創業板注冊制改革對股權激勵契約設計的影響

陳文強　周榮真

【摘要】注冊制改革是我國資本市場市場化進程中的一項重大制度變遷， 此次創業板注冊制試點的推行， 標志著創業板進入了監管寬松、 自主靈活的新時代， 其股權激勵設計也轉向了市場導向明確和設計自主的新階段。本文基于2010 ～ 2022年創業板上市公司的股權激勵方案數據， 主要結合制度變遷理論， 考察注冊制改革這一重大制度變革對創業板企業股權激勵契約設計的影響及其背后的理論邏輯。研究發現： 首先， 在整體實施方面， 注冊制改革后創業板公司股權激勵方案的推出數量出現較大增長， 同時推出效率也大大提高； 其次， 在條款設置方面， 注冊制改革后的股權激勵方案設計中新增了第二類限制性股票、 擴大了激勵范圍、 加大了激勵力度、 放寬了行權價格限制、 延長了行權期限、 業績考核更具彈性和靈活性； 最后， 進一步分析了注冊制改革后股權激勵契約設置存在的問題并提出了相應的優化建議。

【關鍵詞】創業板；注冊制改革；股權激勵；契約條款；制度變遷

【中圖分類號】F271? ? ? 【文獻標識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2023）02-0058-7

一、 引言

注冊制改革無疑是我國資本市場近年來最為重要和最受矚目的改革， 其重要性不亞于股權分置改革， 在一定程度上決定了我國資本市場的未來走向（宋順林，2021）。我國目前已進入“第二個百年奮斗目標”新時代， 經濟正處于向高質量發展的關鍵階段， 尤其是黨的二十大報告中提出， “把高質量發展作為全面實現現代化國家的首要任務”， 并提出要“健全資本市場功能，提高直接融資比重”。注冊制改革作為資本市場改革的“牛鼻子”工程， 是實現我國經濟高質量發展的重要路徑， 也是提高直接融資比重的核心舉措和提升資源配置效率的重要手段。創業板過去實施的核準制已成為眾多優質企業上市的“攔路虎”， 存在審核程序繁瑣、 周期長等弊端， 難以滿足企業的融資需求， 阻礙了我國經濟與資本市場的健康發展。證監會于2020年6月12日發布了《創業板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》等文件， 揭開了創業板注冊制試點的序幕。作為資本市場“增量+存量”同步推進的改革， 此次注冊制試點不僅在首發、 融資、 并購環節同時實施， 而且以注冊制為主線， 統籌完善了上市、 信息披露、 退市等各項資本市場基礎制度。

制度變遷理論指出， 制度變革會形成制度壓力， 進而影響組織的行為決策（DiMaggio和Powell，1983）。Oliver（1991）也指出， 組織的異質性使之選擇不同的策略來應對制度變遷， 根據自身目標有選擇地響應制度壓力， 進而做出相應決策。創業板股權激勵的相關管理制度也借著注冊制的“春風”， 迎來了很多重大調整和實質性突破。契約理論認為， 契約選擇影響經濟結果， 其中契約條款的設置是保證契約執行效果的重要前提。此外， 創新和人才是我國經濟高質量發展不可或缺的要素， 黨的二十大報告中提出“我們必須堅持科技是第一生產力、 人才是第一資源、 創新是第一動力”， 創業板作為科技創新型企業的中堅力量、 股權激勵作為企業留住人才的重要機制， 對我國經濟的高質量發展至關重要。如何設計合理有效的股權激勵契約以發揮更好的激勵效應也一直是學術界和實務界關注的議題。基于此， 注冊制改革難免會對創業板微觀企業的股權激勵相關管理制度帶來實質性影響。但目前學術界對于注冊制改革經濟后果的相關研究， 多集中于對IPO定價效率的影響， 主要以董秀良等（2020）、 Zhang（2020）、 張宗新和吳釗穎（2021）、 吳錫皓和張弛（2022）、 Li和Li（2022）等為代表。此外， 巫岑等（2022）、 劉瑞琳和李丹（2022）從注冊制改革帶來的溢出效應角度進行了研究， 然而， 目前鮮有研究考察創業板注冊制改革這一重大制度變遷對企業股權激勵契約設計的影響。

