上市公司關聯并購的影響因素與經濟后果研究綜述

杜永奎，陳鵬霞

(甘肅政法大學 經濟學院，甘肅 蘭州730070)

0 引言

隨著宏觀經濟市場的不斷發展以及企業集團化趨勢的持續演進，企業間并購盛行，關聯并購在企業資本運營體系逐漸占據重要地位，成為企業夯實核心競爭優勢的利器。據Wind數據庫統計，2017-2021年間發生的50 128起并購案例中有9 422起(占整體并購的18.8%)并購交易發生在上市公司與其關聯方之間。

國外有一些學者通過研究發現，關聯并購之所以失敗主要是因為大股東的利益侵占行為。在資本市場機制健全的國家，大股東對中小股東利益侵占的行為較少[1]。企業金字塔結構的股權結構形式更容易為控股股東提供利益輸送的動機，而且這種現象在市場機制不健全的國家會更明顯[2]。上海證券交易所統計的實施監管措施的涉及對象中企業的控股股東頻繁出現，在2021年1月1日-2021年12月13日期間實施監管措施的619家上市公司中，涉及對象為控股股東的就高達109起，在高度集中的股權結構下，控股股東更是直接關系到企業并購的成功與否。因此研究關聯并購的影響因素與實施關聯并購給企業帶來的經濟后果，有助于企業合理實施關聯并購，實現預期協同效應，同時對企業的股權結構也提出了新思考。

我國學者對關聯并購的研究較國外更為豐富，主要結合中國資本市場的發展特點與現狀對關聯并購展開了研究。關聯并購是上市公司購買關聯方的資產和股權的一種交易方式[3]，上市公司實施關聯并購的動因是控股股東對公司的掏空需求[4]，同時在公司發展下行時控股股東也會出于支持動機對公司實施關聯并購。但是國內研究大多是基于國外理論進行分析，對于關聯并購的研究還沒有形成一套完整的體系，而且目前國內的研究缺乏對控股股東利益輸送行為的動機與公司治理結構關系的詳細分析。

將關聯并購從并購中獨立出來，結合關聯并購的理論從關聯并購的動機出發對關聯并購的影響因素進行分析，然后基于不同動機下的關聯并購的影響因素深入探究關聯并購給企業帶來的經濟后果，對我國上市公司通過優化并購決策以及并購后對資源進行整合，從而達到預期并購協同效應有一定的借鑒作用。

1 關聯并購的理論基礎

隨著20世紀90年代并購浪潮的興起，企業并購理論逐步有了很大發展。從基于第一次并購浪潮而產生的協同效應理論、交易費用理論、規模經濟理論等，到21世紀Furubotn、Richter(2006)等學者從企業并購后的邊界出發對并購理論做更深層次的分析。這些并購理論與企業實務的發生有著密切的聯系，分別從不同角度闡明了企業并購的動機、方法、過程以及效應。

1.1 傳統并購理論

1.1.1 協同效應理論

協同效應認為，企業將各組成部分協同利用起來產生的效益要高于各部分單獨運行產生的效益相加，主要體現在企業生產效率的提高上，是判斷并購成功與否的重要指標[5]。在企業并購活動中，協同效應指并購雙方通過統一經營戰略、整合并優化資源及管理能力所產生的協同效應，具體可分為財務協同效應、經營協同效應、管理協同效應和稅收協同效應。

