新經濟背景下碳信息披露對融資成本的影響

張晨 胡夢 曹雨清

【摘 要】 在經濟內外循環與低碳發展的新經濟背景下，企業在落實低碳戰略時面臨資金壓力，研究碳信息披露水平對融資成本的影響對緩解企業資金緊張問題具有重要意義。以2010—2020年發布社會責任報告的上市公司為研究樣本，基于新經濟背景內涵構建碳信息披露指標體系并采用內容分析法評價碳信息披露水平，然后實證檢驗碳信息披露水平、投資者情緒和融資成本的關系，并進一步分析不同經濟周期的差異。結果表明：提高碳信息披露水平能夠降低融資成本，受投資者情緒的影響碳信息披露水平越高的企業融資成本越低，并在經濟低迷期更加顯著。研究對企業在新經濟背景下通過碳信息披露實現健康長遠發展具有參考價值，為引導企業正確處理投資者情緒的變化從而獲得低成本融資提供經驗證據。

【關鍵詞】 新經濟背景； 碳信息披露水平； 融資成本； 投資者情緒； 經濟周期

【中圖分類號】 F275.5；F832.5? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2022）24-0016-07

一、引言

百年未有之大變局下，我國發展條件和環境發生重大變化。從發展條件來看，我國過去的低成本要素優勢逐漸消失，為重塑競爭優勢，2020年10月黨的十九屆五中全會提出要促進經濟的國際國內雙循環；從發展環境來看，全球變暖導致自然災害頻發，為減少碳排放，2021年3月中央財經委員會第九次會議提出在生態文明建設整體布局中納入碳達峰碳中和目標。隨著我國發展條件和環境的變化，經濟雙循環與綠色低碳相交融的新經濟背景應運而生。在新經濟背景下，企業作為經濟內外循環的參與者和碳排放的主體，為實現長遠發展，需要在雙循環的大背景下承擔低碳發展的責任。

碳信息披露作為企業與利益相關者溝通碳排放的工具，為檢驗企業落實低碳發展責任提供了窗口。由于披露碳信息需要花費大量資金，并且我國企業在環境約束增強的條件下本就面臨資金緊張問題，能否通過披露碳信息，降低企業融資成本，幫助企業減輕資金負擔值得探析。

投資者作為企業的重要利益相關者，其情緒的變化不僅會影響企業的碳披露決策，還會通過干預自身及債權人等對企業價值的判斷進而影響融資成本。目前中國資本市場尚未成熟，投資者情緒的波動比發達國家更為明顯[1]，且中國正處于“后疫情”和“十四五”交疊期，復雜多變的外部環境加劇經濟周期的變化。受不同經濟周期的影響，投資者情緒會導致企業融資成本發生改變。

基于此，選取2010—2020年A股發布社會責任報告的上市公司為樣本，實證檢驗了新經濟背景下碳信息披露、投資者情緒與融資成本的關系，并進一步考慮經濟周期的影響。本文可能的貢獻在于：第一，在構建碳信息披露指標體系時，創新性地融入新經濟背景內涵，有助于指引企業符合當下中國在重視內外循環的基礎上堅持低碳發展的戰略要求，從而實現健康長遠發展。第二，現有文獻在研究碳信息披露水平對融資成本的影響時主要從產權性質[2]、信息透明度[3]、債務違約風險[4]及企業生命周期[5]等客觀角度出發，本文考慮了投資者情緒這一主觀因素的影響。相較于客觀因素，投資者情緒反映了投資者對市場未來走勢的預期，在宏觀經濟波動時更易影響企業融資成本，從而引導企業通過應對投資者情緒的變化緩解資金壓力。

二、文獻綜述

（一）碳信息披露水平評價方法

碳信息披露水平評價方法主要采用內容分析法。基于不同信息來源，主要從以下兩個角度構建指標體系：（1）基于企業的年報、可持續發展報告或社會責任報告。指標設置依據主要有兩類：第一類是根據會計準則對信息質量特征的要求，以社會責任報告等文本所體現的可靠性、可比性和及時性等信息質量特征作為主要測量維度[6]。第二類是依據社會責任報告等文本中披露的碳排放管理的全過程，從戰略目標、組織管理、碳核算三個基本方面進行擴充構建指標體系并打分[7]。（2）基于碳披露項目（CDP）調查問卷。基于CDP平臺，有學者采用被調查企業的CDP問卷表現來衡量碳信息披露水平[8]，但由于被調查企業數量有限且碳信息不完整，不同企業間可比性較低。