本文結合制度變遷理論和契約理論， 采用創業板2010年1月1日 ～ 2022年4月17日的股權激勵方案數據①， 考察了創業板注冊制改革這一重大制度變遷對股權激勵契約設計的影響及其背后的理論邏輯。研究發現： 注冊制改革后創業板上市公司股權激勵的年均推出量出現了大幅增長， 且預案公告日至首次實施日的時間間隔大幅縮減； 在核心契約條款方面， 改革后新增了第二類限制性股票、 擴大了激勵范圍、 加大了激勵力度、 放寬了行權價格限制、 延長了行權期限， 同時業績考核也更具彈性和靈活性。總體而言， 注冊制改革賦予了上市公司股權激勵契約設置更大的靈活性和自主權， 使激勵方案更加契合創業板企業的特質和需求。

本文的研究貢獻主要有以下兩點： 第一， 目前鮮有研究關注創業板注冊制改革這一重要的制度變革對微觀企業激勵契約設計的影響， 本文豐富了注冊制改革的相關經濟后果及股權激勵契約設計影響因素的研究。第二， 本文為注冊制背景下上市公司股權激勵契約的優化設置提供了指導， 也為將來全面注冊制背景下監管部門進一步完善股權激勵的相關監管政策和管理辦法提供了參考。

二、 制度背景

（一）創業板注冊制改革

創業板成立于2009年， 定位于為具有自主創新能力、 高成長性的中小型科技創新企業提供融資。隨著我國經濟向高質量轉型發展以及資本市場不斷成熟， 創業板核準制出現了行政干預導致市場機制失靈、 發行周期較長、 上市標準嚴苛、 責任主體錯位等問題。2020年6月12日， 以簡政放權、 歸正市場主體責任、 促進科技與資本深度融合為核心精神的創業板注冊制改革試點就此拉開帷幕。此次改革的初衷是以信息披露為核心， 堅持市場化和法治化方向， 把判斷權和選擇權交給市場和投資者， 著力打造一個更有活力、 更有韌性的資本市場制度體系， 增強對成長型創新創業企業的服務功能， 更好地發揮資本市場服務實體經濟的功能。同時， 注冊制下放寬了市場準入起點， 將監管重點從事前轉向事中和事后， 關注重點由盈利指標過渡到信息披露質量， 這將有利于引導資本市場逐步回歸初心（賴黎等，2022）。

（二）創業板注冊制改革后股權激勵管理制度的變化

為響應創業板注冊制改革， 深交所于2020年6月12日同時出臺了《創業板股票上市規則》及《創業板上市公司業務辦理指南第5號 —— 股權激勵》等相關文件。通過梳理相關文件， 發現注冊制推行后， 創業板上市公司股權激勵契約設計的靈活性和自主權得到大大提升。相應政策的變化主要表現在以下四個方面： 第一， 提升了激勵工具的多樣性。在改革前， 上市公司的激勵工具主要是第一類限制性股票， 而改革后， 新增加了第二類限制性股票。第二， 擴大了激勵對象的范圍。改革前的相關政策明確指出配偶、 父母、 子女不得成為激勵對象， 而改革后的政策放開了這一限制。第三， 激勵力度變大了。改革后的政策中提出， 將激勵總量的上限由公司總股本的10%提高到20%。第四， 授予價格變得更靈活。改革前的政策中提出不能低于基準的50%， 而改革后的規定中突破基準5折的限制。

三、 創業板注冊制改革前后股權激勵方案變化

創業板于2009年10月30日開市， 當年只有35家上市公司， 因此本文選擇2010年作為樣本起始年份。下面主要運用創業板上市公司2010年1月1日 ～ 2022年4月17日的股權激勵方案數據， 從股權激勵方案年均推出量、 推出效率以及核心契約條款三個方面來分析創業板注冊制改革前后股權激勵實施行為及契約設計的差異。

