小股操盤在文旅地產項目中的應用

□ 貴陽 李 坤

在城市地產調控重壓下，房企資本開始向遠郊文旅地產洼地突圍，文旅地產逐漸成為地產行業的新引擎。如何通過較小的投資撬動大項目，降低投資風險，獲取超額收益，是房企資本轉型突圍需要深思的問題。“小股操盤”是一種以小博大的合作開發模式，在文旅地產項目中頗受投資方青睞。文章結合房企從傳統地產向文旅地產轉型的背景，分析了投資方在文旅地產項目中采用“小股操盤”模式的必要性，梳理了操盤方運用該模式需具備的條件，設計了交易條款，提出了管理建議，以期為投資人合理應用該模式提供參考。

一、問題提出

隨著房地產市場運行周期的更迭，加上政府政策調控不斷加碼，尤其是“三道紅線”下融資政策收緊，房地產行業進入發展拐點，房企在“紅海市場”競爭尤為激烈。在后疫情時代，傳統“重資產”模式使房企逐漸陷入資產負債率畸高、盈利能力較弱、經營性現金流短缺等財務困境，即使是“一城一策”的調控政策松綁，不少房企也頻頻“爆雷”。在消費升級和政策引領下，部分房企開始向“藍海市場”轉型突圍，紛紛布局文旅地產，但文旅地產項目具有投資規模大、運維成本高、資金沉淀長等特點，對企業的資金籌措和運營管理能力有較高要求，僅靠一家企業是很難完成的，諸多投資人便采取了合作開發模式。在傳統地產項目上，萬科、朗詩等房企就探索了輕資產運營模式，采用小股操盤模式加強項目合作，積累了諸多經驗。筆者認為，小股操盤是破解文旅地產項目資金和運營兩大難題的關鍵，但文旅地產和傳統地產的運作邏輯不同，操盤方在文旅地產中運用小股操盤模式時需要結合項目實際探索，不能照搬傳統地產模式。

二、運用小股操盤模式的必要性

“小股操盤”，是指投資各方在合作開發項目時，占有較少股權的一方（操盤方）實際控制項目，操盤方具有項目管理權和財務并表權，通過輸出管理模式和品牌來放大投資回報率。運用小股操盤模式，有以下兩方面的必要性。

1.房企轉型發展的需要。在傳統“高周轉”的市場行情下，房企長期堅持“重資產”運營模式，固定資產等實物資產投資比重大，憑借規模效應來獲取經濟效益，造成“兩金余額”和資產負債率居高不下。諸多房企也意識到從“重資產”向“輕資產”轉型發展的必要性，也在相繼探索輕資產運營模式的實質，但以“軟實力”為標志的輕資產運營模式需要房企長期沉淀積累，短期內是無法具備輕資產運營能力的。文旅地產是介于重資產與輕資產間的一種發展模式，房企可以先行從傳統重資產模式轉型到文旅地產模式，待積累豐富的產業運營經驗后，再全面轉型至輕資產模式。文旅地產項目中，房企可憑借自身的資源稟賦效應，采用小股操盤與其他社會投資人合作，減少自有資金投入量，破解轉型發展面臨的資金障礙，逐步從傳統地產向文旅地產轉型。

2.破解文旅地產困境的需要。目前文旅地產發展面臨兩大困境，一是仍采用“地產先行”模式，二是運營管理能力不足，這直接制約了文旅地產可持續發展。地產先行，是指目前很多文旅項目要靠地產銷售獲取的現金流來解決后續資金投入問題，顛倒了“文旅先行，地產唱戲”的開發邏輯。采用“地產先行”模式的原因是投資方資金籌措能力不足，無法同時布局文旅產業和地產項目。運營管理能力不足，是指文旅地產項目高度依賴政府規劃、配套設施和行業資源，需要專業且經驗豐富的運營團隊來經營和操盤，但很多投資人并不具備產業運營能力，且對產業長期運營缺乏耐心。采用小股操盤模式，一是可以吸引其他投資人進行投資，解決項目資金問題；二是可以與品牌運營商合作，學習一線操盤經驗，提高產業運營管理能力。

三、運用小股操盤模式的基礎

作為操盤方，通過“小股”投入確保項目“操盤”，需要其具備強大的優勢，讓合作方交出操盤權。運用小股操盤模式，操盤方至少需具備以下優勢。

1.規模基礎。文旅地產項目地段偏遠，配套設施不完善，消費者距離抗性較強，如果操盤方沒有規模效應，很難承擔高昂的配套建設成本。操盤企業是大型的集團公司，最好是實行多元化發展戰略的房開企業，獲利能力穩定，規模經濟效應明顯。一是開發和銷售規模大，市場議價能力強；二是集中采購規模大，成本管控效應明顯；三是有底層資產擔保，融資成本低；四是開發速度較快，違約交付風險低；五是資源配置效率高，抗風險能力強。

