促進半導體產業創新發展的混合股權配置
——基于組態視角研究

王宛秋，侯雅雯，王 芳，李 靖

（1.北京工業大學經濟與管理學院，北京 100124；2.北京現代制造業發展研究基地，北京 100124；3.北京經濟管理職業學院，北京 100102）

1 研究背景

半導體作為科技產業底層技術，其重要性與戰略性已達成廣泛共識。中國作為全球第一大半導體消費國，在迫切的終端需求以及復雜的國際形勢推動下，本土半導體產業高質量發展的迫切性凸顯。戰略定力和資源供給是半導體企業持續創新投入和保持技術領先的基礎。股東作為風險和收益的最終承擔者，必然從自身價值出發影響公司的戰略方向和資源分配。現代公司治理框架下，企業的股權結構決定了股東間決策權的配置和博弈，進而決定了企業的創新意愿、戰略和決策。不同類型的股東具有各自的認知和資源優勢，比如，民營資本具有較高的市場敏感性和機制靈活性，國有資本具有資源優勢和對國家創新戰略的深刻領悟等。如能圍繞核心目標實現不同類型股權資本的交叉融合和優勢互補，將使半導體企業具有更廣闊的創新視角、更多元化的創新資源，亦能在長期和短期目標之間取得更好的平衡。權力維度的“混”與資源維度的“合”相融，有助于企業實現價值共創與創新協同。

混合所有制改革（以下稱“混改”）為半導體企業面向其創新發展戰略進行股權結構重塑帶來了時代機遇。目前，混改正處于攻堅深化的階段［1］。在中央深改委審議通過的《國企改革三年行動方案（2020—2022 年）》的指引下，以國有企業引入民營資本為主要形式的混改取得了階段性成效。國有資本入資民營上市公司的案例也持續增多，數據顯示，僅2022 年一季度就有24 起國有資本入股民營上市公司的混改運作，涉及相關市值近1 400 億元。通過國有企業引入民營資本、國有資本參股民營企業、員工持股等多種股權交叉融合的雙向混改方式，提高國有企業與非國有企業的股權多元性，為企業股權結構的重塑帶來了更多機會，通過改善股權治理問題［2］，促進各類所有制資本取長補短、共同發展。

國有資本與非國有資本的深度融合，在給企業帶來制衡治理效應和多維創新資源的同時，也可能帶來不同類型的股東之間由于價值和風險導向不同而導致的分歧。半導體企業在盈利和創新目標的平衡中面臨更多挑戰，如何配置股權結構促進企業創新發展成為亟待探索和明確的問題。通過知識圖譜分析發現，控制權、股東、管理層是股權治理層次影響企業創新決策的3 個主要維度，現有研究圍繞這三者對企業創新績效的影響進行了多角度的探索。梳理現有研究的結論可以發現，這些因素對創新績效的影響均存在兩面性。首先，企業的控制權由實控人和股權制衡程度決定。實控人為國有性質的企業具有創新資源優勢的同時，也會由于承擔更多的社會性責任而占用企業資源［3］。國有與非國有資本的混合股權制衡有助于發揮不同所有制資本的資源優勢［4］，壓縮大股東謀私空間［5］，形成良好治理效應，進而促進創新績效產出，但有時也不利于激勵控股大股東［6］。其次，多元的股權結構以其多樣化視角和資源的聚集助力于企業創新水平的提升［7］，但同時也可能由于不同的資本類型、所有權性質、持股比例等的股東的目標分歧而導致決策沖突［8］，反而不利于創新產出。再次，股權激勵能夠促進管理層、股東及企業形成利益共同體［9］，提高主觀創新意愿，促進創新產出；但有時也會由于較大的內部差距而對核心員工產生負面激勵效應，反而抑制創新產出［10］。

