ESG表現(xiàn)對農(nóng)業(yè)上市公司績效的影響研究

朱柏洋

西南大學(xué) 財(cái)務(wù)部,重慶 400715

農(nóng)業(yè)是我國的立國之本,在支撐國民經(jīng)濟(jì)建設(shè)與發(fā)展中占據(jù)著重要地位.黨的十九屆六中全會報(bào)告提出“鼓勵引導(dǎo)農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)綠色發(fā)展,走出一條集約、高效、安全、持續(xù)的現(xiàn)代農(nóng)業(yè)發(fā)展之路”[1].在此背景下,擺脫粗放式增長和發(fā)展模式,推動兼顧環(huán)境、社會、治理等可持續(xù)發(fā)展因素的投、融資決策及信息披露,成為農(nóng)業(yè)上市公司踐行高質(zhì)量發(fā)展的新動向[2-3].ESG是經(jīng)濟(jì)組織在環(huán)境(E)、社會(S)和公司治理(G)3個方面積極作為的戰(zhàn)略行為,ESG表現(xiàn)彰顯著綠色可持續(xù)發(fā)展及社會責(zé)任履行程度[4],是市場利益相關(guān)者施加投資決策的重要考慮指標(biāo)之一.根據(jù)美國可持續(xù)投資協(xié)會的統(tǒng)計(jì)[5],涉農(nóng)ESG企業(yè)越來越受到全球投資者的重視,且該領(lǐng)域僅在2021年就投入2.38萬億美元,在共計(jì)17萬億美元全球投資中占據(jù)首位.在我國,農(nóng)業(yè)上市公司ESG行為被視為貫徹“創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開放、共享”新發(fā)展理念的積極戰(zhàn)略行動,政府及監(jiān)管部門亦出臺了旨在助力改善農(nóng)業(yè)上市公司ESG信息披露及現(xiàn)實(shí)表現(xiàn)的政策．

雖然ESG表現(xiàn)被賦予踐行綠色持續(xù)發(fā)展理念、推動產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型提效的期許,但已有文獻(xiàn)尚未對ESG表現(xiàn)與企業(yè)績效關(guān)系形成定論.例如,部分研究持消極觀點(diǎn),積極的ESG表現(xiàn)往往難以兼顧企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益,將給企業(yè)績效帶來負(fù)面影響[6-7].另有部分研究認(rèn)為,ESG表現(xiàn)為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展帶來強(qiáng)勁內(nèi)生動力,有助于改善經(jīng)濟(jì)組織業(yè)績[8-9].此外,少部分研究表明,企業(yè)ESG表現(xiàn)等社會責(zé)任與績效關(guān)系不明確,未發(fā)現(xiàn)其對上市公司短期績效產(chǎn)生影響的實(shí)質(zhì)性證據(jù)[10].既往的研究為理解ESG表現(xiàn)與企業(yè)績效的關(guān)系提供了有益借鑒,但囿于兩者關(guān)系存在一定的學(xué)術(shù)分野,加之鮮有觸及近年來受到追捧且在ESG投資中占據(jù)首位的農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)的后果探討,使得系統(tǒng)考察和分析中國情景下ESG表現(xiàn)對農(nóng)業(yè)上市公司機(jī)制及績效的影響十分必要.鑒于此,本文基于2012-2020年我國農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)數(shù)據(jù),系統(tǒng)考察其對企業(yè)績效可能帶來的影響．

相較于既往的文獻(xiàn),本文可能帶來的邊際貢獻(xiàn)為：① 全文聚焦于在我國處于“立國之本”地位的農(nóng)業(yè)領(lǐng)域上市公司ESG表現(xiàn),這對既往以二三產(chǎn)業(yè)為主的ESG研究形成補(bǔ)充,有助于深入了解我國上市公司ESG現(xiàn)狀； ② 有別于以往文獻(xiàn),更加系統(tǒng)地分析和考察了ESG表現(xiàn)對農(nóng)業(yè)上市公司機(jī)制的影響,有助于洞悉ESG表現(xiàn)影響績效的“黑箱”； ③ 研究結(jié)論亦為推動“現(xiàn)代農(nóng)業(yè)發(fā)展” “農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)綠色發(fā)展”取得良好效果提供了農(nóng)業(yè)ESG層面的建議及參考．

1 文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

1.1 文獻(xiàn)回顧

圍繞企業(yè)ESG表現(xiàn)議題,已有研究著重從ESG發(fā)展與內(nèi)涵、ESG動機(jī)、ESG后果及對績效的影響等脈絡(luò)展開,但直接針對農(nóng)業(yè)ESG對上市公司機(jī)制及績效影響的研究尚未發(fā)現(xiàn)．

