企業(yè)創(chuàng)新策略對融資約束的影響

毛曉露

【摘? 要】技術(shù)創(chuàng)新是決定公司可持續(xù)成長的關(guān)鍵因素之一，高新技術(shù)公司是技術(shù)創(chuàng)新的重要參與者，而融資約束的存在顯著限制了其創(chuàng)新發(fā)展。因此，論文按照創(chuàng)新動因把創(chuàng)新策略細(xì)分成“實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新”與“策略性創(chuàng)新”，并檢驗(yàn)了二類創(chuàng)新策略對高新技術(shù)企業(yè)融資約束的影響。研究表明，實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新顯著緩解了高新技術(shù)企業(yè)融資約束，而策略性創(chuàng)新使之受到了更為嚴(yán)重的融資約束。為更好地緩解高新技術(shù)企業(yè)融資約束問題，論文分別對企業(yè)和政府提出了針對性建議，具有實(shí)踐意義。

【關(guān)鍵詞】實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新；策略性創(chuàng)新；融資約束

【中圖分類號】F273.1；F832.51；F275? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)志碼】A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 【文章編號】1673-1069（2023）12-0049-03

1 引言

創(chuàng)新是拉動經(jīng)濟(jì)、增長動能的關(guān)鍵驅(qū)動因素[1]。面對新一輪的技術(shù)變革與經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展要求，企業(yè)需要提高創(chuàng)新能力，提升專利質(zhì)量，重視創(chuàng)新策略的選擇。一般來說，實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新比策略性創(chuàng)新更有助于推動企業(yè)技術(shù)進(jìn)步、保持競爭優(yōu)勢[2]。高新技術(shù)企業(yè)是我國創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略下關(guān)鍵的市場創(chuàng)新主體。鐘鳳英等[3]指出，由于高新技術(shù)企業(yè)的產(chǎn)品與技術(shù)更新迭代較快，為保持其核心競爭優(yōu)勢，需要持續(xù)投入資金，因此高新技術(shù)企業(yè)普遍面臨著融資約束的問題。

現(xiàn)有關(guān)于企業(yè)創(chuàng)新策略對融資約束影響的研究相對較少，且尚未形成一致的結(jié)論。一部分學(xué)者認(rèn)為選擇合適的創(chuàng)新策略有助于緩解融資約束。Czarnitzki et al.[4]、郭宏毅等[5]研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)的協(xié)同創(chuàng)新策略可以通過資源互補(bǔ)效應(yīng)和成本共擔(dān)、風(fēng)險共享機(jī)制，緩解企業(yè)的融資約束。另一部分學(xué)者認(rèn)為創(chuàng)新策略可能會加劇融資約束。肖翔等[6]發(fā)現(xiàn)在實(shí)質(zhì)性導(dǎo)向背景下，利用性創(chuàng)新策略企業(yè)更容易面臨融資約束。侯廣輝、張如松[7]發(fā)現(xiàn)加大創(chuàng)新投入后，企業(yè)可能會尋求更多的外部融資，從而導(dǎo)致加劇企業(yè)外部融資約束問題。基于此，本文從高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新策略選擇的視角出發(fā)，實(shí)證研究了實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新與策略性創(chuàng)新對其融資約束的影響，并為緩解我國高新技術(shù)企業(yè)融資約束提出了建議。

本文研究有如下貢獻(xiàn)：第一，本文豐富了現(xiàn)有關(guān)于創(chuàng)新的文獻(xiàn)。既有研究多從創(chuàng)新的不同維度或創(chuàng)新整體對創(chuàng)新進(jìn)行刻畫，較少從創(chuàng)新策略選擇的層面進(jìn)行研究。本文從實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新和策略性創(chuàng)新兩個層面檢驗(yàn)創(chuàng)新是否會帶來不同的經(jīng)濟(jì)后果。第二，本文補(bǔ)充了融資約束影響因素的相關(guān)文獻(xiàn)。已有關(guān)于創(chuàng)新與融資約束的文獻(xiàn)較多關(guān)注融資約束對創(chuàng)新整體的影響，忽略了創(chuàng)新對融資約束的作用，本文將融資約束作為研究對象，進(jìn)一步補(bǔ)充了不同創(chuàng)新策略對融資約束的影響研究。

2 研究假設(shè)

