產業經濟發展與綜合金融服務

周舒鵬 溫夢瑤 周正銘

一、產業經濟需要綜合金融

戰略新興產業作為我國推進產業升級、爭取未來全球經濟科技競爭制高點的關鍵因素，在我國經濟社會發展中具有重要意義。然而，盡管戰略新興產業代表經濟發展的未來趨勢，前景廣闊，但是由于準入門檻較高，初期產品研發和產業轉化投入成本較高，企業主體面臨高度不確定的外部環境和經營風險，加之規模小、風險高等因素，使得戰略新興產業從傳統金融機構獲得的信貸支持有限，發展速度較慢。目前，我國既有金融體系難以完全滿足我國戰略新興產業參與全球競爭所需，亟需構建綜合金融體系，提供綜合金融支持，加速培育發展戰略新興產業。

二、綜合金融實為金融深化

戰略新興產業發展所需融資模式異于傳統融資模式，需要綜合金融服務支持，而綜合金融服務實為產業經濟時代的金融發展與金融深化。Goldsmith 認為金融發展實質上是金融結構演化，在于不同金融工具的相對規模和各類金融機構的相對發展。同時，不同金融功能的發揮并非無條件的，而是取決于一定程度的經濟金融環境和科學技術水平。當且僅當經濟發展程度達到特定水平時，才會出現對特定金融功能的需求。因此，金融深化與經濟發展之間呈現復雜且相互關聯的關系，受到金融結構變化、金融功能演變、科學技術水平和社會經濟環境的影響。金融功能逐漸展現、拓展、提升，使得金融綜合體系日趨復雜，金融發展水平愈發提高，從而不斷優化經濟資源配置效率（毛盛志，張一林），極大地推動了戰略新興產業乃至整體經濟的發展。

從世界各國金融發展歷史來看，經濟發展水平越高，往往金融功能越細化多樣。17 世紀以前，歐洲各國資金融通渠道主要系于商業銀行，為了順應海上貿易所需，荷蘭誕生直接融資市場。隨著商業模式演進，規?；蠊I興起，促使更多企業進入資本市場發行股票債券募集資金。此后，重工業發展提速和高科技行業興起使得金融深化過程繼續加速，資本市場逐步成為發達國家經濟發展的重要支撐?？梢钥吹?，產業發展階段與金融體系結構密切相關，實業發展水平與金融業務形態相輔相成（陳彪如）。未來，隨著經濟發展繼續深化，愈發需要金融機構和實體企業共擔風險、共享利益，多方合力，共同促進戰略新興產業發展的綜合金融因而應運而生。

1.從資金供給方，金融機構的角度來看。長期以來，我國經濟發展主要依靠投資驅動，融資結構高度契合這一模式。間接融資在地產、基建、制造等傳統產業的融資中占據主導地位，為我國經濟的高速增長提供了支持。然而，隨著我國地產投資增長速度明顯放緩，開始加快從投資驅動向創新驅動轉型，經濟主體融資需求轉型客觀要求金融企業融資服務為之改變（張一林等）。首先，從歷史因素來看，銀行作為金融中介，其信貸擴張總量呈現周期性變化的特點。在新常態以前的經濟活動中，部分行業產能過剩，出現大量“僵尸”企業，但經濟慣性使其仍然占用大量資金，促使銀行需要較長時間處理既有不良貸款，一定程度上擠占了戰略新興產業的貸款資源。其次，從業務成本來看，銀行作為風險規避者，盡管非常重視戰略新興產業，但是由于中小企業的資產質量相對較差，盡職調查和貸款審查的成本較高，信貸業務成本收入比遠高于大型企業。雖然戰略新興產業前景廣闊，但是信貸融資的成本約束使得銀行難以大量開展中小企業相關業務。再次，從經營流程來看，銀行既有成熟放貸審批模式，呈現流程化、標準化、制度化的特點。然而，中小企業由于經營不確定性高，業務可預見性低，貸款申請大多具有期限多樣化、需求臨時化、抵質押品非標化的特點，使得相應銀行信貸審批的速度較低、周期較長。最后，需要看到我國構建綜合金融服務，穩定間接融資規模，提高直接融資比例，除了能夠支持戰略新興產業崛起，還有助于化解當前企業杠桿率過高的問題。通常，降低杠桿率的方法主要有兩種：一是減少債務總量；二是增加權益總量。然而，簡單減少債務總量可能使得資金去向受限（劉莉亞等），導致產業升級面臨更多掣肘，增加經濟轉型難度。因此，有待基于綜合金融理念，穩定債務存量，控制債務增量，增加權益總量，以此降低微觀企業杠桿，避免推行降杠桿政策導致宏觀經濟緊縮，促進戰略新興產業健康升級發展。

2.從資金需求方，融資企業的角度來看。戰略新興產業的經營特征使其不易獲得足額間接融資支持。通常高科技產業和現代服務業的核心資本大多是人力資本和知識產權，難以作為抵質押品進行有效定價。相比傳統產業日常生產中的行業風險和經營風險，戰略新興產業創新過程中的技術研發風險和新品銷售風險，進一步提高了傳統金融機構的貸款定價難度。相比之下，資本市場可以促使直接融資雙方利益共享、風險共擔，有助于推動戰略新興產業發展壯大。然而，相比間接融資，直接融資的門檻更難滿足。