（二）碳信息披露水平與企業融資成本的關系

關于碳信息披露水平對企業融資成本的影響分為正向、負向和非線性三種觀點。（1）持正向觀點的學者認為，進行碳信息披露會增加成本導致經營風險，從而投資者等要求更高報酬率[9]。碳信息可鑒證性差，易受外界質疑，導致融資成本上升，產生“檸檬效應”，且這一效應在國企中更明顯[2]。（2）持有負向觀點的學者認為，碳信息的披露提高了信息透明度，緩解信息不對稱，從而降低融資成本[3]。（3）持有非線性觀點的學者認為，企業進行碳信息披露初期，會由于債務違約風險的增加導致融資成本上升，只有當碳信息披露質量達到一定水平時才能降低融資成本，因此，碳信息披露水平與融資成本呈現出非線性關系[4]。企業生命周期也會對二者關系產生動態影響，初創期企業進行碳信息披露對降低融資成本影響不顯著，成長期和成熟期企業可以顯著緩解融資約束問題，而衰退期企業會加劇企業陷入融資困境[5]。

現有研究對企業碳信息披露展開諸多有益探索，然而在碳信息披露水平測度方面未考慮新經濟背景，并在探析碳信息披露水平與融資成本之間關系時未考慮投資者情緒因素。因此，本文在構建碳信息披露體系時融入新經濟背景內涵，使企業通過碳信息披露更好地實現長遠發展，并考慮不同經濟周期下投資者情緒對碳信息披露水平與融資成本關系的影響，引導企業正確處理投資者情緒從而降低融資成本。

三、研究假設

（一）碳信息披露水平與融資成本

利益相關者理論認為，股東、債權人、消費者等都是企業的利益相關者，企業需要盡可能地滿足利益相關者的訴求。股東作為股權持有者，重視企業長遠發展，碳信息披露能防止企業以破壞環境為代價去追求短期利益[10]，符合股東希望企業可持續發展的訴求，有利于獲得低融資成本；債權人作為資金出借者，關心企業還貸能力，碳信息披露展示了企業的低碳創新能力和環境合法性[11]，滿足債權人的低收貸風險，因而可以降低融資成本；消費者作為產品購買者，希望購買優質產品，碳信息增加其對產品高質環保的正面判斷，滿足消費者產品需求，進而擴大消費，提升企業現金流量并減少外部借款，間接降低融資成本[12]。

根據信號傳遞理論，當外界不了解公司內部情況時，可能發生逆向選擇問題，使高價值公司被低估，主動披露相關信息有利于避免價值折損。同樣的，碳信息也屬于內部信息，企業內外部掌握的碳信息不一致。為避免發生逆向選擇問題，企業通過披露碳信息不僅向利益相關者傳遞了保護環境、低碳發展的信號，還由于披露碳信息需要花費一定的時間和資金成本，運營良好的企業更有可能自愿付出多余成本進行低碳治理，從而傳遞出企業資金充足的信號[13]。因此，企業通過披露碳信息對外傳遞了具有較強環保責任意識和雄厚經濟實力的信號，獲得外界信任，進而融資成本下降。據此，提出假設1。

H1：碳信息披露水平越高，企業融資成本越低。

（二）投資者情緒的調節作用

在資本市場中，投資者并非是完全理性的，其情緒的起伏不僅影響自身投資決策，還會引起企業抵押品價值發生變化，進而改變債權人等其他利益相關者對企業償債能力的評估[14]，從而影響融資成本。根據信號傳遞理論，企業通過碳信息披露可以向外界傳遞社會責任意識強、資金充足的信號，當投資者處于樂觀情緒中，在接收了這些信號后，更加對碳信息披露企業的發展充滿信心，認為所面臨投資風險更低，因而要求較低報酬率，而當投資者處于消極情緒中，其對市場整體發展前景的悲觀態度并不會因企業披露碳信息而改變，因而要求較高報酬率。進一步的，根據迎合理論，為了應對投資者的有限理性，企業進行各項決策時應考慮投資者的喜好。隨著低碳理念的發展，投資者在進行決策時會表現出低碳投資偏好[15]。碳信息展現了企業發展的綠色性，符合投資者低碳投資偏好，從而降低企業融資成本。據此，提出假設2。