（一）年均推出量

年均推出量即上市公司平均每年公告的股權激勵方案數量。通過表1可以看出， 改革后2021年的年均推出量達到歷史巔峰， 環比增長率出現了自2011年以來的最高漲幅。與此同時， 股權激勵覆蓋率在注冊制改革后同樣也都出現了較大增長， 在2021年達到22.39%。

（二）推出效率

股權激勵的推出效率是指股權激勵方案從預案公告日至首次實施日之間的平均時間間隔。由圖1可以看出， 在注冊制改革前， 預案公告日至首次實施日的平均間隔是46天， 改革后縮減到了33天， 且在注冊制改革后， 預案公告日至首次實施日的平均間隔呈現逐年遞減的趨勢。可見， 注冊制改革后政府監管放松， 精簡優化了審核流程， 股權激勵方案的“溝通鏈條”縮短， 使股權激勵的實施更加靈活自主， 進而大大提高了方案的執行效率。

（三）核心契約條款

1. 激勵方式。激勵方式是在設計股權激勵方案時首先需要考慮的問題， 股票期權和限制性股票是我國上市公司使用最廣泛的兩種模式。股票期權指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內以預先確定的條件購買本公司一定數量股份的權力， 限制性股票指激勵對象按照股權激勵計劃規定的條件， 獲得的轉讓等部分權力受到限制的本公司股票。由表2可以看出， 在注冊制改革前， 第一類限制性股票是選擇最多的方式， 占比為58%， 其次是股票期權， 占比為27.7%。在注冊制改革后， 第二類限制性股票成為主要的激勵方式， 占比達到57%。對此趨勢， 筆者認為主要是由于第二類限制性股票融合了第一類限制性股票和股票期權的優點， 即同時具備第一類限制性股票的激勵強度高和折價力度大的特點， 以及股票期權的風險容忍度高和滿足條件再出資的優點（李嬌等，2021）。這一激勵方式不僅可以降低員工的出資壓力和風險， 提高員工參與激勵的積極性， 同時操作更便利， 定價更靈活（李嬌等，2021）。總體來說， 第二類限制性股票的推行， 為上市公司提供了更大的自主選擇空間， 增強了員工參與的積極性， 增加了實施的便利性， 更契合創業板企業的激勵訴求。

2. 激勵對象。激勵對象的范圍和分布是影響股權激勵實施效果的重要因素， 我國上市公司的激勵對象主要包括兩類： 高管和核心員工。由表3可以看出， 注冊制改革后， 股權激勵范圍有所擴大。首先， 在激勵總人數方面， 由改革前的平均156人擴大到了改革后的205人， 但由于改革后企業規模的擴大， 激勵總人數占在冊員工的比例有所下降。其次， 高管激勵人數以及占激勵總人數的比例在改革后均明顯增長， 核心員工人數在改革后也出現了大幅增長， 但核心員工占激勵總人數的比例略微下降。總體來說， 改革后的激勵范圍有所擴大， 但激勵重心呈現了偏向高管的趨勢。

3. 激勵力度。股權激勵力度也稱股權激勵強度， 是股權激勵計劃的核心要素， 授予數量的多少直接關系到股權激勵的激勵性程度， 直接影響激勵對象行權后的預期激勵收益。通過表4可以發現， 注冊制改革后， 絕對激勵數量增大， 但占比略微下降。同時， 高管激勵數量與核心員工的激勵數量在改革后出現了較大增長， 高管總的激勵力度也出現了增長， 但核心員工總的激勵力度略微下降。此外， 改革后的預留數量和占比均出現增長， 預留數量的增加可為企業持續性的激勵做補充， 比如用預留部分對在方案推出短期內做出突出貢獻的新增激勵對象進行激勵， 也同時表明企業更注重未來發展， 目光更加長遠， 體現了企業對核心人才的重視， 符合注冊制改革的預期效果。