財務協同效應指并購為企業帶來財務方面的效益，是企業進行并購的主要目的。具體是指企業在兼并收購完成后，通過將兼并收購的低資本成本的內部資金投資于標的企業的高效益項目上，從而使企業并購后的資金使用效益提高。經營協同效應指的是并購活動使企業經營效率得以提高，繼而為企業帶來收益，具體表現在通過并購實現資源規模的擴大，吸收標的企業的優良資源，與標的企業優勢互補、降低成本、提升效率。管理協同效應本質上是企業人力資源與管理結構以及企業文化的整合2021[6]。企業的管理能力以及管理效率的高低對企業的發展影響重大。在并購活動中，一般標的公司的管理能力要弱于并購企業，合并后對兩個企業的管理能力進行整合，并購方將管理資源分享給標的企業，有利于提高剩余管理資源的利用率，使兩個企業的綜合管理效率得到提升。這種協同效應在受管理差異而影響績效的并購案例中成功的可能性更大。稅收協同效應在關聯并購中并不是企業首要考慮的環節，卻是企業在實施并購活動中的一個重要隱形環節。企業在并購中獲得的稅收節余，實質上是政府為了鼓勵企業實施并購所讓渡的稅收權益。

1.1.2 交易費用理論

交易費用理論認為企業和市場是2種可以互相替代的資源配置機制，由于存在有限理性、機會主義、不確定性與小數目條件使得市場交易費用高昂，為節約交易費用，企業作為一種新型交易形式應運而生，采取不同的組織方式代替市場進行交易[7]；科斯賦予交易以稀缺性，他間接揭示了稀缺就是產生交易費用的根源；環境的不確定性、小數目條件、組織或人的機會主義以及信息不對稱等共同構成了市場與企業間的轉換關系，是影響交易費用的主要因素[8]。

在經濟市場中，企業的生產過程所涉及到的事前規劃、成本分配與歸集以及費用的合理協調與分配，都是影響企業經營活動的重要因素。如何在信息不對稱和不確定性的市場中確保企業的經營效益最大化，是企業追求的主要目標。交易費用理論認為企業通過兼并與收購等方式可以實現市場內部化，從一定程度上避免市場的不確定性帶來的交易風險以及市場上存在的潛在競爭對手與信息不對稱問題，達到降低交易費用的目的。關聯并購屬于企業內部市場交易，因此排除信息不對稱造成的阻礙，選擇有利于公司經營發展的優質資源實現并購，更能節省交易費用與成本，規避市場風險，進而提升企業價值與競爭力。

1.1.3 規模經濟理論

規模經濟理論是經濟學的基本理論之一，指在特定環境和時期內，企業的單位成本會隨著其總產量的增加而下降，即擴大企業經營規模可以降低投資和經營成本，從而為企業獲得更多利潤。亞當·斯密在《國富論》中指出，勞動工人的熟練度都是專業化分工的成果，而工人的熟練度與技巧不僅可以提高生產效率，還能節約因變換工作與選擇過程的時間成本。此外，規模經濟理論的典型代表人物阿爾費雷德·馬歇爾在《經濟學原理》中論述了規模經濟形成的兩種途徑：內部規模經濟與外部規模經濟，并進一步研究發現了規模報酬會隨著生產規模的擴大經歷先遞增、然后保持不變、最后遞減的三個發展階段，之后他相繼發現了規模經濟會帶來壟斷問題，由此產生了著名的“馬歇爾沖突”，指出企業規模不能無節制地擴大，否則會使市場失去完全競爭活力。

由于規模經濟的效益主要來源于企業規模生產時降低的單位成本，那么通過并購，可以選擇與企業產品相仿且有直接業務聯系的企業進行并購，高效地解決企業的生產流程專業化問題。但從規模經濟來講，在這個過程中企業必須注意只有在適度的規模范圍內才可獲得最佳收益，否則規模經濟將會向不規模經濟轉變，最后導致企業徒有“大”的外表而沒有形成核心競爭力，達不到并購的預期目標。