H2：投資者情緒對碳信息披露水平與融資成本的關系存在正向調節作用。

（三）經濟周期對投資者情緒的調節作用

經濟周期作為整個經濟系統的宏觀背景，任何微觀主體的經濟活動都會受其影響。當經濟周期發生波動時，不僅會導致公司經營業績、盈利狀況發生改變，還會影響投資者對于經濟前景的預期，引起投資者情緒的變化[16]，從而影響企業融資成本。

當經濟處于低迷期時，大多數公司業績不佳，面臨經營風險和財務危機，倘若此時企業披露碳信息，則更能體現其在經濟不景氣的情況下仍有多余的資金進行低碳治理，根據信號傳遞理論，碳信息披露這一行為向投資者傳遞了經濟實力雄厚、抗風險能力強的良好信號，因而此時若投資者情緒上漲，則會對這類利好信號反應更為強烈，從而降低投資報酬率。而當經濟處于繁榮期時，市場整體經營態勢良好、發展前景廣闊，碳信息披露企業難以體現較低的經營風險和財務風險優勢，即使此時投資者情緒上漲，投資者對碳信息傳遞良好信號的反應也會減弱，因而企業融資成本變化不大。據此，提出假設3。

H3：在經濟低迷期，投資者情緒對碳信息披露水平與融資成本關系的調節作用增強，反之則減弱。

四、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文選取2010—2020年A股上市公司為研究樣本，并進行處理：（1）剔除金融類、ST和？觹ST類公司；（2）剔除數據異常和不完整的公司，最終獲得4 933個有效觀測值。本文所涉及的碳信息披露指標體系中數據通過對社會責任報告進行文本挖掘獲取，利息支出來自萬得數據庫，GDP增長率來自國家統計局，其他數據均來自國泰安數據庫。為消除極端值的影響，對所有變量在1%和99%分位上進行了Winsorize處理。

（二）變量設計

1.被解釋變量：融資成本。本文采用加權平均資本成本來衡量融資成本，其中債務成本通過利息支出與長短期債務總額平均值的比值計算得到，股權成本通過PEG模型計算得到，模型如下：

其中，Ri為股權融資成本，EPSi為企業第i期的每股收益預測值，P0為當前股票價格。

2.解釋變量：碳信息披露水平。本文通過構建新經濟背景下的碳信息披露指標體系來測量碳信息披露水平，一級指標是通過參照CDP調查問卷和陳華等[17]對碳信息披露內容的界定，并結合企業碳信息披露的實際情況，從低碳意識、減排管理、減排績效和碳鑒證四個方面進行測度。二級指標是對一級指標進行細化并將新經濟背景融入其中，詳見表1。新經濟背景包括綠色低碳和經濟內外循環兩個層次，綠色低碳是指為緩解溫室效應，倡導企業在生產經營中節能減排的一種可持續發展理念；經濟內循環是指在再生產活動中的各個環節都在國內進行，并以滿足國內需求作為出發點和落腳點，形成的周而復始的循環[18]；外循環則是指再生產活動中的一個或多個環節參與國際價值創造的過程[19]。企業節能減排相關活動體現了綠色低碳發展理念對企業碳披露行為影響，并且由于節能減排相關活動也屬于再生產活動中的環節，通過將其劃分為國內和國際環節，體現經濟內外循環政策對企業碳披露行為的影響。因此，通過細化企業國內和國際的碳減排相關活動，體現了新經濟背景對碳披露行為的影響。基于此，運用文本分析的方法挖掘企業國內和國際相關的碳信息，具體步驟如下：

首先，數據采集。通過Python在和訊網爬取2010—2020年滬深上市公司社會責任報告的PDF文件。

其次，基礎關鍵詞提取。由于本文是在特定指標范圍內進行有邊界的文本挖掘，需確定基礎關鍵詞。目前，我國并未統一社會責任報告的披露范式，但鑒于同一企業在不同年份披露的社會責任報告的格式和內容基本相同，且近年來越來越多企業披露社會責任報告，因此以2020年社會責任報告為樣本，通過人工閱讀方式，初步提取與每個二級指標相關的基礎關鍵詞組或短語。

