金帝股份：戰投出借股票符合規定限售股融券引各方爭議

吳加倫

近日，金帝股份上市首日限售股被融券賣出的消息引發市場對于融券業務的關注。9月1日，金帝股份登陸A股，并同步被納入融資融券標的。數據顯示，上市首日該公司股份就遭融券賣出約458萬股。以當日收盤價48.27元/股計算，融券賣出金額約為2.21億元。

根據上交所官網數據，9月1日，金帝股份戰略配售可出借股份為0.09萬股，出借余量為470萬股。也就是說，首日融券賣出股份由金帝股份高管與核心員工參與IPO戰略配售設立的資產管理計劃出借。回看金帝股份的走勢，上市第一天股價最高61元，此后一路走低至32.82元。

9月19日，證監會有關部門負責人就金帝股份上市首日戰略投資者出借證券有關事宜答記者問。

證監會表示，已關注到相關情況并進行了核查。根據《證券發行與承銷管理辦法》第二十一條、第二十三條規定，發行人的高級管理人員與核心員工可以通過設立資產管理計劃參與戰略配售；參與戰略配售的投資者在承諾的持有期限內，可以按規定向證券金融公司借出獲得配售的證券。

上述規定的主要目的是改善新股上市初期流動性，抑制價格過度波動。戰略投資者出借的證券到期后，將收回全部股份、僅獲得出借收益，并繼續作為限售股管理。

經證監會核查，金帝股份高管與核心員工參與戰略配售后，在上市首日由資管計劃通過轉融通業務將股票出借給證券金融公司，再由證券金融公司轉融券給13家證券公司，124名投資者（包括35名個人投資者、89家私募基金）依規從13家證券公司融券賣出。

根據目前核查情況，上述融券業務符合當前監管規定，未發現相關主體繞道減持、合謀進行利益輸送等問題。

《科創板轉融通證券出借和轉融券業務實施細則》中規定，參與科創板證券出借的證券類型包括無限售流通股、參與科創板IPO的戰略投資者配售獲得的在承諾的持有期限內的股票以及符合規定的其他證券。隨著全面注冊制的落地，2023年最新版的滬深交易所轉融通證券出借交易實施辦法中都加入了上述規定。

根據上述條文可知，參與注冊制下IPO的戰投限售股都可以出借。現在輿論焦點開始對證券市場的各種管理辦法（行政制度），是否符合《證券法》表示質疑。

《證券法》第三十六條指出，依法發行的證券，《中華人民共和國公司法》和其他法律對其轉讓期限有限制性規定的，在限定的期限內不得轉讓。

上市公司持有百分之五以上股份的股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員，以及其他持有發行人首次公開發行前發行的股份或者上市公司向特定對象發行的股份的股東，轉讓其持有的本公司股份的，不得違反法律、行政法規和國務院證券監督管理機構關于持有期限、賣出時間、賣出數量、賣出方式、信息披露等規定，并應當遵守證券交易所的業務規則。

戰略配售限售股屬于上市公司向特定對象發行的股份，持有股東不得違反法律、行政法規和國務院證券監管管理機構關于持有期限的規定。

那么《證券發行與承銷管理辦法》中的轉融通規定是否違反了《證券法》？在我國的法律體系中，上位法高于下位法，后者不得與前者相抵觸。有法律專業人士認為，滬深交易所的允許戰略投資者的限售股融券賣出，與《證券法》相關規定相左，而且《證券法》屬于上位法，所以滬深交易所允許戰略投資者持有的限售股融券賣出并不合法。

也有聲音認為，轉融通業務本身并不突破限售股上市賣出的法律規定。戰略投資者及其關聯方在承諾期內雖然不能賣出上市公司股票，但可以將其獲配股票出借給證券公司，僅供該證券公司開展融券業務。從最終券源歸屬來看，允許戰略投資者出借不違背法律規定的“鎖定期”限制。股份出借后仍需歸還，股東并未實際拋售股票。

