綠色信貸存在負向影響，系數(shù)不顯著，這可能是因為金融程度高的地區(qū)存在更高的經(jīng)濟產(chǎn)出效應，因而對環(huán)境效應存在一定的擠出效果，從而抑制了綠色信貸的發(fā)展。

4.2 調(diào)節(jié)效應

公眾監(jiān)督是一種有效的環(huán)境管理機制，有助于作為環(huán)境管制的補充，提升政府環(huán)境管理決策的規(guī)范性和有效性［31-32］。文章檢驗公眾監(jiān)督對環(huán)境管制影響綠色信貸的調(diào)節(jié)作用，公眾監(jiān)督采用“環(huán)境污染來信數(shù)量”表示。數(shù)據(jù)來自《中國環(huán)境年鑒》，其中2007—2010 年的數(shù)據(jù)是“環(huán)境污染來信數(shù)量”，2011年之后的數(shù)據(jù)是“環(huán)境污染來信數(shù)量+電話/網(wǎng)絡投訴數(shù)”。交互項中的公眾監(jiān)督與環(huán)境管制變量均做中心化處理。根據(jù)Haans 等［33］對“U”型和倒“U”型模型調(diào)節(jié)效應的分析，在形如Y=β0+β1X+β2X2+β3XZ+β4X2Z+β5Z地加入調(diào)節(jié)變量之后的倒“U”型方程中，若β1β4-β2β3> 0，則倒“U”型拐點隨著Z增加右移，若β1β4-β2β3< 0，則拐點隨著Z增加左移。在倒“U”型曲線中，若β4> 0，則曲線變得更加平坦，若β4< 0，則曲線變得更加陡峭。

表4 的檢驗結(jié)果顯示，列（2）中環(huán)境管制一次項與公眾監(jiān)督交互項的系數(shù)為正，且β1β4-β2β3> 0，則曲線拐點隨著公眾監(jiān)管強度增加右移，說明環(huán)境管制與綠色信貸倒“U”型拐點延遲。環(huán)境管制二次項與公眾監(jiān)督交互項系數(shù)為負，說明公眾監(jiān)督的出現(xiàn)使環(huán)境管制與綠色信貸的關(guān)系曲線更為陡峭。檢驗結(jié)果證明了公眾監(jiān)督對環(huán)境管制影響綠色信貸存在調(diào)節(jié)效應，假設(shè)2成立。由于在列（2）的模型中加入了中心化之后的調(diào)節(jié)變量，曲線可能由此發(fā)生翻轉(zhuǎn)，Haans等［23］對產(chǎn)生該現(xiàn)象的原因進行了解釋，調(diào)節(jié)變量Z大于或小于時曲線會發(fā)生翻轉(zhuǎn)，由于文章中，因此Public>9.285 時，曲線為倒“U”型，Public<9.285時曲線翻轉(zhuǎn)為“U”型，如圖1所示。

表4 調(diào)節(jié)效應檢驗

從圖1可以看出，當公眾監(jiān)督程度較高時，公眾作為一種外部監(jiān)督力量對企業(yè)施加一定的環(huán)境壓力，為滿足公眾的綠色訴求，企業(yè)會減少對環(huán)境污染項目的投入，因此公眾監(jiān)督可以促進高污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級，進而對環(huán)境管制與綠色信貸的關(guān)系起到正向調(diào)節(jié)作用，強化了二者的倒“U”型關(guān)系，使得環(huán)境管制促進綠色信貸發(fā)展的上升速度更快。當公眾監(jiān)督程度較低時，企業(yè)響應公眾綠色訴求增加的環(huán)保投資成本會高于環(huán)保投資收益，從企業(yè)逐利性方向考慮，公眾監(jiān)督不再具有環(huán)境效力，但由于公眾監(jiān)督影響了地方政府的聲譽，降低了政府環(huán)境管制的收益，從而對環(huán)境管制與綠色信貸的關(guān)系起到反向調(diào)節(jié)作用，此時需要政府實施嚴格的環(huán)境管制才能有助于綠色信貸發(fā)展。

圖1 公眾監(jiān)督與綠色信貸

4.3 影響機制

（1）環(huán)境信息披露（information）。根據(jù)理論假設(shè)，環(huán)境管制強度提高會增加企業(yè)環(huán)境信息披露程度，使得高污染企業(yè)面臨更高的排污成本從而進行綠色轉(zhuǎn)型升級，提高綠色信貸水平［34］。借鑒李強等［35］方法計算上市重污染企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量指數(shù)并求出地區(qū)平均值，數(shù)據(jù)來自上市企業(yè)年報、社會責任報告及可持續(xù)發(fā)展報告。

