民生證券股權被銀行、險資多輪凍結國聯集團“一參一控”難題亟須解決

惠凱

民生證券30.3%的股權被國聯集團競得，但因債權人申請，這部分股權已經被凍結，這導致國聯集團能否順利入駐民生證券出現新變化。

因擁有較高的投行業務價值、龐大的上市公司客戶和IPO項目儲備，民生證券的股權受到了多家實力資本青睞，其30.3%的股權在今年3月份的股權拍賣中被無錫國聯集團以91億元的高價競得。《紅周刊》了解到，因“泛海系”的債權人申請，北京金融法院凍結了民生證券股權，導致被拍賣的股權轉讓過程出現新變化。

民生證券的投行業務量排名僅次于“三中一華”和海通，其IPO和上市輔導公司項目儲備也居于業內五名左右，但因環境變化，所保薦的IPO項目去年以來撤否率較高，特別是藍然技術等被否公司還被坐實存在招股書信披和財務失真問題，對民生證券的投行業務的發展帶來一定的負面影響。

民生證券股權被多輪凍結

自“泛海系”爆雷后，民生證券股權處置問題一直受到多方關注。今年3月，一直有意通過并購實現擴張的國聯證券控股股東無錫國聯集團，斥資91億元通過競拍方式拿下了泛海控股持有的民生證券30.3%股權。

《紅周刊》獲悉，此次民生證券股權拍賣所得款項將用于償付以民生證券股權為抵押的“泛海系”債權人。據山東濟南中院不久前制定的《執行財產分配方案》顯示，泛海控股的債權機構對民生證券股權的凍結/查封順序如下：

珠海隆門中鴻股權投資基金（有限合伙）是第一順位凍結人。

煙臺山高弘灝投資中心（有限合伙）是第二順位凍結人，凍結民生證券股權數量為35億股。煙臺山高弘灝投資中心（有限合伙）的管理人指向山東高速集團。近幾年山東高速成功在恒大等風險事件爆發前夕安全撤退，高超的投資眼光和催收能力受到業內的認可。

英大信托申請凍結了35.5億股民生證券股權。

中山證券多次申請查封民生證券的股權。

楊延良申請查封了民生證券2億股股權。公開信息顯示，楊延良是山東民企、紙業龍頭博匯紙業（600966.SH）的前實控人。民生證券的兄弟公司——民生信托申請查封泛海控股持有的民生證券股權。

融創于2022年6月對泛海控股采取法律手段，凍結了民生證券股權。融創和泛海控股的交易涉及地產開發、債券發行等多種方式。比如融創集團是“18海控01”債的主要買家，持有這一只債券的本金規模就有15.7億元。

杭州陸金汀投資合伙企業（有限合伙）、蘇州國資背景的蘇州資產管理有限公司、民生銀行、農業發展銀行北京西三環支行等機構也陸續查封或凍結了民生證券的不少股權。

雖然在法院公布的材料中，部分債權人提出對泛海持有的民生證券股權采取一定金額的劃扣、分配訴求。譬如，長城資產北京分公司就要求以民生證券股權抵償14.2億元的債權。但就《執行財產分配方案》提出的方案看，拍賣款將用于清償泛海對英大信托的13.4億元債務，對民生銀行北京分行的29億元優先債務，對煙臺山高弘灝（有限合伙）的20億元債務。

如此情況意味著，涉及泛海債務的其它債權人的債務處置問題并未完結，處置方案能否獲得其它債權人的一致認可還存在懸念，若其它債權人提出反對意見，則有可能會影響到國聯集團能否及時劃轉民生證券股權的問題。

“一參一控”合規難題亟須解決

資深的金融機構合規業務人士、寶盈基金前督察長孫勝華向《紅周刊》表示，“民生證券這事的內情很復雜，國聯集團雖然持有30.3%股權成為大股東，但是不是控股股東還存在一定爭議。結合拍賣款被山東地方法院凍結的情況看，無錫國聯集團拍下了30.3%的股權后能否順利入駐，還需要看民生證券的股權解凍情況。”

《紅周刊》從一位接近泛海的知情人士處獲悉，推動法院凍結拍賣款的是民生銀行，以此為手段延緩民生證券股權的轉讓。孫勝華很是疑惑，“到目前為止，民生證券到底是誰說了算？無錫國聯集團未必能做到這點。”

除了前述股權劃轉問題外，因國聯集團已經是國聯證券的控股股東，這讓外界對國聯證券與民生證券的“一參一控”難題也很是關注，因為國聯集團若能順利解決這一問題，則對于方正證券等券商也是有著較大參考價值的。

據了解，平安2021年以戰投身份入主北大方正集團的形式是“出售式重整”，對于和大健康主業沒有協同價值的資產，以及和金融監管部門“一參一控”政策有沖突的牌照，需在一定時期內予以處置。對于方正證券和平安集團旗下的平安證券存在的監管政策沖突問題，當時監管部門給的處置時間是5年。

附圖民生證券股權拍賣款《分配執行方案》

目前來看，民生證券未來的管理和監管可能還很復雜。此前，民生證券總部是位于北京的，民生證券在2020年時通過增資引入了多家上海國企，并把注冊地址遷到上海浦東新區，但同時北京長安街的民生金融中心仍保留不少員工，客觀上形成了“雙總部”的組織架構。2021年，泛海和武漢金控集團就轉讓民生證券股權展開談判，但最終未能達成一致。據《財新》援引泛海內部說法：交易失敗和上海、武漢國資協調不一致有關。

