證券公司風險識別與防范探討

張愛武

本文深度剖析了證券公司面臨的大類風險問題，包括信用風險、市場風險、流動性風險、操作風險，以及聲譽風險，并根據各項不同的風險，提出了針對性的風險防范對策建議。

在中國人民銀行于2022年4月就《金融穩定法（草案征求意見稿）》向社會公開征求意見的背景下，有關金融穩定和金融穩定保障基金的討論更加廣泛深入。證券公司是我國資本市場上最重要的中介機構，識別和防范其面臨的風險，對于我國資本市場穩定運作并充分發揮其促進資本形成、優化資本配置、服從服務于社會經濟發展等功能具有重要意義。本文對證券公司面臨的主要風險進行分析，并提出風險防范對策建議。

證券公司面臨的信用風險及其防范

信用風險是指證券公司因債券發行人、融資方或者交易對手等未能履行有關契約中約定的義務而遭受經濟損失的可能性。證券公司主要是由于從事債券自營業務和融資類業務而面臨信用風險。

證券公司債券自營業務的信用風險及其防范

證券公司債券自營業務面臨的信用風險主要是債券發行人未能履行還本付息等約定義務（以下簡稱“債券違約”）、債券或其發行人信用評級下調等情況發生的風險，其根源在于債券違約。

自2014年我國債券市場首次出現實質違約以來，（實質）違約家數和逾期本息總額均呈現上升態勢。尤其是在2018年下半年，違約家數和逾期本息總額均出現跳躍式增長，其中，違約家數由2018年上半年的24家躍升至129家，升幅達到4.38倍；逾期本息總額由2018年上半年的132.74億元躍升至686.02億元，升幅達到4.17倍。2021年下半年以來，違約家數和逾期本息總額大幅回落，但目前仍高于2018年上半年及之前（如圖1）。

圖1 我國債券市場債券（實質）違約情況（2014-2022）

證券公司因開展債券自營業務而持有大量債券或債券組合。根據Wind資訊數據，2021年末我國41家上市證券公司的固定收益類證券持倉大部分為債券，其與凈資本的比例介于76%和348%之間，平均而言達到凈資本的2倍以上；上述持倉與凈資產的比例介于59%和382%，平均而言達到凈資產的1.63倍。這使得債券市場的違約事件可能對我國證券公司產生較大影響。

由于債券違約的發生是由內外部多方面原因共同導致的，具有較大的或然性，為防范證券公司自營債券業務面臨的信用風險，建議采取以下對策：一是建立健全內部評級機制，提高內部評級的客觀性、科學性、獨立性、統一性，加強內部評級的動態跟蹤與定期調整，強化內部評級在投資決策和投后管理中的應用；二是加強債券池管理，完善出入池標準，建立健全黑名單制度；三是加強集中度管理，在整個債券組合及其按照不同的可識別特征細分的組合（如單一債券、單一發行人及集團、行業等）層面建立健全限額體系；四是優化債券投資決策過程，建立合規風控等必要的一票否決機制；五是加強投后管理，建立健全輿情監控機制和風險應急機制。

證券公司融資類業務的信用風險及其防范

證券公司融資類業務主要包括融資融券和股票質押等業務，證券公司由此面臨的信用風險，是在客戶的擔保股票的市值大幅下跌達到處置標準的情況下，這些擔保物不能及時足量處置以及處置和追償所得不足以補償融出本金、利息和處置成本的風險。

具體而言，證券公司融資類業務的信用風險主要來自以下四個方面：一是擔保物價值大幅下跌的風險，尤其是在合約期限較長的情況下；二是擔保物處置遇到市場容量小、跌停、停牌、限售、處置規模頻率方面的窗口指導等困難和障礙的風險；三是追償困難的風險，如客戶拒不履約、訴訟成本高周期長、無客戶其他財產線索、司法執行困難等風險；四是在部分融資類業務（如股票質押、約定式購回）中融出資金流向用途無法控制從而使得債權保障幾乎完全取決于擔保物價值的風險。

證券公司融資類業務規模目前達到了很大規模。截至2021年底，全市場融資融券余額達到18322億元，相當于證券行業總資產的17.30%和證券行業凈資產的71.29%；證券行業融資類業務利息收入總額達到1326億元，在全行業營業收入總額中的占比達到26.39%。

然而，由于經濟、政策、上市公司業績、投資者結構等因素的影響，我國股票市場波動明顯。與融資融券業務相比，股票質押業務在擔保股票范圍、流通性、擔保價值折扣率、融出資金用途、監管政策等方面相對寬松，所面臨的信用風險相對較大。實際上，不少證券公司近年來對股票質押業務計提了信用減值準備，如某頭部證券公司2021年底股票質押業務減值余額達到68億元，相當于其股票質押業務規模歷史峰值的17.36%。