再次，分詞處理。本文采用Python語言開源工具庫Jieba庫對已梳理的基礎關鍵詞進行中文分詞，并去掉無明確含義的語氣助詞、連接詞、標點符號以及數字等停用詞，然后使用word2vec算法擴展最相似詞，取top5作為擴展詞，將該詞追加到已有類別，從而實現關鍵詞的擴充。

最后，匯總得分。使用已擴展的關鍵詞對責任報告匹配獲取對應得分。在具體賦分時，Noronha et al.[20]通過對上交所、深交所等中國國內機構發布的社會責任信息披露指引與全球報告倡議（GRI）等國際主流披露指引進行比較，發現國內披露指引全面性和詳細度不足，導致社會責任信息披露水平更低，而碳信息也屬于社會責任信息，企業在披露與國際相關碳信息時，受GRI等國際披露標準的影響，國際碳信息可能比國內碳信息水平更高。因此，國內碳信息賦1分，國際碳信息賦2分，否則為0分，然后加總所有得分。該指標體系總分為24分，將每個公司所得分數除以總分即為碳信息披露水平指數。

3.調節變量：投資者情緒、經濟周期。本文通過對交易量、上市數量、上市首日收益、封閉式基金折價、消費者信心指數和新增投資者開戶數進行主成分分析，構建投資者情緒綜合指數[21]；本文將實際GDP增長速度小于樣本期間中位數的年份定義為經濟低迷期，否則為經濟繁榮期[22]。

4.控制變量。參照已有參考文獻[4，7]，在基本特征層面，控制企業規模、年齡；在財務特征層面，控制資產負債率、資產收益率、經營現金流狀況、營業收入增長率；并控制行業和年份。

各變量定義見表2。

（三）模型設計

為檢驗H1，構建如下模型進行驗證。

WACCi，t=α0+α1CIDLi，t+α2SIZEi，t+α3AGEi，t+α4LEVi，t+

α5ROAi，t+α6CFOi，t+α7OIGRi，t+∑IND+∑YEAR+αi，t

（2）

為檢驗H2和H3，構建碳信息披露水平與投資者情緒的交乘項，并將總樣本根據實際GDP增長率劃分為經濟繁榮期和經濟低迷期兩個子樣本。

WACCi，t=γ0+γ1CIDLi，t+γ2IEi，t+γ3CIDLi，t×IEi，t+

γ4SIZEi，t+γ5AGEi，t+γ6LEVi，t+γ7ROAi，t+γ8CFOi，t+

γ9OIGRi，t+∑IND+∑YEAR+γi，t? （3）

其中，i表示企業，t表示年份。

五、結果與分析

（一）描述性統計和相關性分析

表3為主要變量的描述性統計結果。融資成本（WACC）最小值為0.021，最大值為0.577，說明不同樣本企業間融資成本差異較大。碳信息披露水平（CIDL）的均值為0.227，說明樣本企業的碳信息披露水平普遍較低。國內碳信息披露水平（DCIDL）和國際碳信息披露水平（NCIDL）均值分別為0.156和0.071，說明樣本企業更傾向于披露國內相關碳信息，而披露更少的國際相關碳信息。投資者情緒（IE）的中位數為0.597，說明投資者總體處于積極、樂觀情緒中，對資本市場發展充滿信心。并且，本文對主要變量進行相關性檢驗。碳信息披露水平（CIDL）與融資成本（WACC）在0.05水平上顯著負相關，相關性系數為-0.046，初步驗證了H1。調節變量投資者情緒（IE）與融資成本（WACC）存在較為顯著的相關關系，各控制變量與融資成本之間也存在著較為顯著的相關關系。各變量間的相關系數絕對值均小于0.6，表明變量間不存在共線性問題[5]（由于篇幅限制，表略）。