除了關注度較高的民生證券，民生證券旗下的民生基金、民生期貨是否也需要比照“一參一控”政策來整改，同樣需要關注。

公開信息顯示，國聯集團控股了國聯期貨。民生證券持有民生期貨95%的股權；國聯證券今年2月收購了中融基金75.5%的股權，“兩個多月即完成了公募賽道布局，極大縮短了團隊搭建、系統投入、業務培育周期”。而民生證券是民生基金的全資股東。

有民生證券離職人士分析稱，2017年后，泛海方面加快步伐拿下公募牌照，于2020年成立了民生基金，但隨著“泛海系”的債務爆雷，民生基金基本沒有實質性開展業務。相比之下，中融基金體量和管理規模較大，歷史悠久，這可能也是國聯集團在競購民生證券之前收購中融基金的主要原因。“民生基金的注冊資本只有2億元，團隊和架構不完善，出售的難度不小，未來可能會長期閑置，即以事實上不開展業務的方式規避合規難題。”

孫勝華認為，近兩年監管層對公募基金的股東“一參一控”政策的執行有所松綁，雖然目前尚未正式放開公募股權“一參一控”的限制，但形式上是趨于寬松的。

另一位接近中融基金原股東的人士也認為，“如果存在合規問題，監管層就不會批準國聯集團去收購，所以理論上應該不存在合規問題。中融基金的原股東中融信托也屬于國有資產參股、控股，國資委也是要審批的。”

民生證券IPO業務撤否率較高

國聯集團競購民生證券三成股權，溢價較高。2021年初，楊延良旗下的上海灃泉峪企業管理有限公司斥資23.6億元，拿下民生證券13.5%的股權，彼時的民生證券股權價值是175億元左右。而到了兩年后的無錫國聯集團競購時，民生證券的30%股權價值91億元，推算出的總估值高達303億元。

上述估值的明顯變化背后，或許和近兩年券商行業的頭部效應愈加顯著有關，特別是投行業務。據證券業協會的數據，2022年，民生證券是6家保代超過300人的券商之一，保代數量僅次于“三中一華”和海通證券。

統計數據還顯示，在項目儲備方面，2021年以來啟動IPO輔導的擬上市公司中，民生證券負責輔導的公司有140家、輔導期公司82家，排全行業第五，僅次于中信證券、中信建投、海通證券、中金公司，高于國泰君安、申萬宏源等大型券商。而在保薦的A股公司中，2022年至今，民生證券保薦的IPO數量為25宗，全行業第七，僅次于華泰證券，高于國信證券、申萬宏源、國金證券、安信證券等體量更大的券商。

橫向對比，目前江蘇籍券商以華泰為龍頭，其次是東吳證券。一旦此次國聯集團完成了民生、國聯的整合，則其投行業務排名將與華泰并駕齊驅，甚至有可能領先一個身位。

值得一提的是，去年至今的IPO通過率實質性下降，使得民生證券的IPO撤回或否決的數量也不少。在大型券商中，民生證券的撤否率僅次于招商證券、光大證券，高于傳統意義上的“三中一華”。

在被撤否的公司中，杭州藍然技術股份有限公司是有一定代表性的，其上市申請在2022年底被終止。今年5月23日，深交所發出的《監管函》指出，藍然技術向中介機構隱瞞了部分項目的工程驗收單，將部分應計入營業成本的支出計入研發費用，導致招股書披露的毛利率嚴重偏離事實，違反了創業板《發行上市審核規則》。

公司人事層面，任民生證券董事長達7年的馮鶴年于去年被查，事涉其擔任山東證監局前局長的問題，赴任民生證券后又干涉正常的IPO上市審核工作，被紀監委痛斥為政商“旋轉門”的典型，離職后持續利用原職務身份價值大肆斂財、違規投資股權獲取巨額收益。

所投資私募涉及一樁詭譎金融糾紛訴訟對象為許昌農商行

值得注意的是，除了上述情況外，民生證券還可能還牽扯到一宗詭譎的金融糾紛中。

公開信息顯示2017年，民生證券以LP身份參與了嘉興首建椏櫳十九號投資合伙企業（有限合伙），認繳出資達20億元。法院信息顯示，2022年8月，首建椏櫳十九號（有限合伙）起訴了許昌農商行，而許昌農商行正是去年震動市場的“村鎮銀行提款延期事件”中的幾家村鎮銀行的共同發起人。

首建椏櫳十九號（有限合伙）的GP是首金聯合資本管理（北京）有限公司。天眼查顯示，2022年4月前，首金聯合資本的大股東一直是首建投投資管理（北京）有限公司，法人是劉暢（2022年4月后，首建投投資退出了首金聯合資本）。

《紅周刊》注意到，《紅周刊》注意到，法院文書顯示，首金聯合資本卷入了“承興系”供應鏈造假事件中，2019年，“承興系”案發、首金聯合資本被波及，基金退出遇阻。接著有基金投資人起訴了首金聯合資本，要求兌付本金和承諾收益。

首金聯合資本可謂是問題多多，最新一次被處罰是今年4月，基金業協會網站披露紀律處分決定書顯示：首金聯合資本存在多項嚴重的違規問題，違規募集基金、產品盡調和信披等工作委托三方公司，未向投資者披露底層資產的真實信息……法人代表劉暢對此負主要責任，對劉暢進行公開譴責。2022年以來，首金聯合資本多次被法院采取強制執行措施，并被列入限制高消費企業、失信公司名單。

迄今為止，民生證券和許昌農商行的法律糾紛尚未被媒體和市場所關注到。《紅周刊》試圖通過手機向劉暢咨詢民生證券/首建椏櫳十九號與許昌農商行的訴訟緣由和最新進展，未獲回復。

（文中所提個股僅做分析，不做投資建議。）