1) 關(guān)于ESG發(fā)展與內(nèi)涵的文獻(xiàn).現(xiàn)有研究普遍認(rèn)為ESG是企業(yè)履行社會責(zé)任的系統(tǒng)化、延伸性戰(zhàn)略,并以可持續(xù)及綠色發(fā)展價(jià)值理念為基礎(chǔ),在投、融資等經(jīng)營活動中踐行兼顧環(huán)境(E)、社會(S)及治理(G)的可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略[11].相較于其他經(jīng)濟(jì)組織發(fā)展方式,ESG更加側(cè)重實(shí)施利于環(huán)境、社會及治理等投資價(jià)值實(shí)現(xiàn)的發(fā)展方式[12],即強(qiáng)調(diào)通過塑造可持續(xù)發(fā)展能力、激發(fā)中長期高質(zhì)量發(fā)展的戰(zhàn)略來吸引投資,實(shí)現(xiàn)企業(yè)與社會“共贏”,因此ESG表現(xiàn)體現(xiàn)著經(jīng)濟(jì)組織將環(huán)境、社會及治理價(jià)值融入了管理決策環(huán)節(jié)[13],更是踐行了綠色可持續(xù)發(fā)展的有益探索[14]．

2) 關(guān)于ESG動機(jī)研究的文獻(xiàn).經(jīng)濟(jì)組織實(shí)施ESG戰(zhàn)略的動機(jī)可梳理為創(chuàng)新動機(jī)、“漂綠”動機(jī)、聲譽(yù)動機(jī)及獲利動機(jī).首先,在創(chuàng)新動機(jī)方面,Duuren等[15]認(rèn)為,實(shí)施ESG行動意在強(qiáng)化創(chuàng)新水平,擺脫高污染、低效率發(fā)展模式.其次,在“漂綠”動機(jī)方面,Zhang等[16]提出,企業(yè)通過ESG行為將傳遞“綠色”信號,更容易被貼上“綠色”標(biāo)簽.再次,在聲譽(yù)動機(jī)方面,Alsayegh等[17]指出,企業(yè)延續(xù)社會責(zé)任,基于ESG戰(zhàn)略承擔(dān)更豐富的促進(jìn)可持續(xù)發(fā)展任務(wù),提升市場口碑及品牌聲譽(yù).最后,在獲利動機(jī)方面,李井林等[18]、王海軍等[19]研究表明,積極的ESG表現(xiàn)可吸引更多投資者,改善市場評價(jià)及估值．

3) ESG后果及績效影響的文獻(xiàn).國內(nèi)外學(xué)者發(fā)現(xiàn)良好的ESG表現(xiàn)對提升企業(yè)價(jià)值、促進(jìn)綠色創(chuàng)新、緩解融資約束、抑制股價(jià)崩盤等具有積極的影響,但對績效后果存在較大爭議.一方面,較多學(xué)者支持ESG可帶來顯著積極的經(jīng)濟(jì)后果.例如,Friede等[20]發(fā)現(xiàn),ESG傳遞了“利他”信號,在為利益相關(guān)者創(chuàng)造更多價(jià)值的同時(shí)促進(jìn)企業(yè)價(jià)值提升.吳迪等[21]發(fā)現(xiàn),ESG助力企業(yè)擺脫傳統(tǒng)發(fā)展困境,顯著推動了企業(yè)實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動并獲得綠色創(chuàng)新成果.陳國進(jìn)等[22]研究表明,ESG等綠色發(fā)展行為將獲得更多融資優(yōu)惠,從而緩解融資困境.席龍勝等[23]發(fā)現(xiàn),ESG展現(xiàn)著積極的信息披露及質(zhì)量行為,將顯著降低股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn).另一方面,ESG對企業(yè)績效的影響未成定論,尚值得商榷.圍繞ESG在兼顧環(huán)境、社會及治理的同時(shí),能否實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益目標(biāo),不同學(xué)者先后形成了“抑制論” “促進(jìn)論” “無關(guān)論”等觀點(diǎn).以Garcia等[6]、Duque等[7]為代表的學(xué)者認(rèn)為,兼顧多元ESG目標(biāo)將對經(jīng)濟(jì)效益產(chǎn)生擠占效應(yīng)； 而Broadstock等[8]、王雙進(jìn)等[9]等更多學(xué)者則發(fā)現(xiàn),深入履行社會責(zé)任與經(jīng)濟(jì)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)并不沖突,反而會激發(fā)企業(yè)綠色創(chuàng)新,促進(jìn)績效提升.朱乃平等[10]極少數(shù)學(xué)者認(rèn)為ESG與短期績效無關(guān)．

