數字化轉型對企業短債長用行為的影響研究

李伊卓

(鄭州大學商學院 河南鄭州 450000)

債務期限匹配理論指出，企業的債務期限應與投資期限相匹配，以避免發生財務危機，但我國企業的投、融資期限呈現短債長用的錯配模式，即使用短期債務資金來支撐長期投資(白云霞等，2016)。短債長用會累積較大的風險，企業一旦遭遇流動性沖擊，資金鏈就面臨破裂的風險，由此引致的各類經營風險將會擴散，最終甚至可能形成系統性金融風險(劉曉光和劉元春，2019)。

隨著科技的不斷發展，企業數字化轉型已成為企業發展的重要驅動力，這一過程涉及企業利用數字技術，把企業各要素、各環節數字化，以推動企業各類生產要素配置優化，進而提高資源配置效率，實現企業轉型升級。多數學者從融資和投資方面分別對數字化轉型進行了研究。結果表明：在融資端，企業數字化轉型有助于與外部的信息不對稱，吸引外部投資者，提升企業的融資水平(許云霄等，2023)；在投資端，數字化轉型有助于企業整合資源，約束管理者行為，提高內部控制質量，從而促進投資效率的提高(裴璇等，2023)。

融資和投資兩者共同組成企業的投融資結構，數字化轉型在改善企業融資能力和投資效率的同時，是否也減少了短債長用？如果能夠改善企業短債長用，其背后的作用機制如何，這就需要進行深入探討。本文將重點討論數字化轉型對企業短債長用行為的影響與作用機制，以期進一步豐富與兩者相關的文獻，并提供相關建議。

1 理論分析與研究假設

理論上，企業短債長用行為是由資金需求方與資金供給方共同作用的結果。需求方理論認為，短期債務的使用成本小且能夠向市場釋放企業質量良好的信號，因此企業偏好選擇短期債務。供給方則認為，企業選擇短債長用是在長期融資受限下的被動選擇。多數學者對此進行了研究，結果表明我國企業短債長用是在金融抑制下的替代性融資策略(盛明泉等，2020)。我國金融體系的發展相對滯后(李增福等，2022)，企業大多依賴銀行等金融機構獲得長期融資。但由于信息不對稱，銀行往往采取短期信貸策略來控制企業的違約風險，因此企業被迫使用短債長用(李逸飛等，2022)。此外，由信息不對稱引起的委托代理問題同樣會加劇企業的短貸長投，具體表現在管理層的非理性決策與短視行為(孫鳳娥等，2019)。當管理層出于自利原因進行過度投資又難以獲得長期融資時，其短視行為同樣將導致企業短債長用的發生。

在短債長用行為的成因研究中，信息不對稱是導致企業長期融資能力低下的主要原因。數字化轉型有助于有效減少企業與外部投資者間的信息不對稱，從而減少短債長用。一方面，在數字技術的支撐下，企業的融資能力會得到提高。在企業各類要素與業務以數字化形式呈現后，企業信息透明度提高，也將反射到資本市場活動中，充分調動金融機構的放貸意愿，最終幫助提升企業融資水平；另一方面，數字化轉型有助于提升企業的治理水平，管理層的各類行為將會得到有效監督，倒逼企業內部控制質量的提高，減少其短視行為，從而減少短債長用。

本文根據前文所述提出研究假說：數字化轉型能夠抑制企業短債長用行為。

2 實證研究設計

2.1 模型構建

為討論數字化轉型是否有助于抑制短債長用，本文設置如下模型：

企業短債長用為被解釋變量，數字化轉型程度為核心解釋變量。由于企業數字化轉型具有滯后效應，故本文采用滯后一期的數字化轉型指標為解釋變量；Controls為控制變量集，模型還控制了個體和年份固定效應；關注系數β1，如果β1顯著為負，表明企業短債長用行為與企業數字化轉型之間存在負相關關系。

2.2 變量定義

2.2.1 被解釋變量：短債長用(SFLI)

本文的主要解釋變量為短債長用行為，基于劉曉光和劉元春(2019)的研究，以短期負債比例與短期資產比例間的差值來衡量短債長用水平。該指標數值越小，表明企業短債長用行為程度越小。

2.2.2 解釋變量：企業數字化轉型(Dig)

本文的核心解釋變量為企業數字化轉型程度，借鑒吳非等(2021)的做法，首先提取上市企業年報中的文本內容；其次，進行特征詞的查詢、匹配及詞頻計算；最后，歸集關鍵技術方向的詞頻，并最終以此形成企業數字化轉型指標。

2.3 控制變量

參照以往有關短債長用、數字化轉型的相關研究，本文選定了一系列控制變量，詳情如表1所示。

表1 變量定義

2.4 實證樣本選取與數據來源

本文選擇2009—2021年滬深A股上市公司作為初始樣本，且作出以下處理：(1)剔除金融類企業與受ST、*ST及PT標識的企業；(2)剔除主要變量數據缺失的企業；(3)剔除不滿足存續期五年以上的企業；(4)對所有連續變量進行雙側1%的縮尾(Winsorize)。樣本中所需的各類數據均來自國泰安(CSMAR)數據庫與國家統計局網站，最終得到23945個公司年度觀測值。

3 實證結果與分析

3.1 描述性統計

對主要變量進行了描述性統計分析后，本文得出短債長用變量的中位數為0.16，標準差為0.25，表明樣本企業間的投融資期限結構相似且大部分存在短債長用。企業數字化轉型的中位數為0.00，平均值為0.86，標準差為1.16，表明樣本中不同企業間數字化轉型的差異程度較大。

