節能環保行業未來發展前景廣闊　資金鏈相對緊張是行業通病

王宗耀

“綠水青山就是金山銀山”，在人們對生活品質、對生活環境的要求不斷提高下，國家對環保的重視程度越來越高，大量與環保相關政策的發布與實施，讓我國環保產業進入到快速發展階段。據發展和改革委員會公布數據，“十三五”期間，節能環保產業產值由2015 年的4.5萬億元上升到2020 年的7.5 萬億元左右。《新時代的中國綠色發展》白皮書則披露，2021 年節能環保產業產值超過8 萬億元。此外，據前瞻分析預測，到2027 年時，我國節能環保產業產值規模有望超19 萬億元。

數據來源：Wind 企業招股書

在國家不斷加大環保基礎設施的建設投資，拉動相關產業的市場需求下，目前不僅有80 余家“ 環境與設施服務”類企業能夠在A 股市場上市，且截至今年12 月14 日，正在排隊IPO 的環境與設施服務企業也有8 家，其業務范圍涉及垃圾焚燒發電、工業危廢處置、醫療廢物處置、飛灰螯合劑以及各種環保裝備生產等多個領域。就擬IPO 公司的基本面來看，雖然均有不錯的業績表現，但同時也面臨“應收賬款占比高”的行業通病困擾。

在擬IPO 的環境與設施服務企業中，永興股份和廈門環能收入規模靠前，2022 年營收規模分別達到了32.93 億元和13.61 億元，它們都有垃圾焚燒發電業務，存在一定的可比性。

其中，永興股份是廣州市政府控股的廣州環投集團投資的環保企業，成立于2009 年，主業長期聚焦于垃圾焚燒發電業務，并逐步拓展生物質處理業務，是廣州市垃圾焚燒發電項目的惟一投資和運營主體。而廈門環能自成立以來就一直深耕環境能源領域，是行業內領先的現代化環境綜合服務商，業務范圍不僅包括生活垃圾焚燒發電業務，且還涉及工業危廢處置、醫療廢物處置、廚余垃圾處置、滲濾液處理、生態填埋、海上環衛、垃圾壓縮中轉等多個領域。

從業務處理能力看，截至2022年末，永興股份運營著12 個垃圾焚燒發電項目和4 個生物質處理項目，在建（含試運營）2 個垃圾焚燒發電項目；運營垃圾焚燒發電項目產能27040 噸/日，在運營生物質處理項目產能2590 噸/日；在建（含試運營）垃圾焚燒發電項目產能5050 噸/日。相比之下，廈門環能運營生活垃圾焚燒發電項目只有7 個、危險廢物處置項目1 個，已運營項目生活垃圾焚燒處理能力5350 噸/日。

雖然就生活圾焚燒發電能力而言，永興股份是要超過廈門環能的，但需要指出的是，生活垃圾焚燒發電僅是廈門環能的主營業務之一。從廈門環能收入構成來看，2020 年至2022 年，公司生活類垃圾處理業務實現的收入占主營業務收入的比例分別為67.71%、41.64% 和44.25%；危廢處置業務收入占比分別為7.66%、5.43% 和6.13%；環境綜合處理業務的收入占比分別為24.62%、11.48% 和12.48%。這幾大業務收入占比近年來雖然均有下降的趨勢，但分析背后原因，可發現這一變化與公司2021 年新增建造服務業務收入有關，其建造服務業務在2021 年和2022 年的收入占比分別達到了41.45% 和37.14%。

值得一提的是，廈門環能建造服務業務雖然形成不少收入，但其并未實際提供建造服務，只是對所屬項目進行設計及建設管理，并通過采購工程外包等服務組織具體建設工作。因不存在實際提供建造服務的情況，導致公司對建造周期內建造服務收入的毛利不予確認。若剔除建造服務收入影響，則廈門環能的生活類垃圾處理業務占比將有大幅提高，分別升至67.71%、71.12%和70.40%。

與廈門環能收入相對分散相比，永興股份的收入來源更為集中，其收入的主要來源于焚燒垃圾后的垃圾處理服務收入和發電上網收入。2020 年至2022 年，公司垃圾處理服務收入分別為72906.40 萬元、79513.66 萬元和120302.68 萬元，發電上網收入分別為103353.68 萬元、129922.36 萬元和148287.61 萬元，兩項業務收入不僅呈現出良好的增長趨勢，且合計占主營業務收入的比例也分別高達97.91%、96.77% 和91.72%。報告期內，永興股份的主營業務收入分別為18 億元、24.70 億元和32.47 億元，分別同比增長了26.72%，37.58%，29.87%。