2.產品基礎。文旅地產的出路在于鮮明的主題，能夠滿足消費者精神和心理上的需求。操盤企業應緊扣文旅地產特質，結合目標客戶需求，打造差異化產品，即以旅居商業為核心，以教育配套、醫康養產品為支撐，融入文化主題，塑造地域特色，利用產業的外向性和集聚性特質，打造特色文旅產品，并凸顯其作為文化舞臺和窗口形象的特點。操盤企業需要經過多年的積累，對目標客戶的需求進行精準研究，最好能做到“私人訂制”，提高產品附加值。

3.品牌基礎。文旅地產客戶群屬于窄眾客群，缺少客源是項目常態，這需要品牌效應來吸引人流，尤其是高端消費群體。品牌驅動是“小股操盤”合作模式運用的前提，良好的品牌效應能提高操盤方的整體把控能力。文旅地產售賣的不只是房子，更多的是一種情感與文化，不斷實現品牌與消費者的情感溝通。文旅地產品牌是日積月累的成果，在社會上擁有較高的認可度，容易獲取大眾的接受和信用，因此產品溢價就更容易獲取。

4.運營基礎。文旅地產是文化旅游產業與房地產項目的深度融合，產業導入與運營是項目成功運作的核心，這需要操盤方具備較強的產業運營能力。充足的運營能力，方可保障項目的管控能力，保證項目運作流程、產品質量不出現問題。從熟練性、可復制性的角度來說，就是小股操盤方要構建標準化的大運營管理體系，大運營管理體系能夠幫助操盤方聚焦經營品質的持續提升，加速實現產業賦能。

5.整合基礎。文旅地產涉及范圍較為廣泛，關系錯綜復雜，操盤方需要充分整合各方資源才能保障項目的開發和運營，從而積淀自己的品牌價值。依靠產業提升片區價值的運作模式和經驗，搭建產業運營大平臺，整合文化資源、土地資源、生態資源、人才資源、社會資源，引入優質產業資源，整合形成獨有的產業優勢，形成“1+1>2”的資源整合效應，更好地賦能項目公司的地產銷售和產業運營。

四、小股操盤模式條款設計

1.合作方選取方面。與住宅地產相比，文旅地產是一種集文化、旅游、商業、居住為一體的綜合性生態地產，對合作對象提出了新要求。合作方要么擁有土地資源，要么擁有資金資源，要么擁有運營管理資源，或者三者同時擁有。與土地資源方合作，著重考慮合作對象對土地的法律權屬，可以土地使用權出資設立項目合作公司，項目公司管理團隊為控盤方自有團隊，合作方授權控盤方開展項目的經營管理。與資金資源方合作，著重考慮資金投入量，通常是聯合競買土地，并成立項目合作公司進行項目開發。與運營管理資源方合作，著重考慮合作對象對文旅產業的導入與運營能力。

2.公司治理方面。為確保小股方操盤權的實現，在項目合作公司董事會設置上，操盤方需要盡可能占據多數席位，表決機制可設置為需要全部董事表決通過方有效。如果對某些重大事項，需要操盤方擁有“一票否決權”的，可以在決策機制上約定應由操盤方同意方可通過。項目合作公司的總經理、財務負責人、營銷負責人等關鍵管理人員，需由操盤方委任人員，其他的關鍵崗位人員，由其他合作方委派，項目公司的印章、U盾、證照至少應做到由操盤方共管。為了便于董事會加強對操盤方人員的監督，可以借鑒“小股操盤+管理人跟投”的模式進行落實，以此形成一個利益共同體，將項目的利益與管理者的利益捆綁，不僅能提升項目管理機構的穩定性，也可以更好實現項目業績。

3.財務管理方面。在融資擔保方面，建議外部融資由操盤方對接，若其他合作方提供外部金融資源，則由操盤方接洽和商談，最終由項目公司決策機構審議；在財務報表審計方面，建議由操盤方和其他合作方共同聘請會計師事務所進行財務報表審計，要在合作協議中建立事務所備選數據庫；在資金管理方面，資金一般由操盤方統籌管理，或者由兩方成立監管賬戶封閉管理。此外，若項目合作公司有盈余資金，可考慮由股東按持股比例歸集使用，但出現資金缺口時應及時歸還；在財務并表方面，根據“控制權”綜合判斷是否并表。如果小股想要實現并表，通常需要在投資協議或公司章程中約定如下事項：①在項目公司的董事會或類似機構占多數表決權；②有權決定項目公司的財務和經營政策；③有權任免項目公司董事會或類似機構的多數成員。

4.收益分配方面。在收益分配上，要打破傳統按照股權比例進行分配的模式，控盤方與合作方要事先約定項目的預期收益標準，并設立浮動的收益分配方案。文旅地產項目中，控盤方通常會賺取股權收益、項目管理費、項目超額利潤三項收益。在收益順序上，建議先按照項目公司營業收入計提一定比例的管理費，再按照持股比例對項目收益進行分配，最后根據和其他投資合作方簽訂的協議，按照項目最終的收益情況，設立浮動的分配方案，進行項目的超額利潤分配。為了避免在收益分配環節產生矛盾，建議合作各方在合作初期要進行充分溝通，設計科學合理的分配機制，就分配事項形成嚴謹規范的合同事項或公司章程。

