美信科技毛利率變動不合理第一大客戶疑似成“空殼”

汪佳蕊

2022年11月10日，創業板上市委2022年第78次審議會議召開，廣東美信科技股份有限公司（以下簡稱“美信科技”）IPO首發申請獲通過。此次，美信科技沖刺創業板擬募資4.05億元，主要用于產能擴建、研發中心建設和補充流動資金。

《紅周刊》注意到，在美信科技可觀的營收背后，持續走高的毛利率變動與同行業可比公司相背離，其中合理性存疑。客戶方面，其第一大客戶世紀云芯為比特大陸的全資子公司，該公司已連續兩年出現員工“0參保”現象，令人懷疑是否為“空殼”公司，而美信科技業績真實性也因此存在較大疑問。

此外，在注冊制的背景下，是否符合“三創四新”定位是能否成功登陸創業板的核心要件，但美信科技近年來研發投入不及同行，發明專利較少，大量研發人員學歷偏低，有“粉飾”研發能力、“硬湊”高新技術企業條件之嫌。

招股書顯示，2019年至2022年上半年，美信科技實現的營業收入分別為2.89億元、3.39億元、4.66億元和2.32億元，后三期營收增速分別為4.45%、17.22%和37.52%；同期歸母凈利潤分別為2147.58萬元、4568.11萬元、6397.20萬元和3554.89萬元，后三期凈利潤增速分別為3.18%、112.71%和40.04%，業績增長表現不錯。

值得關注的是，美信科技2022年上半年的第一大客戶為深圳市世紀云芯科技有限公司（以下簡稱“世紀云芯”），當期該公司為美信科技貢獻了3660.71萬元的收入，占據當期營業收入的15.79%。

公開資料顯示，世紀云芯出身頗為“顯赫”，是數字貨幣礦機廠商北京比特大陸科技有限公司（以下簡稱“比特大陸”）的全資子公司。據招股書顯示，世紀云芯成立于2013年，美信科技與其合作始于2018年，因市場需求增長，向其出售工業電源用功率磁性元器件產品，“訂單連續且可持續”。

從具體訂單情況來看，美信科技在2018年9月與世紀云芯簽署框架協議，并于2022年3月與其簽署銷售協議，約定在2022年3月1日至2023年2月28日期限內，世紀云芯向美信科技采購功率磁性元器件的合同價款不低于8000萬元。

據招股書披露，報告期內，美信科技對主要客戶比特大陸的銷售收入分別為1068.49萬元、473.41萬元、1332.48萬元和3660.71萬元，占當期營業收入的比重分別為3.70%、1.40%、2.86%和15.79%，其中2022年上半年訂單突增成為公司第一大客戶，為業績增色不少。

需要指出的是，世紀云芯作為比特大陸的全資子公司，背后所暗藏的風險不小。

據悉，比特大陸是目前全球最大的比特幣礦機廠商之一，擁有獨特的算力能效比技術，為全球區塊鏈網絡提供能效比最佳的算力基礎設施與解決方案。然而隨著比特幣的暴漲暴跌，國務院金融委于2021年5月21日召開會議時就明確表示，堅決防控金融風險，強化平臺金融活動監管，打擊比特幣挖礦和交易行為。受監管沖擊影響，比特大陸停止了現貨礦機銷售，并宣布向海外轉移。對此，美信科技也提示，未來若比特大陸因采購策略或生產經營、資信狀況發生重大不利變化，發行人將面臨向比特大陸銷售收入下滑的風險，進而會對公司經營業績造成不利影響。

但在明知有風險的情況下，美信科技仍然選擇與其全資子公司增強業務往來，加大交易規模，讓該公司成為其第一大客戶，其中的風險不言而喻。同時，考慮到美信科技與其簽訂的銷售合同于今年2月28日到期，新銷售合同的進展還未披露，不過，其與世紀云芯的交易是否具備長期可持續性是存疑的。雖然通過該客戶，短期內有助于其業績的快速增長，然而一旦風險爆發，美信科技失去這個大客戶，其收入難免會受到影響，不排除出現業績“變臉”的可能。

值得注意的是，《紅周刊》通過國家企業信用信息公示系統和企查查查詢得知，世紀云芯的人員規模為50-99人，另據歷年年報信息顯示，2016年至2021年，世紀云芯的參保人數分別為82人、695人、574人、98人、0人、0人（見圖1），其中，2020年和2021年世紀云芯均沒有參保人員，也就是說，該公司疑似已成“空殼”。那么，在這兩年中美信科技與其總計過千萬元的交易又是怎么回事呢？2022年上半年該公司更是一躍成為美信科技第一大客戶，雙方交易的真實性同樣值得懷疑。