這些圍繞股權特征對創新績效影響的研究為進一步探索半導體企業股權治理層面的制度創新路徑奠定了基礎，但由于未針對半導體企業樣本，而且僅偏重單一因素的凈效應，使其在決策應用中存在針對性不強、無法把握整體等諸多局限。現實中，這些因素對創新績效的影響在不同的情境下發揮不同甚至截然相反的作用，比如，多元化的股東給企業帶來的是資源還是摩擦，很大程度上取決于行業特點、混合股權制衡程度和管理層權力；在控制權可競爭和不可競爭的股權結構中，股東、管理層對創新決策的影響也會有很大的差異等。遺憾的是，已有文獻較少從控制權、股東、管理層三方面聯動和協同的視角探究促進企業創新績效提升的股權配置問題，不能系統地解釋多要素互動的復雜運行機理，對半導體等關鍵技術領域科技企業的關注則更少。基于此，本文從整合性視角出發，建立了“控制權—股東結構—管理層持股”模型，采用模糊集定性比較分析方法對中國上市半導體企業進行組態分析，探究以何種方式配置股權才能充分發揮其對半導體企業創新行為的促進作用。

2 文獻綜述與研究框架

2.1 基于知識圖譜的股權特征與創新績效關系的文獻分析

本文采用 VOSviewer 網絡可視化工具，以股權和創新績效為模糊搜索的關鍵詞，在CNKI 數據庫（2003 年5 月—2022 年6 月）中選擇全部來源并篩選中英文擴展為文獻來源，得到116 篇有關股權特征與創新績效關系的文獻，并繪制了知識圖譜，如圖1 所示。根據該知識圖譜，股權結構、股權集中度、國有企業、產權性質、股權制衡、股權激勵是股權視域下與創新績效共現度最高的關鍵詞，混合所有制改革、股權融資、融資方式等與創新績效的直接或間接關聯也得到了一定的關注。

圖1 股權特征與創新績效關鍵詞共現關系

歸納下來，可以發現3 個主要研究焦點。一是，圍繞國有企業、產權性質和股權制衡等關鍵詞，對于實控人屬性及控制程度與創新績效關系的研究；二是，圍繞股權結構和股權集中度等關鍵詞，對于股權結構特征與創新績效關系的研究；三是，圍繞管理層、股權激勵等關鍵詞，對于管理層股權激勵與創新績效關系的研究。根據上述知識圖譜分析并結合雙向混改的現實問題，本研究將對影響企業創新績效的主要股權特征歸納為實控人的產權性質及混合制衡程度、股東構成及股東關系、管理層激勵3 個維度，并就這3 個維度進行進一步的文獻梳理。

2.2 文獻綜述

2.2.1 控制權對企業創新績效的影響：產權性質、混合股權制衡度

產權性質是指產權持有人有權按照規定對自己的財產享有占有、使用、收益處分的權利，是導致企業創新能力差異的重要因素［11］。產權性質一般會分為國有企業與非國有企業。國有企業作為推動國民經濟發展的中堅力量［12］，與非國有企業相比，其擁有更豐富的稟賦資源，更少創新資源約束。如能進一步實現國有資本和非國有資本優勢互補，發揮多元化股東的監督作用，可以緩解信息不對稱所帶來的第一類代理問題［13］，從而提高企業的創新績效［14］。王瑋等［15］研究也發現混改通過監督管理者和提供異質性資源促進國有企業雙元創新水平的提升。此外，基于資源基礎理論，民營企業通過與國有資本合作，有利于其直接或者間接獲取由政府主導分配的優質資源［16］，通過均衡合理配置人員結構與資源要素［17］，達到提升自身創新能力的目的［18］。總之，不同產權性質資本的發展戰略及創新意愿有其各自的特點和優勢，對企業創新績效的影響也存在互補性。

股權制衡是指大股東持股比例之間的關系，以及決策時互相影響與制約的程度。在現代產權制度下，兩權分離以及信息不對稱導致委托代理問題，會使大股東在與中小股東產生利益分歧時，更多從自身利益出發進行決策。適度集中且存在制衡的股權結構可以對大股東產生激勵效應，也能夠在一定程度上抑制大股東的非理性行為［19］。隨著國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合的混改進一步深入，有關混合股權制衡的研究逐漸成為熱點。有學者認為，國有資本與非國有資本股權的深度融合可以最大程度發揮不同所有制資本的優勢［4］，有效緩解兩類代理問題［1］。但朱紅軍等［20］的研究發現高混合股權制衡度下，各股東意見難以統一，反而降低企業的創新效率。并且，制衡度的升高對企業績效的積極影響可能會隨著規模的增加而逐漸減弱，反而降低了公司治理績效［21］。同時祁懷錦等［22］也認為，當股權制衡程度超過一定范圍，混合股權制衡度的增加可能表現為對委托代理問題的激化作用，不利于企業的長期發展。綜上，混改下國有與非國有股權制衡度的研究主要集中于國有企業，發現了混合股權制衡度對企業創新績效影響的兩面性，鮮有學者能關注到非國有企業中混合股權制衡度對企業創新的影響。

