美團中報的喜與憂

胡楠

美團-W（3690.HK）于9月21日如期發布了2022年中期報告，這是一份備受矚目的財報。

財報顯示，2022年上半年，美團實現營業收入972.07億元，同比增長20.34%，得益于降本增效，經營虧損金額由上年同期的-80.19億元下降至-60.77億元，經調整EBITDA也由-36.23億元增至19.62億元，實現扭虧為盈。

然而，美團二級市場卻表現平平，似乎并未同步其經營方面的改善。

據財報數據，2022年第一與第二季度，美團營業收入分別為462.69億元、509.38億元，同比分別增長25%、16.41%;經營虧損分別為-55.84億元、-4.92億元，同比分別增長-17.14%、84.84%;經調整EBITDA分別為-18.41億元、38.03億元。從數據上看，美團業績在第二季度爆發，并帶動上半年經調整EBITDA扭虧為盈，那么，2022年第二季度，美團究竟發生哪些變化致使其經調整EBITDA大幅扭轉呢？

據各期財報數據，2021年第一季度至2022年第二季度，美團各季度毛利率分別為19.45%、28.60%、22.07%、24.20%、23.21%、30.58%。通過對比可以看出，2022年第二季度，美團綜合毛利率為近六個季度最高值，且相比上一季度提升了7.37個百分點。

具體而言，2022年第二季度，美團營業成本為353.64億元，同比增長13.18%，略低于營業收入的增速，這也就是說其增長是良性的。在財報中，公司解釋銷售成本同比增長的原因在于商品零售業務投資的擴大及配送相關成本的增加。

從營業成本占收入比重的角度，更容易理解美團第二季度毛利率上升的原因，通過計算可得知，美團營業成本占收入的比重由上季度的76.79%下降至69.42%。財報顯示，該比值下降主要由于騎手季節性補貼減少，從而提高了餐飲外賣及美團閃購業務的毛利率。

需要注意的是，這種騎手季節性補貼的減少并非是永久性的。據Choice數據，2021年第二季度，美團銷售成本占收入的比重由上季度的80.55%下降至71.40%，下降幅度為9.14個百分點，而第三季度該數值則恢復到77.93%。由此來看，騎手季節補貼減少所導致的毛利率上升不具有持續性。

除此之外，銷售及營銷開支的同比、環比下降，也是導致美團業績改善的重要原因。2022年第二季度，公司銷售及營銷開支為-89.86億元，同比增長-17.17%，環比增長-1.31%，產生該變化的原因在于美團于第二季度縮減了用戶激勵以及推廣、營銷開支。

雖說銷售及營銷開支的縮減在一定程度上可以提升業績，但也并非沒有副作用。據財報數據，2021年第一季度至2022年第二季度，美團交易用戶數量分別為5.69億、6.28億、6.68億、6.91億、6.93億、6.85億。通過對比可以看出，2022年第一季度，公司就出現了交易用戶增速放緩的跡象，疊加銷售及營銷開支的縮減，則導致第二季度交易用戶數量出現負增長。

美團三大板塊業務分別為餐飲外賣、到店、酒店及旅游、新業務及其他。具體而言，新業務又包括美團優選、美團閃購、美團買菜，業務增長的底層邏輯是交易用戶的持續增長，而2022年第二季度，公司交易用戶增速為負，這顯然不是什么好跡象，一旦該數值持續負增長或者零增長，那么美團業績的提升只能依靠“深耕”存量用戶。

據各期財報數據，2021年第一季度至2022年第二季度，每位交易用戶平均每年交易筆數分別為30.50、32.80、34.40、35.80、37.20、38.10，即近五個季度每位交易用戶平均每年交易筆數增量值分別為2.30、1.60、1.40、1.40、0.90。

由此可見，交易用戶增量已經出現放緩的跡象，疊加每位交易用戶平均每年交易筆數增量的下降，這意味著“深耕”存量用戶的難度加深;因此，美團只能通過不斷拓展商家總數與類型來刺激存量客戶的交易，并輔以降本增效。

核心商業基本盤

2022年第二季度，為了財務表現與資源分配保持一致，美團對原有統計口徑進行了調整，將餐飲外賣、到店、酒店及旅游、美團閃購、民宿及交通票務統一歸為核心本地商業;將美團優選、美團買菜、餐飲供應鏈、網約車、共享單車、充電寶、餐廳管理系統及其他歸為新業務。