已有的關(guān)于ESG表現(xiàn)、動機(jī)及經(jīng)濟(jì)后果的文獻(xiàn)較豐富,為本文深入研究提供了有益支撐.然而,現(xiàn)有文獻(xiàn)鮮有系統(tǒng)考察中國本土企業(yè)ESG經(jīng)濟(jì)后果及影響機(jī)制的報(bào)道,且在一定程度上產(chǎn)生了績效爭鳴現(xiàn)象.此外,針對農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)及績效后果的直接證據(jù)過少,亟待進(jìn)一步考察.據(jù)此,本文著重探討ESG投資中占據(jù)首位且在一定程度上被忽視的ESG主體——農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)對績效的影響．

1.2 研究假設(shè)

熊彼特創(chuàng)新理論與利益相關(guān)者理論認(rèn)為,積極履行社會及治理責(zé)任,意味著企業(yè)突破和創(chuàng)新傳統(tǒng)發(fā)展模式,不再單純追求經(jīng)濟(jì)增長,而是更加重視環(huán)境及社會效應(yīng),為實(shí)現(xiàn)環(huán)境、社會、治理價(jià)值而努力.農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)形式多樣,但良好的ESG表現(xiàn)代表積極承擔(dān)環(huán)境、社會及治理責(zé)任的有益嘗試,并向“創(chuàng)新友好型” “利益共生型”發(fā)展模式轉(zhuǎn)變,理論上有助于農(nóng)業(yè)上市公司績效的改善．

首先,農(nóng)業(yè)上市公司因ESG行動有望推動內(nèi)部變革創(chuàng)新,促進(jìn)績效提升.創(chuàng)新是企業(yè)持續(xù)內(nèi)部變革的過程,農(nóng)業(yè)上市公司ESG行動不僅是改變既往可能存在的“以損害環(huán)境及社會共同利益為代價(jià)”的舊發(fā)展理念[24],更是引入新意識、新技術(shù)等創(chuàng)新要素的過程及行動,這些創(chuàng)新變革將有助于農(nóng)業(yè)上市公司擺脫過度依賴“靠山吃飯” “靠天吃飯”的發(fā)展局限,通過綠色創(chuàng)新提高全要素生產(chǎn)效率,走上“創(chuàng)新友好型”高質(zhì)量發(fā)展之路.在實(shí)踐中,國內(nèi)諸多農(nóng)業(yè)上市公司近年來在綠色安全生產(chǎn)、產(chǎn)品低碳環(huán)保、傳播社會核心價(jià)值、科研創(chuàng)新助力鄉(xiāng)村振興等方面積極作為,取得了較好的ESG表現(xiàn),有力地推動了可持續(xù)發(fā)展.其次,農(nóng)業(yè)上市公司因ESG行動可促進(jìn)價(jià)值共創(chuàng)、利益共生局面產(chǎn)生,實(shí)現(xiàn)與利益相關(guān)者“共贏”.現(xiàn)代農(nóng)業(yè)發(fā)展的典型特征在于規(guī)?；?、品牌化、技術(shù)化,農(nóng)業(yè)上市公司處于農(nóng)產(chǎn)品價(jià)值鏈中游,與上游農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)端及下游消費(fèi)端環(huán)環(huán)相扣,若要推動農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化,離不開利益相關(guān)者的參與及認(rèn)可.農(nóng)業(yè)上市公司開展兼顧環(huán)境、社會等價(jià)值的ESG行動,有利于強(qiáng)化與產(chǎn)業(yè)鏈利益相關(guān)者的整體協(xié)同關(guān)系[25],獲得利益相關(guān)者的信賴和支持,促進(jìn)“利益共生型”價(jià)值共同體的穩(wěn)定[26],從追求整體利益獲得市場競爭優(yōu)勢及持續(xù)的經(jīng)濟(jì)利益流入.最后,農(nóng)業(yè)上市公司因ESG行動可提高企業(yè)及品牌的社會聲譽(yù),促進(jìn)銷售收入增加.良好的ESG表現(xiàn)使媒體關(guān)注度更高[27],易塑造“好企業(yè)做好事”形象[28],獲得更高的社會聲譽(yù)及認(rèn)可度,相應(yīng)的農(nóng)業(yè)產(chǎn)品及服務(wù)在市場也更受青睞,有助于持續(xù)發(fā)揮口碑“溢出效應(yīng)”,以放心、知名、品質(zhì)產(chǎn)品獲得增量銷售收入.據(jù)此,本文提出關(guān)于農(nóng)業(yè)上市公司ESG影響企業(yè)績效的主假設(shè)．

