上市公司高派現股利政策研究
——以美的集團為例

陳芳麗

(長安大學 經濟與管理學院，陜西 西安 710054)

1 引言

在證券市場的逐步發展與完善過程中，我國的股利分配方式也呈現出多樣化特征，在現金股利、股票股利等原有分配形式的基礎上，又增加了像轉增股數、送股加派息、轉增股數加派息等多種分配方式。現金股利作為一種能夠真正得到手的確定性收益逐漸成為投資者青睞的分配方式。

隨著證監會現金分紅制度的不斷完善及出臺，我國上市公司的股利分配政策也發生了極大的變化，在上市公司進行年報披露時，現金分紅也逐漸引起各方人士的關注，而派現金額的增加也正好與投資者投資公司的目的相符。經網易財經數據統計表明，截至 2019年8月22日，A 股市場中公布股利分配預案的上市公司共有1347家，在公布股利分配預案的上市公司中，選擇現金分紅的股利分配方式的企業占98.89%；堅持不進行現金分紅的公司僅有15家。2013—2018年，我國上市公司中采用現金分紅股利分配政策的公司逐漸增多，且比例基本保持在70%左右。

總結之前學者的觀點，發現我國股利分配政策存在以下特點：一是政策的制定缺乏科學依據；二是股利分配政策的穩定性和連續性較差；三是股利政策受大股東的影響較大。美的集團作為家電行業的佼佼者，自上市以來持續實施高派現股利政策，而且金額相對穩定，這與上市公司股利政策分配連續性和穩定性較差的特點相悖，為究其實施高派現股利政策的動因和效果，文章選取美的集團作為研究對象對其高派現股利政策進行研究，希望通過分析為我國上市公司制定股利政策和出臺相關證券市場法規提供建議。

2 美的集團股份有限公司高派現股利政策分析

2.1 美的集團股利分配方案介紹

2.1.1 美的集團歷年股利分配情況

美的集團自2013年上市以來持續實施現金分紅政策，累計分紅金額為356億元。美的集團自上市以來連續六年采取現金分紅的形式，其中兩次采取轉增股數和派息相結合的方式；除此之外，美的集團的分紅金額基本保持在每10股派息10元左右，尤其是在2013年分紅金額達到了每10股派息20元。由此可以看出美的集團的派現分紅方式基本符合當代上市公司普遍存在的現金分紅金額較大的特點，但分紅的連續性和穩定性較強，與上市公司股利政策普遍存在的特點相悖。

2.1.2 美的集團股利分配情況與同行業上市公司的比較

格力電器和青島海爾作為家電行業的佼佼者，與美的集團實力相當，故而選取了格力電器和青島海爾作為對比者。通過對比發現，格力電器的每股派現金額要高于美的集團，但是連續性和穩定性較差，格力電器最高派現金額達每10股派息30元，但2017年并未派現。而青島海爾每10股派息數普遍低于5元，即派現金額低于美的集團，但其穩定性較強。通過對比可以看出，美的集團的派現金額高于青島海爾，連續性強于格力電器，故而美的集團作為家電行業高派現中的一員更值得去研究。

2.2 美的集團高派現股利政策動因分析

2.2.1 美的集團高派現的內部動因

(1)財務因素。上市公司能否實施現金分紅政策在很大程度上取決于公司的財務能力。故文章對影響美的集團的財務因素進行研究，通過研究發現美的集團的平均股利支付率高達42.93%，說明美的集團具有較強的高派現能力。在影響美的集團高派現股利政策的眾多因素中，主營業務的盈利能力占據重要地位，美的集團自2013年上市以來的營業收入和凈利潤均呈上升趨勢；銷售毛利率和每股收益也呈現上升趨勢。高盈利能力使得美的集團持有大量的資金，確保其有實力進行高派現。

通過對美的集團財務能力方面的分析可知，分紅金額的大小完全取決于當年的財務狀況，美的集團在考慮自身的財務情況和經營業績的前提下，選擇了高派現股利政策。總之，美的集團近年來的高盈利能力為企業現金流提供了保障，同時也為企業實施高派現打下了堅實的經濟基礎。可以看出美的集團的高派現股利政策同良好的財務狀況緊密相關。

(2)控股股東。眾所周知，一個公司的股權如果過于集中，就會形成第一股東控制公司的局面，從而控股股東可以依據自己的需要操縱分紅政策。在制定政策的過程中，很有可能利用其優勢選擇高派現股利政策或者其他對自己有利的股利分配方式。故而在制定分紅政策時必須考慮股權結構的影響。

美的控股有限公司作為美的集團的控股股東，持有美的集團33.20%的股份，共計2212046613股，而何享健持有美的集團控股有限公司94.55%的股份，持有美的集團0.69%的股份，不難看出何享健為美的集團的實際控制人，故而何享健直接及間接地享有美的集團33.89%的股份。前三名股東中有兩大股東是機構投資者，但是其持股比例遠遠小于美的控股有限公司。而處于美的控股有限公司絕對控股下的美的集團股份有限公司，連續六年執行高派現股利政策必然受到了股權結構的影響。