2.2.2 股東結構對企業創新績效的影響：股權多元化、股權結構斷層與戰略資本

股權結構是指股份公司總股本中，不同性質的股份所占的比例及其相互關系，也是公司治理結構的基礎。基于資源基礎理論，企業通過有效獲取和科學配置異質性資源，有助于企業塑造區別于對手的競爭優勢，從而促進自身穩步成長。多元化的股權結構恰好可以給企業帶來多維度的創新資源，通過多方取長補短、相互促進以完善自身治理結構，進而提高全要素生產率［23］，另一方面也會促進創新效率的提升［24］。然而，多樣性股東也會由于不同的股權屬性、身份背景以及利益訴求等發生沖突，從而降低決策效率，對創新績效產生不利影響［25］。同時，股權多元化也有可能導致其他股東對控股股東形成過度監督的現象，從而削弱控股股東的創新意愿。綜上可見，多元股東對企業創新績效的影響存在雙刃劍效應。

股權多元化反映了產權制度安排等正式制度所賦予的決策權，而股東“小團體”則作為一項非正式制度同樣影響企業的決策。大股東因其獨特的資源稟賦，往往所做出的決策會得到多數股東的追隨，進而部分持股比例較低、股權性質相同的股東會尋求與自身利益追求相一致的“同伴”支持并構建行動聯盟，提升自身決策權。盡管這種“非正式一致行動”的股東群體分化現象普遍存在，但現有研究鮮有涉及。組織行為學領域的斷裂帶理論為打開公司治理層次群體分化的“黑箱”提供了可借鑒的工具［26］，并就董事會斷裂帶對企業績效的影響進行了開創性的探索。如袁春生等［27］學者基于資源基礎理論，認為董事會斷裂帶的存在拓寬了信息來源，有益于整合優質資源，進而提高創新決策質量；李小青等［28］根據委托代理理論，認為董事會斷裂帶的存在引起不同子群體間產生沖突，激化第二類代理問題，從而降低決策質量。這些研究為理解非正式股東團體對決策的影響提供了有價值的經驗證據，為進一步深入研究由資本意志導致的股東間“非正式一致行動”現象奠定了基礎。在此基礎上，可以將股權結構斷層納入企業股權結構特征表現之一，來探討其與股權結構其他特征間的聯動對創新績效的影響。

戰略資本，是指來自于國家產業發展引導基金或具有戰略性意圖的行業優勢企業的投資。戰略資本往往把握著具有戰略意義的、可為企業創造競爭優勢的異質性資源。基于資源基礎觀，這會形成競爭對手難以模仿的核心競爭力，持續創新并搶占市場先機。在多元化的股東結構中，戰略投資者更有意愿從戰略層面考慮公司的重大決策。引入戰略資本，可以拓寬戰略布局，共享投資企業的資源優勢，促進企業長期創新發展［29］，進而改善創新績效［30］。與戰略資本的深度合作，可以解決因融資約束和資源不足的掣肘而制約其創新活動的問題［31］，加快企業進行創新升級，成為國家創新戰略的踐行者［32］。這些研究證實了戰略資本在企業創新活動中的積極作用，進一步探索其在股權結構中的作用與作用方式將是對這一領域的拓展和深化。

