地方政府隱性債務化解之路

本文從隱性顯化角度，時間、空間角度，資金供求角度，城投轉型角度，央地關系角度，探討地方政府隱性債務化解之路。本文指出，地方政府隱性債務化解，關鍵是把握好“中央與地方”“政府與市場”“資產與負債”“時間與空間”“輸血與造血”“增速與質量”“擴張與收縮”“無限與有限”等幾組關系。

追根溯源：地方政府隱性債務問題緣起

若要從根本上厘清地方政府隱性債務問題的邏輯，還要從央地財稅關系講起。1994年推行的分稅制改革，緩解了改革開放以來中央財政收入下降的趨勢，增強了中央統籌分配與宏觀調控的能力，但也客觀上導致了中央、地方的財權、事權不對等，除國防、外交等領域由中央統一管理之外，地方政府尤其是市、縣兩級政府承擔了基礎建設、醫療教育、公共治安等幾乎所有與基層民生密切相關的公共事務與行政職能，但在資金控制權、支配權與話語權上相對缺失。根據財政部公布的《關于2022年中央和地方預算執行情況與2023年中央和地方預算草案的報告》，地方政府一般公共預算中僅有53%左右源于自身財源（本級收入），47%左右依靠中央對地方轉移支付。

20世紀90年代初至今，是我國改革開放的成果收獲期，也是我國城鎮化快速發展的時期。一方面，城鎮化基礎設施建設生機勃勃、熱火朝天，城鎮人口不斷新高，據國家統計局數據，202209ecd6f9489140d07943c8d54ee73955年末我國常住人口城鎮化率已達65.22%，城市數量達687個，全國城鎮人口已達9.2億人（為20世紀90年代初期的3倍）；而另一方面，城鎮建設需要地方政府投入大量的財力物力，在分稅制體系下，市、縣地方政府申請上級資金撥款，資金使用的時效性、靈活度受到限制，資金體量也遠遠未能滿足各地實際需要。同時，根據周黎安等學者提出的“晉升錦標賽”和“經濟指揮棒”等理論，地方政府官員在晉升與考核壓力下，面臨著資金分配博弈，需要向上級政府“跑資金”“爭資金”，需要奔忙于省級政府與各大部委之間，地方政府資金申請與使用效率不免進一步降低。

地方政府債務問題正是在這樣的復雜背景中誕生的，實際上是地方政府以市場化手段解決經濟建設資金來源問題的自謀生路、自主發展之舉。20世紀90年代初，以上海城投、天津城投為代表的首批試點城投公司成立，開啟了“摸著石頭過河”的中國城投模式探索之路。2008年，我國為應對全球金融危機推出了“四萬億”財政刺激計劃；2009年，中國人民銀行和原銀監會下發《關于進一步加強信貸結構調整促進國民經濟平穩較快發展的指導意見》，鼓勵地方政府設立融資平臺公司。地方政府紛紛響應，設立城投公司承接財政刺激資金。城投融資規模迅速提升，城投融資成為地方政府重要資金來源，緩解了地方經濟建設的燃眉之急。

地方政府以城投為代表的融資模式的蓬勃發展，本是順應中國城鎮化發展時代語境，符合中國財政稅制體系的選擇，不可否認這一模式對于我國基礎建設的歷史貢獻與功績。但與此同時，部分地區偏離了城投設立的本意，把城投融資視為“印鈔機”“提款機”，不考慮項目實際經濟性和地方財政能力，為了經濟數據好看而盲目“大干快上”搞工程建設，為滿足銀行貸款需求，直接將當地土地收益、財政收入作為擔保，為城投融資進行背書，有些還在城投和城商行之間進行“左手倒右手”的金融游戲。“過度舉債”“無效舉債”“成癮舉債”，膨脹的融資泡沫構成了部分地區債務隱患的伏筆。