主假設(shè)：良好的ESG表現(xiàn)對農(nóng)業(yè)上市公司績效產(chǎn)生顯著積極的影響．

2 數(shù)據(jù)、變量與模型

2.1 數(shù)據(jù)來源

本文選取我國A股2012-2020年農(nóng)業(yè)上市公司為初始樣本,并對樣本進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理：① 剔除被證監(jiān)會特別處理及具有退市風(fēng)險(xiǎn)的農(nóng)業(yè)上市公司樣本； ② 剔除數(shù)據(jù)缺失較多的農(nóng)業(yè)上市公司樣本； ③ 剔除上市不足2年的農(nóng)業(yè)上市公司樣本； ④ 對所有連續(xù)變量進(jìn)行上下各1%分位數(shù)的縮尾處理.經(jīng)整理,共獲得365個樣本觀測值.值得注意的是,我國農(nóng)業(yè)上市公司在A股中占比較小,上述樣本觀測滿足實(shí)證大樣本基本標(biāo)準(zhǔn),且統(tǒng)計(jì)樣本與衛(wèi)龍寶等[29]的研究差異較小.除ESG表現(xiàn)數(shù)據(jù)來自彭博ESG指數(shù)數(shù)據(jù)庫外,其他變量數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫．

2.2 變量設(shè)計(jì)

2.2.1 因變量：企業(yè)績效

農(nóng)業(yè)上市公司經(jīng)濟(jì)利益的實(shí)現(xiàn)以績效為導(dǎo)向,主要體現(xiàn)為績效表現(xiàn).參考衛(wèi)龍寶等[29]的做法,采用總資產(chǎn)回報(bào)率(ROA)及凈資產(chǎn)回報(bào)率(ROE)作為農(nóng)業(yè)上市公司企業(yè)績效的代理指標(biāo).其中,總資產(chǎn)回報(bào)率(ROA)用凈利潤占總資產(chǎn)的比例測度； 凈資產(chǎn)回報(bào)率(ROE)通過凈利潤占凈資產(chǎn)的比例度量.為克服指標(biāo)選擇偏誤,穩(wěn)健性測試中基于托賓Q(Tobinq)和經(jīng)營性凈現(xiàn)金流對數(shù)(OCF)來表征企業(yè)績效的再次回歸．

2.2.2 自變量：ESG表現(xiàn)

借鑒邱牧遠(yuǎn)等[30]的方法,以彭博ESG綜合指數(shù)作為農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)的替代指標(biāo).雖然目前上市公司ESG評級指數(shù)版本較多,包括商道融綠、上海華證等,但彭博ESG綜合指數(shù)以全球上市公司ESG表現(xiàn)為評估對象,認(rèn)可度相對較高,評估指數(shù)相對公允.此外,囿于部分農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)數(shù)據(jù)缺失,本文在具體操作中參考上述學(xué)者做法,以年度行業(yè)均值補(bǔ)齊殘缺值．

2.2.3 控制變量

為抑制其他可能影響農(nóng)業(yè)上市公司績效的因素,參考衛(wèi)龍寶等[29]、邱牧遠(yuǎn)等[30]、王雙進(jìn)等[9]的方法,設(shè)置財(cái)務(wù)杠桿(Leverage)、企業(yè)規(guī)模(Size)、發(fā)展?fàn)顩r(Growth)、成立年限(Age)、董事會規(guī)模(Boardsize)、獨(dú)董占比(Indepe)、兩職合一(Duality)等控制變量,并進(jìn)一步控制年份(Year)固定效應(yīng).各類變量界定及測度方式見表1．

表1 變量定義及測度方式

2.3 模型設(shè)定

為考察ESG表現(xiàn)對農(nóng)業(yè)上市公司績效的影響,設(shè)置式(1)回歸模型.式(1)中,因變量為企業(yè)績效(Performance),自變量為農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)(ESG),控制變量以Controllers表征(包含表1中列示的所有控制變量),β0為常數(shù)項(xiàng),β1為自變量即農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)的估計(jì)系數(shù),β2為控制變量估計(jì)系數(shù),εi，t為隨機(jī)擾動項(xiàng)．

Performancei，t=β0+β1ESGi，t+β2Controllersi，t+εi，t

(1)