統計口徑進行調整的原因在于餐飲外賣和到店、酒店及旅游業務的變現模式已經得到了驗證;美團閃購與餐飲外賣共用用戶群和現有的即時配送網絡，盈利路徑也十分清晰;民宿和交通票務與酒店及旅游業務同屬一大行業，且商業模式成熟，故并入后者;而新業務板塊中的所有業務均需要迭代商業模式和投入更多資源。

從數據上來看，2022年第二季度，核心本地商業分部收入為367.79億元，同比增長9.15%;經營收益為82.01億元，同比增長39.67%。

具體到細分業務層面，2022年第二季度，配送服務收入為159.51億元，同比增長15.07%，該業務收入的增長主要受交易筆數增加以及更有效的交易用戶激勵策略推動下餐飲外賣業務增加，及美團閃購業務的收入扣減金額減少;傭金收入為124.79億元，同比增長2.53%，其增長主要是由于餐飲外賣及美團閃購的交易筆數及客單價增加;而到店、酒店及旅游業務則受疫情反復影響最為嚴重，并于第二季度收入出現大幅下滑。

由此看來，餐飲外賣基本盤的穩固以及美團閃購業務的增長似乎是美團第二季度業績爆發的主要原因，但根據財報中的闡述，經營利潤及經營利潤率增長主要是由于減少了交易用戶激勵及其他營銷開支，以及餐飲外賣及美團閃購業務交易筆數及客單價的增加，在此基礎上結合上述交易筆數以及交易用戶數量數據，可以推導出一個結論，即公司第二季度業績爆發的主要原因在于客單價的增加以及激勵與營銷開支的縮減。

激勵及營銷開支的縮減具有副作用，客單價亦不可能持續性增加;而且，從歷史數據來看，餐飲外賣業務增長乏力，2021年第一季度至2022年第一季度，美團餐飲外賣收入分別為205.75億元、231.25億元、264.85億元、261.27億元、241.57億元，交易筆數分別為29.03億、35.41億、40.13億、39.11億、33.62億。

傳統強勢業務繼續增長，新業務繼續燒錢，但其中也不乏亮點。

綜合兩組數據來看，2021年第四季度，無論是餐飲外賣收入還是餐飲外賣交易筆數，美團均出現了下滑。2021年年末，全國疫情已經得到了一定的控制，上海、北京等地的疫情反復發生在2022年上半年，在此背景下，餐飲外賣業務取得如此業績，意味著該業務的發展遇到了瓶頸。

因此，美團業績的增長只能基于龐大的交易用戶數目以及騎手團隊孵化出新業務與新的商業模式。值得一提的是，第二季度，作為曾經“新業務”的美團閃購保持了高速增長趨勢，其日均訂單量達到430萬，用戶交易頻次的增長使得訂單量顯著增加。

美團財報未單獨披露美團閃購的經營數據，但根據活躍商家數量的變動也可以從側面反映出美團閃購業務的增長。2021年第一季度至2022年第二季度，美團閃購的活躍商家數量分別為710萬、770萬、830萬、880萬、900萬、920萬，即便是疫情反復的2022年第一季度，活躍商家數量依然保持著20萬的增長。由此看來，繼餐飲外賣、到店業務之后，美團閃購將成為公司業績的另一增長點。

統計口徑調整之后，新業務只剩下“燒錢”的美團優選、美團買菜兩大核心業務與其他邊緣業務。2022年第二季度，新業務總收入為141.59億元，同比增長40.69%;經營虧損為-67.90億元，而上年同期的經營虧損額度高達-87.85億元。新業務總收入增長的同時，虧損額度也顯著縮減。

財報顯示，新業務收入增長主要有兩方面原因：一方面，美團優選與更多品牌建立合作關系，滿足了消費者對優質及高性價比產品的需求;另一方面，美團買菜的季度交易用戶數和訂單量均創新高，更為重要的是，公司還是在第二季度疫情反復的情況下取得如此業績，隨著訂單量以及運營效率的提升，新業務的商業模式也趨于清晰。

總的來看，雖然傳統強勢業務增長面臨瓶頸，但“新”業務的崛起也給美團帶來了一定的想象空間。