3.2 回歸結果分析

基準回歸結果如表2所示，企業數字化轉型的回歸系數為負且通過1%的統計顯著性檢驗，表明企業數字化轉型能夠抑制短債長用行為。列(2)的回歸系數更小，表明在控制了可能影響短債長用行為的企業個體因素和時間因素后，抑制作用更為明顯。由此可知，研究假說得到驗證。

3.3 內生性檢驗

本文選取了多項指標作為控制變量來緩解由遺漏解釋變量而造成的內生性偏誤，但仍可能存在反向因果，即企業在缺乏長期資金的情況下，為了進行數字化而加劇短債長用。

為了緩解上述問題，本文選用同年、同省、同行業內數字化轉型的均值作為各企業數字化轉型變量的工具變量，運用兩階段最小二乘法進行內生性檢驗，檢驗結果如表3所示。由表3列(1)可知，本文設置的工具變量對個體企業數字化轉型的回歸估計系數在1%水平上呈正相關，表明個體企業的數字化轉型程度受同省份、同行業企業數字化轉型程度的顯著影響。表3列(2)表明企業數字化轉型變量的回歸系數依然顯著為負，說明考慮了可能存在的內生性問題之后，數字化轉型對企業短債長用行為的負向影響依然顯著。

表3 工具變量檢驗

3.4 穩健性檢驗

本文采用了更換解釋變量、剔除經濟發達地區樣本及雙重聚類調整等方法對研究結論進行了穩健性檢驗。限于篇幅原因，不再展示具體結果，但每種方式得到的回歸結果中核心解釋變量前的系數均在顯著性1%的水平上為負，本文研究結論較為穩健。

4 進一步分析

4.1 機制分析

基于上述分析，本文認為緩解融資約束和減少管理層短視行為是數字化轉型抑制短債長用行為的主要作用機制。對此，本文借鑒江艇(2020)的做法，設計模型進行檢驗。

式(2)中：Machanism為要驗證的作用機制變量，包括融資約束和管理層短視行為。本文通過SA指數來評估企業融資限制，其中SA值越高，說明企業所面臨的融資限制就越嚴格。管理層短視行為參考張嘉偉等(2022)的做法，使用企業盈余管理(DA)來衡量，企業盈余管理越高，表明管理層短視行為越嚴重。

估計結果如表4所示，由列(1)得數字化轉型變量前的系數在顯著水平1%上為負，證明這可降低企業所受融資壓力，增強融資實力。由表4列(2)可知，數字化轉型變量前的回歸系數同樣在1%的水平上顯著為負，表明企業數字化轉型有助于約束管理層的短視行為，從而減少企業的短債長用。

表4 作用機制檢驗

4.2 異質性分析

4.2.1 產權異質性

本文將樣本企業按產權性質進行分組，并進行回歸估計，得到的估計結果如表5列(1)與列(2)所示。由回歸結果可知，雖然兩組回歸結果中企業數字化轉型變量前的系數均在1%的顯著性水平上顯著為負，但國有企業樣本中的系數為-0.0128，而非國有企業樣本組中的系數僅為-0.0063，表明企業數字化轉型更能抑制國有企業的短債長用行為。

表5 異質性分析I

4.2.2 研發異質性

本文以行業內企業專利申請數量的中位數將企業分為高研發密集和低研發密集兩組，并進行回歸估計，結果如表5列(3)與列(4)所示。兩組樣本中，數字化轉型變量前的系數均顯著為負，且在1%的顯著性水平上顯著。具體來看，高研發密集組中企業的回歸系數為-0.0198，而低研發密集組中回歸系數僅為-0.0053，表明企業數字化轉型更能抑制高研發密集企業的短債長用行為。

4.2.3 生命周期異質性

本文運用現金流量法將樣本企業分為成長期、成熟期和衰退期三組樣本，并分別進行回歸，得到的結果如表6所示。成長期與成熟期樣本中，核心解釋變量前的系數在1%的顯著性水平上顯著為負，說明企業數字化轉型能夠抑制這兩類企業的短債長用行為；衰退期企業樣本組中的系數為正且不顯著，表明企業數字化轉型對衰退期企業的短債長用行為不存在顯著影響。

表6 異質性分析Ⅱ

4.3 經濟效應分析

短債長用行為屬于企業資本配置效率低下，將阻礙企業全要素生產率的提高。由上文可知，企業數字化轉型減少了企業短債長用，那么企業數字化轉型能否通過抑制短債長用而促進企業全要素生產率的提高。為回答該問題，本文借鑒李增福等(2022)的做法，構建以下模型來進行檢驗：

式(3)中：TFP是企業全要素生產率，借鑒魯曉東和連玉君(2012)的方法，采用LP法和OP法計算。在兩組回歸結果中，短債長用變量前的系數在5%的顯著性水平上顯著為負，而交互項前的系數則在1%的顯著性水平上顯著為正，表明企業數字化轉型能夠通過抑制企業的短債長用行為來提升企業全要素生產率，促進企業的高質量發展。

5 結語

本文通過實證檢驗總結得到以下結論：企業數字化轉型能夠抑制短債長用行為的發生；緩解融資約束和抑制管理層短視行為兩者背后的主要作用機制；這種抑制作用在國有企業、高研發密集企業及成長期、成熟期企業中更為明顯；企業數字化轉型還能緩解由短債長用帶來的效率損失，對企業全要素生產率有正向促進效用。

本文據上述結論提出以下建議：第一，在如今數字經濟高速發展的時代下，企業要抓住發展機遇，加速推進數字化轉型，以緩解融資約束，約束管理層，從而有效抑制短債長用；第二，對于國有企業、高研發企業及成長期、成熟期企業，應加快推進數字化轉型戰略，從而緩解企業短債長用行為，促進高質量發展；第三，政府應為企業數字化轉型提供便利的環境條件，推動企業加速轉型，以增強數字化轉型對企業短債長用的抑制作用。