公司債券違約的信用風險傳染對企業創新影響研究

謝沐倩

（廣西農業職業技術大學，廣西 南寧 530005）

改革開放以來我國的經濟得以飛速發展，逐步增加的經濟體量正在進一步的完善和擴大，其中表現尤為突出的正是本次論文主要探討的對象債券市場。根據Wind的統計，截至2020年底，我國市場規模總額達到1401439.1472億元，其中規模比較大的是股票和債券市場，而債券市場的規模總額將近77.1萬億元，占比達到了54.98%，超過了市場總額的一半，可見我國的債券市場發展勢頭迅猛，在我國的金融市場中起著舉足輕重的作用。許多企業通過債券進行融資的目的是為了謀求更好地開展一系列創新活動，那么企業創新活動對于融資過程中由于債券違約所帶來的信用風險傳染是有著怎樣的影響？這是本文主要探討的內容。

一、我國公司債券違約現狀研究分析

近年來我國債券市場中公司債券違約的事件頻發，數量不斷增多，涉及金額規模較大。在2018年間，我國的債券違約金問題逐漸嚴重，違約金額達到13.4億，之后債券違約情況迅猛增長，截至2018年底，債券違約數量達到了120個，涉及金額也達到了1176.51億元。隨后國家對債券違約問題加強管控，但是市場依然存在債券違約情況，且數據也在持續攀升，截至2020年，違約數量已經超過了130個，違約金額也達到了1327.21億元。而債券違約也對債券信用帶來了較大風險，為了管控債券違約問題，國家也做出了管控。而本文針對該問題做出以下分析：

(一)公司債券違約的數量現狀分析

結合近幾年我國債券市場中出現債券違約事件的頻率，可以看出在當前我國公司債券違約的數量呈現出逐年上升的趨勢，且涉及的資金規模也逐年增大，進一步提高了債券市場投資的風險性，這對市場經濟的穩定性造成了波動影響。而結合公司債券違約的數量現狀進行分析可以發現這種現象出現的主要原因在于伴隨著我國供給側結構性改革的不斷推進，近幾年中一些產能過剩的周期性行業發展情況不容樂觀，導致這些行業經濟環境較為動蕩,公司盈利能力下降，為這些公司進一步出現債券違約事件埋下了隱患和伏筆。而站在宏觀經濟的角度上來看我國整體經濟的不穩定也進一步折射出了對于債券市場金融監管力度的松懈，對于一些中小型公司而言融資相對困難，資金運轉面臨嚴峻的考驗，以至于發生實質性的公司債券違約事件。因此結合實際的債券違約事件數量來看，在未來的一段時間內類似的公司債券違約事件將會進一步呈上升趨勢，而這種趨勢背后所帶來的違約信用風險的傳染應當引起相關公司以及投資者的警惕和重視。

(二)公司債券違約的企業性質現狀分析

根據相關調查研究顯示，在我國債券市場中出現債券違約的企業性質分布較為廣泛，從國有企業到民營企業以及中外合資企業都出現過不同規模的債券違約事件。而在這些不同的企業性質中，民營企業出現的公司債券違約事件的數量占據了較大的比重。通過對相關領域調查研究以及對我國當前債券市場發展現狀的調查，筆者認為造成這種現象出現的主要原因在于，在相對宏觀的經濟環境中，民營企業往往客觀存在著經營規模相對有限的現狀，這也就導致民營企業進行融資謀求公司發展創新的渠道較為單一，且同時存在著融資能力較弱、融資成本較高的因素。這也就意味著一旦這些民營企業在經營方面出現問題導致經濟效益下降，就會出現資金鏈斷裂所帶來的公司經營生產困難，甚至導致公司破產清算的問題。這也就不難理解為何民營企業會成為公司債券違約的主要對象。而對于國有企業以及中外合資企業而言，相對來說前者是依靠政府部門成立，一旦出現上述民營企業所面臨的問題，政府部門便會介入幫助這些企業渡過難關；而后者則是同時擁有中外兩個渠道的資金支撐，在面臨經營困難時，比較容易得到外來資金的補充從而幫助公司渡過難關，避免出現債券違約的事件。

(三)公司債券違約的信用評級現狀分析

綜合當前我國債券市場主要出現的債券違約事件來看，在進行債券發行時沒有進行評級的債券占據了債券違約數量的三分之一。這一點足以說明對債券進行信用評級這一理念和步驟在我國當前的債券市場中還沒有得到有效且廣泛的應用。根據債券市場對于債券信用評級的劃分來看，在債券市場中發錢的大部分債券的評級為AA級，這一級別的債券信用評級可以代表該債券基本不存在風險。然而我國債券市場中的實際情況卻是大部分出現債券違約事件的債券評級都被界定成AA極，這就足以說明我國當前債券市場的信用評級缺乏足夠的監管力度以及評級標準，債券市場給出的信用評級無法客觀真實的反映出某一類債券的真實風險情況。這也就會在一定程度上對投資者購買證券進行投資產生一定的誤導作用，導致投資者無法根據債券的信用評級有效識別發債公司可能出現的違約風險，從而造成投資者的經濟損失以及債券市場的不穩定。