2.2.3 管理層持股：股權激勵

股權激勵作為應對管理層代理問題的常規性工具，是國內外公司治理學者一直關注的重要議題。基于委托代理理論，管理層個人價值與企業價值有時存在沖突。股權激勵的出現，使管理層可以作為利益共同體享受企業發展的價值，進而緩和利益沖突。趙世芳等［33］的研究表明，股權激勵助于降低企業管理層的短期化行為傾向，促使管理層更加重視企業長期戰略目標的實現，是推動企業創新發展的有效機制［34］。同時，股權激勵作為一種重要的組織內部客觀環境,會對管理層的創新動力產生重要影響［35］，表現為企業技術創新能力的增強［36］，并通過獲得專利技術等方式促進企業價值的提升［37］。在混改中的股權激勵改善了管理者監督機制，提高企業創新積極性，表現為促進創新績效的產出［38］，還能夠對國企高管離職起到抑制作用［39］。倪艷等［40］以A 股上市公司為樣本進行探究后發現，股權激勵強度會對企業績效產生影響且在股票期權模式下，企業績效受股權激勵強度變化的影響更加顯著。潘星宇等［41］認為，因股權激勵計劃具有短期性質，仍會導致管理層的短視行為和自利行為。梳理現有文獻可以看出，股權激勵對企業創新績效呈現促進作用，但激勵計劃的短期性特征有可能弱化該作用。

2.3 研究框架

如上所述，股權是股東基于自身地位對公司主張的權利的體現，股權結構則進一步反映了微觀企業中的產權安排，是企業使命確立和戰略定位的主要決定因素，并通過資源分配和流程管理決定了企業的決策和行為。實控人、主要股東、持股管理層是股權治理中的3 個主要的權力極，他們的愿景使命和價值判斷從根本上決定了企業的創新動力、創新決策和資源積聚，最終影響著企業的創新能力［42］，Alchian［43］進一步研究發現這些同樣影響著企業的創新效果。以往研究充分地關注了這些議題，從股權特征的某一個維度出發，探討其對企業創新能力的凈效應，但研究結論均存在分歧，這在一定程度上說明控制權、股東結構及管理層持股對企業創新績效的影響并不是孤立的，三者之間存在協同聯動效應，而且在科技企業、非科技企業等不同戰略目標的企業中亦可能有不同的表現。

半導體行業作為高度技術密集型行業，其創新活動具有很強的探索性和收益滯后性。因此，對管理層的創新意愿、創新資源的多元化以及創新資金的持續性要求較高，創新決策也需要更高的失敗容忍度。實控人、股東結構及管理層持股的協同聯動將影響企業的創新意愿和決策，并最終影響創新績效。基于此，本文基于組態視角，圍繞控制權、股東、管理層等股權治理中的3 個主要的權力極，從股東權利協同聯動的本質和雙向混合股權配置的實踐出發，構建了一個“控制權—股東結構—管理層持股”的整合性模型，通過實際控制人、混合股權制衡度、股權多元化、股權結構斷層、戰略資本、股權激勵6 個代表性變量，探究半導體領域國企與非國企的多樣性股東及其之間關系的聯動效應對創新績效的影響。研究框架如圖2 所示。

圖2 本文研究框架

3 研究設計

3.1 研究方法

定性比較分析(QCA)不強調單一自變量對因變量的凈效應，而側重于探究對因變量具有解釋力的多個前因要素組成的組態構型［44］，并且兼容非對稱的數據［45］。采用QCA 方法可以揭示企業股權結構的多種特征對創新績效的并發作用，通過跨案例比較，找出不同條件的匹配模式與結果之間的邏輯關系。fsQCA（模糊集定性比較分析）是QCA 方法中的一種，結合了集合隸屬的類別與程度兼具定性與定量的屬性，因此，本文采用fsQCA 方法，深入探索控制權、股東結構及管理層持股的共同作用對關鍵技術領域科技企業創新績效的影響。

3.2 研究變量及數據來源

3.2.1 樣本選取

本文以半導體行業上市公司為研究樣本。考慮到前因條件對創新產出影響的滯后效應，本文選取截止到2017 年12 月31 日在滬深股市上市的半導體企業，收集其2017 年股權信息，2018—2020 年的專利信息作為研究數據。剔除信息披露存在問題的德豪潤達后，最終獲得57 個樣本。實際控制人數據、股權激勵數據來自企業在巨潮資訊網上所披露的年報和公告，前十大股東的持股比例及類型來自CSMAR 經濟金融數據庫，專利數據來自中國國家知識產權局網站。

