財政金融融合推進結構性貨幣政策工具落實的山東實踐

霍成義 耿 欣

（中國人民銀行濟南分行，山東 濟南 250021）

一、引言及文獻綜述

近年來，特別是美國次貸危機爆發后，各國中央銀行相繼推出結構性貨幣政策工具，強調對特定地區、特定領域或特定行業提供政策扶持。從我國來看，2014年來，中國人民銀行加大政策創新力度，陸續推出了多種結構性貨幣政策工具，目前已形成了品種多樣、功能豐富的結構性貨幣政策工具體系，能夠通過精準有力的結構調控，促進金融資源流向更有需求、更具活力的重點領域和薄弱環節。特別是2020年以來，中國人民銀行分層次、有梯度地出臺三批次合計1.8 萬億元再貸款再貼現政策；創設普惠小微企業延期貸款支持工具和信用貸款支持計劃兩項直達實體經濟的貨幣政策工具（以下簡稱兩項直達工具），接續推出普惠小微貸款支持工具；創新推出碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用、科技創新、普惠養老、交通物流等領域的專項再貸款等，發揮總量和結構雙重作用，以更可持續的方式支持經濟社會發展的重點領域和薄弱環節。

結構性貨幣政策實踐的豐富也推動了相關的理論探索。對于實施結構性貨幣政策的原因，學者們認為，傳統貨幣政策總量調控的理論前提具有一定的局限性，可能導致總量性貨幣政策效果出現偏差；結構性貨幣政策能夠有針對性地、更靈活地引導金融資源流向，從而更有助于實現總量目標。特別是對于大型經濟體而言，微觀主體的千差萬別、要素的不完全流動、區域產業結構的差異、各地區資源稟賦和比較優勢差異導致的生產函數或目標函數不同（陸磊，2004；厲以寧，2010；徐亞平等，2014）[1-3]，以及各貨幣層次與宏觀經濟變量關系的差異、不同經濟主體對貨幣政策預期和敏感程度的差異（馬賤陽，2011）[4]等，都會導致總量性貨幣政策效應存在差異（Bernanke 和Gertler，1995）[5]。而結構性貨幣政策工具在引導信貸流向和引入激勵相容等方面具有顯著作用，有助于疏通貨幣政策傳導機制，促進資金流入需要支持的實體經濟領域（鐘正生，2014；李波等，2015；Kliber 等，2015）[6-8]。公共政策講究的是公平，針對地區差別和行業差別而實行差別政策正是體現了靈活中的公平（陸磊，2004）[1]。因此，貨幣政策實施應當總量和結構兼顧。

對于傳導機制，現有研究認為，結構性貨幣政策能夠通過信貸渠道、價格渠道、預期管理等（Cúrdia等，2011；Albertazzi 等，2016）[9，10]影響市場主體的行為決策，通過幫助資金投放的導流渠道引導資金流向易遭受融資困境的新興產業和薄弱環節，通過控制資金流向的截流渠道阻截貨幣資金流向僵尸企業，實現市場清理機制（胡育蓉和范從來，2017）[11]。

結構性貨幣政策的作用主要體現在促進信貸結構優化、助推產業結構調整、平抑資產價格波動、穩定市場利率水平等方面（Joyce 等，2012；彭俞超和方意，2016；Hanisch 和Max，2017）[12-14]。而結構性貨幣政策也有其局限性，一方面，結構性貨幣政策工具依然具有總量特征，能夠發揮基礎貨幣投放功能，需要將結構性貨幣政策工具的數量和投放規模控制在合意的水平，與總量性政策工具形成良好的配合。如果總量過大，可能削弱市場配置資源的作用，引起資源配置的失衡和市場功能扭曲（張曉慧等，2020）[15]。因此，當前我國的結構性貨幣政策工具在設計上都堅持“聚焦重點、合理適度”，在引導金融機構加大對特定領域和行業信貸投放的同時，保持銀行體系流動性的合理充裕。另一方面，結構性貨幣政策工具的政策效果與相關領域的信貸需求有直接關系，而市場主體的信貸行為具有順周期性，當信貸需求收縮時，結構性貨幣政策工具傳導路徑可能受到阻滯，一定程度上影響政策工具的作用力度和預期效果。單獨實施某一結構性貨幣政策并不能有效解決經濟難題（彭俞超和方意，2016）[13]，在長期內結構性貨幣政策信號傳導效應也會呈現遞減現象（劉瀾飚等，2017）[16]，因此，要注重與財政等政策的合理搭配。