數據來源：企業歷年公開年報、企查查

數據來源：招股書

此外，還需要提及的是，根據招股書披露，報告期各期末，美信科技的應收賬款凈額分別為1.09億元、1.06億元、1.41億元和1.48億元，占各期營收的比例分別為37.55%、31.23%、30.21%和63.90%。并且，2019年末和2022年6月末，世紀云芯均為公司應收賬款第一大客戶，應收賬款金額分別為1104.30萬元、3068.03萬元，分別占應收賬款余額比例的9.61%和20.00%，占當期交易金額的比例達103.35%、84.63%。也就是說，美信科技對世紀云芯的銷售多是通過大額賒銷進行的，應收賬款的回款風險較高。

再對比現金流來看，報告期各期，其經營活動產生的現金流量凈額存在較大波動，分別為-557.66萬元、4036.38萬元、79.62萬元和1113.73萬元，與凈利潤規模形成較大反差，這不禁令人懷疑，美信科技的亮眼業績很可能是通過賒銷實現的，這難免令人擔憂。

招股書顯示，美信科技是一家專注于磁性元器件設計、研發、生產與銷售的高新技術企業，核心產品為網絡變壓器，主要應用于路由器、交換機、機頂盒、服務器等網絡通信和工業電源領域。

在招股書中，美信科技選取的同行業可比公司包括順絡電子、銘普光磁、可立克、京泉華和攸特電子，據招股書披露，上述公司在報告期內的毛利率均值分別為21.89%、20.32%、19.20%和19.07%，整體呈下降趨勢（見附表）。然而，美信科技的毛利率卻相比同行業公司高出不少，數據顯示，報告期內其主營業務毛利率分別為23.17%、27.23%、27.99%和25.38%，整體呈上升趨勢。也就是說，美信科技不但毛利率大幅高于同行業可比公司均值水平，而且其毛利率的變動趨勢也與行業變化背道而馳。

具體到產品來看，美信科技的三大產品分別為網絡變壓器、片式電感、功率磁性元器件，其中，網絡變壓器是其最核心的產品，報告期內貢獻的毛利占比分別高達96.67%、98.61%、94.39%、74.54%，是其最主要的利潤來源。可以說，美信科技的毛利率表現主要是由網絡變壓器的毛利率所決定的。

招股書顯示，報告期內，網絡變壓器的毛利率分別為24.21%、28.72%、30.83%和29.90%，與主營業務毛利走勢趨同，整體有較大幅度的提升。對于網絡變壓器毛利率上升的原因，美信科技解釋稱，從單位售價、單位成本角度看，2019年和2020年主要系單位成本下降變動所致，2021年則系單位售價提升所致。但需要注意的是，從原材料相關行業的整體情況來看，情況似乎并非如此。

《紅周刊》注意到，在美信科技招股書對于單位成本下降的分析中提到：“2020年發行人網絡變壓器生產所需的主要原材料如漆包線、塑膠外殼、磁芯、錫條等材料采購單價較2019年度總體呈下降趨勢，進而使得發行人同等產品單位材料成本有所下降。”并且，其披露的單位成本數據顯示，2019年和2020年網絡變壓器的單位成本分別為0.89元/Pcs和0.82元/Pcs，2020年較上年下滑近8個百分點。

由于網絡變壓器所需漆包線、錫條等主要原材料是銅、鋁和錫，《紅周刊》從同花順iFinD數據庫查詢到，2019年至2020年，有色金屬銅、鋁、錫的價格走勢整體呈現出先平穩、再下降、后增長的發展態勢，并非全年整體下降趨勢（見圖2）。

數據來源：同花順iFinD

那么其單位成本大幅下降的可能性有多大呢？

首先，招股書顯示，公司產品生產主要采用“以銷定產”的生產模式，即公司是根據客戶訂單、生產計劃、未來客戶需求預測、采購周期等因素進行采購備貨的。2020年上半年原材料價格雖然相比2019年低，但2020年初發生了疫情，一季度國內企業大多處于停產階段，二季度雖然陸續復產，但磁性元器件行業存在季節性特征。據招股書介紹，由于行業下游客戶的部分終端用戶為國內三大電信運營商，其年度采購計劃通常在年初開始制定，并需要一段時間完善，在下半年落實采購計劃較多，從而向上傳導至磁性元器件企業，因此，行業內公司通常每年下半年的產銷量及其收入會高于上半年。而根據美信科技“以銷定產”的生產模式，疊加2020年上半年疫情因素對產業鏈的影響，公司在沒有明確在手訂單的情況下，上半年大量囤積原材料的可能性不大。