3 實(shí)證結(jié)果分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

表2為主要變量描述性統(tǒng)計(jì)表,因變量總資產(chǎn)回報(bào)率ROA的均值為0.020,標(biāo)準(zhǔn)差為0.083,最小值為-0.241,最大值為0.346,表明樣本農(nóng)業(yè)上市公司有一定盈利能力,且有波動性特征.另一因變量凈資產(chǎn)回報(bào)率ROE均值為0.004,標(biāo)準(zhǔn)差為0.267,最小值為-1.432,最大值為0.624,亦表明不同農(nóng)業(yè)上市公司績效存在一定的差異.自變量ESG均值為18.781,標(biāo)準(zhǔn)差為2.824,說明部分農(nóng)業(yè)上市公司積極實(shí)施ESG戰(zhàn)略并取得了較好的外部評價(jià),但樣本間ESG表現(xiàn)差異也較明顯.在其他控制變量中,財(cái)務(wù)杠桿(Leverage)、企業(yè)規(guī)模(Size)、發(fā)展?fàn)顩r(Growth)、成立年限(Age)均值各為0.438，21.833，0.109，2.870,標(biāo)準(zhǔn)差分別是0.213，0.895，0.390，0.296,傳遞出樣本農(nóng)業(yè)上市公司運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿、規(guī)模偏大、發(fā)展速度可觀、成立時(shí)間較長的現(xiàn)實(shí)信息.公司治理控制變量中董事會規(guī)模(Boardsize)、獨(dú)董占比(Indepe)、兩職合一(Duality)均值各為2.106，0.381，0.277,最小值分別為1.609，0.308，0.000,最大值分別為2.773，0.600，1.000,表明樣本農(nóng)業(yè)上市公司有一定的公司治理水平.總體而言,描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果基本符合我國農(nóng)業(yè)上市公司的現(xiàn)實(shí)特征．

表2 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)表

3.2 相關(guān)性分析

為初步洞悉變量間關(guān)系并避免出現(xiàn)多重共線性現(xiàn)象,本文進(jìn)行了相關(guān)性分析.相關(guān)性系數(shù)分析結(jié)果表明,方差膨脹因子VIF顯著低于10,不同變量間相關(guān)系數(shù)普遍低于0.500,模型并不存在嚴(yán)重的多重共線性問題(限于篇幅,Pearson及Spearman相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)結(jié)果不再呈報(bào)).此外,ESG表現(xiàn)的ESG變量均在p<1%的水平上與總資產(chǎn)回報(bào)率ROA及凈資產(chǎn)回報(bào)率ROE呈顯著正相關(guān),初步印證了主假設(shè),即農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)越積極,其績效越高,在一定程度上支持了ESG表現(xiàn)促進(jìn)績效的假說．

3.3 基準(zhǔn)檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷倪m用性,本文首先進(jìn)行了Hausman檢驗(yàn),結(jié)果顯示p值為0.000,拒絕原假設(shè),支持式(1)固定效應(yīng)模型回歸.表3是基于固定效應(yīng)模型的回歸結(jié)果,其中列(1)和列(3)未控制年度效應(yīng),列(2)和列(4)則控制了年度效應(yīng).在列(1)和列(2)中,ESG表現(xiàn)均在p<5%水平上顯著為正,估計(jì)系數(shù)為0.002,說明無論是否控制年度效應(yīng),農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)越好,越能促進(jìn)其總資產(chǎn)回報(bào)率提升.在列(3)和列(4)中,ESG表現(xiàn)估計(jì)系數(shù)分別為0.004，0.003,且亦在p<5%水平上顯著為正,表明良好的ESG表現(xiàn)能夠給農(nóng)業(yè)上市公司帶來積極的經(jīng)濟(jì)后果．

實(shí)踐中,諸多農(nóng)業(yè)上市公司通過積極踐行ESG理念及行動獲得豐碩的經(jīng)濟(jì)效益,實(shí)現(xiàn)了環(huán)境、社會、治理及經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的多重兼顧.例如,永安林業(yè)(000663)近年來圍繞強(qiáng)化環(huán)境、社會及治理價(jià)值,積極樹立“林草興則生態(tài)興” “雙碳”等環(huán)境保護(hù)理念,創(chuàng)新綠色技術(shù)、材料等推動綠色可持續(xù)發(fā)展,探索利益相關(guān)者多樣化實(shí)現(xiàn)機(jī)制,并將黨委“三重一大”決策程序嵌入治理體系,ESG表現(xiàn)評價(jià)指標(biāo)逐年提高.同時(shí),良好的ESG表現(xiàn)亦給永安林業(yè)(000663)帶來了績效“正反饋”,總資產(chǎn)回報(bào)率及凈資產(chǎn)回報(bào)率增長勢頭明顯.總之,綜合基準(zhǔn)檢驗(yàn)結(jié)果可知,良好的ESG表現(xiàn)對農(nóng)業(yè)上市公司績效產(chǎn)生了顯著的促進(jìn)作用,主假設(shè)得以證實(shí)．