3.2.2 變量測量

（1）結果變量。本文結果變量為創新績效。參考戚湧等［46］的研究，選擇專利申請數作為創新績效的衡量標準。依據2019 年《中國專利調查報告》中關于專利研發周期的調查結果（93.1%的專利研發周期在3 年以內），創新產出具有滯后性，因此本文運用企業股權結構數據（2017年）之后3年（2018—2020 年）的發明專利、實用新型專利、外觀設計專利的申請數總和來衡量企業的創新績效。

（2）前因變量。實際控制人。本文將實際控制人分為國有屬性和非國有屬性。當半導體企業2017年實際控制人為中央國資管理機構、地方國資管理機構、國有企業性質時，認為是國有屬性，賦值為1；反之，則為非國有屬性，賦值為0。

混合股權制衡度。本文參考祁懷錦等［47］的研究，利用企業2017 年前十大股東中國有股權比例與非國有股權比例之比（比例較大者做分母）來衡量，數值越大表示兩者融合與制衡的程度越高。同時，本文參考Patel 等［48］以及林明等［49］，用公式（1）做穩健性檢驗。

股權多元化。根據CSMAR 數據庫中劃分的國有股東、非國有股東、機構投資、戰略投資、風險投資及其他六大類股東類型，本文利用半導體企業2017 年前十大股東的類型數量對股權多元化進行賦值，數值越大，表示股權多元化程度越高。

股權結構斷層。股權結構斷層借鑒平均輪廓寬度法（ASW）的聚類算法，以半導體企業前十大股東的所有權性質及持股比例為股東斷裂帶的特征變量，通過計算股東斷裂帶強度來識別企業股權決策抱團現象。該算法可以保證子群體內具有較大的同質性，而不同子群體之間具有最大的異質性。ASW方法包含兩個步驟：首先，對前十大股東進行預聚類，其思想是先將十大股東各自歸為一類，共十個集群，利用股東的所有權性質和持股占比兩個特征計算集群兩兩之間的距離，采用不同的策略將其合并，識別每個股東可能的子群體構成，一共包含2 n 個子群體構成情形［50］，這里n 等于10，指前十大股東。其次，對預聚類效果進行評估，根據公式（2）計算ASW值并以此量化每個股東與不同集群的匹配程度，取最大的ASW 值作為股權結構斷層的數值。

其中，ai為組內不相似度，指股東i 到同組其他股東的平均距離；bi為組間不相似度，指股東i 到其他組股東的平均距離。S(i)的值為-1 到1，該值為1時表示股權結構斷層達到最大值，此時，根據產權性質及持股比例所劃分出來的子群內部完全同質；當值為正時，表示子群內具有較大的同質性，聚類效果較好；當值為負時，表示組間差異小于組內差異，聚類效果不好。

戰略資本。本文利用2017 年CSMAR 數據庫中該企業前十大股東中戰略資本的占比來衡量。其中，戰略資本主要包括委派董事的戰略投資人、國家集成電路產業投資基金等所持的股份。

股權激勵。考慮到股權激勵行為對企業創新績效的影響具有累積效應，本文參考趙世芳等［33］的研究，以2017 年及以前年度是否曾有過股權激勵行為來測度，有過股權激勵的賦值為1，反之賦值為0。變量指標如表1 所示。

表1 變量指標體系

3.2.3 描述性統計與變量校準

變量的描述性統計分析見表2。其中，實控人的均值為0.123，即在半導體行業的上市公司大部分為非國有企業；混合股權制衡度最小值為0，最大值為0.768，均值為0.09，說明中國半導體行業“混改”仍處于探索的初級階段，不同企業股權混合程度差異較大；股權多元化均值為3、股權斷層均值為0.781，說明大多數企業存在多元化股東且具有一定程度的股權決策抱團現象；股權激勵均值0.561，表明一半以上的企業都實施了股權激勵；企業創新績效最大值為1 749，最小值為0，說明半導體企業創新績效差別較大。

表2 描述性統計和變量校準

在fsQCA 中，校準是指給案例賦予集合隸屬分數的過程［51］，通過設定3個錨點，將變量校準為集合。校準后的集合隸屬度介于0 到1 之間。借鑒Fiss［52］、Misangyi 等［53］，本文采用樣本描述性統計的上四分位數（75%）、下四分位數（25%）及二者的算術平均作為錨點值。變量校準的錨點設定見表2。