（2）融資約束程度（finance）。根據(jù)理論假設(shè)，環(huán)境管制強度提高會增加商業(yè)銀行對高污染企業(yè)的融資約束程度，使得高污染企業(yè)面臨更高的融資成本從而進行綠色轉(zhuǎn)型升級，提高綠色信貸水平。采用金融市場發(fā)展程度來作為衡量融資約束程度的反向指標，金融業(yè)市場化程度指數(shù)可以反映地區(qū)市場化發(fā)展水平和程度指標，數(shù)據(jù)根據(jù)王小魯?shù)龋?6］的《中國分省份市場化指數(shù)報告（2018）》整理。

（3）政府補貼（subsidy）與政府稅收（tax）。根據(jù)理論模型的分析，地方政府在執(zhí)行環(huán)境管制時存在處罰、征稅、補貼三種主要的環(huán)境管制手段，不同環(huán)境管制手段的執(zhí)行存在不同的環(huán)境管制效果，進而會對綠色信貸水平產(chǎn)生差異性影響。數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫和國家統(tǒng)計局。

如表5中介檢驗結(jié)果顯示，列（1）表示基準回歸結(jié)果，列（2）環(huán)境信息披露的中介效果顯著但是結(jié)果與假設(shè)3相反。這可能是因為：在理論分析中環(huán)境信息披露強度由地方政府要求的強制性環(huán)境信息披露和企業(yè)自愿性環(huán)境信息披露構(gòu)成，二者共同提高則有助于促進綠色信貸發(fā)展。而在實際中，中國企業(yè)的環(huán)境信息長期停留在自愿性披露階段，當?shù)胤秸h(huán)境管制強度較低時，強制性環(huán)境信息披露不充分，披露效果不佳，無法提升環(huán)境信息透明度，存在“洗綠”風險，造成對綠色信貸發(fā)展的不利影響。因此需要提高環(huán)境信息披露的強制性，明確披露內(nèi)容，采用模式化披露體系，才能更好地發(fā)揮綠色信貸政策。列（3）融資約束的中介效應顯著，假設(shè)3成立。表明隨著環(huán)境管制強度的提高，高污染企業(yè)面臨的融資約束程度也會不斷增加，企業(yè)面臨更高的融資成本從而進行綠色轉(zhuǎn)型升級，提高綠色信貸水平。列（4）政府補貼和列（5）政府稅收中介效應檢驗結(jié)果顯著，其中政府補貼對環(huán)境管制影響綠色信貸發(fā)揮反向傳導作用，政府稅收對環(huán)境管制影響綠色信貸發(fā)揮正向傳導作用，說明地方政府可以通過縮減補貼或提高稅收的方式加大地區(qū)環(huán)境管制強度，促進綠色信貸發(fā)展。

表5 中介效應檢驗

4.4 異質(zhì)性分析

考慮到以高污染企業(yè)作為支柱產(chǎn)業(yè)的地方政府為保護地區(qū)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟發(fā)展而降低對高污染企業(yè)的環(huán)境管制強度，從而影響綠色信貸政策的發(fā)展水平；以及不同地區(qū)綠色金融市場發(fā)達程度和環(huán)境管制體系完善程度造成的異質(zhì)性影響。本小節(jié)探討了支柱產(chǎn)業(yè)和地區(qū)資源配置差異對環(huán)境管制影響綠色信貸的異質(zhì)性影響，檢驗結(jié)果見表6。

表6 異質(zhì)性檢驗

（1）支柱產(chǎn)業(yè)的異質(zhì)性：列（1）表示高污染企業(yè)為該地區(qū)支柱行業(yè)，列（2）表示高污染企業(yè)非該地區(qū)支柱行業(yè)，支柱行業(yè)由六大高耗能行業(yè)的工業(yè)消費產(chǎn)值占工業(yè)總產(chǎn)值比重的中位數(shù)決定。檢驗結(jié)果表明以高耗能產(chǎn)業(yè)作為支柱產(chǎn)業(yè)的地區(qū)，地方政府環(huán)境管制對綠色信貸并不存在顯著影響，相同的環(huán)境管制強度對綠色信貸的提升作用較弱，說明地方政府環(huán)境管制無法有效提升綠色信貸，這可能是因為地方政府為保障產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟發(fā)展與社會穩(wěn)定，通過提供政府補助，稅收返還，或者財政貼息的方式放松對高污染企業(yè)的環(huán)境管制，造成綠色信貸的理念難以貫徹實施。