在人均激勵力度方面， 由改革前的0.03%增長到0.04%， 符合注冊制改革的預期效果。與此同時， 改革后高管與核心員工的人均激勵力度出現了小幅下降。在激勵差距方面， 高管與核心員工的激勵差距由注冊制改革前的7.4倍增長到10.3倍， 表明注冊制改革后高管的人均激勵力度比核心員工提高得更快， 股權激勵的內部激勵差距進一步擴大。

4. 行權價格。行權價格指公司向激勵對象授予股票期權或限制性股票時確定的股票價格。不同于核準制下授予價格不得低于基準價均價5折的限制， 創業板上市公司在注冊制改革后突破了這個限制， 使授予價格有了更大的自由度和靈活性。由表5可知， 在注冊制改革后， 折價方案占比有所提高， 且折價率為50%的占比71%， 占到總折價方案的84%。此外， 注冊制改革后授予價格的折價力度更大， 折價率均值達到41%， 這也與改革后制定了具有較高挑戰性的業績目標和彈性的考核梯度有關， 強調了激勵的定價與高業績要求匹配的原則。

5. 行權有效期。股權激勵的行權有效期是指從首次授予權益日起至激勵對象獲授全部激勵標的日止的整個時間跨度， 也叫股權激勵的執行時間期限。目前學者普遍認為， 我國股權激勵缺乏行權時間限制， 激勵對象能夠在短期內解鎖套現， 呈現出明顯的短期化特征（陳文強等，2020）， 而較長的激勵有效期有助于提升股權激勵效果（呂長江等，2009）。通過表6可以發現： 在注冊制改革前， 大多數創業板公司均選擇4年為行權有效期， 占比高達57.3%； 而在注冊制改革后， 行權有效期明顯延長了， 期限為4年的占比出現了大幅度下降， 降到了39%。此外， 期限為5年、 6年和7年的占比明顯增加， 改革后最長的期限甚至達到了12年， 超過了政策規定的最長為10年的限制， 說明上市公司開始偏向于選擇稍長的行權期限。

6. 業績考核。業績考核是指上市公司就激勵對象獲授權益所設置的公司業績考核要求， 是我國股權激勵的核心制度安排（劉寶華等，2016；謝德仁等，2019）。而其中選擇業績指標和目標水平是業績考核的關鍵環節（陳文強等， 2021）。

（1）總體指標的變化。從表7可以看出， 創業板上市公司股權激勵的業績考核指標數量由注冊制改革前的1.4個降到了改革后的1.32個。同時， 單一型指標占比由改革前的65.67%提高到改革后的69.42%。此外， 注冊制改革后出現了可選擇性的指標， 占比達到24%， 即企業只要滿足多個業績考核指標中的一個即可行權。這說明注冊制改革后， 業績考核指標的選擇空間變得更廣， 同時表明企業緊跟注冊制改革的政策指引， 業績考核指標設置更加寬松和人性化。

彈性業績考核指標是指企業通過設置觸發值與目標值的雙重考核指標， 可實現激勵差異化， 企業分不同歸屬比例進行考核指標設計， 使業績考核更科學合理和人性化。在注冊制改革后， 彈性業績考核指標出現了大幅增長， 由改革前的0.5%增長到改革后的17%。這說明企業在改革后通過設置目標完成區間， 根據實際完成情況決定授予權益可行使數量， 客觀反映宏觀環境和行業環境影響， 增加考核梯度和形成激勵梯度， 有利于充分發揮激勵效果。

創新類指標主要是指與企業研發創新有關的指標， 比如專利申請數、 研發費用（研發投入）、 研發費用（研發投入）增長率、 研發投入占營業收入比等。創新類指標在改革后也出現了明顯增長， 由此前的0.95%上升到了2.5%， 這更加考驗企業未來業績所體現的經營創新和成長能力， 也表明注冊制改革后， 企業更注重創新研發， 為了鼓勵研發和促進長期發展， 可能對短期利潤的重視程度降低， 更關注的是核心競爭力構建和企業未來成長。