4 結果分析

4.1 必要條件分析

在對條件組態進行分析前，首先需要逐一對各個條件的必要性（necessity）進行單獨檢驗［54］。一般認為，單個前因條件一致性水平低于0.9 時，該條件不構成結果變量的必要條件［51］。本研究使用fsQCA3.0 進行分析，結果如表3 所示。各個前因條件的一致性均低于0.9，說明不存在導致半導體企業高創新績效的必要條件。

表3 必要條件分析

4.2 條件組態分析

參照杜運周等［44］的研究，本文將原始一致性閾值設定為0.80，PRI 一致性閾值設定為0.70，案例頻數閾值設定為1。結果呈現形式參考Ragin 等［55］和Fiss［52］的表述方式，“●”表現條件變量出現，“?”表示條件變量不出現，其中大圈表示核心條件，小圈表示邊緣條件；空格表示條件變量的存在對于結果無關緊要。表4 呈現了半導體企業高創新績效的7 條路徑，解的一致性為0.893，覆蓋度為 0.40，表明組態整體可信度高、解釋力較強。基于條件組態，我們可以進一步識別出控制權、股東結構和管理層持股在推動半導體企業提高創新績效中的適配關系。同時，本文利用韋恩圖表示出了每個組態對應的案例企業，如圖3 所示。

表4 高創新績效半導體企業混合股權配置組態分析

圖3 高創新績效半導體企業混合股權配置組態的韋恩圖

組態H1（實際控制人×～股權多元化）表示，當實際控制人是國有企業、具有非高股權多元化為核心條件，混合股權制衡度較高且股權結構有斷層現象為輔助條件時，半導體企業能夠實現高創新績效。這表明，在國有控股的半導體企業中，非國有股權的融入能夠給企業帶來更廣闊的創新視角。由股權特征導致的決策斷層則使不同類型、大小的股東有更多的觀點碰撞，從而促進股東間的信息流動、資源互通和多方視角的決策考量。而非高股權多元化則可以將股權結構斷層導致的目標沖突和決策效率磨損降低，有助于提高創新績效。因此本組態命名為“國企主導-混合制衡”型。該組態能夠解釋約4.2%的半導體企業高創新績效的案例。此組態下的案例是紫光國芯（現名紫光國微）。

組態H2（～混合股權制衡度×股權多元化×股權結構斷層×～戰略資本×股權激勵）表示，當企業混合股權制衡度非高、具有較高的股權多元化及股權結構斷層、戰略資本持股比例非高且實施股權激勵為核心條件，實際控制人是非國有企業為輔助條件時，半導體企業能夠實現高創新績效。非高的混合股權制衡度意味著原非國有股東占據大比例的股權，具有較高的決策控制權。此時，高股權多元化與高股權結構斷層可以為創新決策帶來更多信息和角度，亦能有效避免低混合股權制衡度導致的大股東的“一言堂”問題，幫助企業平衡長短期目標，開拓創新思路，積聚創新資源，實現“眾人拾柴火焰高”。股權激勵則促使管理層從創新發展的長期目標出發，對創新資源進行整合協調，大膽進行技術創新，推動企業的關鍵技術突破。由于此組態強調非國有企業依賴股權激勵下管理層有效整合股東多樣性的資源及決策意見，因此命名為“非國企主導-多元股權-股權激勵”型。該組態能夠解釋約7.7%的半導體企業獲得高創新績效的案例。此組態下的案例是晶盛機電。