二、我國企業創新現狀的研究分析

企業創新是企業管理的一項重要內容，是決定公司發展方向、發展規模、發展速度的關鍵要素。企業創新是實施創新驅動發展戰略、推動萬眾創新的關鍵。企業創新涉及到技術創新、管理創新、商業模式創新等方面內容。

(一)企業技術創新現狀分析

企業技術創新包括研發支出及科技人員數量投入等。目前，在不同行業上我國企業研發支出的比重有著明顯的區別。根據Wind數據庫可知，在研發支出上，近幾年信息產業在技術創新方面活躍度大，而傳統的制造業在創新水平上屢創新高；而從地域上來看，一線城市技術創新水平高，規模大。在科技人員投入上看，信息產業的技術人員占比最高，而制造業的技術人員規模最大。從企業性質上來看，我國中小企業技術創新占比高，而國有企業則是創新規模大。

(二)企業管理創新現狀分析

管理創新是在經濟全球化和信息化的歷史背景下產生的。我國企業在深化改革和管理創新方面，不斷倡導創新精神，激發創新意識、引導創新方向、鼓勵創新行為、提升創新能力，已成為主流方向。現在深化改革到了制度創新階段，企業管理現代化也必然要進入到管理創新的新階段，也就是說到了建立管理科學的階段了。管理創新與制度創新并舉，管理創新與技術創新協調，形成了生產關系逐漸適應生產力發展的趨勢。管理創新包括概念創新、組織機構創新、社會形象創新等內容。從其內容可以發現，企業管理對于企業的生存和發展越來越重要了。

三、公司債券違約信用風險傳染造成的負面影響研究

(一)同行業公司由于投融資行為的相似性會增強信用風險傳染

由于公司債券違約所導致的經濟損失事件在債券市場中并不少見，而通常情況下債券違約所帶來的信用風險存在著客觀意義上的傳染性。簡單來說，表現在相同行業的公司在各自的經營政策以及投融資的大致方向上存在著較大的相似性。這也就導致一旦出現由于債券違約所帶來的信用風險有可能在整個行業的不同公司都出現影響程度不一致的債券違約信用風險。具體來說，其一，處于同一行業和領域的不同企業在經營方面，無論是公司的產品經營范圍還是產品經營結構以及主要客戶群體相對而言都較為類似。因此可以說相同行業的不同企業對于公司的經營政策和經營模式都有著較為相似的特性。這也就造成了一旦這些公司出現經營上的失誤導致公司債券違約出現信用風險，那么極有可能會進一步波及傳染的整個行業之中，存在著較為明顯的信用風險同步性。致使行業中的上下游其他企業違約情況出現，影響行業的健康穩步發展。其二，處于同一領域相同行業的不同公司在對外進行籌資、投資等方面，所參考的一系列外部商業信息在某種程度上有著一定的相似性，并且這些公司的決策者會根據收集到的投資信息制定出相應的投資方案和策劃。而這種投資行為和投資策略也會促使相同行業的其他公司進行學習和模仿，從而一旦出現債券違約等問題就會造成信用風險之間的同群效應。其三，這些公司在進行融資的過程中，由于公司所處行業的相似性會造成這些公司存在著幾乎一致的融資渠道以及融資結構。許多相同行業的公司在進行融資的過程中大概率會參考同行業其他公司的融資途徑，并且進行動態調整。這就在某種程度上進一步增加了同行業公司在面對債券違約所帶來信用風險時的同步性。

(二)公司債券違約的信用風險會造成投資者情緒上的緊張

對于任何一家公司和企業來說投資者都是購買他們發行債券的主力軍，如出現公司債券違約所導致的信用風險的現象，那么便會造成投資者情緒上的緊張。一旦發生這種狀況，投資者便會提高對于相同行業公司債券的風險投資回報。如上所述，相同行業公司在對外融資的過程中融資方案和融資結構都有著一定的相似性，因此一旦出現同行業范圍內的公司債券違約的信用風險傳染，那么投資者在購買公司債券的過程中便有極大的可能在主觀上提高對于該公司信用風險投資的預期收益。而且，如果公司無法盡快想辦法改善債券違約的問題，且出現多次債券違約后，甚至會造成投資者在購買公司債券時對于風險投資的恐慌情緒。而投資者的這些負面情緒毫無疑問會對債券市場的價格波動帶來直接且明顯的影響。這樣一來無論是對于正在蓬勃發展擴大的債券市場，還是對于公司長遠的創新發展都會帶來負面的影響。因此，對于公司本身而言應當盡可能地考慮避免債券違約事件的發生，保障債券市場經濟發展的穩定性。而一旦出現債券違約事件，公司也應當及時采取相應的信用風險管控措施，盡快消除投資者情緒上的緊張。避免因為投資者對于公司債券違約主觀上的認識出現情緒波動，而提高對于同行業公司債券風險投資的回報。

