降準只是常規流動性管理

廖宗魁

3月17日，中國人民銀行決定于3月27日降低金融機構存款準備金率0.25個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構）。本次下調后，金融機構加權平均存款準備金率約為7.6%。

2022年央行也曾兩次降準，但都出現在經濟環比動能下降的時候。如今經濟在穩步復蘇，此時降準有些超出市場預期。那么央行降準的目的是什么呢？

首先是保持銀行體系流動性合理充裕。年初以來，銀行信貸的投放量非常大，1-2月新增人民幣貸款同比多增約1.5萬億元，這是特殊時期外的歷史最高值。大規模的信貸，消耗了銀行的超額儲備，導致銀行間流動性下降，銀行間資金利率抬升至政策利率以上。

雖然此前央行已經通過加大逆回購凈投放規模和MLF超額續作來穩定資金面，但降準可以釋放更長期的流動性，是逆回購和MLF無法替代的。中信證券估計，此次降準25bps，釋放的低成本資金約為5000億元。

其次是進一步鞏固經濟復蘇的局面。目前經濟的修復只是剛剛起步，就像久病初愈的病人，不可能很快就恢復到正常的生活狀態，還需要長時間的調理。央行也強調，降準是“為推動經濟實現質的有效提升和量的合理增長，打好宏觀政策組合拳，提高服務實體經濟水平。”

既然已經降準，后續會不會“降息”呢？市場習慣把降準當作信號意義更強的政策工具。

縱觀過去幾年央行的操作，越來越偏向于結構性工具。比如2022年結構性貨幣政策工余額增長了上萬億元，主要集中支持小微企業、綠色發展和科技創新等領域，這些通過結構性工具獲得的流動性資金成本較低。

而央行此前也多次強調，不宜過度關注流動性等數量指標。實際來看，對貨幣政策取向信號意義更大的是“價”，而不是量。隨著央行流動性工具的不斷豐富，降準已經逐步成為了一種常規的流動性管理工具，信號意義已經大幅下降。

中金公司認為，貨幣政策在當前基礎上明顯寬松的可能性不大，降息的必要性進一步下降。繼續降準的可能性不能排除，但也存在其他方式補充流動性。近年來結構性貨幣政策工具的重要性上升，貨幣政策不一定必須通過總量寬松來實現。

3月20日，3月的LPR報價顯示：1年期品種為3.65%，5年期以上品種為4.3%，這是LPR連續7個月保持不變。

中信證券認為，目前降準的實施還未落地，銀行負債成本下行難以一蹴而就。2022年LPR三輪報價下行都伴隨著存款利率的調降，所以后續LPR的下調可能需要更強的降成本政策信號的支持。年初以來信貸總量修復的成色較好，LPR下調的緊迫性降低。

市場在此次央行降準之后的表現也比較平淡，上證綜指繼續維持在3200點上方窄幅波動，也符合降準是常規的流動性管理工具的涵義。

當前市場的主要矛盾主要集中兩個方面：一是國內經濟復蘇的成色；二是，海外的銀行危機風險能否快速結束。

1-2月經濟數據表明，在疫情緩和后經濟開啟了全面修復之路。雖然經濟修復的范圍廣，但不同領域修復的強度存在很大的差異。長江證券結合高頻數據認為，消費方面，市內經濟和城際流動的活躍度都恢復到了疫情前的水平，將有望帶動線下消費充分復蘇。相比之下，耐用品消費的表現則偏弱，汽車銷售和地產后周期消費在節后的恢復偏慢。地產方面，二手房交易繼續保持高增長，13城二手房單周成交量持續創2019年以來最高。在景氣逐步傳導下，新房銷售增速開始回升。二三線城市的地產銷售景氣度更高，地產銷售“金三銀四”景氣旺季值得期待。外需方面，表現相對疲軟，集裝箱吞吐量及港口貨物吞吐量表現弱于貨運渠道。

近期全球最大的突發事件是，硅谷銀行破產導致的歐美銀行危機。歐美銀行股紛紛大跌，美債利率快速大幅下行，2年期美債利率不到兩周時間就從5.05%下行至3.8%附近，預示著美聯儲的貨幣政策將快速轉向，3月美聯儲僅加息25個基點，后續可能會快速轉為降息。

目前硅谷銀行事件仍在發酵當中，可能會帶來歐美銀行業的被動去杠桿，這會進一步加劇歐美經濟下滑，美國經濟很快步入衰退的概率大幅增加。這會在短期內改變全球資金的風險偏好。