財政政策與貨幣政策協調配合的有效性，源于二者在政策工具、傳導渠道等方面各有擅長、優勢互補。劉海生（2005）[17]指出，財政政策對社會總需求的影響主要體現在分配領域，而貨幣政策對社會總需求的影響則主要發生在流通領域。這種調節范圍的不同，使得不論財政政策還是貨幣政策，其對社會總供求的調節都有局限性，要求二者進行協調配合。陸磊和劉學（2020）[18]分析了財政政策應對流動性沖擊的作用機制，當流動性沖擊影響資產價格并導致經濟衰退時，減稅政策最終可以提高名義利率，從而為貨幣政策穩定經濟提供更大的操作空間，因此，貨幣政策應加強與財政政策的協調而不是單獨行動。

這些研究為財政金融融合推動結構性貨幣政策實施提供了理論支撐。從實踐來看，我國的結構性貨幣政策工具與金融機構的信貸投放直接、定量掛鉤，傳導路徑和政策效果與信貸供需情況密切相關。

二、財政金融融合推進結構性貨幣政策工具落實的山東實踐

在結構性貨幣政策工具中，由人民銀行分支行發放管理的包括支農支小再貸款、再貼現、普惠小微貸款支持工具和2021年末已經完成的兩項直達工具等。為進一步提升信貸供需兩端匹配度，中國人民銀行濟南分行與當地財政部門協同發力，相互拓展政策空間，共同提升結構性貨幣政策實施質效。不斷加大政策融合力度，創新協同發力模式，聚焦不同工具的支持對象、發放方式等具體特征分類施策，通過優化信貸投放的前置條件、激勵機制和風險分擔等關鍵環節，較好推動了相關領域信貸供需兩端的高效匹配和政策的有效落實。

（一）優化信貸投放前置條件：“再貸款+融資擔保+財政貼息”模式

近年來，支農支小再貸款由原來的“先借后貸”改為“先貸后借”模式，地方法人銀行先向涉農、小微或民營市場主體發放貸款，中國人民銀行對符合要求的貸款予以低成本資金“報賬”。政策能否有效傳導，很大程度上取決于地方法人銀行的信貸投放。為營造良好的信貸投放環境，中國人民銀行濟南分行和地方財政部門，圍繞擔保難這一影響涉農、小微和民營市場主體貸款的關鍵癥結，創新推出“再貸款+融資擔保+財政貼息”模式，既為擴大銀擔合作提供了政策激勵，也為涉農、小微信貸投放創造了良好的前置條件。

2021年初，中國人民銀行濟南分行分別與省農擔公司、省投融資擔保集團聯合出臺金融農擔政策融合支持鄉村振興和金融擔保政策融合支持實體經濟的相關措施，加大再貸款支持力度、提高再貸款辦理便利性、實施優惠利率、降低擔保費率、加大產品創新推廣力度，實現支農支小再貸款與融資擔保的精準對接。省級財政部門對省農擔公司擔保的農戶貸款進行貼息，貼息后農戶的實際融資成本最低降至2.69%。各地市財政部門也出資建立政府背景的融資擔保公司，進一步完善普惠小微企業融資擔保體系。如德州市財政部門專設5000 萬元的風險補償和保費補貼，重點推進普惠小微貸款銀擔“總對總”批量擔保工作，建立承辦銀行與擔保機構的風險分擔機制，擔保公司對符合條件的政策性擔保業務擔保費全免。東營市縣級財政對轄內銀行發放的利率不超過LPR+150BP 的小微企業貸款予以部分貼息，政府性融資擔保機構擔保費全免。

這些措施既激發了農戶的有效信貸需求，又為地方法人銀行增加信貸投放免除了后顧之憂，撬動涉農、小微融資擔保和信貸投放快速增長。省農擔公司主要業務指標穩居全國首位。2022年9月末，全省支農支小再貸款余額同比增長31%，帶動全省涉農、小微貸款分別同比增長12.48和17.92個百分點。

（二）優化信貸投放的激勵機制：“再貼現+財政獎勵”模式

供應鏈票據是基于供應鏈核心企業與其上下游企業密切的生產經營關系，以核心企業為發行人和償債主體，為供應鏈上、下游中小企業募集資金的債務融資工具，能夠有效推動供應鏈上企業信用傳遞，解決小微企業在融資環節面臨的個體資質差、信息披露成本高、信息不透明等問題，緩解供應鏈上下游中小企業融資難題，降低企業的融資成本，推動產業鏈供應鏈協調發展。但供應鏈票據應用時間不長，參與主體對供應鏈票據的認識存在較大差距，特別是供應鏈核心企業的積極性不強，商業銀行圍繞供應鏈票據的系統建設和產品服務創新有待完善。再貼現可以為銀行辦理的供應鏈票據貼現提供低成本資金，有助于增強市場主體和金融機構參與供應鏈票據業務的主動性。