2.1 實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新與融資約束

實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新的目的是推動技術(shù)進(jìn)步、獲取競爭優(yōu)勢，其創(chuàng)新產(chǎn)出多為質(zhì)量較高的發(fā)明專利。進(jìn)行實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新的高新技術(shù)企業(yè)通常會向外界釋放良好信號，表明企業(yè)具備一定的抗風(fēng)險能力，且實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新帶來的是高質(zhì)量創(chuàng)新產(chǎn)出，有助于企業(yè)樹立差異化競爭優(yōu)勢，獲得投資者的青睞，增加企業(yè)的外部融資，從而降低融資約束。然而，企業(yè)實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新具有投資高、周期長、結(jié)果不確定等特征，且面臨著被競爭對手模仿的風(fēng)險，這些可能會導(dǎo)致企業(yè)利益受損，使得投資者對企業(yè)創(chuàng)新的價值產(chǎn)生懷疑，從而加劇企業(yè)融資約束。

根據(jù)上述分析，本文提出以下假設(shè)：

H1：實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新會緩解高新技術(shù)企業(yè)的融資約束。

H2：實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新會加劇高新技術(shù)企業(yè)的融資約束。

2.2 策略性創(chuàng)新與融資約束

策略性創(chuàng)新的特點(diǎn)是非發(fā)明專利顯著增加，往往追求的是創(chuàng)新數(shù)量的增長，而非創(chuàng)新質(zhì)量。相比耗時更長的實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新，選擇策略性創(chuàng)新的高新技術(shù)企業(yè)一般更容易獲得政策扶持，這在一定程度上緩解了企業(yè)的融資約束。然而，策略性創(chuàng)新更偏向是一種“尋扶持”式創(chuàng)新行為，并未真正提高企業(yè)的市場價值，由此帶來的低質(zhì)量的創(chuàng)新成果也無法幫助高新技術(shù)企業(yè)獲得競爭優(yōu)勢，難以抵擋創(chuàng)新活動固有的風(fēng)險，也很難消除外部投資者的擔(dān)憂，使得企業(yè)的融資渠道受限，從而使企業(yè)面臨更嚴(yán)重的融資約束。

根據(jù)上述分析，本文提出以下假設(shè)：

H3：策略性創(chuàng)新會緩解高新技術(shù)企業(yè)的融資約束。

H4：策略性創(chuàng)新會加劇高新技術(shù)企業(yè)的融資約束。

3 研究設(shè)計

3.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取2013-2021年A股高新技術(shù)企業(yè)上市公司作為研究樣本，并作如下處理：①剔除ST、*ST類上市公司；②剔除金融類上市公司；③剔除主要變量缺失的樣本。最終，本文得到1 582個觀測值。為排除極端值的影響，對連續(xù)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理。文中數(shù)據(jù)均來自國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫。

3.2 變量定義

變量定義如表1所示。

3.3 模型設(shè)計

本文以Patenti和Patentud為解釋變量，SA為被解釋變量，加入資產(chǎn)負(fù)債率、現(xiàn)金流比率等控制變量，建立方程（1）和方程（2）來驗(yàn)證假設(shè)H1至假設(shè)H4，方程（1）檢驗(yàn)實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新對融資約束的相關(guān)性，方程（2）則檢驗(yàn)策略性創(chuàng)新對融資約束的相關(guān)性。

SAi，t=α0+α1Patentii，t+α2∑Controls+∑Industry+∑Year+εi，t（1）

SAi，t=β0+β1Patentii，t+β2∑Controls+∑Industry+∑Year+εi，t （2）

4 實(shí)證分析

4.1 相關(guān)性分析

如表2所示，對變量進(jìn)行相關(guān)性分析。從表中可知，實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新和策略性創(chuàng)新與融資約束的相關(guān)系數(shù)分別為-0.253、-0.215，在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，說明高新技術(shù)企業(yè)的實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新與策略性創(chuàng)新能夠緩解融資約束，初步支持假設(shè)H1和H3。

4.2 多元回歸分析

本文通過豪斯曼檢驗(yàn)，選擇了雙向固定回歸模型，并對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果如表3所示。列（1）顯示實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新對融資約束的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，說明隨著高新技術(shù)企業(yè)實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新程度的加深，SA的絕對值減小，融資約束得到緩解，驗(yàn)證了假設(shè)H1。列（2）顯示策略性創(chuàng)新對融資約束的回歸系數(shù)為0.007且在1%的水平顯著為正，說明高新技術(shù)企業(yè)開展策略性創(chuàng)新會使其融資約束上升0.7%，假設(shè)H4得到驗(yàn)證。需要注意的是，由于模型與控制變量的綜合影響，策略性創(chuàng)新對融資約束的回歸結(jié)果與相關(guān)性分析結(jié)果并不一致，本論文以回歸結(jié)果為準(zhǔn)。