其次，根據招股書顯示，由于磁性元器件企業對人工依賴程度較高，受國內節假日特別是傳統春節假期影響，磁性元器件企業上半年開工率低于下半年，進而使得上半年收入規模受到一定程度影響。結合原材料的價格走勢來看，相關產品價格回落集中于2020年上半年，下半年價格反而超過了上半年，因此如果訂單集中在下半年，其材料價格整體并不比2019年有多少優勢，成本大幅下降的可能性并不大。

再次，如果公司有囤積原材料，則會體現在存貨中。而據招股書披露，公司存貨主要以庫存商品、發出商品、委托加工物資、半成品為主，原材料及在產品占比較小。2019年和2020年，其存貨賬面價值分別為7367.66萬元和7593.93萬元，其中，存貨中的原材料一項的存貨金額分別為407.62萬元和516.56萬元，占存貨總額的比重分別為5.53%和6.08%。

美信科技在2020年的原材料、在產品分別較2019年增加了108.94萬元和113.92萬元，并未出現大幅變動，而半成品、委托加工物資、庫存商品則呈現出一定幅度的上升。美信科技對此解釋稱，主要是下游用戶自2020年三季度起對網絡變壓器的需求規模增幅較大所致，受此影響，美信科技2020年末按客戶訂單要求交付給客戶的發出商品金額較2019年末增長了1683.36萬元。

從上述分析中可以看出，美信科技在2020年的訂單大多來自于第三季度，因此，2020年上半年，雖然原材料價格有所下降，但企業大幅采購的可能性不大，而下半年原材料價格則超過了2019年，因此，其2020年毛利率大幅上漲并遠超同行業均值的可能性不大，其毛利率大幅提升并不合理。

隨著全面注冊制的正式實施，各上市板塊對于IPO企業的定位要求更加明確，“三創四新”也成為了諸多企業創業板上市的一大難題。而持續的研發投入是企業保持產品競爭力和可持續發展的重要支撐，那么美信科技是否能夠滿足創業板“三創四新”的定位呢？

從研發投入情況來看，報告期內，美信科技的研發費用分別為875.20萬元、1104.82萬元、1917.83萬元和868.39萬元，研發費用率分別為3.03%、3.26%、4.11%和3.75%。然而，報告期內，同行業可比上市公司的研發費用率均值分別為4.82%、4.76%、4.91%和4.64%，各期均高于美信科技，這意味著美信科技在研發投入上落后于人，因此，其如何保證產品的競爭力是個很值得關注的問題。

再來看研發人員情況。據招股書顯示，截至2022年6月30日，美信科技共有研發技術人員106名，占公司員工總數的比例為14.54%。從學歷構成來看，大學本科及以上、大專、中專及以下的員工人數分別為55人、97人和577人，占員工總人數的比例分別為7.54%、13.31%和79.15%。這也就意味著，在106名研發技術人員中，至少有51個人未達到本科水平，而該部分人員所占研發技術人員的比例將近一半。也就是說，美信科技的研發團隊學歷水平是整體偏低的。

根據《高新技術企業認定管理辦法》第十一條，認定為高新技術企業需滿足：企業從事研發和相關技術創新活動的科技人員占企業當年職工總數的比例不低于10%。作為一家高新技術企業，美信科技相關人數占比雖然已經達標，但其中是否有“粉飾”研發能力、“硬湊”高新技術企業條件的情況值得懷疑。

其專利成果情況又如何呢？據招股書披露，截至招股書（上會稿）簽署日，美信科技共擁有67項境內授權專利，其中5項發明專利，62項實用新型專利，此外還另有2項境外專利和3項軟件著作權。可以看到，美信科技的專利多以實用新型專利為主，含金量較高的發明專利則較少。

并且，從專利的申請時間來看，5項發明專利均于2010年至2019年期間取得，其中還有一項專利為受讓取得。可以看出，自2019年后，美信科技就沒有再取得過新的發明專利，其研發能力難免讓人質疑。

此外，從行業角度來看，由于美信科技近九成營收來源于網絡變壓器，而網絡變壓器的制造在全球的行業中又屬于勞動密集型產業，正如其在招股書中所述，在勞動力成本上升、下游產業對磁性元器件企業的制造工藝需求提升的背景下，行業內網絡變壓器生產制程對人工加工依賴程度較高。而對于業態方面的創新，公司也表示僅能通過不斷提升生產過程中的自動化水平來提高生產效率。

綜上來看，美信科技如何進一步論述其“三創四新”的特征，以證明其符合創業板定位，就成了十分關鍵的問題。