具體而言，戰略新興產業在不同的成長階段面臨不同的融資約束（呂勁松）。創業階段大多存在啟動資金緊缺問題；成長階段往往面臨融資期限錯配矛盾；成熟階段常常困于上市門檻過高難題。首先，創業階段，企業需要大量投入各種要素資源，然而由于缺乏業績支撐，信息披露不足，加之難以提供融資所需的抵質押品，使得傳統金融機構難以評估企業的貸款風險。因而企業創業初期難以取得貸款融資，主要依靠業主出資、政府投資和親友借款等權益資金。其次，成長階段，企業盈利能力有所提高，可供抵押質押資產增多，信用記錄初步建立，開始通過金融機構獲得短期信貸融資。然而企業限于業績、規模、資產等方面尚未達到資本市場準入要求，使得企業面臨多元長期融資需求與單一短期信貸供給之間的期限錯配矛盾。再次，成熟階段，企業經營風險降低，盈利水平逐漸穩定，業務記錄和財務管理日趨健全，資產規模顯著增加，開始嘗試向資本市場突破。然而，由于我國資本市場融資門檻較高，僅有少數中小企業能夠滿足場內股票市場上市要求，使得企業難以借助資本市場快速發展。最后，對于企業而言，現有間接融資存在模式約束問題，有待拓展信用貸款，適應戰略新興產業的經營特征；現有直接融資存在門檻較高問題，有待擴容產業基金，提供普惠資本市場服務，幫助戰略新興產業渡過前期融資困境。

三、綜合金融需要哪些建設

目前，盡管我國金融結構和金融普及程度有所改善，但是失衡現象仍然明顯，因此我國需要統籌考慮戰略新興產業不同時期的資金需求，為其提供更為靈活高效的資金支持，構建綜合金融服務體系（王力，張躍文，秦國樓），多方合力，共同促進產業轉型升級。

1.推進金融體制綜合化改革。構建直接融資與間接融資結合的綜合金融。具體而言，銀行、信托、保險、證券和私募股權基金等金融機構各自具有很強的專業性，互相之間存在數據壁壘。戰略新興產業由于早期缺少信用狀況數據，商業銀行難以評估企業的履約能力，使得戰略新興產業早期主要依靠自有權益資金。相比之下，綜合金融模式可以基于私募股權基金的投資數據，賦能其余金融機構，吸引商業銀行參與，打破數據孤島，實現協同效應，帶來效率提升，在戰略新興產業的不同發展階段，充分利用各類金融業態的比較優勢，提供多樣化和定制化的金融服務，全面支持戰略新興產業發展。

2.加快建設企業征信數據庫。構建數據基礎與融資支持結合的綜合金融。戰略新興產業創業早期限于資金不足，通常難以負擔數據存儲設備購置成本，且缺乏數據積累意識，導致信息披露存在先天不足。因此，我國有待基于綜合金融模式，加快探索政務數據、金融數據、企業數據等數據資源的統籌歸集，推進數據基礎設施建設，加快數據資源的采集、整合、存儲、共享、應用、管理的一體化全鏈條應用，統籌金融業態，提供征信支持（李稻葵等）。同時，有待緊密圍繞數據要素市場化改革，促進資源變資產、資產變資本，緩解信息不對稱問題，實現金融服務的更低成本、更高效率、更可獲得，緩解戰略新興產業的融資難融資貴問題。

3.加快完善多層次資本市場。構建金融環境與金融服務結合的綜合金融。盡管我國場內股票市場已有相當發展，但是場外股票市場相比成熟市場存在明顯差距。為了支持戰略新興產業發展，首先我國有待優化下沉式多層次資本市場，為其提供四板區域股權掛牌服務，提高企業信息透明程度。其次，我國四板區域股權市場有待幫助企業進行融資，加速企業上市孵化。一是圍繞綜合金融模式，幫助企業爭取政府引導基金、私募股權基金關注，助其獲得早期股權融資支持；二是加強四板區域股權市場與上交所、深交所、北交所等高層次資本市場的聯動，推動企業轉板上市；三是加強科技創新中小企業與上市公司的對接，推動掛牌企業整合并購。

四、政策建議

當前我國正處于打造創新型國家的關鍵階段，亟需加速培育和發展戰略新興產業。本文綜合考慮我國資金供需雙方的內在結構錯位和我國戰略新興產業面臨的融資約束，認為隨著商業模式演進，經濟主體融資需求轉型，我國金融需要順應經濟發展所需，堅持金融服務實體，提高經濟資源配置效率。具體而言，我國有待加快推進金融深化，溝通直接融資與間接融資，連接數據基礎與融資支持，聯系金融環境與金融服務，完善多元化投融資機制，構建符合戰略新興產業發展需要的綜合金融體系，助力我國經濟實現高質量發展。