相對業績指標也稱相對業績評價， 是一種將同市場或同行業其他競爭者的平均業績作為管理層業績評價標準的績效評價機制。改革后的相對業績指標也出現了小幅增長， 由此前的1.68%增長到了2.5%。相對業績考核指標可以使企業在激勵契約中考慮參照企業或同行業的業績， 幫助企業剔除業績中的共同風險因素， 在實現有效激勵的同時降低代理成本。

（2）具體指標的變化。凈資產收益率、 凈利潤增長率和營業收入增長率是創業板企業股權激勵中最常采用的三類業績考核指標。由表8可知， 凈資產收益率指標在改革后出現了大幅下降， 其占比由17.6%降到了2.33%。凈利潤增長率是企業常用的成長性指標。由表8可知， 在注冊制改革前， 企業多選擇凈利潤增長率作為業績考核指標， 占比高達70.62%。但在改革后， 由于政策的放寬， 凈利潤增長率使用比例大幅下降， 降到了45.26%。這一變化趨勢更加合理， 因為創業板公司多是高科技創新型公司， 研發費用等支出較高， 息稅影響較大， 凈利潤易受非經營性因素影響， 且容易誘使管理層選擇短期內迅速見效的投資項目來實現業績達標， 而削減短期內難以產生回報且會對企業近期利潤產生負面沖擊的研發投入（陳文強等，2021）。

首先， 營業收入增長率指標在改革后也出現了較大的變化。注冊制改革前該指標占比僅為32.97%， 改革后增長到了43.37%。其次， 營業收入指標占比也出現了大幅增長， 由改革前的4.8%增長到23.16%。營業收入類指標之所以大幅增加， 是因為更加契合創業板企業的科技創新特性， 可以較好地評價企業的經營性業績和持續經營能力， 體現科技創新企業的高成長性與盈利能力（李朝芳，2020）。同時， 由于創業板企業的科技創新特性， 成本費用一般較高， 而在常用的業績考核指標中， 營業收入對“成本屏蔽”的力度最大（Bloomfield等，2021）。可見， 改革后采用營業收入作為業績考核指標更加合理， 其較大的成本屏蔽作用可使企業投資視野變得更寬廣， 既能有效避免投資短視化， 也更符合創業板企業自身的特性。

四、 存在的問題及相關建議

通過上文的分析， 不難發現注冊制改革后創業板企業的股權激勵方案得到了一些優化和創新， 但在激勵方式、 激勵強度、 激勵對象、 行權條件和有效期的設計上仍存在不足之處。本部分重點圍繞改革后股權激勵契約存在的問題進行分析， 并提出相應的優化建議。

（一）激勵方式的選擇過于單一， 應提高激勵工具的多樣性

通過上文分析發現， 大多數創業板企業在注冊制改革后選擇第二類限制性股票作為激勵工具。然而， 不同的激勵工具具有不同的契約功能與適用情境。其中： 第一類限制性股票擁有成本優勢和綁定效應， 兼具更便利的避稅和股利保護性（肖淑芳等，2016）； 股票期權的風險容忍度更高、 激勵力度更大， 在提升企業的創新能力、 風險承擔方面具有更好的激勵效果（Lambert和Larcker，2004；Kadan和Swinkels，2008；陳文哲等，2021）。可見， 企業應提高股權激勵工具的多樣性， 根據不同激勵工具的特征， 結合宏觀經濟環境、 公司歷史業績、 行業發展狀況、 企業自身特性、 市場競爭情況以及公司未來的發展規劃等因素， 差異化地設置與企業特質相匹配的激勵方式， 提高股權激勵的適用性和有效性。

