中小企業知識產權證券化的問題與對策*

吳同喜 任為民 王靜 冀瑜

（1.浙江工貿職業技術學院，溫州；2.中國計量大學，杭州）

1 中小企業知識產權證券化的價值分析

1.1 知識產權證券化對中小企業的價值

知識產權的證券化是指根據知識產權或其相關權益所產生的未來現金收益進行融資，面向特殊目的載體發行可流通于市場的有價證券。宏觀上，其拓寬了知識產權變現渠道，有利于提升知識產權價值，更好地激勵創新。微觀上，對于發起人而言，通過知識產權證券化的現金流來提高資本周轉率，知識產權收益得以在短時間內實現，有利于企業快速發展。對購買者來說，早期通常會有較低的折扣率，能夠獲得更豐厚的回報。同時，知識產權證券的市場流動性使買方可以在需要時變現。對于投行等機構而言，通過為知識產權的證券化提供價值評估、信用評級、合同設計等專業化服務，可以拓寬業務收入來源[1]。

目前，實物抵押仍是企業融資的主要途徑。但中小企業實物資產不多，普遍存在融資難的問題。與傳統的抵押融資相比，知識產權證券化擴大了融資范圍，有利于創新型中小企業將“知產”轉化為“資產”。知識產權證券化后的所有權仍歸企業，隔離了直接融資風險，不受發起機構債務風險、特殊目的機構載體債務風險等影響，有利于中小企業將精力集中于研發，提升創新能級[2]。

1.2 基礎資產轉讓是中小企業知識產權證券化的核心問題

作為最重要的環節，知識產權基礎資產轉讓可看作資產轉讓民事法律行為。此法律行為有效的前提是交易主體和交易標的物符合法律規定，而交易擔保的意思真實性則會影響資產轉讓行為的最終效果。上述即影響中小企業知識產權證券化順利進行的三個要件。

基礎資產有兩種類型：知識產權資產和債權，知識產權資產主要包括未來知識產權（申請中的）和現有知識產權（已授權的）。知識產權債權證券化的基礎資產建立在債權之上，而非知識產權，基礎資產包括未來債權和現有債權，轉讓的方式主要為信托和債權讓與。

特殊目的載體（Special Purpose Vehicle， SPV）作為中小企業知識產權證券化的主要機構和核心載體，起到有效隔離發起人破產風險的作用，保障基礎資產轉移及證券發行順利進行。在我國，主要采用信托型SPV 模式和資產支持專項計劃。信托型SPV 模式是指投資者的資金通過信托轉交給原始權益人，從而實現融資目的，受托人在接受信托財產時會向委托人支付對價，避免損害債權人利益和撤銷信托的法律風險?！吨腥A人民共和國信托法》（以下簡稱《信托法》）明確了信托財產的獨立地位，從而使其免受委托人、受托人和受益人破產以及被申請強制執行的風險。資產支持專項計劃是指將基礎資產轉讓給某一特殊目的公司（Special Purpose Corporation， SPC），后者成為該資產的所有權人，在符合真實出售的條件下，可以自然隔離原始受讓人的債務風險。

2 中小企業開展知識產權證券化的障礙

2.1 知識產權交易中將來債權轉讓公示規則不完備

《中華人民共和國民法典》（以下簡稱《民法典》）第440 條規定了應收賬款的出質，第545 條規定了債權可被轉讓，第761 條規定了保理轉讓，為未來債權轉讓提供了基本依據。雖然《民法典》已明確規定債權可轉讓，但法律尚未規定將來債權的公示方式。由于知識產權證券化涉及債務人眾多，與債務人的聯系較為復雜，因此按照《民法典》合同編通知債務人制度的規定，通知公示的成本極高且很難操作[3]。

2.2 SPC 資產支持專項計劃法律主體地位不明確

SPV 機構在資產證券化中已經廣泛應用，但我國對SPV 沒有專門立法，也缺乏相關規定，基礎資產的破產隔離存在法律風險。

知識產權證券化中，專項計劃實際上是證券或基金公司的資產管理產品，沒有獨立的辦公場所、機構或人員。這顯然不符合我國《民法典》第57 條和58 條關于法人設立的規定，即專項計劃無法像公司制度下的SPC 那樣擁有獨立的法人地位，甚至不具備法律主體的資格?！稑I務管理規定》作為專項計劃設立的依據，只是部門規章，并沒有賦予專項計劃獨立法律主體資格，在《民法典》和《中華人民共和國企業破產法》（以下簡稱《破產法》）等法律面前，部門規章賦予的專項計劃獨立性明顯缺乏法律依據[4]。

實踐中信托型SPV 是基于信托財產的獨立性實現風險隔離。我國的《信托法》雖然承認信托財產的獨立性，但是采取了分業監管的模式。銀保監會審核信托計劃，證監會審核企業資產證券化專項計劃。信貸資產證券化可以設立信托型SPV，而企業資產證券化則不能設立信托型SPV。知識產權是企業資產，設立信托SPV 存在法律障礙。

