中天科技：拆分風波背后 多元化路途坎坷

吳新竹

中天科技（600522.SH）2022年前三季度歸母凈利潤賬面上同比增長四倍，若剔除高端通信業務資產減值損失及信用減值損失對上年同期業績基數的影響，公司的實際利潤并沒有顯著增長。雖然2022年電網工程建設、光纖光纜及新能源產業持續升溫，但公司的優勢業務仍停留在海纜業務上，以至于海纜子公司分拆上市的動向引發資本市場的強烈反應。

近年來，中天科技不斷通過募集資金的方式開展新業務，數個制造業熱門領域曾成為公司探索的對象，結局或進展遲緩、或無果而終，公司對相關產業的先發優勢及技術積淀不足，考慮到海纜業務分拆上市后會使凈利進一步稀釋，如何讓前期募投項目盡早發揮預計效益是公司亟待解決的問題。

中天科技2022年前三季度實現營業收入291.95億元，較上年同期減少了77.30億元，降幅為20.93%；歸母凈利潤24.70億元，較上年同期增加了19.76億元，增長率高達400%。不過，6月30日，公司處置了全資子公司中天科技集團上海國際貿易有限公司100%的股權，該貿易公司2022年一季度收入達19.63億元，該貿易子公司第三季度不在合并報表范圍或許是導致中天科技收入下滑的主要原因；此外，2021年第二季度和第三季度，公司曾分別計提了10.76億元的信用減值損失和10.61億元的資產減值損失，若剔除該因素的影響，公司2022年前三季度的利潤幾乎可與上年同期持平。

2022年前三季度，中天科技的應收賬款周轉天數達到120.13天，超過上年同期的80.31天，增幅遠超同行。2022年半年報顯示，公司賬齡在1-2年的應收賬款為14.26億元，2-3年的應收賬款為6.40億元，公司對1-2年、2-3年的應收賬款計提壞賬比例分別為5%和7%，而同行對1-2年的應收賬款壞賬計提比例在10%-12.22%，對2-3年的應收賬款壞賬計提比例在15.86%-40%。中天科技三季度末的應收票據及應收賬款為141.55億元，當期信用減值損失為1.70億元，如果按照同行的標準嚴格計提，利潤必將縮水。

2021年，中天科技的主要產品按收入規模從高到低依次為電網建設、商品貿易、海洋系列、光通信及網絡、銅產品和新能源，除海纜及貿易業務外，相關產業2022年均處于景氣上升期。2020年和2021年，電網工程建設完成投資4699億元和4951億元，2022年國家電網計劃投資電網5012億元，同比增長8.84%，創歷史新高。2022年前三季度，萬馬股份、太陽電纜、通達股份的收入同比增幅在18.15%-128.66%，歸母凈利潤同比增幅在36.06%-82.15%。

2022年上半年，運營商對于普通光纜產品等集采招標呈現量價齊升的趨勢，國內光纜線路總長度達到5791萬公里，同比增長8.2%。前三季度，烽火通信、亨通光電和長飛光纖的收入同比增幅在16.12%-50.88%，歸母凈利潤同比增幅在6.23%-55.17%。新能源方面，2022年前三季度，全國分布式光伏新增裝機35.33GW，與上年同期相比增長115%，2022年1-9月全國總招標容量超過60GWh。然而，上述產業對中天科技前三季度的業績提振作用無從體現。

中天科技的比較優勢似乎依然局限在海纜業務上。2021年，中國海上風電新增裝機容量16.9GW，其中中天海纜服務的海上風電項目合計6.29GW，占比37%；中天海洋工程服務風機合計1.75GW，占比10%。

2022年上半年，中天科技海纜股份有限公司（下稱“中天海纜”）的收入為45.94億元，凈利潤為5.86億元，同比分別增長14.21%和8.27%，該業績優于同行。

受海上風電“搶裝潮”結束及疫情影響，同行的盈利有所放緩，例如東方電纜上半年海纜系統及海洋工程營業收入合計同比下降0.28%，毛利率同比下降約9個百分點。

海纜業務潛在的“第二增長曲線”成為投資者關心中天科技的主要目的。11月初，公司曾向投資者表示，沒有審議過分拆中天海纜上市的事項，而11月24日晚，中天科技忽然宣布啟動分拆中天海纜境內上市的前期籌備工作，導致第二天開盤后公司股價跌停。