在技術層面上，截至2022 年末，永興股份共取得350 項專利，其中12 項發明專利，338 項實用新型專利，并將相應專利累積與核心技術應用于日常經營中，使得研發技術有效轉化為經營成果，實現了產業化。而廈門環能截至2022 年末共有13 項專利，其中發明專利為4 項，其他9 項均為實用新型專利。從技術成果獲取情況對比來看，兩家公司差距還是比較明顯的。

永興股份和廈門環能在收入規模和研發成果方面雖然有著較大差異，但兩者所面對的經營局面卻有著較大相似性，即營收來源大多集中在某個單一地區。

前文提到，永興股份是廣州市垃圾焚燒發電項目的惟一投資和運營主體，因此公司的收入大多來自廣州市。2020 年至2022 年，永興股份收入依賴廣州區域的特征相當明顯，主營業務收入中來自廣州市內的收入占比分別為100%、85.23% 和86.26%。對此情況，永興股份在招股書中表示：“公司營業收入來源地域集中導致公司經營業績受廣州市經濟發展情況、地方財政實力等方面的影響較大，若未來廣州市經濟發展不及預期或地方財政支出下降，可能會對公司的經營業績產生不利影響。”

2020 年至2022 年期間，永興股份在廣州市內主要投建了南沙電廠二期、花城電廠二期、增城電廠二期、從化電廠二期、福山電廠二期等項目，合計新增產能1.6 萬噸/日，新建南沙區餐廚垃圾處理廠等4 個生物質處理項目，新增產能2590 噸/日。上述項目產能達產后，公司業務區域過于集中狀況變得更為嚴重。需要注意的是，2020 年至2022 年期間，永興股份垃圾焚燒發電項目垃圾處理產能利用率分別為97.26%、82.41% 和67.80%，呈逐年下降趨勢；2021 年及2022 年期間，生物質處理項目產能利用率也僅為40.26%、39.18%，產能利用率相當有限。

對此，永興股份在招股書中坦言：如果未來廣州市生活垃圾增長不及預期，或者陳腐垃圾焚燒業務及摻燒一般固廢等工作效果不佳，將會導致發行人新增產能存在無法充分消化的風險，進而影響發行人盈利能力。

廈門環能是福建省固廢處理行業的龍頭企業之一，其業務主要集中在廈門市內。2020 年至2022 年，廈門環能剔除建造服務收入后的主營業務收入中，廈門市內的收入貢獻占比分別為91.96%、88.10% 和88.97%，集中度相當高。對此，廈門環能在招股書中坦言：“公司營業收入來源地域集中導致公司經營業績受廈門市經濟發展情況、地方財政實力等方面的影響較大，若未來公司項目拓展不及預期，可能會對公司的經營業績產生不利影響。

此外，廈門環能在建的東部（翔安）垃圾焚燒發電廠三期項目、寧化縣生活垃圾焚燒發電廠建設項目（一期）和廈門生物質資源再生項目一期工程設計處理能力共2300噸/天。對于這一新增產能，廈門環能表示：目前公司在建項目新增產能較大，對發行人項目建設與運營管理能力、項目的垃圾供應量、收入保障等有較高要求，若公司新增項目無法得到有效運營管理、充足的垃圾量及穩定的收入，公司新增項目業績可能面臨無法達到預期的風險。

廈門環能業務主要集中在廈門市的情況引起了上海證券交易所注意，在問詢函中要求廈門環能解釋其業務發展是否具有可持續性，是否具有向福建省以外的區域開拓市場的能力及可行性。

對于交易所的問詢，廈門環能在答復函中表示：近幾年，公司對外拓展取得重大進步，公司陸續于仙游縣、南平市、甘肅省臨夏市、寧化縣投資建設生活垃圾焚燒發電項目，提高了公司市場占有率與整體影響力，展示了公司的綜合實力和團隊凝聚力。公司在立足廈門市場的基礎上，積極開拓外埠市場，實現“走出去”戰略。

需要提及的是，上文提到的甘肅省臨夏市的生活垃圾焚燒發電項目是廈門環能于2020 年10 月從控股股東廈門市政集團無償接手的，在經過一年多時間建設后，2022 年該項目開始創造收入，當年為其貢獻營收704.76萬元，但就在2022 年5 月，廈門環能又將臨夏鷺鴻100% 股權無償還給了廈門市政集團，此操作也引起交易所的質疑，要求其解釋是否構成重大不利影響的同業競爭。