（二）核心員工與高管的激勵差距變大， 應加大核心員工的激勵力度

員工是企業重要的人力資源， 企業應盡可能擴大員工的激勵覆蓋面， 進而提升員工積極性（Oyer和Schaefer，2005）。注冊制改革后， 高管的激勵范圍和激勵力度都有些偏大， 核心員工存在激勵不足的問題， 高管與核心員工間的股權激勵差距也有所增大。創業板企業的創新特性， 依賴于先進技術與核心技術人才， 企業內部過大的激勵差距可能會使核心員工產生不公平的感知， 從而降低其努力程度和協作意愿， 甚至導致技術人才流失， 對創業板企業的長期發展造成不利影響。對此， 需要適當提高核心技術員工的激勵比例， 適當縮小高管與核心員工間的股權激勵差距。尤其是創業板大多數創新企業， 其激勵對象覆蓋率相對傳統行業應該更高， 相應也需要更多的資源去激勵對企業發展至關重要的核心員工。

（三）行權有效期不夠長， 應適當延長行權期限

多數研究表明， 行權有效期越長， 股權激勵實施效果越好。若激勵期限過短， 股權激勵將失去長期激勵作用， 誘發激勵對象盈余管理和縮減研發投資等行為（Collins 等，2017）。此外， 行權期過短不僅不利于對激勵對象的長期“捆綁”， 而且會使得股權激勵呈現“福利性”特征， 導致激勵效果扭曲（呂長江等，2009；王斌等，2022）。因此， 目前我國上市公司股權激勵設置的行權時間限制較短， 雖然改革后由4.3年延長到4.6年， 但與國外長達10年的平均有效期還相差甚遠， 容易導致激勵對象在短期內解鎖套現， 選擇短視化行為（劉寶華等， 2016； 陳文強等， 2020）。而設置長期的行權限制時間可以拓寬管理層決策視野， 限制管理層短視行為（劉寶華和王雷， 2018）。可見， 創業板公司的行權有效期總體偏短， 未來需要進一步延長股權激勵的行權時間， 以體現股權激勵的長期導向屬性。

（四）行權價格偏低， 應防范其可能帶來的風險問題

雖然有學者研究發現， 行權價格過高可能會因激勵對象能力有限達不到要求而失去激勵作用。但價格過低可能會帶來激勵成本過高的問題。具體而言， 首先， 若授予價格過低， 會導致每股支付成本變高， 同時激勵股份增多， 導致企業整體激勵費用增加（李嬌等，2021）。其次， 行權價格過低可能與管理層權力過大有關， 管理層權力越大， 股權激勵計劃中設定的初始行權價格就越低（王燁等，2012）。可見， 如果行權價格過低， 激勵對象很容易行權獲益， 從而失去激勵效果。注冊制改革后， 行權價格的平均折價率大幅降低， 使得終止實施風險降低。但是， 應該充分意識到， 行權價格太低可能會對激勵對象失去必要的約束作用。因此， 企業在設置行權價格時， 需要防范行權價格過低可能帶來的風險， 適當提高行權價格， 結合企業歷年的財務情況及成長情況， 妥善考量后再進行設定。

（五）業績考核指標設置過于單一， 應構建多元化的業績指標體系

科學合理的業績考核是股權激勵有效性的前提， 發揮著“指揮棒”和“風向標”的作用， 是推動企業激勵目標落地的關鍵（余明桂等，2016；Bettis等，2018）。Murphy和Oyer（2002）提出， 企業在設置業績指標時， 應該考慮全面綜合的業績指標， 不能僅考慮單一指標， 以避免激勵對象過度關注單一指標， 影響企業長期發展。注冊制改革后， 創業板企業股權激勵業績考核指標的剛性有所減弱， 但還是以單一的會計類指標為主， 其中彈性業績指標、 創新類指標和相對業績考核的占比仍舊不足， 難以滿足市場主體的多元化需求。因此， 對于業績考核的指標設計， 建議使用多維指標， 比如可以選取一定的行業指標， 提高創新指標、 彈性考核指標、 可選擇性指標以及相對業績考核指標的使用比例。在業績考核條件設置上， 可以增加激勵的層次性， 根據激勵對象的努力程度和貢獻大小確定具體的報酬水平， 以便提高員工的積極性。在考核方式上， 可以借鑒科創板的一些創新性做法， 比如加入激勵對象所在經營單位層面維度， 配合公司層面和個人層面， 設置三級績效考核體系， 從而對激勵對象的工作績效做出更準確、 更全面的綜合評價， 以便于更好地發揮激勵效果。

