向“大媽”學資本

2020年，李小加宣布從港交所退休，職業生涯似乎畫上了功成名就的句號。可沒多久，他又帶著一個金融創新項目殺回來創業了。面對越來越復雜的國際金融局勢，他會怎么判斷？

以下為李小加的一些思考。

資本市場已經徹底告別資金缺乏

現在一級市場募、投、管、退幾個環節都很擰巴。過去一年大多投資機構相當謹慎，出手很少，募資難度也比較高，甚至存在動作變形，70%以上出資都與財政相關。

傳統金融模式的基礎邏輯，不是底層出了什么事，而是頂層的錢互相怎么看。實際是一群非常sophisticated（見多識廣的、精英的）、教育很好的人在做“大媽的事”，互相跟風。但你不能怪他，任何一位參與者，不管再牛都斗不過潮流。

今天這個世界討論金融，用的還是100年前的語言和邏輯。我們老是討論集資，就像世界還處于資本缺乏，得靠一堆聰明人把資金集中起來。

這個世界曾經是這樣。工業革命以后，錢基本在富人和大公司手里，人們想干大事但又不清楚底層資產，這就需要聰明人把資金集中起來，建設工業化。但又不能讓任何某一位投資者承擔所有失敗，因此出現了股份制公司，通過股份的分散持有，把風險分擔在社會各層。

我一直認為，股份制公司是人類經濟活動最偉大的發明，組織人的生活、利益安排和制度安排。在某種意義上，甚至比瓦特、牛頓的發明都要偉大。但股份公司干的事不一樣，為了讓公司有共同語言，資本可以流通互換，就制定了各種各樣的會計準則和監管規則。一大堆的規則讓我們經受訓練，就像戴上厚厚的眼鏡，用以把不同公司放在同一個標準下對比、挑選，實現風險定價。

這意味著資本市場的特點——它是給大型公司做的，給sophisticated的人做的。這就是華爾街這么多年的基礎模式，造就了傳統的交易所，傳統的上市公司，傳統的上市監管體系和今天這一切。

在這種模式下，全世界能上市的公司加起來大概一兩萬家，基本由頭部20%的公司占據80%的交易量。那就意味著，全世界上千萬億元級的資金，圍繞的交易標的就那么幾千家，落實到每一個市場，實際就只有百來個，甚至幾十個。

但今天，全世界進入央行印錢的時代，已經徹底告別了資金缺乏。錢的體量可能是之前的百倍甚至千倍。可資本市場的基礎邏輯還沒有變，想的還是集資，還是無數資金圍繞幾千個標的。這么多錢以某種邏輯落到某家公司，市值一下就上去了，過兩天不管出于什么原因，估值又掉下來，而公司運轉沒有任何問題，這完全是個數字游戲。

最樸素的金融就是大媽邏輯

華爾街這種傳統模式，我越來越覺得是不得已而為之，沒有辦法的辦法。就像上面談到的，海量的資金到底有多少和公司本身有關？有多少是人之間互相影響的結果？已經很難說清楚了。從某種意義上講，我認為投資者之間的互相影響，已經遠遠大于底層標的生意的起落，錢之間的關系遠大于錢和實體之間的關系，這很不可思議，但又沒有辦法。

隨著現金的消失和數字化、支付體系的高度普及，我受到啟發：為什么中國的金融不能做一次像亞馬遜和淘寶那樣的互聯網電商革命？有沒有可能在虛擬的世界投資，再用其他形式解決交收和結算？

一種新的DNA應該是市場發展的未來方向。于是我開始醞釀滴灌通項目。

有人問我，滴灌通的本質是不是“金融行業的淘寶”？我覺得，是，也不是。“是”在于的確像淘寶，在滴灌通這個平臺體系下，未來可能有上百萬家小店，都電子商務化，投資者可以來選。

但又和淘寶不一樣。淘寶只要在中間解決今天一手交錢一手交貨就可以。“金融的淘寶”解決今天的錢和明天的錢的交易，今天給你一筆錢，換未來每天回一系列錢。一旦可以把金融拆開每天回報，時間上差額就出來了，風險就降低了。

滴灌通的復雜在于兩個錢有時空差，意味著明天的錢不是確定的，是有風險、有變化的。怎么把這個錢數定下來？這就是核心。

而做到這一步首先得把金融的本質搞清楚。

世界上有兩塊東西是巨大無比的。最大的金融資源不是股權，而是債券和固定收入，它存在于銀行、債券、保險的各種固定收入業務中。另一邊，中國最大經濟活力和回報機會的藍海實際在小微企業，但由于傳統認知和單一投資風險，小微企業不能作為投資標的，只有整合起來，風險才有可能消解。

但干固定收入的人不會去干這個事，因為固定收入是固定利息，意味著必須是有限風險。這樣一來，世界上最大的錢和最大的經濟成長機會，天生就這么割裂開了。

大錢到不了底下，但小的“滴灌管子”都鋪好了。滴灌通做的事，就是在大錢和大機會之間構建一個過濾器，篩選出大塊的低風險資產，用股權投資的錢把碎的資產買進。做小微企業的股東沒意義，但企業現金流來了以后，整個資產包的風險和回報具備了股權性質。

現金流資產賣給做固定收入的人，實現了有限風險；風險留在了中間滴灌通；投資人享受了積累下來的有杠桿回報。這樣一來，問題不就都解決了嗎？

從頂層的角度來看，滴灌通有點像固定收入，但“頂”遠高于固定收入。從底層的角度看，又像股權，萬一小店不好了，錢不用還我，我可以共苦也可以同甘，無需靈魂生命般的介入，做“半路夫妻”即可。

我做了這生意后才發現，最樸素的金融就是“大媽邏輯”，放多少錢進去，用多長時間，多少錢回來，生意還能做多久，就這么幾個數，沒有其他奧妙。

“破局”不是破局，而是破局的結構

傳統意義上，破局者總要和頑固腐朽進行對抗，我覺得不完全準確。我的確喜歡破局，喜歡玩樂高這類東西，打碎再重組。但如果你去破現有的局，肯定遭到所有人反抗。現有的局之所以有今天，一定有內在邏輯和道理，至少大部分是合理的。當不合理有一天積累到遠大于合理時，自己就會爆發或自毀。

我在港交所時，無論是互聯互通，債券通、股票通、滬港通、深港通，還是后來搞港股18A，都是在破局。但只是在破過去的局的結構，不是破過去的局。

破局，和破局的結構，核心差異在哪？

我認為當舊東西解決不了新問題，咱就換個方式玩，做個新局。你搞了個新餐桌，人家頂多不來或者反對，或者只是習慣之前的局，不知道怎么玩。但你要把人家飯碗砸了，說這樣更好吃，阻力肯定巨大。所以說，別人那桌想怎么玩，別去折騰人家，一旦不行他們自己就倒了，你不用去擔心。

就像滴灌通從股和債的長線思維變成了短線思維，無數個短期主義加在一起變成長期主義。做現金流生意，背后的邏輯還是中國實現了深層次的全面經濟數字化，微型、分散的經濟體可以作為投資標的了。相當于有了顯微鏡，就可以把頭發絲劈開，看看里邊有什么，也可以把胸膛打開，在心臟里裝個支架，甚至還能在DNA層面做各種改變，這也是一種破局的結構。

如果滴灌通這個模式跑通了，可能就終結了一個一直困擾中國金融的難題——小微企業的融資難、融資貴，實現大金融、大資本和小人物的互聯互通，這也是我的一個理想。

來源：投中網