為充分發揮再貼現和財政資金的撬動作用，運用供應鏈票據加速核心企業信用釋放，山東省財政廳和中國人民銀行濟南分行、山東省工信廳聯合印發《關于進一步強化財政金融政策融合促進供應鏈金融發展的通知》，對全省商業匯票簽發量同比增速排名靠前且現金支付比例不低于前三年平均水平的“白名單”內核心企業，按照簽發增長量的一定比例給予省級財政獎勵。對金融機構貼現的核心企業簽發、承兌的商業匯票，中國人民銀行濟南分行專設再貼現額度，優先給予低成本的再貼現資金支持。

通過“再貼現+財政獎勵”模式優化信貸投放的激勵機制，提升了供應鏈核心企業參與的積極性，并引導金融機構降低貼現利率，充分發揮了政策融合的撬動作用，帶動了供應鏈票據在山東的蓬勃發展，有效緩解了供應鏈上中小微企業的融資難題。截至2022年9月末，全省簽發供應鏈票據金額居全國首位；應收賬款確權、應付賬款票據化、供應鏈票據業務發展突出的近60 家核心企業和接入上海票據交易所供應鏈票據平臺的企業平臺獲得財政獎勵；全省再貼現票據余額中，供應鏈上下游中小微企業貼現票據占比近75%，涉農票據、小微企業和民營企業票據合計占比97%。

（三）優化信貸投放的風險分擔：“兩項直達工具+風險補償+財政貼息”模式

兩項直達工具和接續推出的普惠小微貸款支持工具，旨在引導金融機構持續加大對普惠小微市場主體的信貸支持。其中，普惠小微企業貸款延期支持工具是為緩解普惠小微企業還本付息壓力，引導地方法人銀行對普惠小微貸款延期還本付息，并按延期本金的1%向地方法人銀行提供激勵資金；普惠小微企業信用貸款支持計劃則是針對小微企業缺乏抵質押擔保的難點，鼓勵地方法人銀行以信用方式發放普惠小微貸款，中國人民銀行按實際發放信用貸款本金的40%提供優惠資金。兩項直達工具到期后，接續推出了普惠小微貸款支持工具，按地方法人銀行普惠小微貸款余額增量按季提供2%獎勵資金。可見，普惠小微市場主體能否享受到政策紅利，不僅與貸款延期和發放的規模相關，還取決于貸款發放的方式，而普惠小微市場主體的償付能力是影響金融機構信貸決策的重要因素。為疏通普惠小微貸款投放的堵點，中國人民銀行濟南分行聯合地方財政部門圍繞建立風險補償機制開展政策融合，助力金融機構“敢貸、愿貸”，同時通過貼息補助措施進一步激發市場主體需求，推動政策紅利充分惠及普惠小微市場主體。

中國人民銀行濟南分行聯合地方財政部門推動建立優化省級小微企業貸款風險補償政策，優選一批發放小微企業貸款積極性高、風險控制效果好的銀行業金融機構，對其新增發放的小微企業流動資金貸款和技術改造類項目貸款，當確認為不良后給予貸款本金30%的損失補償；省級設立“技改專項貸”，建立財政、銀行、擔保全方位融資聯動機制，變“竣工后貼息”為“建設中支持”；對符合條件的重大技術改造項目給予貸款貼息、擔保費補助或股權投資支持。山東省各地市也結合當地實際，加快推進該模式落地，如煙臺市設立30 億元風險補償資金，對小微企業貸款發生不良的部分按一定比例給予風險補償；日照市對新增普惠小微企業貸款予以貼息；德州市設立2000 萬元補償資金，對中期流動資金貸款和中長期技術改造項目貸款給予風險補償，對新增制造業普惠小微貸款予以貼息。

兩項直達工具實施期間，山東省符合條件的地方法人銀行累計為55 萬余戶普惠小微企業發放信用貸款或辦理延期，有效減輕了小微企業階段性還本付息壓力，緩解了小微企業缺抵押、融資難問題。2022年前三季度，累計為119 家地方法人銀行發放普惠小微貸款支持工具激勵資金15.7億元，引導地方法人銀行持續加大對普惠小微市場主體的支持力度，推動普惠小微貸款增量、降價、擴面。