五、 研究結論與未來展望

創業板近年來已然成為股權激勵方案實施的中流砥柱， 截止到2021年底， 創業板共有1090家上市公司， 而實施過股權激勵方案的公司為654家， 覆蓋率達到60%， 為各板塊之首。此外， 2022年全國兩會再次提出全面實施注冊制， 因此， A股全面實施注冊制的時代必將到來， 注冊制背景下的創業板股權激勵的研究潛力有待挖掘。本文重點考察了注冊制改革對股權激勵契約設計的影響， 研究發現： 改革后股權激勵方案的總體數量大大增加， 年均推出效率大大提高； 股權激勵核心契約要素發生了較大變化， 大幅放寬激勵方式、 授予價格、 激勵對象等方面的限制， 行權有效期有所延長， 業績考核設置更加科學合理。在未來的研究中， 隨著創業板股權激勵實施進程的不斷推進、 樣本量的增加和時間跨度的拉長， 還需進一步運用大樣本數據， 采用實證研究的方法深入檢驗上市公司股權激勵契約設計的背后動因、 經濟后果和作用邊界等問題。

【 注 釋 】

①本文選取的數據區間是2010年1月1日 ～ 2022年4月17日（本文數據收集整理的截止時間）。

②表1的資料來自網上搜集整理的《創業板股票上市規則》及《創業板上市公司業務辦理指南第5號 —— 股權激勵》等相關文件。

③表2 ～ 表8的數據來源于手工搜集整理的wind數據庫和csmar數據庫的股權激勵相關數據，通過計算整合而成。

【 主 要 參 考 文 獻 】

陳文強，王成方．股權激勵方式與企業生命周期的適應性匹配研究［ J］．會計研究，2021（6）：76 ～ 90．

陳文強，王曉婷，賈生華．股權激勵、雙重行權限制與企業風險承擔［ J］．浙江大學學報（人文社會科學版），2020（3）：79 ～ 100．

陳文哲，石寧，梁琪，郝項超．股權激勵模式選擇之謎 —— 基于股東與激勵對象之間的博弈分析［ J］．南開管理評論，2022（1）：1 ～ 23．

董秀良，劉佳寧，滿媛媛.注冊制下科創板首發定價合理性及高回報成因研究［ J］．上海財經大學學報，2020（6）：65 ～ 78.