1.2 現代并購理論

1.2.1 規模經濟與交易費用

在抽象層面上企業規模邊界的經濟觀點是基于交易費用的比較(Furubotn，Richter,R.2006)。羅納德·哈里·科斯[7]的企業邊界理論認為企業的邊界是在各方在進行交易時最優權利配置的規模選擇，這種選擇恰當與否，是通過交易費用的變化來度量的，企業財務與權利配置結果直接影響企業邊界的變化方向。有效的配置在企業原基礎上擴張企業邊界，不僅達到資本保值的效果，同時能夠為企業帶來增值的空間。Neelam等[9]的研究表明并購后COGR的顯著負差異可能是由于并購后實現的規模經濟。更高的原材料量和并購后的大規模經濟可能是原因，因此在企業存在生產費用的情況下，規模經濟長期來看會創造更多的銷售額，降低成本進而提升營業利潤。

1.2.2 關聯并購的動因理論

并購的動因是預期效應的一種體現，可分為三類：經濟動因、個人動機和戰略動機(Brouther，1998)。經濟動因與前面提到的交易費用理論和規模經濟理論實質上有異曲同工之妙，即通過關聯并購獲取更多的資源、改善經營條件、擴大規模等；同時由于關聯并購不存在信息不對稱的阻礙，因此能夠節約并購中的交易費用。個人動機方面，我國上市公司大股東對企業擁有絕對的控制權，其通過一系列損害中小股東利益的手段進行財產轉移實現自身利益最大化的動機對我國關聯并購活動有很大的推動作用。戰略動機很大程度上是出于對企業發展目標的選擇而產生的，如通過關聯并購優化公司治理結構、改變公司戰略規劃、改變市場投向等。

1.2.3 “掏空”與“支持”理論

“掏空”和“支持”是針對集中的所有權模式提出的，反映控股股東對公司治理的2種截然相反的行為。集中的所有權在一定程度上雖然能避免小股東在股權分散時的“搭便車”行為，卻也增強了大股東謀取私人利益的能力。例如控股股東利用其高度集中的股權優勢，通過關聯交易方式將企業資源進行轉移，或者用非公開的新股認購方式稀釋中小股東股權、進行內幕交易、漸進式收購等。

掏空行為在發達國家非常普遍，并且大部分的掏空行為是合法的[10],同時控股股東持有公司的現金流權比例越高，其通過操縱非經常性項目實施侵占行為的動機就越強[11]。有證據表明，在對投資者的法律保護薄弱的國家，企業家經常將資源從公司中挖走[10]。同樣在我國資本市場上，凡是第一大股東作為控股股東，都有掏空動機而不論其持股比例是多少[12]。一味地掏空在損害中小股東利益的同時也會侵蝕上市公司的根本，進而損害大股東的利益，因此大股東也會在特定的時候采取支持行為來維持企業的發展，使企業處于持續存續狀態?！爸С帧崩碚撜J為控股股東在企業處于危機狀態時會采用各種手段向公司轉移優質資源來支持企業的發展以防企業破產，因為這種支持行為通?；谝欢ǖ臈l件和背景，所以其更多地可以看成是一種“機會主義支持”[1]。

2 關聯并購的影響因素

關聯并購的實施者一般是企業大股東或者實際控制人，所以企業關聯并購的影響因素不僅在于并購雙方，很大程度受實際控制人行為動機的權衡影響。關于關聯并購影響因素及其差異性動機的基本邏輯如圖1所示。

圖1 基于支持與掏空動機下關聯并購的影響因素

2.1 資本結構

企業的資本結構是企業不同資本的價值與其構成比例的關系，受到股東投資動機、企業財務狀況與成長能力、經營者決策等眾多因素的影響。不同影響因素下的資本結構，給企業帶來的經營風險也就不盡相同。在一定時期內，受企業規模與戰略規劃的影響，企業領導人會對企業的籌資結構進行不同的組合，當企業的權益資本占比較高時，對于企業來說，償債壓力相對就小一些；而當企業的債務資本占比較高時，雖然籌資成本相對較低，但在無形中增大了企業的財務風險。如果因債務資本過高導致企業面臨償還困難的情況，那么為了企業持續存續不遭受強制破產清算，此時大股東會傾向于實施關聯并購行為，通過關聯并購為企業引入一些優質資產，或者剝離企業的部分不良資產，從而達到改善本公司資產狀況的目的。這種動機下的關聯并購對并購方來講是出于支持實施的關聯并購，能解企業的燃眉之急，改善企業總體財務狀況，對標的企業來講，并不一定是資本的輸出，其依托并購方的技術、資產規模與聲譽，也是提升本企業生產率與資本綜合利用率的有效途徑。