公司緊急澄清中天海纜分拆上市后仍為中天科技的并表控股子公司，分拆上市不會導致喪失對中天海纜的控制權，預計中天海纜增發10%-20%股份，分拆前中天科技及子公司持有中天海纜4.80億股，占比89.05%，分拆后股權比例仍保持70%以上。此番表態雖然止住了股價的頹勢，但中天海纜增發股份仍然會不可避免地導致歸屬于中天科技的凈利潤被稀釋。

2017年2月，中天科技非公開發行募集資金凈額43.01億元，其中擬投入新能源汽車用領航源動力高性能鋰電池系列產品研究及產業化項目18億元、海底觀測網用連接設備研發及產業化項目5億元、特種光纖系列產品研發及產業化項目3.5億元、新型金屬基石墨烯復合材料制品生產線項目1億元。

新能源汽車用鋰電池項目預計于2018年11月投產，達產后預計將新增年銷售收入52.49億元、新增凈利潤6.68億元；海底觀測網用連接設備項目建設期1年，投產后第1年達到設計能力的50%，第2年達到設計產量，達產后預計將新增年銷售收入8億元，新增凈利潤7080萬元；特種光纖項目預計于2017年12月建成，預計將新增年銷售收入6億元、新增凈利潤7089萬元；石墨烯復合材料項目預計于2019年9月完成，預計將新增年銷售收入1.71億元、新增凈利潤1784萬元。

2017年9月，海底觀測網用連接設備項目變更用于海上風電工程施工及運行維護；2021年5月，石墨烯復合材料項目變更用于新型高性能電子銅箔研發及產業化項目。

截至2022年上半年，新能源汽車用鋰電池項目投資進度為55.35%，并未產生效益，預定可使用狀態日期尚未可知；特種光纖項目投資進度已完成，已于2019年8月達到預定可使用狀態，2022年上半年只產生了效益562萬元，與原計劃相差較大。

2019年3月，中天科技發行可轉債募集資金39.65億元，其中15.78億元擬投入950MWh分布式儲能電站項目、9.47億元擬投入大尺寸光纖預制棒智能化改造項目、3.79億元擬投入110MWp分布式光伏項目、3.58億元擬投入高性能絕緣薄膜研發及產業化項目。

儲能項目是公司的自建電站，主要為實現電價峰谷套利，經濟效益體現在電費支出的減少；大尺寸光纖預制棒項目建設期為24個月，達產年稅后利潤為1.56億元；分布式光伏項目建設期為2年，稅后內部收益率為12.60%；高性能絕緣薄膜項目擬分兩期建設，一期建設期為26個月，二期建設期為18個月，全部建設完成后，將形成年產600噸高性能聚酰亞胺（PI）薄膜系列產品產能，所得稅后全部投資財務內部收益率為18.45%。

實際上，截至2022年上半年，儲能項目投資進度僅為0.97%。在供給側，由于電池上游材料磷酸鐵鋰自2021年下半年呈持續上漲，分布式儲能電站的關鍵設備儲能系統產品整體成本較2021年同期上漲近100%；在需求側，儲能系統在2021年下半年受電力集中競價影響，工業用電的峰谷價差進一步擴大，儲能系統售價有所提升，最近市場可比中標儲能系統產品價格較2021年同期上漲36%；兩相抵消，分布式儲能電站收益提升不及整體成本上升幅度。受此影響，用戶側峰谷收益暫時未能達到合理盈利點，公司將該項目預定可使用狀態延期至2025年3月。

大尺寸光纖預制棒項目投資進度為58.61%，從2018年下半年以來，由于4G網絡和FTTx建設逐漸進入尾聲，行業總體供大于求，光纜集采在2019年需求和價格雙降，導致大多數廠家處于薄利甚至虧損狀態，公司放緩了該項目的建設進度。

遺憾的是，2021年中國移動集采量價齊升，供求關系持續改善，公司不僅避開了周期谷底，也錯過了2021-2022年的景氣回升期。

中天科技的高端通信業務在2021年亦不順利，因遭受客戶合同違約而全額計提存貨跌價準備15.72億元，對高端通信業務往來全額計提信用減值損失，導致全年信用減值損失高達21.24億元。

分布式光伏項目投資進度為86.86%，2022年上半年效益為750萬元，效益不達預期，原因系實際建成后，光伏發電補貼被取消，導致收入下滑。

高性能絕緣薄膜本項目所需設備須從國外進口，設備供貨、安裝調試周期可能長達3年以上，且進口設備價格大幅上漲，項目成本明顯上升，2022年4月，公司決定將該項目資金變更用于線路板用高端電子銅箔研發及產業化擴建項目。