(三)債券違約會造成投資者索取更高的風險溢價導致成本提高

對于發行債券的公司以及發債市場而言，通過債券進行融資的過程中最核心的問題就是債券的定價。而在某種程度上債券的定價水平是取決于投資者對于投資風險的感知和預估的。正如上文所述，由于公司出現債券違約的事件且由于相同行業公司存在著信用風險的傳染性，投資者在進行投資的過程中毫無疑問會對這一行業的投資提高心理的風險預估。因此，對于同一行業的公司而言在通過債券進行融資的過程中需要格外重視與投資者議價的環節。嘗試對可能存在的債券違約所帶來的信用風險進行預期管理和規劃，盡可能地避免由于可能存在的風險溢價所導致的投資者索取更高的風險投資補償，從而造成發行債券成本的提高。

四、公司債券違約的信用風險傳染對企業創新的影響研究

企業開展創新活動，它的成功不僅與市場環境、研發技術，科技人員數量，企業管理水平息息相關，更是與研發支出金額投入、研發設備的使用等有著緊密的聯系。而不管是研發設備的投入，還是科技人員的投入，都需要大量的資金。這就要求企業在金融市場上獲取外部的融資，而債券市場首當其沖成為了大小企業選擇融資的重要途徑之一。但外部融資雖然能夠給企業帶來資金注入，使企業創新活動得以開展，但同時也伴隨著高風險。研發創新活動通常周期長、投入大、不確定性高、難度大，一旦企業的信用風險出現問題，導致債券市場違約，那企業將面臨資金鏈斷裂，競爭失利，最終創新活動的失敗。不僅如此，由于連鎖效應，更會對非違約企業產生不同程度的影響。

(一)公司債券違約信用風險影響非違約企業創新

在經濟全球化的今天，企業想要在越發激烈的競爭市場中保持活力，并且進一步提高企業的經濟效益，創新是一條必不可少的途徑。但是很多企業受到核心科技研發環境、科研設備以及科研人員數量有限的限制很難有效地進行企業創新。而國家為了進一步支持企業創新，出臺了很多政策支持。其中由公司發行債券進行融資而逐步形成并擴大的債券市場，就是對于企業創新進行融資最重要的途徑之一。但是我國債券市場各種金融體系尚不完善，導致各個領域企業面臨融資困難、融資貴的問題。而在這一系列問題中由于公司債券違約的信用風險傳染會進一步對企業通過債券融資走上創新之路帶來負面的影響。而這種公司債券違約所帶來的信用風險也會對同行業中非違約企業通過融資進行創新帶來風險影響，導致非違約企業出現融資困難，進一步阻礙了相關企業的創新發展。

例如，凱迪生態環境科技股份有限公司和裕翔生態環境科技股份有限公司同為主營脫硫脫銷、煤炭銷售以及火電業務的公司。這兩家同行業的公司為了更好地提升企業經濟效益加快企業經濟轉型，逐步開始將自身經營重心轉移至生物質發電以及風電業務。為了獲得創新資金的支撐，凱迪生態環境科技股份有限公司共發行了五只債券，募集資金達到了39.8億元。獲得融資后該公司僅在2015年間便收購了87家生物質電廠，然而卻發現該公司2015年的產銷量沒有明顯的增長。而究其原因是該公司資金運轉出現問題導致到期無力償還債務從而出現債券違約，信用等級更是經過市場評估后由AA下調至C。由于債券違約所帶來的一系列負面影響進一步影響到了該公司的償債能力，隨之而來的一系列債券違約事件更是遭到不斷曝光，公司徹底陷入了身負巨債、面臨立案調查的泥潭之中。而該公司債券違約所帶來的信用風險不僅對該企業本身帶來了極為嚴重的負面后果，更是進一步傳染到整個行業之中。具體表現為對同行業中的包括裕翔生態環境科技股份有限公司在內的多家企業融資帶來了信用風險，創新之路面臨阻礙。