2.2 股權結構

隨著體制改革的深入，私有經濟體也不斷地涌現，但是大量國有企業融入市場經濟，仍然占據主導地位，且國有控股企業的控股股東是中央部委、中央企業、地方國企等。與私人控股相比，國有企業的控股股東更容易在企業陷入危機時采取積極措施來支持企業發展；加上國有企業股權分置帶來的眾多遺留問題亟待解決，所以國有企業控股股東更有可能會選擇通過關聯并購為企業輸送資本，扶持企業更好發展。私有企業控股股東盡管與國有企業實際控制人對企業擁有的控制權一樣，但是由于其出發點不同，導致最后采取的措施與最終結果會出現較大差異。

目前我國法律政策對中小投資者的保護還不完善，中小股東因持股數量有限對大股東的行為關注較少，使得大股東有充分的條件通過關聯并購進行一些掏空企業的行為，而大股東的控制力強度是企業投入資產價值創造的主要因素[13]。在所有權集中的公司中，控股股東可以通過多種方式從少數股東手中攫取財富。例如，他們可以通過自營交易向公司出售資產、商品或服務來提取現金，可以將上市公司的資產轉讓給其控制下的其他公司，或者通過以優惠價格收購額外股份來稀釋少數股東的利益[10]。特別當企業遭遇困難時，控股股東會有更大的傾向將自己抽離來擺脫困境。但如果大股東的持股比例達到一定程度，這種對企業資源進行侵占的行為就會有所好轉，因為控股股東的持股比例達到一定程度，能夠有效地產生管理激勵，其享有的收益增多，損害公司利益的同時自身利益也會受到更大的損失[14]。

2.3 企業成長性與公司規模

企業的成長性與規模實際上沒有直接關系，關鍵在其成長的邏輯所在。小公司的成長性不一定高于大公司，大公司也不一定持續具備穩定的成長性，公司的成長性與公司發展規模、市場份額以及領導人的戰略決策等因素有密切關系。凡是具有成長性的公司，在企業發展過程中擴大規模的愿望就會比較強烈，在具備一定條件和能力的情況下，選擇關聯并購來擴大其規模是優選。在實施并購前，企業不僅要關注自身的發展規模，還需要重視標的企業的發展規模，因為雙方的相對規模是影響并購是否成功以及并購績效的關鍵因素。

Kusewitt提出了“臨界規模”的觀點，指出與并購企業相比，標的企業必須達到一定的規模，才能產生有價值的合并潛力，同時并購績效也就越好。但規模經濟理論提出，當企業規模超過適當標準時便會出現規模報酬遞減現象，在選擇標的企業時不僅會如此，還有一個重要環節會影響企業并購績效，即并購后整合問題。陳雯等(2007)認為，短期內并購規模越大對企業的影響越積極，但長期來看并購規模越大會使得企業并購績效越差，主要原因是隨著并購規模增大，并購后的整合成本越高，企業需要加大整合力度，投入相應的財力物力，然而這些投入在短期內都很難收回，甚至會超過并購企業的整合能力，引發財務危機，所以并購后的協同效應就很難實現。