組態H3（混合股權制衡度×～股權結構斷層×戰略資本）表現為，國有與非國有混合股權制衡度高、非高股權結構斷層以及高戰略資本占比為核心條件時，半導體企業能夠實現高創新績效。高混合股權制衡的存在說明企業的混合股權融合度較高，可以發揮不同所有制資本的優勢，促使企業決策兼具政策前瞻性與經濟效益性。同時高戰略資本的引入既解決了企業在進行創新活動時可能面臨的資金難題，又為企業的長期可持續發展提供了前瞻性保障。該組態下有3 條細分路徑（H3a、H3b和H3c）。3 條路徑中有2 條（H3b、H3c）都強調了高股權多元化。這是由于，多元化的股權可以為企業創新提供“思路源泉”，糾正認知與行為偏差，降低決策風險，但也可能會因為利益訴求不同引起分歧，導致決策效率低下。此時，就不宜再有股權結構斷層帶來的更多決策沖突。由于此組態強調高混合股權制衡度下多元化股東對于決策制定的影響及戰略資本的引領作用，因此命名為“多元股權-混合制衡-引入戰略資本”型。該組態下3 條細分路徑分別能夠解釋約10.2%、10.2%和14.2%的高創新績效案例。此組態下的案例是國科微、三安光電、兆易創新與國星光電。

組態H4（混合股權制衡度×股權多元化×～股權結構斷層×股權激勵）表示，當混合股權制衡度高、股權多樣性豐富且呈現非高結構斷層、實施股權激勵為核心條件時，半導體企業能夠實現高創新績效。混改背景下，引入較多制衡性股權且具有多元性的股權結構能夠為半導體企業帶來互補性的決策思維和資源，為高質量的創新決策及其推進提供擔保。同時，輔以有效的激勵機制，可以促使管理層以長遠眼光發現和捕捉未來的發展機遇，調動管理層和核心員工的創新積極性，進一步提高創新績效。此時，非高的股權結構斷層可以將異質性股東導致的目標沖突和低決策效率限制在一定范圍內。該組態下有2 條細分路徑（H4a和H4b）。由于此組態強調高混合股權制衡度下股東多元化帶來的多維資源以及管理層對于資源整合的強影響力，因此命名為“多元股權-混合制衡-股權激勵”型。該組態下的2 條細分路徑分別能夠解釋約14.3%和12.1%的半導體行業高創新績效案例。此組態下的案例是兆易創新、拓日新能與中環股份。

綜合分析以上7 條細分路徑，我們可以進一步識別出前因條件之間的潛在關系。

首先，高混合股權制衡度是較為重要的前因條件。7 條路徑中有6 條路徑（H1、H3a、H3b、H3c、H4a、H4b）存在高混合股權制衡度。較高混合股權的融入能夠更好地發揮其決策平衡作用，對半導體產業整合異質資源、提升多維度創新產出有益。國企引入民營資本或者國有資本進入民企的資本混合，能夠發揮國民資本的混合優勢，進而實現價值共創與創新協同。

其次，在推動進行雙向混改時，產權性質不同的企業應有不同的側重點。對國有企業而言（H1），應積極引入非國有資本股權，充分發揮異質性股東帶來的創新資源與創新思維；對于非國有企業而言（H3a、H3b、H4a），在積極引入國有資本、提升混合股權制衡度的同時，還需有前瞻性的戰略資本或者持股管理層作為強有力的推動者。

再次，高股權多元化和高股權結構斷層作為股東多樣性的表現，只有在混合股權制衡度非高的情況下兩者可以同時出現。而且，在大多數情況下要求股權多元化且不存在斷層。這可能是因為，半導體企業的創新活動往往時間成本較高、風險很大，因此創新決策需要更快的決策效率。高混合股權制衡度時，股東間充分制衡，不宜再疊加高股權多元化和高股權結構斷層下的分歧和沖突。混合股權制衡度非高時，股東間制衡不足，則需要高股權多元化和高股權結構斷層給決策帶來更多的權衡空間。

最后，通過對比H2、H3、H4發現，引入高戰略資本與實施股權激勵之間具有一定的替代關系。股權激勵會賦予管理層使命感，使其廣泛聽取建議，提高戰略前瞻性，因此，在一定程度上可以替代戰略投資方所帶來的長期目標性。這也為無法短期內引入戰略資本或者無法實施股權激勵計劃的企業提供了替代性路徑選擇。

4.3 穩健性檢驗

本文通過更換混合股權制衡度核心變量的計算方法進行穩健性檢驗，結果如表5 所示。穩健性檢驗得到的組態與表4 組態只有在覆蓋度及一致性上有微小差別，其余并無差異，證明本文研究結論是穩健的。