另外,主要控制變量回歸結(jié)果與既往研究基本相似,財(cái)務(wù)杠桿負(fù)向影響林業(yè)上市公司績效,企業(yè)規(guī)模、發(fā)展?fàn)顩r、公司治理狀況等,并在一定程度上積極影響其總資產(chǎn)回報(bào)率及凈資產(chǎn)回報(bào)率．

表3 基于固定效應(yīng)模型的回歸結(jié)果

3.4 穩(wěn)健性測試

3.4.1 替換變量與模型測試

為克服指標(biāo)及模型選擇局限可能引起的回歸偏誤,本文再次實(shí)施替換變量及更替模型穩(wěn)健性測試,結(jié)果如表4所示.在替換變量測試方面,參考張祥建等[31]、王珮等[24]選取的企業(yè)績效指標(biāo),以托賓Q(Tobinq)和經(jīng)營性凈現(xiàn)金流對數(shù)(OCF)作為替代因變量進(jìn)行回歸,列(1)和列(2)估計(jì)系數(shù)分別為0.112，0.002,并在1%和10%水平上顯著為正,表明基準(zhǔn)檢驗(yàn)結(jié)論成立.在模型更替測試方面,考慮到農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)可能與績效呈現(xiàn)出U形或倒U形關(guān)系,在式(1)模型中加入能夠解釋曲線關(guān)系的ESG表現(xiàn)二次項(xiàng).列(3)及列(4)中二次項(xiàng)估計(jì)系數(shù)分別為0.002，0.000,但并不顯著,說明基準(zhǔn)檢驗(yàn)結(jié)論不存在非線性模型選擇偏誤干擾．

表4 替換變量與模型測試

3.4.2 雙重差分(PSM-DID)與安慰劑測試

由于研究結(jié)論可能受到樣本選擇偏誤及整體時(shí)間趨勢干擾,本文采用倍差法與安慰劑測試,結(jié)果如表5所示.① 考慮到被彭博ESG評級的國內(nèi)農(nóng)業(yè)上市公司在一定程度上具有較高的負(fù)債及規(guī)模、較強(qiáng)盈利水平的“兩高一強(qiáng)”特性,以財(cái)務(wù)杠桿(Leverage)、企業(yè)規(guī)模(Size)、總資產(chǎn)回報(bào)率ROA進(jìn)行1∶1配對.參考Rosenbaum等[32]的方法,對原ESG表現(xiàn)評分進(jìn)行三分位轉(zhuǎn)換為二元離散變量,重構(gòu)實(shí)驗(yàn)組和對照組,將Panel A通過平衡性檢驗(yàn),采用Panel B構(gòu)造倍差法交乘項(xiàng),列(1)、列(2)中倍差法回歸交乘項(xiàng)(Treat*Post)顯著為正,估計(jì)系數(shù)分別為0.019，0.031,表明緩解樣本選擇偏誤后結(jié)論依然穩(wěn)健.② 將農(nóng)業(yè)上市公司ESG行為發(fā)生時(shí)間提前1～2年實(shí)施安慰劑測試,列(3)～列(6)交乘項(xiàng)(Treat*Post)估計(jì)系數(shù)不再顯著,通過安慰劑穩(wěn)健性測試．

表5 PSM-DID與安慰劑測試

3.4.3 工具變量與廣義估計(jì)(GMM)測試

由于ESG表現(xiàn)與農(nóng)業(yè)上市公司績效間是因果倒置的關(guān)系,即農(nóng)業(yè)上市公司績效越好,越能夠?qū)嵤┓e極的ESG行為,相應(yīng)的ESG表現(xiàn)越好.為緩解這一內(nèi)生性問題的干擾,首先采用工具變量法,以年度農(nóng)業(yè)行業(yè)ESG均值(Averge_ESG)為工具變量實(shí)施回歸,結(jié)果如表6列(1)～列(3)所示.列(1)中F值為19.044,高于10,表明以年度農(nóng)業(yè)行業(yè)ESG均值為工具變量拒絕弱工具變量原假設(shè),可以進(jìn)一步進(jìn)行二階段檢驗(yàn).列(2)、列(3)中農(nóng)業(yè)行業(yè)ESG均值A(chǔ)verge_ESG估計(jì)系數(shù)分別為0.003，0.005,且在p<10%和p<1%水平上顯著為正,這與基準(zhǔn)檢驗(yàn)結(jié)論保持一致.ESG表現(xiàn)與農(nóng)業(yè)上市公司績效還可能受到跨期內(nèi)生性影響,表6中列(4)、列(5)進(jìn)一步實(shí)施了GMM測試,并通過引入滯后1～2期因變量來緩解.在考慮因變量跨期性后,列(4)及列(5)的ESG表現(xiàn)變量ESG估計(jì)系數(shù)仍顯著為正,進(jìn)一步支持了良好的ESG表現(xiàn)對農(nóng)業(yè)上市公司績效產(chǎn)生顯著積極的影響這一假設(shè)．