2.4 大股東控制與控制權收益

大股東擁有的企業控制權會產生兩個截然不同的效應：激勵效應和塹壕效應，都會使得大股東實現自身利益最大化。激勵效應有利于提高上市公司的業績指標；而塹壕效應有利于實際資源向大股東轉移，通常不影響當期業績，但會對公司價值和小股東的利益造成長期損害[15]。在我國一股獨大的市場現象非常突出，大股東擁有絕對的控制權，而中小投資者持股少，且對企業的信息掌握程度沒有大股東充分詳盡，很少參與企業的管理。大股東有著絕對的優勢和充分的動機增加企業的財富，比如參與企業的經營管理、加強監督管理者的行為，在企業處于困境時實施利好決策來維持企業發展等。此時，大股東擁有的控制權便產生了積極效應。從另一個角度來看，大股東作為理性經濟人，擁有上述諸多便利條件，極易產生侵占中小股東利益的行為動機并付諸行動，如進行關聯交易、從事內幕交易、通過實施關聯并購轉移企業的資產等，企業的流動資產占比越高，其可占用的資源越多，獲取的控制權收益也就越多。

企業關聯并購的影響因素有很多，共同的特點是尋求企業規模的擴大與控股股東實現資源轉移這一行為。第一種往往是出于支持的動機在企業間實施關聯并購；第二種通常是由于大股東擁有絕對的控股權力，為了侵占企業資源，實施的一種損害中小股東利益的資源轉移行為。

3 關聯并購的經濟后果

經濟后果指一項活動為企業帶來的協同效應。目前，很多學者將經濟后果解讀為某一事件給企業帶來的結果或影響，主要體現在企業的市場效應和績效實現兩方面，通常會存在兩種情況，正向效應和負向效應。正向效應即該事件為企業帶來經濟效益的增加；負向效應即該事件帶來企業經濟效益的減少，同時還有可能帶來一些不可預知的潛在風險。關于關聯并購在支持動機與掏空動機下的經濟后果的基本路徑如圖2所示。

圖2 關聯并購不同動機下產生的經濟后果的基本路徑

關于企業實施關聯并購的經濟后果目前沒有形成統一結論，部分研究結果得出關聯并購不能提高公司績效，這主要是由實施關聯并購的掏空動機造成[3]。通過研究得出大股東的掏空與支持都不能使企業的財務績效得到提升，但如果企業的協同效應發揮良好，將有助于提升企業的并購績效和市場價值。國外學者研究并購給公司在股票市場上帶來異常收益的基礎上計算協同效應[16]，用盈利能力、經營能力、現金流動能力和財務杠桿者四項指標來具體分析企業并購的協同效應，觀察到參與并購的公司盈利能力有顯著改善[9]。下面主要從關聯并購實施后企業的股權結構、市場效應以及實施關聯并購后給企業帶來的潛在風險分析關聯并購對企業績效和價值的影響。

3.1 對公司股權結構的影響

我國上市公司的股權結構多呈金字塔型，控股股東的平均持股比例高達35%，股權集中度較高，中小股東持股占比小，力量懸殊，制衡程度較低[17]。這對公司并購有很大的阻礙，但在關聯并購中對于并購方而言更容易進行操作，因為中小股東的參與度較低，而大股東因為較高的持股比例，出于企業發展的考慮，其擁有的控制權可以對符合企業經營戰略的標的方實施并購。

關于控股股東通過關聯并購參與企業治理這一行為如何影響企業的績效，國內外學者普遍從控股股東的“掏空”與“支持”兩個角度進行了大量分析。企業控股股東實施關聯并購的動機不同，造成的經濟后果也會截然不同，而且在并購實施過程中，也有很多影響并購結果的因素，如：并購前的企業估值、并購中的支付方式、并購后的資源整合等，這些影響因素與控股股東不同的動機都會使企業的關聯并購出現截然不同的結果?？毓晒蓶|發起的關聯并購可能出于“掏空”或“支持”動機，如果是掏空動機，控股股東就有可能轉移企業的資產或者輸入劣質資產，如果是將資產轉移給控股股東的關聯方，將導致控股股東的股權在無形中增強，使其他中小股東處于被動狀態，尤其是參與公司治理少的中小投資者，他們便成為控股股東為自己謀取利益的工具(陳健，2013)。

