微評(píng)

“大白鯨”接連擱淺：大連圣亞怎么了？

3月7日晚間，大連圣亞發(fā)布公告稱(chēng)，公司控股子公司淳安大白鯨3月6日收到浙江省淳安縣人民法院民事裁定書(shū)[（2023）浙0127破申2號(hào)]，裁定不受理中國(guó)建筑東北設(shè)計(jì)研究院有限公司對(duì)淳安大白鯨的破產(chǎn)清算申請(qǐng)。

【微評(píng)】

“淳安大白鯨”是大連圣亞2012年起就推進(jìn)的海洋主題文化樂(lè)園產(chǎn)業(yè)鏈“大白鯨計(jì)劃”中的一環(huán)，也是繼鎮(zhèn)江大白鯨項(xiàng)目、營(yíng)口鲅魚(yú)圈大白鯨世界海岸城項(xiàng)目以及大白鯨千島湖文化主題樂(lè)園水下世界項(xiàng)目后，大連圣亞又一條“擱淺”的“大白鯨”。

上市公司在不同地域推進(jìn)具有相似性的開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目——“大白鯨計(jì)劃”，原本應(yīng)當(dāng)具有財(cái)務(wù)成本、管理經(jīng)驗(yàn)、業(yè)務(wù)流程以及人才資源等集約化優(yōu)勢(shì)，有助于克服市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。但近來(lái)“大白鯨”們相繼遭遇經(jīng)營(yíng)困境而紛紛“擱淺”，就不能不令人懷疑這一業(yè)務(wù)模式本身存在著哪些先天不足。或許是因?yàn)椋阂皇歉鞯睾Ｑ笾黝}文化公園市場(chǎng)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)明顯，飽和度高；二是海洋主題游樂(lè)項(xiàng)目缺乏創(chuàng)新，新鮮度喪失，難以引起游客興趣；三是一線城市已經(jīng)被占領(lǐng)，而二三線城市又缺乏市場(chǎng)承載能力，潛在客源有限；四是少子化的影響；五是大白鯨項(xiàng)目前期投資需求較大；六是疫情影響；七是股東內(nèi)部矛盾。

值得注意的是，目前法院僅以暫不存在被申請(qǐng)企業(yè)“資產(chǎn)不足以清償全部債務(wù)的情形”為由而不予受理債權(quán)人的破產(chǎn)申請(qǐng)，充其量不過(guò)是給擱淺在沙灘上的“大白鯨”潑水保濕而已，至于“大白鯨”能不能重歸大海，依然十分令人焦心。

私募基金違約，上市公司股東竟然難維權(quán)

2021年12月14日，天創(chuàng)時(shí)尚宣布與九頌山河基金共同開(kāi)展私募投資。由天創(chuàng)時(shí)尚全資子公司天津天創(chuàng)作為有限合伙人，以9999萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)深圳九頌宇帆投資中心（有限合伙，簡(jiǎn)稱(chēng)深圳九頌）99.99%份額。九頌山河為基金管理人。2023年2月28日，廣東證監(jiān)局對(duì)天創(chuàng)時(shí)尚下發(fā)警示函，指出對(duì)公司現(xiàn)場(chǎng)檢查后發(fā)現(xiàn)，天創(chuàng)時(shí)尚存在未及時(shí)披露重大對(duì)外投資進(jìn)展情況等違規(guī)行為。

【微評(píng)】

本案值得關(guān)注的要點(diǎn)有以下幾個(gè)方面。

一是信息披露違規(guī)。廣東證監(jiān)局對(duì)天創(chuàng)時(shí)尚下發(fā)警示函的直接原因是，上市公司既未及時(shí)披露重大對(duì)外投資進(jìn)展情況，也未披露未按照協(xié)議解散的原因。上述情形不符合《上市公司信息披露管理辦法》第二十五條的規(guī)定。核心與重點(diǎn)在于上市公司信息披露不合規(guī)定，相信監(jiān)管部門(mén)將來(lái)也會(huì)按照這一思路和邏輯，以信息披露違規(guī)對(duì)公司進(jìn)行進(jìn)一步處罰，而無(wú)法對(duì)私募基金用途不符相關(guān)目的而加以處罰。

二是多層法律關(guān)系的套嵌。首先，進(jìn)行私募投資的并不是上市公司本身，而是上市公司的全資子公司——天津天創(chuàng)；天創(chuàng)時(shí)尚對(duì)天津天創(chuàng)，構(gòu)成第一層次的對(duì)外投資。其次，天津天創(chuàng)對(duì)深圳九頌的私募股權(quán)投資，形成第二層次的投資關(guān)系。因天創(chuàng)時(shí)尚與天津天創(chuàng)的全資控制關(guān)系，天津天創(chuàng)的投資行為構(gòu)成天創(chuàng)時(shí)尚的對(duì)外重大投資，這是一層間接的投資關(guān)系。

再看基金投資關(guān)系，其中天津天創(chuàng)為基金投資人、九頌山河為基金管理人，這也是目前出現(xiàn)問(wèn)題的地方。一方面，深圳九頌并沒(méi)有按照投資協(xié)議投向科技公司——上海馳在和上海騰微（而是在2021年12月用全部募集資金購(gòu)買(mǎi)了公募基金產(chǎn)品——金鷹增益貨幣B）；另一方面，也沒(méi)有按照合伙協(xié)議中“若其未能在2022年6月30日前按約定定向購(gòu)買(mǎi)上海馳在、上海騰微股權(quán)，則合伙企業(yè)應(yīng)解散并清算”的約定，解散并清算深圳九頌。