（2）地區(qū)異質(zhì)性：列（3）、列（4）、列（5）分別為中部地區(qū)、東部地區(qū)及西部地區(qū)，檢驗結(jié)果表明，東部地區(qū)環(huán)境管制對綠色信貸的促進效果最明顯，這可能是因為東部地區(qū)環(huán)境管制更嚴格，綠色金融市場更發(fā)達，體制更健全，因此環(huán)境管制對綠色信貸的促進效果更顯著。西部和中部地區(qū)的環(huán)境管制形式相對而言不甚合理［37］，因此對綠色信貸的促進效果不顯著。

4.5 穩(wěn)健性檢驗

考慮一階差分模型、赤道銀行的建立、核心變量的選取、綠色信貸政策的頒布、地區(qū)能源密集程度、內(nèi)生性等問題對基準回歸結(jié)果的影響進行下列穩(wěn)健性檢驗，檢驗結(jié)果見表7。①采用一階差分模型排除不隨時間變化的不可觀測因素所引起的遺漏變量問題，采用當期數(shù)據(jù)減去上一期的數(shù)據(jù)作為新的變量進行回歸，檢驗結(jié)果表明倒“U”型依然存在。②排除設(shè)立赤道銀行的地區(qū)，赤道銀行由于受赤道原則的影響，綠色信貸發(fā)展水平更高［38］。因此排除設(shè)立赤道銀行的地區(qū)進行回歸，檢驗結(jié)果說明了排除了赤道銀行設(shè)立省份之后，環(huán)境管制對綠色信貸的影響依然顯著。③替換自變量為地方政府環(huán)境處罰案件數(shù)，數(shù)據(jù)來自《中國環(huán)境年鑒》，將地方政府環(huán)境處罰案件數(shù)作為污染治理投資水平的替代變量衡量地方政府環(huán)境管制水平，研究結(jié)果證明，環(huán)境管制與綠色信貸依然存在顯著的倒“U”型關(guān)系，且系數(shù)差異不大。④縮短樣本時間，采用2012 年《綠色信貸指引》政策頒布之后的樣本進行回歸。《綠色信貸指引》政策的頒布表明綠色信貸在全國層面的正式開展，選取2012 年之后的樣本進行回歸排除在此之前綠色信貸發(fā)展不均衡的問題，效果依然顯著。⑤分樣本回歸，由于能源密集程度高的地區(qū)受能源依賴的約束不易實現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型升級，因此選取能源密集程度較低的地區(qū)樣本進行回歸，檢驗結(jié)果顯著，說明回歸結(jié)果的穩(wěn)健性。⑥排除2012年《綠色信貸指引》政策沖擊的影響，將2012 年綠色信貸政策沖擊啞變量加入控制變量，2012GCG變量在2012 年前取0，在2012 年及以后取1，采用地區(qū)固定效應進行回歸。根據(jù)回歸結(jié)果來看，加入啞變量之后環(huán)境管制的一次項系數(shù)與二次項系數(shù)依然顯著，且與基準回歸結(jié)果差異不大，說明2012 年《綠色信貸指引》政策的頒布對環(huán)境管制與綠色信貸水平之間的關(guān)系未產(chǎn)生顯著影響。⑦工具變量法。文章采用雙向固定效應進行回歸，因遺漏變量造成的內(nèi)生性問題可以得到一定程度上的緩解，且環(huán)境管制與綠色信貸水平之間不存在顯著的雙向因果關(guān)系。因此，為解決潛在的外生政策沖擊對環(huán)境管制造成的內(nèi)生性影響，文章采用前一期環(huán)境管制及前一期的二次項作為工具變量加入模型。考慮到誤差項存在異方差，因此進行GMM 檢驗，結(jié)果顯示在列（7）。第一階段的F檢驗值分別為61.21和53.75，大于臨界值10，且Cragg?Donald Wald 檢驗統(tǒng)計量22.901，大于臨界值7.03，可以拒絕存在弱工具變量的原假設(shè)，文章選取的工具變量是有效的［39］。加入工具變量后系數(shù)的顯著性和方向并沒有發(fā)生改變，說明了文章基準回歸結(jié)果的可靠性。

表7 穩(wěn)健性檢驗

5 研究結(jié)論及政策建議

文章利用演化博弈理論模型分析了環(huán)境管制對綠色信貸發(fā)展水平的影響及其傳導機制，并通過面板數(shù)據(jù)對理論模型提出的假設(shè)進行實證檢驗。研究結(jié)果表明：①地方政府環(huán)境管制對綠色信貸的影響呈倒“U”型曲線。②公眾監(jiān)督對環(huán)境管制影響綠色信貸存在一定的調(diào)節(jié)作用。③企業(yè)環(huán)境信息披露和商業(yè)銀行融資約束是其主要的影響機制。④地區(qū)間資源配置變動也會對綠色信貸產(chǎn)生異質(zhì)性影響。