控股股東同樣有條件和能力通過關聯并購虛假增資或高價吸收技術股，從而惡意稀釋其他股東的股權，增大自己持股占比的同時稀釋其他股東的股權，導致企業的股權集中度更高。上市公司的股權集中度越高，控股股東利用自身的高控制權優勢對企業實施掏空的動機就越強，對企業的進一步發展以及維護中小股東利益越不利[18]。當然，由于控股股東的最終收益與企業盈利狀況成正比，所以控股股東持股比例持續增大后，出于自身利益的考慮，他有很大動機會對企業實施一些支持行為，關聯并購就是其支持的方式之一。與外部市場相比，內部市場能夠減少信息成本，避免信息不對稱帶來的一系列問題，易于操作，交易的效率更高(Khann和Palepu，2000)，而且出于“支持”動機實施的關聯并購還會適度地分散企業部分股權，在一定程度上降低大股東的控制權，增強中小股東與大股東之間的制衡程度。

3.2 對公司市場價值的影響

公司的價值可分為財務價值與市場價值，財務價值一般體現在凈資產收益率、資產負債率、毛利率、收入增長率等指標上，這里主要討論關聯并購給企業帶來的市場價值。

規模經濟理論提出，在適當的規模內關聯并購能夠給企業帶來規模經濟效應，主要體現在并購方通過關聯并購資產得到補充與調整，優化企業的產業結構。最優狀態是達到規模經濟，能使企業在優質的產業結構下降低生產成本，同時提高生產效率。由于關聯并購中并購方與標的企業有直接的關聯關系，所以關聯并購還有助于企業集中人工與經費研發新品，進行專門的生產和服務，滿足不同群體的需求。同時關聯并購也可以給并購方帶來市場主導效應，這主要體現在市場占有率上。并購后公司獲得的規模經濟為其增加了市場力量[9]，有助于提升市場占有率，相應地企業競爭力也會增強。而且，關聯并購的標的企業屬于上下游關聯，能在原材料及銷售渠道上給與并購方非常有利的支持，對于并購方提升行業地位與差異化優勢有很大的優勢；與此同時并購方與標的企業之間實現資源共享，優化資源配置進而提高資源利用率。對于企業來說資源都是稀缺的，人力、物力、財力在企業經營中屬于主要對象，當企業擁有了這部分資源，便形成了對其占有的排他性和資源經營的長期性。也正因如此，企業發展過程中日益增長的規模需求便需要通過并購來得到解決，而實施并購的第一步便是選擇適合的企業，實現企業的資源優化配置，達到強強聯合的結果。

綜合來看，支持動機下發生的關聯并購有利于企業實現規模經濟效應、提升市場占有率。對企業來說這無疑是最快捷地擴大市場占有率、提升競爭力的方式。

3.3 關聯并購帶來的潛在風險

關聯并購的實質其實是對資源的整合，并購后整合是決定并購績效的關鍵階段[19]，但往往有很多企業容易忽視對資源的整合，加上由于并購雙方產權關系不明確以及并購方機制不完善導致并購經歷較長的協調過程，還有企業所處環境不同導致的文化差異等一系列問題最終導致并購失敗，協同效應較難發揮容易產生協同整合風險[20]。

關聯并購對資源的整合主要包括：戰略規劃整合、人力資源整合、財務整合以及文化和組織制度的整合，其中戰略整合是并購后資源整合的根本前提。并購的整合同時存在正向的協同效應和負向的剛性效應，整合優勢會隨著時間呈現先下降后上升的倒U型變化趨勢[21]。并購后企業需要將自己的發展戰略延伸到被并購企業，使被并購企業的發展戰略同并購企業保持相對一致性；或者保留被并購企業的發展戰略，使其得以存續并作為并購企業的一個重要部分在后期得到拓展；也可以結合兩個企業的經營優勢與特點，重新制定新的企業發展戰略。只有適合企業發展的長遠戰略規劃，才能保證企業有創造效益的基礎，為提升企業競爭力更好地蓄力，從而實現資源整合的協同效果，否則只會在短期內呈現出積極的效應，長期來看會給企業埋下危機的種子，時刻會為企業帶來效益低下、經營困難或者因規模過大而出現規模不經濟的風險。基于并購后續的整合角度研究發現，并購雙方人力資源相關度越高，并購后的經濟效益越高(Kyeong等，2018)。如果忽視資源整合，會對并購結果產生非常大的影響，一旦出現規模不經濟，就會使企業生產效率低下，成本加大而缺乏競爭力。此時如果財務整合不當，對并購的一些不良資產處理不妥，將進一步影響企業并購預期協同效應的實現。