三、財政金融融合推動結構性貨幣政策工具落實的機理

通過推動結構性貨幣政策工具與融資擔保、貼息獎勵、風險補償等深度融合，從信貸供給端營造良好政策環境，提升金融機構的積極性；從信貸需求端降低融資成本，釋放有效需求，一方面，顯著提升了信貸供需雙方的匹配度；另一方面，也充分發揮貨幣政策工具和財政資金的杠桿撬動作用，引導更多社會資源支持國民經濟重點領域和薄弱環節，進一步拓展了政策的作用空間。財政金融的有效融合，源于兩類政策實施目標的一致性、作用機制的互補性和作用效果的協同性。

（一）實施目標上具有一致性

客觀來看，財政部門與中央銀行聯系緊密，這種緊密聯系源于雙方宏觀調控職能最終目標的一致性。兩大政策調控的著眼點，都是針對社會供需總量與結構在資金運動中表現出來的有悖于貨幣流通穩定和市場供求協調狀態的各種問題；兩大政策調控的目標，都是力求社會供需在動態過程中達到總量的平衡和結構的優化，從而使經濟盡可能實現持續、穩定、協調發展（賈康，2009）[19]。具體來看，宏觀上，當前財政政策和貨幣政策操作的目標都是高效統籌疫情防控和經濟社會發展，加大政策調節力度，謀劃增量政策工具，保持經濟運行在合理區間。中觀上，二者都聚焦涉農、普惠小微、低碳發展、新興基礎設施建設等經濟社會發展的重點領域和薄弱環節。這些領域和環節，存在由于市場失靈或市場缺陷導致的過度信貸配給，若僅依賴市場自發的調節作用，無法提供必要、充足的資金支持。相較于傳統常規貨幣政策工具，結構性貨幣政策工具的調控目標更具“定向性”和“精準性”，近年來推出的結構性貨幣政策工具，都是通過對這些特定領域精準滴灌，發揮杠桿撬動作用，支持金融機構加大優惠利率信貸投放。而這些“市場管不了或管不好的事情”，也是財政政策關注的重點，財政部門往往通過政府購買、獎補、轉移支付等方式加大對相關領域的支持力度。因此，當前結構性貨幣政策工具與財政政策目標高度一致，即引導資金流向、優化資源配置、加大減負紓困力度、增強發展內生動力、熨平波動周期，推動經濟平穩健康高質量發展，二者協同發力可以更好地發揮調控作用。

（二）作用機制上具有互補性

貨幣政策和財政政策在作用機制上都是通過調節社會資金而影響經濟運行，但二者的政策手段具有互補性，傳導機制具有互動性，一方的政策調控過程，通常都需要對方的政策手段或機制發揮其特長來加以配合（黃明皓，2009）[20]。尤其在“流動性充足”與“結構性短缺”兩難困境下，結構性貨幣政策工具與財政政策的互補性更高。二者之間既有內生互動，也有主動配合，互相為對方拓展了政策作用空間，形成了“1+1>2”的效果。

1.在資金供給端。結構性貨幣政策工具更具“直達性”，能更有效地緩解資金“錯配”和傳導“梗阻”問題。同時，內嵌了激勵機制，通過低利率資金報銷、直接資金激勵、無息貸款支持等一系列工具安排，運用市場化方式激發金融機構的內生動力，推動金融機構構建“愿貸能貸”機制，從而增強特定領域資金供給。降低金融機構資金成本或給予其資金獎勵，相當于提高了貸款凈息差，也一定程度上增強了金融機構的風險承擔能力。而財政政策則更多地在“敢貸會貸”機制上發力，通過加大政府性融資擔保力度，強化獎補、貼息，整合大數據信息共享等支持措施，完善風險分散補償機制，為結構性貨幣政策工具的使用拓展了空間，而財政資金也依托結構性貨幣政策工具發揮了“四兩撥千斤”的撬動作用。