4.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

4.3.1 更換核心變量度量法

本文借鑒張澤南等[10]的做法，采用更換核心變量法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，分別將發(fā)明專利授予總數(shù)加1的自然對數(shù)、非發(fā)明專利的授予總數(shù)加1的自然對數(shù)作為替代衡量指標(biāo)，重新度量高新技術(shù)企業(yè)的實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新和策略性創(chuàng)新對融資約束的影響。如表4所示，更換解釋變量指標(biāo)后的多元回歸結(jié)果仍然符合預(yù)期，進(jìn)一步說明本文結(jié)論的穩(wěn)健性。

4.3.2 內(nèi)生性檢驗(yàn)

考慮到企業(yè)創(chuàng)新策略與融資約束之間可能存在由反向因果而導(dǎo)致的內(nèi)生性問題，因此本文對所有解釋變量和控制變量做滯后一期處理以緩解內(nèi)生性影響。如表5所示，滯后檢驗(yàn)結(jié)果與本文實(shí)證結(jié)果高度一致，實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新和策略性創(chuàng)新對融資約束之間的系數(shù)仍然顯著，說明考慮內(nèi)生性后，研究結(jié)論依然穩(wěn)健可靠，高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新策略對融資約束的效應(yīng)存在可持續(xù)性。

5 結(jié)論與建議

本文以2013-2021年中國高新技術(shù)企業(yè)上市公司為樣本，根據(jù)不同的創(chuàng)新動機(jī)將創(chuàng)新策略分為實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新與策略性創(chuàng)新，并在實(shí)證中分別選用了發(fā)明專利申請數(shù)與非發(fā)明專利申請數(shù)指標(biāo)加以衡量，以此分析兩種創(chuàng)新策略對融資約束的影響，主要結(jié)論為：①高新技術(shù)企業(yè)開展實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新可以有效緩解企業(yè)的融資約束程度；②高新技術(shù)企業(yè)實(shí)施策略性創(chuàng)新會加劇企業(yè)的融資約束問題。研究結(jié)論經(jīng)過一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)后仍然成立。

基于以上實(shí)證結(jié)果，本文從企業(yè)角度和政府角度提出以下建議：

第一，企業(yè)角度。對于高新技術(shù)企業(yè)，首先，為了避免融資渠道受限，在制定創(chuàng)新策略之初應(yīng)更注重實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新，真實(shí)提高企業(yè)的創(chuàng)新能力，讓外部投資者發(fā)現(xiàn)企業(yè)的潛在價值，以此提升企業(yè)的外部融資能力；其次，盡量減少企業(yè)的策略性創(chuàng)新，策略性創(chuàng)新往往無益于提高高新技術(shù)企業(yè)的市場價值與競爭能力，而企業(yè)的資質(zhì)能力與市場占有率是外部投資者考慮投資的重要因素，因此可能加劇其融資難問題；最后，由于高新技術(shù)企業(yè)往往是政府扶持的重點(diǎn)對象，因此在開展創(chuàng)新活動時，企業(yè)需要時刻關(guān)注政策導(dǎo)向，以獲取更多的政府支持，緩解融資約束。

第二，政府角度。對于宏觀政策，首先，應(yīng)加強(qiáng)對創(chuàng)新行為的甄別，細(xì)化創(chuàng)新的難度和深度，并且對創(chuàng)新成果進(jìn)行合理的判定，避免一些高新技術(shù)企業(yè)的投機(jī)行為，加大對能夠真正推動技術(shù)進(jìn)步的實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新企業(yè)的扶持力度，提高高新技術(shù)企業(yè)整體的創(chuàng)新質(zhì)量；其次，改善高新技術(shù)企業(yè)的融資環(huán)境，為緩解高新技術(shù)企業(yè)普遍面臨的融資難問題，合理放開信貸政策，積極促進(jìn)風(fēng)投基金等外部投資者對其投資等，增強(qiáng)高新技術(shù)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。

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