表6 工具變量與GMM測試

3.5 異質(zhì)性分析與機(jī)制探討

3.5.1 異質(zhì)性分析

從產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性來看,良好的ESG表現(xiàn)理論上對非國有企業(yè)績效促進(jìn)作用更明顯.這是因?yàn)椋孩?非國有企業(yè)具有更加純粹的市場參與者身份,其實(shí)施ESG表現(xiàn)獲取經(jīng)濟(jì)利益的動機(jī)更強(qiáng),而國有企業(yè)囿于行政與市場參與者雙重身份的約束,其ESG市場化動機(jī)不及前者； ② 非國有企業(yè)往往以逐利為首要經(jīng)營目標(biāo),通過ESG表現(xiàn)獲得經(jīng)濟(jì)利益流入的動力更強(qiáng),加之對市場較為敏感,更容易兼顧經(jīng)濟(jì)目標(biāo).而國有企業(yè)肩負(fù)政治、社會、盈利等多重任務(wù),依托ESG表現(xiàn)獲利并非其首要考慮的因素,在一定程度上阻礙了經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)； ③ 非國有企業(yè)實(shí)施ESG表現(xiàn)的邊際經(jīng)濟(jì)效應(yīng)更高,相較于國有企業(yè),非國有企業(yè)與地方政府及國有控股銀行間不存在“天然親緣”關(guān)系,更需要通過積極的ESG表現(xiàn)彰顯可持續(xù)發(fā)展形象,以此獲得顯著的外部增量資源.表7中列(1)～列(4)分組考察了不同產(chǎn)權(quán)農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)對績效的影響,且僅在列(2)和列(4)中ESG表現(xiàn)變量顯著為正,估計(jì)系數(shù)分別為0.006，0.011,說明相較于國有企業(yè),非國有農(nóng)業(yè)上市公司改善ESG表現(xiàn)對績效的促進(jìn)效應(yīng)更明顯．

表7 異質(zhì)性分析估計(jì)結(jié)果

從市場異質(zhì)性來看,良好的ESG表現(xiàn)理論上對市場化程度更高的東部地區(qū)企業(yè)績效促進(jìn)作用更加明顯.① 東部沿海地區(qū)是我國較早開放及向市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變的區(qū)域,市場化理念更深入,整體市場化水平更高,更容易發(fā)揮市場化機(jī)制促進(jìn)農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)的績效提升作用； ② 相較于東部地區(qū),非東部地區(qū)行政干預(yù)及壟斷程度更高,農(nóng)業(yè)上市公司需要投入一定的精力維護(hù)與地方政府的關(guān)系,因而會對其他利益相關(guān)者的訴求有所忽視,阻礙農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈“利益共生型”價(jià)值共同體的形成,影響ESG表現(xiàn)對績效的促進(jìn)作用； ③ 東部地區(qū)接受、學(xué)習(xí)先進(jìn)理念的意識更積極,ESG表現(xiàn)及綠色發(fā)展理念普及更廣泛,踐行ESG表現(xiàn)促進(jìn)績效提升的動力更充足.表7中列(5)～列(8)分組考察了不同市場化程度下農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)對績效的影響,ESG表現(xiàn)在列(5)和列(7)中估計(jì)系數(shù)分別為0.012，0.033,且顯著為正.上述結(jié)果在市場化程度有限的非東部地區(qū)不顯著,表明相較于非東部地區(qū)企業(yè),東部地區(qū)農(nóng)業(yè)上市公司改善ESG表現(xiàn)對績效的提升作用更明顯．