2014年9月，國務院印發《關于加強地方政府性債務管理的意見》（下簡稱《意見》），對地方政府債務規范化提出要求。《意見》指出要“堅決制止地方政府違法違規舉債”，“政府債務不得通過企業舉借，企業債務不得推給政府償還，切實做到誰借誰還、風險自擔”。同年出臺的新《預算法》也規定，“經國務院批準的省、自治區、直轄市的預算中必需的建設投資的部分資金，可以在國務院確定的限額內，通過發行地方政府債券舉借債務的方式籌措”，“舉借的債務應當有償還計劃和穩定的償還資金來源，只能用于公益性資本支出，不得用于經常性支出”，“除前款規定外，地方政府及其所屬部門不得以任何方式舉借債務”，“除法律另有規定外，地方政府及其所屬部門不得為任何單位和個人的債務以任何方式提供擔?！薄?/p>

但是，地方政府舉債的急剎車并不容易踩，部分地區的地方政府出于對融資的依賴慣性，仍繼續在法定的政府債務限額之外違規舉債，直接或承諾以財政資金償還或違法提供擔保，形成了不納入財政預算管理體系的隱蔽性較高的“隱性債務”。隱性債務的定義最早源于布里克西（Hana Polackova Brixi）提出的財政風險矩陣，根據南京大學沈坤榮、施宇教授的研究，隱性債務具體表現形式可以分為城投等地方融資平臺債務、違規融資的政府和社會資本合作（Public-Private Partnership，簡稱PPP）、超出規定范圍的政府購買服務、名股實債承諾收益的政府投資基金、地方商業銀行不良貸款、地方國有企業負債、特定情況形成的隱性債務等。

在地產市場風光無限時，“土地財政”與“隱性舉債”的模式可以循環延續下去，地方政府融資雪球得以不斷滾動，隱性債務規?？梢圆粩鄶U大。但近年地產市場走入低迷下行階段；同時，受到疫情與全球經濟環境的不利影響，地方政府稅收財政收入緊張，一般債、專項債等顯性債務和城投債、國企債等隱性債務的還本付息壓力逐漸凸顯。根據國盛證券測算，2022年我國地方政府債務率已達到125%，突破了120%的國際警戒線，而我國城投有息債務已達到54.2萬億元，未來5年將迎來密集的到期償還高峰。據財政部原部長樓繼偉估計，地方政府隱性債務余額在30萬億到50萬億元。

潮水退去，泡沫破滅，方顯本質。近年來貴州、云南等地頻發的債務輿情熱度頗高，盡管難免受媒體情緒渲染，但也讓社會逐漸認識到，隱性債務由于存量巨大、難以摸底、難以管控，不僅加劇了單一地區的財政困難，還可能通過關聯效應、溢出效應誘發區域性、系統性的金融風險，甚至對地方政府信用造成損害。

2018年8月印發的《中共中央國務院關于防范化解地方政府隱性債務風險的意見》明確要求地方政府要在未來5～10年內化解隱性債務。2023年4月，中央政治局會議強調，“要加強地方政府債務管理，嚴控新增債務”；2023年7月，中央政治局會議再次強調，“有效防范化解地方債務風險，制定實施一攬子化債方案”。這直接表明了中央層面對地方政府債務問題的關切態度與治理決心。

地方政府隱性債務問題的化解，既迫在眉睫，又長路漫漫；既需要釜底抽薪，又需要抽絲剝繭。

釜底抽薪與抽絲剝繭：地方政府隱性債務化解之路

對于地方政府隱性債務問題，不能只采取批判的態度，而要辯證地站在政策沿革的歷史長河、問題產生的復雜脈絡、中國經濟的基本情況等角度來綜合審視，尋求出路。地方政府隱性債務化解，短期關鍵在于“還債”，關鍵在于回答好“還不還、誰來還、還給誰、用什么還、什么時候還、以后怎么借”的問題，而長期則涉及財稅體制改革。

舉措一——隱性顯化角度：厘清存量，陽光置換，因地制宜，精準施策

名不正則言不順，言不順則事不成，要解決隱性債務問題，為其“正名”（而非“洗白”）是一項很重要的工作。地方政府隱性債務需要“顯化”，這里的“顯化”有兩層含義：其一，是將現有隱性債務的情況一一摸排查清，包括還債期限的輕重緩急、項目用途的合理程度、現金流的健康狀況等，要將真實的情況原原本本反映給決策層，讓隱性債務不再隱形，給決策層留出響應時間與政策空間；其二，是通過用地方債置換隱性債，將隱性債“收編”，納入財政預算統一管理的框架中，讓隱性債重回陽光下，開正門堵偏門，由于政府直接承擔的地方債（剛性兌付）往往利率更低，期限更長，置換可以相應地減輕地方政府償息壓力。