(二)公司債券違約信用風險影響非違約企業創新需要傳染介質

公司債券違約信用風險影響非違約企業創新需要一定的傳染介質，具體體現在當整體行業營收環境欠佳的時候，自然而然的由于某一公司債券違約所帶來的信用風險會對這一行業中每一個公司的個體產生不同的影響。簡而言之就是在一定程度上對這些公司通過發行債券進行融資以開展創新為主的經營活動等帶來阻礙。且在一定程度上也會對這些公司帶來更加難以估量的財務風險，導致整個行業中容易出現連鎖反應式的債券違約事件。通常情況下，在某一行業中公司債券違約發生的實質性質往往是內外因素綜合連鎖反應所作用的結果，由于出現債券違約導致公司本身的經營管理水平以及盈利能力下降，進一步造成行業市場紊亂，進而出現債券違約。而行業中出現違約情況，會導致行業上下游之間的資金運轉鏈條斷裂，企業因這種債券違約的信用風險容易逐步擴散至整個行業中，造成更加嚴重的惡性循環。這樣無疑會對同行業中非違約企業創新融資造成影響。

例如，在早些年的我國市場中融資的環境相對較為寬松，企業能夠有多種渠道且較為輕松地獲取外部資金，用以進行企業的創新活動。但是隨著我國金融市場政策規范的進一步完善，融資的環境變得越發嚴峻。一旦有某一行業中的某一個體企業由于資質不達標陸續發生債券違約事件時，投資者和市場監管者便容易對這一行業的融資市場喪失信心。而這種信用風險的傳染也會進一步波及到同行業中一些資質良好的企業的融資活動。就如上述所說的凱迪生態環境科技股份有限公司之所以出現債券違約的事件，就是因為該企業想要通過創新活動追求可觀的收益，但是企業管理者經營方向出現問題，盲目收購了生物質電廠，目的是通過短期的債券借款進行長期的投資，卻忽略了自身資金鏈和資金周轉的問題，導致最終出現無力償還債務。而凱迪生態環境科技股份有限公司的債券違約信用風險，也成為了影響整個生態環境科技市場經濟發展的傳染媒介。因此，為了避免債券違約所帶來的信用風險對公司本身以及整個行業的負面影響，相關公司應當在通過債券融資獲得外部資金注入開展創新活動的過程中，更加注重對自身公司治理水平的提高，良好的公司治理水平能夠有效降低因為盲目追求效益所導致的債券違約風險。對此，企業可以考慮將公司的所有權和經營權進行兩權分離，并委托相關監理單位對經營管理者進行監督，這樣才能使企業持續開展創新活動，不斷提高企業的經濟效益。

五、政策建議

(一)國家政策方面

1.優化信用評級體系，強化債券市場信息披露。從我國目前的市場來看，現有的評級體系并不能全面揭示違約風險，評級體系有待改進。監管部門要實時核查監控，對于評級要定期打分，對未能恪盡職守的工作人員給與必要的警告與處罰，甚至行業禁入。監管部門要對企業的信息披露制定專項披露制度，加強信息披露的深度和廣度，不定時地抽查核實。

2.完善融資服務方式，降低企業融資門檻。政府可根據不同行業不同規模企業的實際情況，降低其商業信貸的門檻，為其創造較為寬松的市場環境。以往商業銀行占主導作用，政府應拓寬融資服務方式，不僅僅是商業銀行，更應該鼓勵政策性銀行積極參與到支持企業創新的隊伍中。

3.發揮好資金杠桿作用和市場資源配置機制，建立專項扶持基金。針對信用評級高的企業給與一定的融資優惠政策；對于規模較小、融資積極性不高的企業，政府也應出臺一些鼓勵性政策，建立專項扶持基金，助其創新活動的發展。當然，還要完善運行監管機制和績效考核機制等配套措施。

(二)企業經營方面

1.控制公司發展速度，切忌盲目擴張，關注市場導向，提升公司經營穩定性。企業應根據自身實際情況，綜合分析，不斷調整公司的戰略方針，建立完善的組織機構，加強企業經營管理水平和風險控制能力，實時關注市場導向，切記在市場低迷時，盲目創新，預防負債違約風險。

2.以技術創新為基礎，構建可持續發展的創新生態系統。企業應對技術創新、管理創新等各種創新要素有機調動，發展全要素創新全員創新，努力營造創新的活躍氛圍，使其成為企業核心競爭力，從而降低債券違約的風險。

總而言之，公司債券是實現創新驅動戰略轉型的必要保障，是為企業創新活動提供充足資金的融通渠道。而債券違約所導致的信用風險傳染對相同行業的企業甚至其他非違約企業的創新之路都產生了不同程度的阻礙。針對這一問題本文提出了國家在信用評價體系、融資服務方式以及專項扶持資金等方面完善相關政策，盡可能幫助企業降低債券違約的信用風險，為企業創造較為有利的創新環境。同時，公司也不能盲目的開展創新活動，要充分考慮到公司的體量以及對于可能存在的信用風險進行預估，從而進一步降低公司債券違約的信用風險，打消投資人的負面情緒，獲得足夠的融資，保障公司可持續性的創新發展。