2.在資金需求端。面對當前總需求不足的情況，財政政策和貨幣政策積極發揮了逆周期調節作用。財政政策通過增加轉移支付、公共服務和保障支出、減稅降費等保市場主體，穩定消費需求；通過加快公共基礎設施建設、加大專項債發行和撥付使用力度等促進有效投資，從而推動包括信貸需求在內的總需求增長（耿欣，2013）[21]。貨幣政策則通過引導貸款利率下行、保持流動性合理充裕、創設一系列結構性政策工具等，直接或間接地增加信貸需求，加快恢復經濟增長的內生動能。財政政策運用撬動的資金需求，為結構性貨幣政策工具運用創造了作用空間，而結構性貨幣政策工具也與財政政策實施產生了內生互動。如從全國層面看，地方政府專項債券作為落實積極財政政策的重要抓手，是政府拉動投資最直接、最有效的政策工具之一，但專項債券支持的部分重大項目融資需求規模大、建設周期長、回收期限長，民間資本直接參與的難度較高（金觀平，2022）[22]，盡管2022年上半年安排了超過2400 億元專項債券資金用作重大項目資本金，但一定程度上仍存在項目資本金不足的問題。對此，中國人民銀行在傳統貨幣政策工具之外，創新支持推出規模超過6000 億元的政策性開發性金融工具，直接為重大項目提供資本金支持，從而在堅持不搞大水漫灌、不超發貨幣條件下，助力推進專項債券盡快形成實物工作量，助力實現擴投資、帶就業、促消費的綜合效應。又如2022年第三季度創新推出的設備更新改造專項再貸款，直接嵌入了財政貼息的機制設計，相關市場主體貸款的實際利率不超過0.7%，可以有效撬動信貸需求，保障貨幣政策傳導渠道暢通；同時依托貨幣政策工具，運用兩年100 億元左右的財政貼息，撬動2000 億元以上的信貸資金支持市場主體的設備更新改造，與傳統財政政策工具相比，能夠實現以更低成本換取更大效益，財政政策效果也得到有效提升。

（三）作用效果上具有協調性

結構性貨幣政策的相關要求在全國具有統一性，在具體實施中會由于各地經濟金融發展程度和市場結構的不同而產生區域效應，不同地區的政策執行效果存在差異。而地方財政部門可以從當地實際出發，彌補影響政策工具落實的短板，緩解區域效應導致的政策效果不均衡問題。如支農再貸款惠及涉農主體，而各地農業發展水平差距很大，涉農主體獲得貸款的難易程度也不一樣，這就導致再貸款在各地使用的情況不一樣。國家在全國范圍內組建了政府背景的農業擔保公司，并予以貼息政策支持，部分地區在此基礎上進一步加大了財政支持力度。如山東省作為農業大省，為推動農業貸款的增長，在中央財政貼息的基礎上對省農擔公司擔保的貸款再給予一定比例的貼息，使涉農貸款變得更加便捷、優惠，覆蓋面大幅提升，同時促進了支農再貸款的使用。經濟下行壓力和疫情等因素沖擊導致部分地區中小銀行盈利能力下降、內源性補充資本能力減弱，而外源性補充渠道有限，且存在效率低、門檻高的問題。針對這一問題，相關地區利用地方政府專項債券補充中小銀行資本金，擴大了其資本金補充途徑，增強了中小銀行信貸能力，有助于疏通貨幣政策傳導機制，增強信貸增長的穩定性。

四、相關啟示

財政金融融合是山東省發揮政策合力，推動結構性貨幣政策工具高效落地的有效實踐。與此同時，山東省還積極推動金融與產業政策、監管政策協調聯動，行業主管部門積極宣傳解讀政策，建立重點支持項目庫或梳理市場主體“白名單”，推動提高銀企對接效率；監管政策做好資金使用的后續監測，共同提高政策工具落地質效。實踐證明，不同政策深度融合、協同聯動，既能提高結構性貨幣政策工具落地的精準性、高效性，也能相互拓展政策空間，增強宏觀調控政策的系統性、有效性。

在政策融合中需要注意以下幾點：一是不同部門間要做好信息互通、資源共享，在充分了解政策要點的基礎上，找準政策融合的切入點，明確不同調控政策的作用界限和范疇，同時密切監測政策融合的實施效果，必要時及時予以優化。二是在政策推動落實中發揮合力。政策融合中各部門既有明確分工，又要同向發力，在政策宣傳解讀、推動銀企對接、困難問題破解等方面實現優勢互補，通過嵌入合理的激勵相容機制推動政策落實的無縫對接，使相關政策措施與經濟目標協調一致。三是要堅持市場化、法治化原則。在通過政策融合暢通渠道、便利實施的同時，堅持政策支持與商業可持續并重，支持金融機構和市場主體自主決策、自擔風險，營造穩定、透明、可預期的制度環境。