3.5.2 機(jī)制分析

熊彼特創(chuàng)新理論指出,創(chuàng)新是推動經(jīng)濟(jì)組織持續(xù)獲得經(jīng)濟(jì)利益的根本驅(qū)動力.農(nóng)業(yè)上市公司實(shí)施ESG表現(xiàn),本身就意味著“破舊立新”,即放棄忽視環(huán)境、社會、治理價(jià)值的陳舊發(fā)展方式,探索更加創(chuàng)新且符合共同價(jià)值實(shí)現(xiàn)的新模式.在向綠色可持續(xù)發(fā)展的轉(zhuǎn)變過程中,新思想、新理念、新行為得到充分體現(xiàn),并會產(chǎn)生“傳染”效應(yīng),引發(fā)農(nóng)業(yè)上市公司新技術(shù)、新工藝、新成果的涌現(xiàn).因此,從理論上講ESG理念及表現(xiàn)有助于農(nóng)業(yè)上市公司強(qiáng)化創(chuàng)新,并以創(chuàng)新驅(qū)動企業(yè)績效提升.表8呈現(xiàn)了基于創(chuàng)新驅(qū)動的檢驗(yàn)結(jié)果,企業(yè)創(chuàng)新(Innovation)以學(xué)界普遍采用的專利總數(shù)取自然對數(shù)度量.列(1)考察了農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)對創(chuàng)新的影響,估計(jì)系數(shù)為0.109,且在p<1%水平上顯著,說明農(nóng)業(yè)上市公司積極的ESG表現(xiàn)可促進(jìn)創(chuàng)新水平的提升.列(2)～列(5)以企業(yè)創(chuàng)新中位數(shù)劃分為高、低兩組,進(jìn)一步分組檢驗(yàn)了不同創(chuàng)新水平對ESG表現(xiàn)與農(nóng)業(yè)上市公司績效的關(guān)系.列(3)和列(5)的ESG表現(xiàn)估計(jì)系數(shù)顯著為正,但其卻在列(2)和列(4)中不顯著,說明較高的創(chuàng)新水平能夠顯著促進(jìn)農(nóng)業(yè)上市公司ESG實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)利益.換言之,農(nóng)業(yè)上市公司良好的ESG表現(xiàn)通過創(chuàng)新驅(qū)動來促進(jìn)績效改善．

表8 基于創(chuàng)新驅(qū)動的機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果

4 結(jié)論與建議

4.1 研究結(jié)論

近年來,隨著綠色可持續(xù)發(fā)展理念及行動逐漸深入人心,農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)及經(jīng)濟(jì)后果備受重視.本文以2012-2020年A股農(nóng)業(yè)上市公司為樣本,系統(tǒng)考察ESG表現(xiàn)是否影響以及如何影響農(nóng)業(yè)上市公司績效.通過研究得出以下主要結(jié)論：① 良好的ESG表現(xiàn)顯著促進(jìn)農(nóng)業(yè)上市公司績效提升,且進(jìn)一步通過替換變量與模型、PSM-DID與安慰劑、工具變量與GMM等穩(wěn)健性測試,結(jié)論成立.② 創(chuàng)新驅(qū)動是ESG表現(xiàn)影響農(nóng)業(yè)上市公司績效的主要機(jī)制,ESG表現(xiàn)的理念及行動顯著增強(qiáng)了農(nóng)業(yè)上市公司的創(chuàng)新能力,有利于創(chuàng)新驅(qū)動企業(yè)績效提升.換言之,農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)通過創(chuàng)新驅(qū)動促進(jìn)績效改善.③ 農(nóng)業(yè)上市公司ESG表現(xiàn)的績效后果存在產(chǎn)權(quán)及市場異質(zhì)性.對非國有、東部地區(qū)的農(nóng)業(yè)上市公司而言,ESG表現(xiàn)對績效提升效應(yīng)的促進(jìn)作用更為明顯．

4.2 政策建議

結(jié)合上述研究結(jié)論,本文提出如下政策建議：① 國家應(yīng)積極倡導(dǎo)兼顧環(huán)境、社會、治理價(jià)值的ESG理念,健全農(nóng)業(yè)等產(chǎn)業(yè)ESG評價(jià)體系,強(qiáng)化ESG披露及監(jiān)管力度,從宏觀層面推動ESG戰(zhàn)略服務(wù)于農(nóng)業(yè)可持續(xù)發(fā)展及現(xiàn)代化建設(shè).② 農(nóng)業(yè)行業(yè)應(yīng)積極響應(yīng)ESG與綠色可持續(xù)發(fā)展號召,逐步摒棄高投入、高污染、難惠及利益相關(guān)者的發(fā)展模式,主動探索有助于兼顧環(huán)境、社會、治理、經(jīng)濟(jì)多方價(jià)值的ESG表現(xiàn),通過積極踐行ESG表現(xiàn)走上高質(zhì)量之路.③ 涉農(nóng)企業(yè)應(yīng)樹立“綠色發(fā)展” “創(chuàng)新驅(qū)動”理念,重視發(fā)揮ESG表現(xiàn)對經(jīng)濟(jì)效益改善的有益作用,并借助創(chuàng)新渠道確保企業(yè)煥發(fā)新的生機(jī).④ 市場投資者應(yīng)科學(xué)甄別、評估農(nóng)業(yè)企業(yè)ESG表現(xiàn),踴躍投身于農(nóng)業(yè)ESG上市公司投資領(lǐng)域,促進(jìn)農(nóng)業(yè)ESG“生態(tài)鏈”的良性循環(huán)．