根據(jù)以上研究結(jié)論，文章以下從四個角度提出政策建議。

（1）從地方政府的角度而言。政府政策支持是推動綠色信貸發(fā)展的重要力量，目前中國的地方政府環(huán)境管制正處于倒“U”型曲線的左端，環(huán)境管制有利于綠色信貸發(fā)展，因此可以進一步健全環(huán)境管制機制，加強政府驅(qū)動政策，促進綠色信貸發(fā)展。以高能耗產(chǎn)業(yè)為支柱產(chǎn)業(yè)的地區(qū)無法充分發(fā)揮環(huán)境管制對綠色信貸的促進效應，因此可以通過強調(diào)地方政府環(huán)境責任，將環(huán)境意識納入行政考核，促進高能耗企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級。目前中部地區(qū)和西部地區(qū)環(huán)境管制對綠色信貸的促進作用并不顯著，這可能是由于地區(qū)環(huán)境管制體系不完善，或綠色金融市場不發(fā)達造成的，因此可以制定相關(guān)政策促進中部和西部地區(qū)產(chǎn)業(yè)綠色升級，發(fā)展綠色金融市場。

（2）從社會公眾的角度而言。公眾監(jiān)督可以發(fā)揮協(xié)調(diào)環(huán)境管制的作用，在一定程度上降低了地方政府環(huán)境治理的監(jiān)督成本，是環(huán)境管制的有益補充，因此公眾應加強自身的環(huán)保責任感，強調(diào)公眾參與環(huán)境治理的必要性和推動產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的重要性。公眾需要意識到自己是環(huán)境污染最直接的受害方，有權(quán)利也有義務去維護自己的環(huán)境效益，政府等相關(guān)部門也要積極配合公眾的環(huán)境訴求，加強環(huán)保宣傳工作，激勵社會公眾積極參與到環(huán)境保護工作中。

（3）從商業(yè)銀行的角度來看。商業(yè)銀行融資約束有助于開展綠色信貸，因此可以進一步加強對高污染企業(yè)的融資約束程度，促進高污染企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型升級。近年來，中國人民銀行、銀監(jiān)會制定和發(fā)布了一系列綠色信貸政策，促進商業(yè)銀行等金融機構(gòu)大力發(fā)展綠色信貸業(yè)務，目前已取得顯著成效。由于缺乏相關(guān)立法保障和激勵約束機制，提高對高污染企業(yè)的融資約束可能會造成商業(yè)銀行盈利受損。但對商業(yè)銀行而言，隨著碳中和目標推進帶來的整體經(jīng)濟社會低碳轉(zhuǎn)型，“兩高”行業(yè)的融資會給銀行帶來轉(zhuǎn)型風險，不利于商業(yè)銀行的發(fā)展。因此商業(yè)銀行應盡量減少對高碳項目的融資額度，緩解氣候風險帶來的影響，促進綠色信貸發(fā)展。

（4）從高污染企業(yè)的角度來看。近年來，節(jié)能減排受到中國高度重視，地方政府環(huán)境管制強度不斷提高，陸續(xù)出臺了一系列環(huán)保法規(guī)約束企業(yè)污染行為，企業(yè)環(huán)境成本逐步內(nèi)部化，違法污染成本不斷提高。為適應競爭環(huán)境的需求，污染企業(yè)必須考慮進行綠色轉(zhuǎn)型升級，而綠色信貸的發(fā)展提供了企業(yè)升級改造所需的資金支持，因此污染企業(yè)基于自身利益最大化具有主動參與綠色信貸行為的動力。此外，企業(yè)在追求自身利益的同時需要為社會和資源環(huán)境做出努力和貢獻，企業(yè)履行社會責任有助于提高企業(yè)競爭力和聲譽，為企業(yè)帶來新的發(fā)展機遇。因此，企業(yè)應不斷增強企業(yè)股東和管理者的環(huán)保意識，樹立企業(yè)形象意識，增強政府與企業(yè)之間的信任感，提高企業(yè)社會責任意識，使企業(yè)、政府、社會之間形成良好互動，為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展贏得良好的外部環(huán)境。

文章的局限性：①受數(shù)據(jù)可獲得性的限制，研究樣本僅限于省級層面，未進一步對微觀層面數(shù)據(jù)展開深入分析。②未進一步分析環(huán)境管制對綠色信貸的空間溢出效應等問題。