環境與設施服務行業屬于資金密集型行業，項目建設期資金需求較大，另外回款周期也比較長，很多企業在建設期需要墊付大量資金，因此很多企業都面臨著資金鏈緊張的問題。就A 股87 家環境與設施服務類上市公司來看，2022 年資產負債率低于30% 的僅有12 家，而資產負債率超過60% 的則有32 家，整體行業平均資產負債率達50.48%。

廈門環能的資金狀況如何呢？根據招股書披露，2022 年末，公司賬戶上尚有貨幣資金3.81 億元，按照當期逾10 億元的營業成本來看，這個貨幣資金并不算多。此外，從借款角度來看，公司當期期末的長期借款金額為8.77 億元，借款金額巨大。巨額借款再加上其他負債，根據招股書披露，2020 年至2022 年，廈門環能流動比率分別為0.85、0.93 和1.29，合并資產負債率分別為61.85%、62.87% 和46.38%。

對此情況，廈門環能在招股書中表示：現階段，公司主要通過自有資金積累和銀行借款相結合的方式作為在建項目的主要資金來源。隨著未來投資建設規模的擴大，公司的負債率將進一步提高。短期內，公司將同時面臨償債和增加建設資金投入的雙重壓力，因此對公司現金流管理能力要求較高。若公司未能合理進行資金籌劃，將會面臨流動性風險。

永興股份也有類似的情況。2022 年末，公司賬戶上尚有22.49 億元的貨幣資金，看似資金充裕，但從其借款情況看，當期期末的長期借款金額高達96.02 億元，借款金額巨大。招股書披露，報告期內公司垃圾焚燒電廠二期項目處于密集建設期，建設資金投入較大，融資主要來源于銀行的長期借款。在巨額借款下，2022 年末，公司一年內到期的非流動負債達6.63 億元。此外，大量借款增加了企業的財務負擔，2022 年末的利息支出金額就超過3 億元，而當期公司的凈利率僅為7.16 億元。

大量借款再加上其他負債，使得永興股份2020 年至2022 年末的資產負債率并不低，合并報表披露的數值分別為62.95%、69.81% 和67.12%，不僅超過了87 家同行業已上市公司的均值，且流動比率也分別為0.85、0.50、0.59。

對于流動比率較低、資產負債率較高的情況，公司在招股書中表示：“現階段，公司主要通過自有資金積累和外部借款相結合的方式作為在建項目的主要資金來源。隨著未來投資建設規模的擴大，公司資產負債率可能進一步提高。短期內，公司將同時面臨償還原有負債和增加對建設期項目資金投入的雙重壓力，因此對公司現金流管理能力要求較高。若公司對負債的管理不夠謹慎，則可能面臨一定的流動性風險和償債風險。

值得一提的是，環境與設施服務行業資金壓力之所以比較大，與相關企業長期存在大量應收賬款有著很大關系。從統計數據來看，A 股市場上的87 家上市環保公司中，2022 年應收賬款占當期營業收入的比例超過100%的企業就有12 家，而比例超過50% 的則達到了49 家，比例在20% 以內的僅有5 家。

與已上市公司相比，永興股份與廈門環能整體情況在同行業公司中還算比較好的。數據顯示，2020 年至2022 年末，永興股份的應收賬款賬面余額分別為4.95 億元、8.86 億元和10.93 億元，應收賬款賬面余額占當期營業收入比例分別為26.85%、34.93%和33.18%；同周期內，廈門環能應收賬款賬面余額分別為1.78 億元、2.39億元和2.85 億元，占剔除建造服務收入后營業收入的比例分別為33.13%、32.28% 和33.30%。

永興股份與廈門環能的應收賬款占比雖然相對較低，但從負債率來看，兩者仍然存在資金鏈緊張的壓力，若能獲準上市，則兩者的資金鏈緊張壓力必然會得到大幅緩解。當然，仍需注意的是，企業在獲準上市后規模擴大的同時，仍需要警惕行業通病“ 應收賬款持續增長”情況，不能讓這行業“老毛病”在自己身上長期存在。

最新消息是，永興股份已經獲得證監會的注冊批復，只等待最后的上市發行，至于廈門環能，目前還處在問詢階段。