賴黎，藍春丹，秦明春．市場化改革提升了定價效率嗎？ —— 來自注冊制的證據［ J］．管理世界，2022（4）：172 ～ 184+199+185 ～ 190．

李朝芳．科創板公司股權激勵之多元業績考核創新研究：基于科創板公司特征的視角［ J］．當代經濟管理，2020（8）：89 ～ 97．

李嬌，石巧玲，李恩平．科創板企業股權激勵計劃特征及實施［ J］．財會月刊，2021（18）：40 ～ 45．

劉寶華，羅宏，周微．股權激勵行權限制與盈余管理優序選擇［ J］．管理世界，2016（11）：141 ～ 155．

劉寶華，王雷．業績型股權激勵、行權限制與企業創新［ J］．南開管理評論，2018（1）：17 ～ 27+38．

劉瑞琳，李丹．注冊制改革會產生溢出效應嗎？ —— 基于企業投資行為的視角［ J］．金融研究，2022（10）：170 ～ 188．

呂長江，嚴明珠，鄭慧蓮，許靜靜．為什么上市公司選擇股權激勵計劃？［ J］． 會計研究，2011（1）：68 ～ 75+96．

呂長江，鄭慧蓮，嚴明珠，許靜靜．上市公司股權激勵制度設計：是激勵還是福利？［ J］．管理世界，2009（9）：133 ～ 147．

宋順林．IPO市場化改革：共識與分歧［ J］．管理評論，2021（6）：270 ～ 279．

巫岑，饒品貴，岳衡．注冊制的溢出效應：基于股價同步性的研究［ J］．管理世界，2022（12）：177 ～ 202．

王斌，黃娜，張晨宇．中國上市公司股權激勵：現狀與討論［ J］．財務研究，2022（1）：23 ～ 37．

王燁，葉玲，盛明泉．管理層權力、機會主義動機與股權激勵計劃設計［ J］．會計研究，2012（10）：35 ～ 41+95．

吳錫皓，張弛．注冊制改革對資本市場定價效率的影響研究 —— 基于IPO抑價率的視角［ J］．南開管理評論，2022（6）：1 ～ 32．

肖淑芳，石琦，王婷，易肅．上市公司股權激勵方式選擇偏好 —— 基于激勵對象視角的研究［ J］．會計研究，2016（6）：55 ～ 62+95．

謝德仁，張新一，崔宸瑜．經常性與非經常性損益分類操縱：來自業績型股權激勵“踩線”達標的證據［ J］．管理世界，2019（7）：167 ～ 181．

余明桂，鐘慧潔，范蕊．業績考核制度可以促進央企創新嗎？［ J］．經濟研究，2016（12）：104 ～ 117．

張宗新，吳釗穎.科創板基礎性制度改革能否提升市場定價效率？［ J］．證券市場導報，2021（4）：33 ～ 46.

Bettis J. C.， J. Bizjak， J. Coles. Performance-vesting Provisions in Executive Compensation［ J］．Journal of Accounting and Economics，2018（1）：194 ～ 221．

Bloomfield Matthew，Gipper Brandon，Kepler John D.，Tsui David. Cost Shielding in Executive Bonus Plans［ J］．Journal of Accounting and Economics，2021（2）：126 ～ 142．

Collins D.， Fleischman G.， Kaden S.. How Powerful CFOs Camouflage and Exploit Equity-Based Incentive Compensation［ J］．Journal of Business Ethics，2017（3）：1 ～ 23．

DiMaggio P.， Powell W. W.. The Iron Cage Revisited： Institutional Isomorphismand Collective Rationalityin Orgnizational Fields［ J］．American Sociological Review，1983（2）：147 ～ 160．

Kadan O.， Swinkels J. M.. Stocks or Options？ Moral Hazard， Firm Viability， and the Design of Compensation Contracts［ J］．The Review of Financial Studies，2008（1）：451 ～ 482．

Lambert R. A.， Larcker D. F.. Stock Options， Restricted Stock， and Incentives［Z］．Working Paper，2004．

Li J.， Li R.. IPO Policy and IPO Underpricing： Evidence from the Registration-based IPO Reform in China［ J］．Finance Research Letters，2022（47）：102623．

Murphy K. J.， Oyer P.. Discretion in Executive Incentive Contracts： Theory and Evidence［ J］．Social Science Electronic Publishing，2002（2）：92 ～ 118．

Oliver C.. Strategic Responsesto Institution Processes［ J］．Academy of Mana-

gement Review，1991（1）：145 ～ 179．

Oyer P.， Schaefer S.. Why do Some Firms Give Stock Options to All Employees？ An Empirical Examination of Alternative Theories［ J］．Journal of Financial Economics，2005（1）：99 ～ 133．

Xinbo Zhang. The Influence of Registration System Reform Based on Computer Big Data on IPO Mispricing-evidence from China's Growth Enterprise Market［ J］．Journal of Physics： Conference Series，2020（3）：125 ～ 151．

（責任編輯·校對： 黃艷晶? 許春玲）

【基金項目】國家自然科學基金青年項目“股權激勵契約條款與企業生命周期的適應性匹配研究”（項目編號：72002190）；浙江財經大學校級

科研項目“創業板注冊制改革對股權激勵契約設置與實施效果的影響研究”（項目編號：22XJKT029）

【作者單位】浙江財經大學會計學院， 杭州 310018