5.退出管理方面。小股操盤模式下，文旅地產項目合作公司具有濃厚的“人合”屬性。在退出時間節點的安排上，建議在投資協議中約定合作方不得早于操盤方退出，若其他合作方提前退出，則需考慮退出時項目公司的風險是否已全部覆蓋，并且合作方應承諾以出資額為限承擔退出前項目公司的風險。操盤方可以根據合作方違反合同核心條款、項目合作公司治理陷入僵局、文旅地產項目銷售已達到約定比例等情況，適時退出；在退出方式上，可考慮對內轉讓股權、對外轉讓股權、公司清算注銷等途徑予以退出，要根據稅務籌劃選擇合適的退出方式；在退出價格上，需根據項目是否已開發、土地或建筑物是否增值地產是否銷售等事項綜合考量，建議各方共同聘請資產評估機構進行評估，按評估價格進行交易。

五、小股操盤模式應用建議

1.打造產品差異化優勢。在文旅地產項目中，就操盤方如何打造差異化產品問題，筆者認為應在文旅地產中賦予康養內涵，這是文旅地產形成特色競爭力的關鍵因素。文旅地產項目的核心是提煉文化，康養本身就具備很高的文化內涵，建議通過以下途徑將文旅地產與康養地產不斷整合，形成核心競爭優勢。首先，要突出康養創意，將各種創意和因素有機整合，推出更多新式、新型的文旅產品，如體現康養文化的商務寫字樓，攜帶康養基因的康養小鎮。其次，要強化文化、旅游、地產三者的有機融合，充分發揮文化產業、旅游產業、特色地產的比較優勢，為康養賦能，打造特色康養IP，以此提升文旅地產的內在價值。再其次，要構建完整的“文旅+康養”產業鏈，整合上下游特色資源，加強康養系統配套建設，從而獲得超額經濟利益。最后，聚焦核心業務領域，在某一細分市場深挖康養地產產品的價值，在細分市場中搶占先機。在進入細分市場時，建議著重選取醫養和特色農業兩個領域。

2.提升產業營運能力。產業運營能力是操盤方掌控文旅地產項目的核心優勢，操盤方要從以下幾方面提升產業導入與運營能力。首先，要做好人才制度設計。通過市場引進和內部干部培養措施，完善公司產業項目自主運營人才、產業項目管理人才的培養機制。人才激勵上，可以根據項目情況適時引入“費用包干”、“項目強制跟投”與“事業合伙人”制度。其次，要進行組織架構調整。建議結合大商務管理體系，設立專門的產業運營事業部，在投資端、建設端、運營端進行專項管理與監督，實現管理層次與管理幅度的有效搭配。再其次，穩步發展物業餐飲、商業運營、文化旅游、酒店管理等產業，形成完整的產業鏈條，同時尋找異類產業間共通點并建立聯系，孵化綜合專業化服務平臺，做實運營服務商標簽。最后，在銷售地產產品的同時，加強對旅游項目的運營。由于旅游地產涉及的領域比較多，在內部運營方面需要整合酒店、溫泉、醫養運營商等合作資源，在外部資源導入方面，需要整合旅行社、周邊景點等協同資源，構建多元化盈利模型，實現長期獲益。

3.做好風險控制 。小股操盤合作模式有諸多優點，但也存在風險隱患，需要合作各方采取相應的風險控制措施。一是做好整合風險控制。整合風險源于企業文化和管理哲學的不同，尤其是國有企業與民營企業合作時，企業文化的整合面臨諸多壁壘，信任機制很難被建立和維持，在運營和分配環節矛盾頻發，甚至走向對立面。該類問題需要事前協商，并在合作協議或公司章程中予以明確，減少后期的矛盾升級，影響項目順利推進。尤其是部分國企類操盤方有融資擔保的制度約束，導致合作過程中無法為項目公司提供融資擔保，操盤能力將受質疑。二是做好貼牌風險控制。在小股操盤模式下，操盤方通常會允許項目合作公司利用自身品牌進行宣推推廣，但合作方都冠名的狀態下，出現質量問題，會使操盤方品牌價值受到侵蝕。操盤方要加強項目質量監管，防范冠名銷售風險。三是做好風險傳導控制。“小股操盤”下的風險傳導效應十分明顯，若項目合作公司出現了資不抵債等問題，原股東有限責任制下的風險隔離機制很有可能被打破。

六、結語

隨著城市中心區域土地儲備日漸枯竭，遠郊地產成為房地產開發商不謀而合的戰略選擇，憑借生態、康養等要素，遠郊地產相繼演變為文旅地產。文旅地產有獨特的發展邏輯和文化脈絡，高度契合了“小股操盤”模式的合作要義和協作精神。小股操盤作為一種特有的合作模式，操盤方憑借自身品牌價值和規模優勢可以快速快動文旅地產項目發展，實現合作共贏雙贏。但將“小股操盤”應用到文旅地產項目中，仍面臨諸多合作壁壘，尤其是面臨道德風險和信任危機問題。筆者將持續探索該合作模式，不斷在項目管理中加以嘗試，提高項目盈利能力。