晨星：騰訊公允價值為704港元騰訊會議的“聊天機器人”會帶來黏性

蘇汝哲

日前，騰訊召開了全球數字生態大會，在觀看了整場大會之后，我們對于騰訊的前景抱有更大信心。在大會期間，騰訊通過展示云產品實現了三個目標：一是，騰訊會議突破4億用戶，加強了網絡效應；二是，緩解了人們對于騰訊能否抓住AI機遇的擔憂；三是，揭示了騰訊一系列企業解決方案的貨幣化盈利潛力。

雖然大會并未影響我們對騰訊控股的公允價值估計（704港元，約合90美元），但它強化了我們的觀點，即騰訊是我們互聯網行業范圍內，價格最具吸引力的公司之一。目前，該公司仍被低估，截至9月20日，股價為302.6港元，較我們的公允價值估計折讓57%。

在我們的公允價值估計中，我們假設騰訊2022～2027年的綜合收入復合年均增長率（CAGR）為13%，其中，金融科技和商業服務部門將獲得近20%的增長。

之所以認為這部分業務的增速很高，是因為我們看到企業間更高的技術支出、云服務的日益普及，以及騰訊在增強貨幣化盈利能力方面所做的種種努力。這些都將有助于商務服務部門的收入實現比較快的增長。

在這次全球數字生態大會上，騰訊設計研發的AI大模型混元（Hunyuan）首次亮相，市場高度關注，但我們認為，除了混元的單獨應用場景，更重要的是，這項計劃將整合到騰訊的產品組合中，改善并提升用戶的參與度。

騰訊管理層為混元提供了多個應用場景，包括騰訊會議（TencentMeeting）、騰訊文檔（TencentDoc）以及廣告內容創建。我們認為，騰訊早期的人工智能工具是一個很好的推廣舉措，包括翻譯、字幕、會議摘要和會議助理（與會者可以根據會議記錄向人工智能聊天機器人提問）。我們認為，所有這些應用，都會加速騰訊會議的普及，并且推動騰訊會議逐漸從免費轉變為付費，進而增加營收。

隨著騰訊會議收集足夠多的會議記錄，它可以變成一個公司內部的聊天機器人，用戶可以向它提問，然后騰訊會議利用AI算法，做出回答。具體來說，騰訊會議可以利用自然語言處理和機器學習，分析每份會議記錄中的關鍵詞，并加以提取，有效地轉化為問題回復。因此，這個聊天機器人能夠根據背景、要求、語境等，智能地回答問題，還可以基于從過去會議中積累的數據，生成有價值的見解。我們認為，這會徹底改變會議記錄的方式，以及信息獲取的方式。

在深入研究了騰訊云部門的相關ToB產品之后，我們發現，微信的網絡效應，正在越來越強大地、關鍵地支撐著新的增長機會。具體來說，在龐大的用戶網絡中，騰訊用兩種方式解決“冷啟動問題”，而且頗有成效。首先，騰訊將軟件或服務與微信相整合，允許用戶直接從微信內部訪問這些工具，在這樣的模式下，新用戶無需單獨注冊，就可輕松跳轉到騰訊會議并實現無縫協作。

其次，騰訊允許用戶通過微信的消息功能，來共享會議邀請或發送文檔，同時可以讓用戶“一鍵”加入會議或編輯文檔。

正是因為有這些優勢，騰訊文檔迅速積累了超過2億的月活躍用戶，騰訊會議目前則有4億用戶使用。我們認為，隨著更多功能和特性的加入，騰訊將發展成為一個更具黏性的平臺，因此我們對騰訊作出寬闊護城河的評級。

盡管騰訊不太習慣公開大量貨幣化盈利的細節信息，但管理層提到了其儲備的英偉達芯片，用于第三方模型訓練的租賃。在我們看來，騰訊最大的機會在于企業工具包，一旦嵌入到關鍵任務的工作流程中，它們就會形成巨大的壁壘，阻止客戶更換系統。（本文作者系晨星高級股票分析員。文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。文中所提個股僅做分析，不做投資建議。）