2.3 信用等級評定及增信事項的法律風險

超額擔保是常見的內部增信措施，然而在SPV 實施破產隔離時，超額擔保財產能否與發行人的財產相獨立成為一個問題。如果發行人的資產與超額擔保財產不能隔離處置，那么當發行人破產時，超額擔保財產也會被視為破產財產處置，降低投資者的利益保障，影響證券化進程。根據《破產法》第31 條，如果破產債務人在破產前一年內以明顯不合理的價格轉移財產，管理人可以要求法院撤銷該行為。因此，如果發行人在法院受理破產之前發生了超額擔保，這部分超額擔保很可能會被視為破產財產。此外，依照《民法典》第683 條規定，機關法人不得提供擔保，這意味著政府不能充當擔保人。而在國外，政府為資產證券化提供外部增級擔保是常見做法，可以顯著提高證券化產品的保障水平[5]。

3 模式與借鑒——以深圳為例

深圳作為全國首批建設知識產權強市的示范城市，在知識產權證券化方面成績斐然。全市知識產權證券化項目已有55 單，發行額達125.46 億元，占全國總發行額50.9%。深圳高新投集團和深圳擔保集團合作推出的“深圳模式”目前唯一獲準在全國復制推廣。其模式為：企業以知識產權進行質押，高新投小額貸款公司持有相應債權，以債權及附屬擔保權益為基礎資產，將其轉讓給資產支持專項計劃，高新投融資擔保公司提供增信。高新投小額貸款公司再通過發行資產支持專項計劃實現資金回流。主要有以下特點。

一是以小額債權為基礎資產，解決企業融資難的問題。中小微企業尤其是科技型企業往往具有輕資產、研發投入高、成長性好但風險高等特點，較難從資本市場獲得資金。“深圳模式”引導中小微企業通過知識產權質押實現融資，再通過證券化放大收益、降低風險，促進知識產權價值實現。

二是著力建設政府搭臺、企業獲益的金融政策支撐體系，解決企業融資貴的問題。2020 年3 月，深圳高新投與南山區達成政府和擔保企業合作，政府提供政策支持，推出了面向轄區內科創企業的知識產權證券化項目。

三是通過資金流閉環操作，縮短項目周期，有效化解企業融資慢的難題。高新投設立專門團隊，專業化地服務企業知識產權融資。企業無需自行經歷銀行、擔保機構等多個環節的審批。企業從提交資料到最終收到放款，最快僅需20 天[6]。

4 促進中小企業知識產權證券化的相關建議

4.1 完善知識產權證券化交易中未來債權轉讓與公示規則

盡管《民法典》明確了將來債權可讓與，但并未具體列舉可以轉讓的將來債權的類型。建議未來立法明確有基礎合同關系的將來債權轉讓的有效性。

目前國際上主流的未來債權的公示方法主要有以美國、日本為代表的登記公示和以意大利、我國臺灣地區為代表的公告公示。登記公示更符合我國國情，一是其更公平，既實現了通知債務人的目的，同時實現了優先訂立合同的受讓人對抗其他第三人的公平目標。二是我國不動產物權的公示制度亦為登記公示，未來債權讓與采用登記公示制度有利于維護法律的統一[7]。

4.2 規定特殊目的信托向企業資產證券化開放

在我國，目前只有特殊目的信托SPC 模式，專項計劃只能算作類SPC。相比于法律上給予SPC 主體地位，更好的做法是明確專項計劃的信托財產屬性，以突破當前“分業監管”所帶來的資產證券化困境[8]。如何通過立法來確定企業資產證券化適用特殊目的信托制度？我國金融機構分業經營的現狀導致信托受托人局限在信托公司范圍內，單靠證監會的相關規章賦予證券公司和基金公司子公司從事信托業務的權限還不夠，有必要進行更高位階的立法。大陸法系目前有兩種立法模式：一是針對特殊目的信托制定專門法規，明確信托結構在資產證券化交易中的實用性，類似日本早期的實踐；二是建立統一的資產證券化特別法，將資產證券化活動的全部內容納入一部法律中，并包含有關信托作為特殊目的載體的專門規定，類似我國臺灣地區的《金融資產證券化條例》。這兩種方式各有利弊，專門立法針對性強，可以快速解決問題，但可能導致立法之間缺乏銜接協調，從而出現新的問題。統一立法涉及面廣、難度大、周期長，但更有利于從根源上解決問題。日本后期也采用了統一立法模式，制定了統一的《資產流動化法》，明確信托架構可作為SPC。本文認為，我國也以采用這種方式為宜，有助于為未來SPC 的建立留出立法空間。

4.3 降低信用評級與增級法律風險

第一，由立法機構推動制定信用評級具體實施細則。具體內容可以包括評級后臨時性的突擊審查和評級后終身追責相關規定。第二，借鑒國外做法，健全信息披露機制。例如，借鑒歐盟《信用評級機構監管條例》，定期公開披露各評級機構的評級方法、評級結果是否存在瑕疵、歷史評級情況、所評級金融產品的市場接受度等信息。第三，強化道德信譽約束機制，嚴禁額外利益輸送，提升評級行業整體素質。通過與特殊目的機構簽訂違約補償辦法、建立信用評級機構退出機制、明確各類評級機構責任等方式，提升知識產權證券化的市場信心。例如，為確保評級公平，在給知識產權證券化產品評級時，建議特殊目的機構同時選用兩家評級機構交叉開展業務[9]。

此外，本文認為可以適時出臺機關法人進行保證的具體辦法，適時有條件放開政府擔保，推動知識產權證券化工作的開展?；蛘?，由機關法人設立的專門承擔擔保的國有企業為此提供保證。另外，可以鼓勵特殊目的機構選擇多元增級途徑，并適當降低增級費用，保護投資者利益[10]。