金帝股份事件引起市場各方人士廣泛爭論，很多人認為限售股用于融券不妥，既然是限售股就不應該在市場里流動。社科院金融研究所尹中立表示，融資與融券是對立統一的，我們的市場偏向于融資而不重視融券，說明市場定價機制還不健全，應該鼓勵融券行為。融券做空使股價下跌，讓股價更有價值，上市首日偏遭大規模融券做空，核心問題是新股定價嚴重偏高。

對于融券交易業內人士表示，從全球市場來看，融券交易一直是市場所需要的多空平衡機制，對提高股票定價效率、降低股票波動性等方面均有積極作用。一個完整的融券交易，一般要通過方向相反的兩次買賣完成，中長期看融券交易對股價影響是中性的，決定市場價格運行區間的核心因素是上市公司基本面情況。

融券業務有助于平抑股價的異常波動，促進市場定價效率的提升。股票價格漲的太高而不允許別人融券賣出也是不合理的，融券機制的目的就是平抑新股上市初期暴漲暴跌，提高市場定價的有效性。限制融券反而會使機構頭寸失去保護，從而被迫賣出股票，進一步打壓指數，不可取。

市場上也有不同意見。獨立財經評論人士皮海洲認為，金帝股份資管計劃的操作本身并沒有錯，它們的操作是符合當下的政策規定的。在限售股成為融資標的的問題上，錯的是現行的某些政策規定。雖然政策的初衷或許是好的，是為了解決新股上市無券可融的問題，但解決問題不能采取違規甚至是違法的方式。

限售股作為融券標的容易加劇市場的割韭菜行為，動搖投資者的信心。

讓限售股成為融券標的，這不是制度創新，而是違規違法，畢竟《證券法》明確規定，依法發行的證券，《中華人民共和國公司法》和其他法律對其轉讓期限有限制性規定的，在限定的期限內不得轉讓。

限售股作為融券標的容易加劇市場的割韭菜行為，動搖投資者的信心。雖然融券業務對于A股市場大盤的影響較為有限，但對個股的影響還是客觀存在的。尤其是某些受到市場炒作的個股，一旦股價炒高，機構融券賣出，這就會加劇市場的割韭菜行為。

而在市場低迷的情況下，這種融券砸盤行為也很容易動搖投資者的信心。在限售股成為融資標的的問題上，現行的一些政策規定有必要糾錯，應叫停限售股成為融資標的。

南開大學金融發展研究院院長田利輝認為，若能合理地規定數量和方式，并且確保市場的公平性和透明度，那么可以在法律法規許可的前提下，開展適度的金融創新。

金融創新的目的應該在于繁榮市場，需要保障市場健康。如果在有關行為的創新名義下，市場出現了嚴重的制度套利或者對股價產生了過大的負面影響，那么就需要考慮采取措施來限制這種行為。

上海師范大學教授黃建中則建議，要充分披露證券出借方、借入的券商、融券方等各方信息，特別是對涉及金額較大的融券方應披露其實際控制人及其與限售股融出方是否存在關聯關系等，以接受社會的監督，防止相關主體存在關聯關系或者抽屜協議等，杜絕繞道減持等行為，同時規定限售股融出期間，其關聯方不得在二級市場交易該劵。

戰略投資者通過轉融通業務出借的股票數量不應太大，應設置一個合適的比例和期限。限售股轉融通業務不僅涉及IPO方面，也涉及定增等存在限售股的領域，特別是對于定增價格折扣較大的個股要重點監管，例如定增折扣如果太大，認購者在鎖定期內就可以先融券賣出，等到解禁之后再歸還股票，實現無風險套利，這方面也需要加以規范。

證監會表示，我會對戰略投資者出借證券行為嚴格監管，明確要求相關主體不得通過任何方式變相減持、不得通過任何方式合謀進行利益輸送，一旦發現將依法嚴肅處理。針對市場反映的上市公司高管與核心員工參與戰略配售后階段性出借股票的規則，我會充分聽取各方意見，進一步論證評估。