為防范證券公司融資類業務的信用風險，建議采取如下對策：一是加強集中度管理，嚴格控制證券公司整體對單一客戶及關聯方、單一擔保證券、行業等的融資規模（及風險暴露）；二是建立健全擔保證券價值折扣率管理機制，完善折扣率計算模型，確保擔保證券價值在系統性和非系統性風險事件情景下對融資本息提供合理保障；三是完善擔保證券和融資客戶準入標準和決策流程，建立健全大項目風險評估機制，根據擔保證券特征和項目風險狀況對折扣率、增信措施、融資利率、融資期限、償債安排等合約要素進行聯動調整；四是建立健全風險應急機制，明確各類相關風險事件的應對策略和流程，提高風險應對和處置效率；五是在必要時對融出資金流向用途做出合理限制。

證券公司面臨的市場風險及其防范

市場風險是指證券公司持有的金融工具的公允價值因市場價格波動而波動，從而使之遭受經濟損失的可能性。證券公司面臨的市場風險主要是股價風險和利率風險。

證券公司股票自營業務的股價風險及其防范

證券公司股票自營業務一般是通過持有和交易股票、股票組合和權益類衍生品進行的，證券公司因此面臨的股價風險主要包括：因未對沖、未充分對沖、過度對沖而保留的系統性風險；因未充分分散化而保留的非系統性風險。股票自營業務與債券等自營業務一道，在證券公司營業收入構成中占有重要地位。2021年度，證券行業自營業務收入在全行業營業收入中的占比達到27%，其中有很大一部分來自股票自營業務。2021年底，某頭部券商為交易目的而持有的金融資產中，股票頭寸占比就接近三分之一。大規模的股票自營業務持倉也使得證券公司在較大程度上暴露在股價風險下。2022年第一季度，由于股票市場調整幅度較大，不少上市證券公司自營權益類投資發生較大浮動虧損，這是其營業收入和凈利潤均表現不佳，甚至發生較大虧損的主要原因。

為防范證券公司股票自營業務的股價風險，建議采取如下對策：一是根據公司整體發展戰略、風險偏好和經營目標，合理設定自營業務規模上限和風險限額，并取得董事會授權；二是根據自營業務規模和風險限額，分別針對系統性風險和非系統性風險合理選擇回避、控制、轉移、保留等應對策略；三是加強宏觀研究，建立民主、科學的市場形勢研判流程，防范規避灰犀牛風險；四是根據風險限額和投資策略，建立健全明確、高效的止損機制。

證券公司面臨的利率風險及防范對策

證券公司面臨的利率風險主要來自以下兩個方面。一方面，證券公司通過自營業務持有大量的債券類資產，一般而言，這些債券類資產的價值會隨著市場利率的波動而波動，當市場利率上升時，債券類資產的價值會發生一定幅度的下跌，從而使得證券公司蒙受一定損失，除非證券公司對全部債券都采取持有至到期策略；另一方面，證券公司主要通過權益資本和有息負債的形式，為其包括債券類資產、融資類業務等在內的生息資產投資融入資金，當有息負債和生息資產之間存在到期期限方面的差異時，證券公司就會面臨重新定價風險，亦即率先到期的資產或負債端（假設）再次生成所對應的利率不同于其現有利率并給證券公司造成損失的可能性。在貸款和存款利率市場化調整機制先后建立、利率市場化改革進一步深化的背景下，證券公司面臨的利率風險將會更趨復雜。

為防范證券公司面臨的利率風險，建議采取如下對策：一是完善資金管理機制，建立健全統一的資金籌集分配體系；二是加強資金調度使用的長期規劃，確保籌資渠道和融資成本的相對穩定；三是建立健全內部資金成本管理機制，強化生息資產業務部門在資金成本和管理有效性方面的約束激勵；四是加強宏觀研究，審慎研判市場利率走勢，適時采取必要的利率風險對沖策略。

證券公司面臨的流動性風險及防范對策

流動性風險是指證券公司無法以合理成本及時獲得充足資金，以償付到期債務、履行其他支付義務和滿足正常業務開展的資金需求的風險。證券公司內、外部因素都可能衍生或者放大其面臨的流動性風險。從內部來看，證券公司資本規模較小、信用等級較低、籌資能力不足、負債短期化、對其他金融機構的流動性狀況高度敏感、部分業務資金需求波動較大等內部因素，是證券公司流動性風險的主要根源；融資融券、股票質押、約定式購回等類信貸業務以及其他重資產業務的發展，給證券公司帶來了短期和長期資金壓力；證券公司面臨的其他風險也會影響其損益和聲譽進而影響其流動性風險狀況。從外部來看，國內外經濟形勢、宏觀經濟政策、資本市場波動、行業發展與競爭、行業流動性風險狀況與風險事件等，也會促成或者放大證券公司面臨的流動性風險。目前，證券公司的流動性風險管理取得一定成效，其短期和長期流動性狀況尚可，但短期流動性狀況明顯優于長期流動性狀況，流動性風險管理仍需要得到高度重視。