（二）多元線性回歸結果分析

表4第2列報告了碳信息披露水平（CIDL）對融資成本（WACC）影響的實證結果。可見模型2中碳信息披露水平的系數為-0.049，在1%的水平上顯著，支持H1，即碳信息披露水平越高，融資成本越低，說明高水平的碳信息披露可以降低融資成本。并且，企業規模（SIZE）與融資成本在1%的水平上正相關，在實踐中由于資本的逐利性，股市中存在著小盤股估值過高而大盤股股價被低估的現象，因而規模大的企業融資成本可能更高；企業年齡（AGE）與融資成本在1%的水平上正相關，可能是由于企業上市年齡越長，合法性地位穩固，非財務信息披露積極性較低，難以滿足外界需求，融資成本上升[9]；經營現金流狀況（CFO）與融資成本在1%的水平上正相關，根據自由現金流量理論，當企業擁有較多現金時企業的代理成本增加，且易被認為成長機會少，因此投資者等可能收取更高資金報酬率[23]。

表4第3列報告了在投資者情緒（IE）調節下碳信息披露水平（CIDL）與融資成本（WACC）關系的實證結果。可見模型3中碳信息披露水平的系數為-0.042，在1%的水平上顯著，碳信息披露水平與投資者情緒交乘項的系數為-0.034，在1%的水平上顯著，支持H2，即在投資者情緒的影響下披露碳信息有助于降低融資成本。

表4第4、第5列和第6、第7列分別報告了在經濟繁榮期和經濟低迷期投資者情緒（IE）的調節作用。雖然在經濟繁榮期都不顯著，但在經濟低迷期模型2中碳信息披露水平系數為-0.082，在1%的水平上顯著，模型3中碳信息披露水平（CIDL）系數為-0.051，在5%的水平上顯著，碳信息披露水平和投資者情緒的交乘項系數為-0.049，在5%的水平上顯著，可見在經濟低迷期投資者情緒更能使碳披露企業獲得低融資成本。

（三）穩健性檢驗

為保證實證結果的可靠性，本文采用改變被解釋變量的衡量方式進行穩健性檢驗。借鑒吳雪冰等[24]的做法采用ACOC作為融資成本（WACC）的替代變量，即“債務融資成本×資產負債率+股權融資成本×（1-資產負債率）”。經檢驗，實證結果與前文基本一致，表明具有穩健性（由于篇幅限制表略）。

（四）內生性檢驗

碳信息披露水平與融資成本之間可能由于反向因果導致內生性問題。（1）借鑒陳文婷等[25]的方法，采用動態系統GMM模型進行內生性檢驗。在主回歸分析中，將解釋變量的行業平均值作為工具變量，運用GMM方法重新檢驗碳信息披露水平與融資成本的關系，發現主要結論與前文基本相同。（2）采用被解釋變量融資成本的滯后一期，重新與解釋變量和控制變量進行回歸[26]，發現主要結論與前文基本一致。因此，本文不存在內生性問題（由于篇幅限制，表略）。

六、結論與啟示

本文選取2010—2020年發布社會責任報告的A股上市公司為研究對象，探討碳信息披露水平對融資成本的影響，并關注在不同經濟周期下投資者情緒的調節作用。研究表明：（1）上市公司碳信息披露內容有待完善、水平有待提高。披露內容不夠充分，多數公司傾向于披露與國內相關的碳信息而缺少與國際相關的碳信息；個體間披露水平差異較大，存在完全不披露碳信息的情況。（2）高水平的碳信息披露能降低融資成本。高水平的碳信息披露可以體現上市公司的環保責任意識和環境風險管理水平，向公眾樹立良好形象，從而產生融資獎勵效應。（3）在投資者情緒的影響下企業碳信息披露水平越高融資成本越低。隨著綠色低碳觀念的發展，投資者更加偏愛進行碳信息披露的企業，認為這類企業既擁有強大的經濟實力又具有強烈的社會責任意識，因而索要較低的必要報酬率，并且這一現象在經濟低迷期更加明顯。

為提高我國企業碳信息披露水平，應注意以下兩點：一是政府應加快碳信息披露法規建設，增強企業碳信息披露水平。在環境信息披露準則中進一步細化碳信息披露要求或單獨出臺碳信息披露準則；建立碳信息披露官方平臺，統一時間、統一地點進行披露。二是上市公司應積極提高碳信息披露水平，迎合投資者低碳偏好。在披露內容方面，遵循國內外相關指引，做到國內與國際接軌；在披露方式方面，在企業官網中單獨發布碳信息報告，避免信息不對稱，滿足投資者的碳信息需求，從而降低融資成本。

【參考文獻】

［1］ 何誠穎，陳銳，薛冰，等.投資者情緒、有限套利與股價異象［J］.經濟研究，2021，56（1）：58-73.