4 研究評價與展望

4.1 研究評價

隨著宏觀經濟的不斷發展，公司間并購盛行，關聯并購作為我國并購市場的一個顯著特征，逐漸占據資本運營體系的重要地位，成為企業夯實核心競爭優勢的利器。因此本文將關聯并購從并購中獨立出來，結合傳統并購理論與現代并購理論，從關聯并購的動機出發對關聯并購的影響因素進行了系統分析，然后重點闡述了在不同動機下關聯并購的影響因素給企業帶來的一些經濟后果。主要結論如下：

我國之所以關聯并購比較突出，主要是因為我國資本市場的制度背景與特殊的上市背景，同時也與我國上市公司金字塔形的股權結構有密切的關系。我國上市公司高度集中的股權結構下控股股東有較大的控制權，為其進行利益輸送提供了條件?？毓晒蓶|為了自身利益會在公司發展好的時候通過關聯并購轉移企業利益，惡意稀釋中小股東的股權，從而進一步加強控股股東股權占比，這會使得上市公司的股權集中度更高，同時控股股東擁有的控制權優勢也就越明顯，因此對企業實施掏空行為的立場會更便利。在企業發展處于下行的時候，控股股東會通過關聯并購對企業實施支持行為，向企業轉移一些優質資產來維持企業的發展與經營，但這主要也是出于控股股東對自身利益的維護，因為一旦企業破產，控股股東的損失將非常大，因此這種支持行為也被稱為機會主義支持，是為了使企業持續存續且盈利以更好地實施掏空行為。

關聯并購的動機很多，不同的動機下實施關聯并購產生的經濟后果也會截然不同。當企業是出于支持的動機實施關聯并購時會產生以下經濟后果：一是對企業股權結構有一定的分散作用，能改善股東內部的相互制衡作用，對大股東形成一種監督作用，可以一定程度上降低大股東實施掏空行為的動機，對中小股東的權益也起到一定的保護作用；二是如果企業并購順利實現規模經濟效應，會在一定程度上提升企業的市場價值，增強企業的綜合競爭力；三是有利于企業整體效益的增加，從而實現預期協同效應。當企業是出于掏空動機實施關聯并購時會產生以下經濟后果：一是加大控股股東的股權占比使得股權結構更加集中，進一步降低股東間的制衡程度，為大股東實施掏空行為提供更有利的土壤和環境，中小股東的利益也更易受到損害；二是控股股東通過不正當手段轉移公司資源使公司市場價值萎縮，損害中小股東利益的同時對企業的下一步發展也會造成很大的阻礙；三是忽視關聯并購后對資源的整合，對不良資產處理不妥當，將會加大企業并購成本并出現規模不經濟的現象，最后導致企業并購失敗甚至為企業帶來財務風險。

4.2 展望

關聯并購對公司價值的影響有正向作用，同時也存在負向作用。雖然結合我國上市公司的特點對關聯并購的影響因素以及經濟后果進行了分析，但上市公司關聯并購的影響因素還有很多，而且本文的研究還停留在理論分析，后續研究可通過實證進一步檢驗，通過具體數據觀察不同影響因素對關聯并購的經濟后果造成的影響程度，從而做到有的放矢。