為防范證券公司面臨的流動性風險，建議采取如下對策：一是進一步提升對流動性風險管理重要性的認識和重視程度，按照公司整體發展戰略和流動性風險偏好完善流動性風險管理組織架構，尤其是提升其權威性和統一性；二是加強資產負債管理，優化流動性缺口管理，充分考慮各類風險對資產變現數量和價格的影響，改善資產結構和負債結構，提高資產和負債配置分散化程度，開拓長期穩定的資金來源，降低對短期負債的依賴，避免形成對波動較大負債的依賴；三是更加重視現金流管理，從靜態、動態和日間三個層面加強現金流的測算、報告、監控和管理；四是加強流動性壓力測試，建立定期和不定期測試相結合、綜合和專項測試相結合的測試機制，持續完善測試模型和壓力情景設計，建立并不斷充實壓力情景庫，強化測試結果的應用；五是建立健全流動性風險監測、預警和應急機制，完善監測指標體系和監測預警流程，規范應急組織結構和工作預案，提高流動性風險處置化解效率。

證券公司面臨的操作風險及防范對策

操作風險是指不完善或有問題的內部程序、員工、信息技術系統以及外部事件給證券公司帶來損失的可能性。證券公司操作風險可以按成因分為員工風險、內部程序風險、信息技術系統風險和外部事件風險四類。其中，員工風險包括員工個人行為不當、違法違規、個人認知能力有限導致失誤等風險，具體表現如內部欺詐、兼職代客炒股、柜臺操作失誤等。內部程序風險包括由內部程序不完善或有問題本身帶來的風險，也包括因此不能及時有效糾正乃至放大其他風險的風險，具體表現如復核審核監督等程序缺失或者不當。信息技術系統風險是指軟硬件問題導致信息技術系統癱瘓、程序錯誤、設備故障、交易中斷等事故的風險，具體表現如某證券公司交易型開放式指數基金（ETF）套利系統程序設計錯誤導致“烏龍指”事件發生。外部事件風險是指由外部人員的主觀行為或者外部環境造成的客觀事件導致損失的風險，具體表現如破壞行為、恐怖活動以及火災、洪災和地震等不可抗力帶來的風險。

為防范證券公司面臨的操作風險，建議采取如下對策：一是建立健全操作風險管理機制，形成權威、全面、統一的操作風險管理組織體系，強化損失數據收集、關鍵風險指標、風險與控制自我評估等工具的運用，進一步加強內部控制并強化其與操作風險管理的銜接與整合；二是加強員工風險管理，依靠良好的用人理念、明確的招聘標準、嚴格的招聘制度，牢牢守住員工入門關，創造良好的員工環境和員工文化，持續開展入職培訓、崗前培訓和后續培訓，建立合理的激勵約束機制和科學、公平、公開的績效管理方案；三是加強內部程序風險管理，對各項業務的執行和管理流程的各個環節定期開展全面評估，針對所發現的顯性和潛在風險因素建立健全控制活動和措施，有效化解潛在利益沖突、崗位權限與職責分工、相互獨立與制衡等問題，完善信息溝通與反饋機制確保信息的及時、有效、準確傳遞，進一步加強監督與評價；四是加強信息技術系統風險管理，將保障信息技術系統安全放在第一位，完善信息技術外包服務商招標機制及服務商能力、服務質量和交付成果評估評價體系，確保軟硬件質量和售后服務得到合理保障，切實做好新設備、新技術、新系統正式使用前的測試工作，嚴密防范“帶病上崗”，加強系統權限管理、災備系統建設、應急演練和壓力測試；五是加強外部事件風險管理，建立健全外部事件識別、監測、報告、應對機制，防范和控制不可抗力的影響。

證券公司面臨的聲譽風險及防范對策

聲譽風險是指由于證券公司行為或外部事件及其工作人員違反廉潔規定、職業道德、業務規范、行規行約等相關行為，導致投資者、發行人、監管機構、自律組織、社會公眾、媒體等對證券公司形成負面評價，從而損害其品牌價值，不利其正常經營，甚至影響到市場穩定和社會穩定的風險。近年來，由于證券公司機構規模擴張，產品業務多元化，社會經濟環境復雜化，金融市場持續波動，涉及證券公司及其工作人員的聲譽風險事件增多，同時，在信息時代輿情信息擴散更快更廣更不可控，證券公司聲譽風險管理更加重要，也更有挑戰性。

為防范證券公司面臨的聲譽風險，建議采取如下對策：一是全面落實《證券公司聲譽風險管理指引》等法律法規和自律規則的要求，建立健全聲譽風險管理組織架構；二是持續做好聲譽風險的識別、評估、控制、監測、應對和報告工作，全面、系統、持續地收集和識別可能影響證券公司聲譽的內外部信息，開展經營管理各領域聲譽風險事前評估，根據評估結果采取相應的聲譽風險控制措施；三是建立健全聲譽風險應急機制，明確應急管理的組織架構、職責分工和流程，確保在突發情況下聲譽風險事件管控的及時性和有效性。