［2］ 陳華，黃紅梅，李春玲.碳信息自愿性披露對企業融資約束影響研究——基于產權異質性視角的分析［J］.價格理論與實踐，2017（9）：136-139.

［3］ 張娟，王君彩，弓秀玲.碳信息自愿披露與權益資本成本［J］.現代管理科學，2015（8）：51-53.

［4］ 楊潔，張茗，劉運材.碳信息披露如何影響債務融資成本——基于債務違約風險的中介效應研究［J］.北京理工大學學報（社會科學版），2020，22（4）：28-38.

［5］ 馬微，蓋逸馨.企業生命周期、碳信息披露與融資約束——基于重污染行業的經驗證據［J］.工業技術經濟，2019，38（1）：109-116.

［6］ 李慧云，符少燕，王任飛.碳信息披露評價體系的構建［J］.統計與決策，2015（13）：40-42.

［7］ 李力，劉全齊，唐登莉.碳績效、碳信息披露質量與股權融資成本［J］.管理評論，2019（1）：221-235.

［8］ 何玉，唐清亮，王開田.碳績效與財務績效［J］.會計研究，2017，2（76）：82-97.

［9］ LEE S Y，PARK Y S，KLASSEN R D.Market responses to firms' voluntary climate change information disclosure and carbon communication［J］.Corporate Social Responsibility & Environmental Management，2015，22（1）：1-12.

［10］ 李慧云，符少燕，高鵬.媒體關注、碳信息披露與企業價值［J］.統計研究，2016，33（9）：63-69.

［11］ SHEN H Y，ZHENG S F，ADAMS J，et al.The effect stakeholders have on voluntary carbon disclosure within Chinese business organizations［J］.Carbon Ma-

nagement，2020（1）：1-18.

［12］ 溫素彬，周鎏鎏.企業碳信息披露對財務績效的影響機理——媒體治理的“倒U型”調節作用［J］.管理評論，2017，29（11）：183-195.

［13］ 杜子平，李根柱.碳信息披露對企業價值的影響研究［J］.會計之友，2019（16）：66-70.

［14］ 黃宏斌，翟淑萍，陳靜楠.企業生命周期、融資方式與融資約束——基于投資者情緒調節效應的研究［J］.金融研究，2016（7）：96-112.

［15］ 梁志慧.發行綠色債券市場反應與股票投資者綠色偏好研究［J］.區域金融研究，2018（9）：44-48.

［16］ 崔豐慧，陳學勝，方紅星.經濟周期、投資者情緒對企業融資影響分析［J］.證券市場導報，2016（2）：38-46.

［17］ 陳華，王海燕，荊新.中國企業碳信息披露：內容界定、計量方法和現狀研究［J］.會計研究，2013（12）：18-24，96.

［18］ 劉志彪.重塑中國經濟內外循環的新邏輯［J］.探索與爭鳴，2020（7）：42-49，157-158.

［19］ 陸江源.從價值創造角度理解“雙循環”新發展格局［J］.當代經濟管理，2020，42（12）：8-15.

［20］ NORONHA C，TOU S，CYNTHIA M I，et al.Corporate social responsibility reporting in China：an overview and comparison with major trends［J］.Corporate Social Responsibility and Environmental Management，2013，20（1）：29-42.

［21］ 易志高，茅寧.中國股市投資者情緒測量研究：CICSI的構建［J］.金融研究，2009（11）：174-184.

［22］ 陳冬，孔墨奇，王紅建.投我以桃，報之以李：經濟周期與國企避稅［J］.管理世界，2016（5）：46-63.

［23］ 吳秋生，高慶雨.自由現金流量與股權融資成本關系研究［J］.會計之友，2015（15）：2-6.

［24］ 吳雪冰，向思霓，畢茜.內控質量、融資成本與企業績效——基于“互聯網+”背景下商貿流通業上市公司的實證分析［J］.商業經濟研究，2017（17）：31-33.

［25］ 陳文婷，李善民，楊繼彬，等.盈余管理、信息披露與再次被收購［J］.會計研究，2021（3）：87-109.

［26］ 王宇，李海洋.管理學研究中的內生性問題及修正方法［J］.管理學季刊，2017，2（3）：20-47，170-171.