2.2.2 美的集團高派現的外部動因

(1)政府鼓勵企業進行現金分紅。2005年新出臺的《公司法》首次以法的形式強調了對小股東的保護，從而為公司制定合理的分紅政策提供了依據。接著《財報的形式》中提及當年未發生虧損就應當進行分紅。2006年證監會制定了《IPO規章》，從實際出發，把成效作為首要目標，對分紅的要求提出了量的規定，“最近三年以各種形式進行的分紅金額必須在近三年留存收益的百分之二十以上”，首次在分紅中提出“比例”概念，促使我國分紅的相關規定逐步進入數值標準時代。為進一步地完善我國的分紅制度，2008年證監會推出了《關于修改分紅的建議》，在建議中強調了分紅時的相關注意事項和公布要點。

(2)高派現股利政策能夠向證券市場傳遞公司運營良好的信號。根據信號傳遞理論，公司的高派現股利政策能夠向利益相關者傳遞公司運營良好的信號。也正是美的集團發展的優良性以及持續穩定增長的經營業績，促使其得到了廣大投資者的認可。美的集團公股價最高時可達到60.19元，即使是2015年家電行業經濟普遍下滑之時，美的集團的股價依舊維持在20元左右。美的集團每年除了分配高額現金股利外，還不定期進行每10股轉增5股或15股的轉增股利潤分配政策，這讓投資者們感受到了切實的利益，同時也有助于增強投資者對公司的信心，最后通過增加公司普通股的數量，帶動股價變化，擴大公司股票的上升空間，從而吸引更多的投資者。

2.3 美的集團高派現股利政策的后期效應分析

2.3.1 企業價值分析

企業實施現金股利政策大多是希望可以向外界傳遞公司發展良好的信號，向投資者展示公司的現有價值，以達到吸引投資者投資和提升企業價值的效果。

美的集團近六年的股利支付率均保持在40%以上，派現金額相對大，內部留存資金較少。文章選擇托賓Q值(即企業市場價值與其重置價值的比)來衡量企業的價值，發現美的集團2013—2018年的托賓Q值整體上并不高，平均值為1.07。股利支付率上升時，托賓Q值并沒有明顯的變化。2013年股利支付率最高時，托賓Q值僅有0.87；2017年托賓Q值達到最大值時，股利支付率僅有45.11%，這說明美的集團的高派現股利政策并未達到提升企業價值的效果，反而使企業價值略有下降。

2.3.2 市場反應分析

投資者對美的集團實施高派現股利政策的態度可以通過超額收益率和累計超額收益率指標來衡量。文章選取美的集團股利宣告日2019年5月23日作為研究日期，對股利宣告日前后七天的數據進行分析，發現2019年5月23日前后14天的超額收益率基本上為正值，即表明美的集團在此期間產生了收益，其超額累計收益率長期為正值，表明美的集團受到了市場的認可，獲得了正向收益，但是市場的反應并不是很激烈。

文中對美的集團的超額累計收益率變化趨勢做了分析，發現其股利宣告日的前7個交易日里超額累計收益率呈整體上升趨勢，宣告日后略微上升，隨即又有下降趨勢，但是整體上處于上升趨勢。說明美的集團此次的現金股利政策有效地向市場傳遞了積極信號，并且受到了投資者的青睞。

通過對美的集團高派現股利政策實施的后期效應分析可以看出，高派現的實施并沒有像想象中好。美的集團的超額累計收益率呈現上升趨勢，說明其還是受到投資者的青睞。從而整體來看美的集團高派現股利政策實施的后期反應并不理想。

2.4 美的集團高派現股利政策的研究結論

通過對美的集團高派現股利政策的分析，可以得出以下結論：首先，企業的高派現需要有良好的經營業績作為支撐。美的集團自2013年上市以來的營業收入和凈利潤均呈上升趨勢；銷售毛利率和每股收益也呈現上升趨勢。這一切可以看出公司擁有較高的盈利能力，大量的資金擁有使得公司有能力實施高派現。其次，高派現成為上市公司利益輸送的重要手段，尤其是股權高度集中的公司現象較為嚴重。最后，可以看出公司股利政策的制定影響企業的發展，企業在保持股利政策連續性的同時，向外界傳遞其經營良好的信息，從而穩定股價，為企業的后續發展留存足夠的資金。

3 美的集團高派現股利政策的改進建議

通過對美的集團高派現股利政策的分析，文章提出以下的改進建議：首先，企業的高派現意愿要同企業的長遠發展相適應。其次，應當完善公司的股權結構，形成相互制衡的局面，從而建立有效的股權約束體系。再次，企業應當制定合理的股利分配政策，建議采取混合式的股利分配政策，向外界傳遞公司利好信息的同時為企業后期的發展提供資金保障。最后，加強監管和法制建設。例如，企業應當通過一些手段降低代理成本，例如加強對董事會和監事會的監督，引導企業制定更加符合公司發展的股利政策。證券監管部門以及相關會計制度制定者應當在制度設計以及法律、法規的建設方面加大力度，爭取營造一個規范的、能體現三公原則的市場。

4 結語

總之，高派現股利政策受公司經營狀況、股權結構以及政府出臺的相關政策的影響。其高派現股利政策的實施也產生了一定的積極影響，同時也有問題伴隨而來，比如大股東利用高派現股利政策進行套現。上市公司在制定股利政策時應該充分考慮這些問題，制定出既能促進公司發展，又能向外界傳遞公司利好信息的股利政策。同時相關部門也應該出臺相關的政策以規范證券市場，從而促進證券市場的發展。在接下來的研究中，希望能夠提出一些包括證券監管、相關法律法規建設以及會計制度設計方面的具體建議，為我國上市公司制定合理的股利政策提供制度保障。