表5 穩健性檢驗

5 結論與啟示

5.1 研究結論

本研究基于組態理論，從控制權、股東結構、管理層持股等股權治理的3 個焦點維度出發，構建了一個研究促進半導體企業創新績效的股權配置的整合性框架，并以57 家上市公司為研究案例，采用fsQCA 方法，得到了能夠帶來高創新績效的7 個等效的股權配置組合。研究發現：第一，半導體企業高創新績效的產生是由多種前因要素共同作用的結果，表明了股東權利結構對企業創新績效影響的復雜性。這7 條等效路徑可以歸為4 類組態，即“國企主導—混合制衡”“非國企主導-多元股權-股權激勵”“多元股權-混合制衡-引入戰略資本”“多元股權-混合制衡-股權激勵”。第二，股權制衡度較高，并且有戰略投資方或持股管理層的有效推動時，半導體企業更易在平衡長、短期目標下做出切實有效的創新決策，獲得高創新績效。同時，高股權多元化和高股權結構斷層只有在混合股權制衡度非高的情況下同時出現，并且超過80%的高創新績效案例中要求股權多元化作為核心條件出現，股權結構斷層作為核心條件不出現。第三，戰略資本與股權激勵之間具有一定的替代關系，兩者可以通過等效替代以“殊途同歸”的方式提升半導體企業創新績效。

5.2 相關啟示

本研究的理論價值體現在以下3 個方面。第一，借助知識圖譜分析，基于委托代理理論和資源基礎理論，從組態視角和股權治理中權利分布的現實情況出發，建立了“控制權-股東結構-管理層持股”的股權結構模型，探索了股權結構的多重條件在推動半導體企業獲得高創新績效產出的耦合機制，呼應了股權結構中控制權、有影響力的股東、持股管理層3 個主要權力極在合作和博弈中影響企業創新決策的現實圖景，破解了現有單一條件邊際凈效應研究各執一詞的困境，在整合性視角下詮釋了股東結構的資源效應和治理效應。第二，彌補了混合所有制改革中決策邏輯的缺失，揭示了股權結構中多種因素并發協同的本質和在創新中發揮積極作用的股權配置機制，為回答混合所有制改革中“怎樣混”的問題提供了理論依據。第三，針對不同所有權性質、投資類型、持股比例等特征的股東根據自身的戰略導向和投資預期結成非正式一致行動聯盟并對企業決策施加影響的現象，本研究借鑒組織行為學領域團隊斷裂帶的理論構念，開創性地界定了股權結構斷裂帶的概念及其測度，并從股東間非正式群體分化的角度為研究股權治理中股東間非正式關系議題開辟了新的視角。

此外，本文的研究結論為半導體企業及其類似的關鍵技術領域科技企業的“混改”提供了至少以下3 個方面的啟示。第一，國有資本管理者在宏觀層面規劃國有資本在關鍵技術領域科技企業的戰略布局、微觀層面優化企業的資本結構時，應以戰略協同、資源協同、創新協同為出發點，充分評估控制權、多元化股東構成和管理層持股等的多種股權配置方式對國有資本運行效率、戰略安全性等的可能影響，精準制定“混改”方案。通過國有企業股權多元化、國有資本參股民營企業等多種“雙向混改”的方式實現合理的股權制衡水平，科學推進國有資本在關鍵技術領域企業的投放和調整，從而提高國有資本的包容度、覆蓋面和貢獻度，有效發揮其在重點創新領域的引領功能和各種所有制資本取長補短、相互促進的積極作用。第二，關鍵技術領域的民營企業應看到引入國有資本對創新績效的積極作用，根據現有股東情況和股權配置對創新行為的作用規律因地適宜地規劃股權結構，通過組合或者替代等整合性思路合理安排公司的控制權、國有資本的引入、戰略性資本的引入、管理層激勵等，以促進控制人、股東、管理層等影響企業創新決策的主要權力極的能力和資源的專業化整合，從而突破約束和掣肘，擴大發展格局和空間。第三，高股權多元化和高股權結構斷層作為核心條件往往不同時出現，而且，大多數時候要求不存在股權結構斷層，因此，在引入多元化股東時，應充分評估由于股權性質、持股比例、股份類型等原因可能形成的“非正式一致行動聯盟”對創新決策帶來的影響，力爭達成多元而不分化的股權結構。