顯然，私募資金并未定向投資于相關(guān)科技公司有違當(dāng)初投資協(xié)議的約定，違約事實(shí)明顯。同時(shí)，由于上述層層法律關(guān)系的阻隔，也在一定程度上造成了相關(guān)投資者（例如天創(chuàng)時(shí)尚的股東們）維權(quán)與救濟(jì)的困難。

雖然2021年12月10日標(biāo)的基金在中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)完成了私募投資基金備案手續(xù)，但由于私募投資基金備案的性質(zhì)并未賦予當(dāng)事人維權(quán)的強(qiáng)制救濟(jì)可能，而監(jiān)管的觸角又很難觸及這一層次的實(shí)體問(wèn)題，所以廣東證監(jiān)局也就只能守土有責(zé)，隔靴搔癢了。

別扭的收購(gòu)：相隔十天“先終止，后重啟”

2月15日，通策醫(yī)療曾宣布終止收購(gòu)和仁科技；而在2月26日晚間，通策醫(yī)療宣布以現(xiàn)金方式重啟收購(gòu)和仁科技19%股份（約4992萬(wàn)股），對(duì)價(jià)5.01億元。

【微評(píng)】

通策醫(yī)療重啟收購(gòu)和仁科技，本質(zhì)上還是一種市場(chǎng)行為，不必大驚小怪，也沒(méi)有什么令人難懂的科技與狠活。不過(guò)市場(chǎng)的反應(yīng)還是揭示出一些有意思的現(xiàn)象。

現(xiàn)象一。2月27日，通策醫(yī)療大跌6.46%，報(bào)收145.73元/股，反映出市場(chǎng)對(duì)通策醫(yī)療此次重啟收購(gòu)的某種擔(dān)憂(yōu)：一方面通策醫(yī)療需要花錢(qián)了，五個(gè)億；另一方面，投資者對(duì)通策醫(yī)療是否能夠得到相應(yīng)的投資回報(bào)，顯然并不是信心滿(mǎn)滿(mǎn)。

現(xiàn)象二。通策醫(yī)療“先終止，后重啟”，前后僅僅相隔十天的收購(gòu)，總覺(jué)得不符合邏輯。不禁令人懷疑前次的“放棄”和此次的“重啟”背后是否在規(guī)避什么？按照通策醫(yī)療的說(shuō)法，這么做的主要理由有三個(gè)：第一，“為滿(mǎn)足出售方實(shí)際控制人辭職后六個(gè)月內(nèi)不減持的承諾”。對(duì)此，沒(méi)有更為詳細(xì)的公開(kāi)信息來(lái)說(shuō)明事實(shí)到底如何。第二，“確保交易合規(guī)”。到底是交易的哪些部分存在合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)？且通過(guò)短短十天“先終止，后重啟”就可以“確保交易合規(guī)”，不甚清晰。第三，“考慮市場(chǎng)的反應(yīng)”。這部分倒是通過(guò)通策醫(yī)療的股價(jià)大跌以及收購(gòu)對(duì)象和仁科技27日一度漲超11%，最終收漲1.44%的市場(chǎng)反應(yīng)，得到了印證。

現(xiàn)象三。市場(chǎng)對(duì)“實(shí)體”與“虛擬”的不同偏好。的確，市場(chǎng)是有反應(yīng)的，不過(guò)這種類(lèi)似蹺蹺板的反應(yīng)總讓人覺(jué)得有點(diǎn)異樣。首先，通策醫(yī)療多次擬對(duì)和仁科技進(jìn)行收購(gòu)，并無(wú)法律上的限制，即使收購(gòu)條件的多次變化，也不能說(shuō)明什么，收購(gòu)的前提就是你情我愿，自由協(xié)商。事實(shí)上，對(duì)比前后兩次收購(gòu)方案的區(qū)別，已經(jīng)可以明顯地看出通策醫(yī)療不僅大幅減少了收購(gòu)股份（由29.75%降至19%），也大幅降低了擬收購(gòu)的價(jià)金。其次，2月27日和仁科技的股價(jià)大漲與公開(kāi)重啟收購(gòu)信息的之間是否存在關(guān)聯(lián)？如何看待“重啟收購(gòu)”對(duì)股價(jià)的影響？事實(shí)上，過(guò)去兩年間，和仁科技凈利潤(rùn)下滑勢(shì)頭顯著。重啟收購(gòu)對(duì)其股價(jià)的影響顯而易見(jiàn)。此外，考慮到兩家公司業(yè)務(wù)形態(tài)差異，可以將通策醫(yī)療比作“實(shí)體經(jīng)濟(jì)”，而主打基于核心軟件系統(tǒng)的數(shù)字化醫(yī)院解決方案的和仁科技則具有一定的“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”屬性。二者相比，就可以看出通策醫(yī)療與和仁科技的投資者之間的一致偏好：擁抱數(shù)字經(jīng)濟(jì)。而通策醫(yī)療的投資者則呈現(xiàn)出對(duì)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的某種固守：你不關(guān)注鑲牙了，那就分了吧。

所以，這不是一個(gè)有關(guān)公司治理的法律問(wèn)題，而僅僅是一個(gè)對(duì)未來(lái)如何選擇的觀念問(wèn)題。

點(diǎn)評(píng)人楊為喬系西北政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)法學(xué)院副教授