從資產負債表角度看地方融資平臺公司市場化轉型路徑及其啟示

加快推動地方融資平臺公司市場化轉型發展，對助力化解地方債務風險有重要意義。本文從資產負債表角度分析了地方融資平臺公司轉型本質和有效路徑，并在分析借鑒東部地區地方融資平臺公司市場化轉型經驗的基礎上，得出了相關啟示和建議。

地方融資平臺公司主要為地方政府實施基礎設施建設項目，在地方隱性債務治理向縱深推進的背景下，一些地方平臺公司率先轉型，逐步加入部分公用事業板塊，側重于公益性與經營性相結合的項目，收入來源結構有所改善，但由于其業務擴張速度長期超出經營能力，經營性債務風險積累。下一步，應以地方政府融資平臺公司經營性、準公益性和公益性業務重組整合為抓手，探索市場化轉型發展的有效路徑，助力化解地方債務風險。

從資產負債表角度看地方融資平臺公司轉型本質

傳統的“通道型”融資平臺公司完全依靠地方政府，業務單一，主要承擔實施政府公益性項目，在產生之初基本上就是地方政府融資通道，企業基本不盈利，依靠政府資金償還債務。從資產負債表來看，在資產端主要是土地及公益性資產為主；在負債端以各類金融負債為支撐，負債率極高；在所有者權益端為單一的國有資本，伴隨債務規模擴大和借新還舊形成的利息支出本金化，“出血點”增多，所有者權益弱化。從金融市場上來看，是因為背靠政府信用，市場形象地稱之為“城投信仰”。

近年來，部分初步轉型的地方融資平臺公司運用債務杠桿等籌措資金開展建設投資，其形成的資產總體上可分為三類：有收益且現金流狀況較好的經營性資產、沒有收益及現金流的公益性資產，以及介于上述二者之間有一定現金流的準公益性資產。貫穿地方融資平臺公司進一步市場化轉型的一條主線是，推動主營業務及所形成資產從公益型過渡到準公益型進而轉為市場經營型。沿著這條主線，地方融資平臺公司將從單純的基礎設施建設主體向綜合性的城市運營主體和產業投資主體邁進，最終實現市場化轉型與可持續發展。

從資產負債表角度看，地方融資平臺公司真正實現市場化轉型，在資產端要靠做實經營性資產并提高市場化經營能力，將資產逐步從公益性資產為主充實過渡到以準公益性和經營性資產為主。在這個過程中，國有資本以其控制力發揮整合政企資源的作用，鼓勵民營資本參與，盤活資產激發活力，推動市場化運營。在所有者權益端，通過混合所有制模式引入社會資本作為紓困資源，推動完善公司治理機制，而國有資本在其中發揮優化資本布局、引領產業發展的前瞻性作用，與此同時實現國有資本的保值增值。對于負債端，關鍵是加快從過去的約束軟預算過渡到硬約束，剝離政府融資平臺功能，按照項目收益覆蓋融資成本的市場化原則，自主經營、自負盈虧，推動多元化市場融資。

地方融資平臺公司市場化轉型經驗

東部發達地區市場化程度更高，市場主體更活躍，地方融資平臺公司在市場化轉型中取得了先行經驗，值得借鑒。

資產方面：分類施策提升專業化經營能力的上海經驗

上海城投的市場化轉型，走的是注入經營性資產激活活力的路徑，通過調整結構、資產分類、整合資源，提高了經營效率和盈利能力。其資產“三分法”值得借鑒：將資產劃分為公益性資產（無收費機制的政府建設項目資產）、運營類資產（有收費機制，但收費機制尚不能覆蓋成本的公用事業資產）及經營性資產（市場化運作企業），制定不同的考核目標：對于公益性資產，主要考核項目管理和投資控制；運營類資產力爭提高效率、壓縮成本；經營性資產考核利潤指標，接受市場考驗。經過資產分割、分類管理和資本運作，上海城投轉型為市場化的企業集團，通過經營性資產反哺公用事業，實現了自我造血功能，信用得到大幅提升。

負債方面：培育多層次、多渠道市場化融資機制的江浙經驗

高階市場化版本的平臺公司向城市綜合服務運營商轉型和產業投資主體轉型，將城市產業投資布局、城市資源經營、資本運作有機融合，形成城市空間規劃、治理、建設、運營、金融投資等多元服務體系。注重注入特許經營權和物管等資產運營服務項目，將自身發展與城市建設和市民服務緊密捆綁。在從主要依靠政府支持向依靠市場化投融資轉變過程中，不斷提升直接融資比重，充分使用專項債、項目收益類債券、綠色債券、基礎設施REITs（Real Estate Investment Trusts，不動產投資信托基金）等金融市場工具，發揮資產證券化和資產管理公司盤活存量的作用，江蘇、浙江等城投債發行大省的經驗比較典型。

所有者權益方面：發揮國有資本投資公司功能和產業培育平臺作用的深圳經驗

深圳依靠良好的經濟基礎，地方融資平臺公司轉型推進較為迅速。作為典型案例，深圳市投資控股有限公司先后經歷國企改制退出、事業單位劃轉整合、轉型創新發展三個階段，現已發展為以科技金融、科技園區、新興產業和高端服務業為主業的國有資本投資公司。通過整合重組和混合改制，引入戰略投資者、員工持股等方式，深圳投控所屬商業類企業已基本完成混改，合計引入社會資本近100億元。開展投資并購，在投資并購中探索“管資本”方式，協同發揮國企資源優勢與民企機制優勢。推動上市發展，國信證券、建科院、通產麗星、易圖資訊、水規院等所屬企業在資本市場掛牌上市，公司資產證券化率超過70%。

啟示及建議

一是分類施策推動地方融資平臺公司市場化轉型。市場化轉型后的地方融資平臺公司應聚焦于優化國有資本布局、引領產業發展、構建現代城市等功能定位，與地方政府建立新型契約關系，整合各類資源，提升自身造血能力。在此過程中，要因地制宜、分類施策，分門別類推動平臺公司向產業投資主體、城市運營主體或城市建設主體轉型。

二是大力推動以平臺公司整合重組為內容的地方國企改革。通過有效資產注入、低效資產剝離、并購重組等手段，加強平臺公司橫向同類業務整合和縱向產業鏈整合重組。通過引入央企及民營投資者，改善公司治理，推動形成市場化經營機制。建議將地市（縣、區）一級過多重復分散的小平臺合并重組為少數大平臺，注入有效資產，提升信用等級，更為重要的是，按照資產收益特點不同，將每個地市（縣、區）能夠產生現金流的經營性資產（以及準公益性資產）歸集到一到兩家經營性平臺公司，做大做強市場化業務；其他公益性資產歸集到其他一兩家平臺公司，不承擔融資職能，只作為政府投資項目的代建主體。

三是建立健全契合市場化轉型發展的配套保障體系。地方政府以實際出資為限對轉型后的市場化企業承擔有限責任，從“管人管企業”向“管資本”轉變。引入職業經理人和市場化管理團隊，下放審批決策權，對核心主業以控股為主，對非核心業務以財務投資為主，對公益類業務重在項目管理和運營效率。對法人治理體系、戰略管理、業務發展、組織管控、人力資源等關鍵領域進行重塑。

（羅杰為重慶大學經濟與工商管理學院博士研究生，文章為作者個人學術觀點，與所在單位無關。本文編輯/孫世選）