2015年至今，我國已經推行了連續三輪的隱性債置換，分別是2015—2018年的12.2萬億元（重點支持債務負擔重、經濟底子好的地區），2019年的1579億元（遼貴蒙湘甘云六省，部分縣市競爭性立項），2020—2022年的1.1萬億元（特殊再融資債券置換存量隱性債）。據《財新》周刊消息，我國擬推出第四輪特殊再融資債券，約1.5萬億元規模，對天津、貴州、云南、陜西、重慶等債務壓力確實較大的12個省份進行精準幫扶。

值得注意的是，債務置換，本質是通過增加法定債務限額來幫助地方政府渡過還債難關，但并未真正消滅債務，反而會使得明面上的債務規模顯著擴大，存在著再融資債券發行規模的“天花板”上限（據中信證券測算為2.58萬億元）。大水漫灌、過度使用將是飲鴆止渴、適得其反，必須因地制宜、精準施策，重點關注支持高風險建制市縣化債。

舉措二——時間、空間角度：債務重組、展期，借新還舊，應急流動性支持，以時間換空間

地方政府隱性債務問題的底線，就是防止違約對地方政府信用帶來無法彌補的沖擊，因此，當務之急是思考如何平穩度過未來幾年的償債高峰期。一方面，通過債務重組、債務展期、借新還舊等方式，平滑債務兌付曲線，例如湖北交投、遵義道橋等典型案例；另一方面，可在國家層面或省級層面設置應急流動性金融工具、政府償債備付金、金融風險保障基金等，為部分自身難以應對債務危機的地方政府提供流動性支持，以時間換空間。據相關消息，我國央行將設立應急流動性工具——特殊目的載體（Special Purpose Vehicle，簡稱SPV），將地方政府不良債務剝離、打包、證券化，向主要銀行融資，這將產生“類量化寬松”的顯著效果。

舉措三——資金供求角度：銀行體系須有所作為，金融機構須加強監管

政策性銀行和國有大行是地方政府隱性債務問題的“局內人”，也是我國金融體系的重要穩定性力量，必須在地方政府隱性債務化解之中有所作為，承擔責任。對于政策性銀行而言，需要對相應的高風險地區實施“一地一策”，推出類財政措施的化債幫扶手段；對于國有大行而言，須積極參與央行、地方政府等牽頭的協商機制之中，以金融手段緩解金融問題，穩定市場信心與預期，減小地方政府合規新債發行阻力；對其他金融機構而言，要打破隱性債務尤其是非標債務一定會“兜底買單”的幻想，嚴禁違法違規增信，嚴肅監管問責機制。

舉措四——城投轉型角度：城投平臺市場化轉型，注入優質資產，增強自我造血能力

城投平臺自身實現市場化轉型，是長期來看解決地方政府違規融資問題的關鍵。一方面，城投平臺需要“刮骨療毒”，剝離非經營性融資功能，剝離無現金流的“僵尸債”“空殼債”，保持充分的自主權與獨立性，審慎考慮項目的經濟性，加強債務風控管理，自負盈虧，建立信息的透明化公示機制；另一方面，城投平臺須增強自我造血能力，結合地方資源稟賦，通過政府資源整合、優質資產注入，獲取持續現金流，同時深度參與城市的科技創新、產業升級，分享經濟高質量發展的紅利。例如，云南國資委將云南白藥股份劃轉注入云投集團，為城投市場化轉型奠定資產基礎；山西省將山西路橋等省屬重點國企整合組建為山西交控集團，以這一主體的經營性收入承擔高速公路建設相關隱性債務；合肥城投以“高新產業孵化+科創基金投資”的模式獲取了投資收益與產業園區運營收益。城投曾為我國城鎮化、基礎設施建設做出了重要貢獻，在經濟發展從“速度”轉向“質量”的新語境下，也應把握機遇，涅槃重生。

舉措五——央地關系角度：中央加杠桿，地方縮事權

地方政府隱性債務問題，究其本質，還是要回到本文最初提到的央地關系問題。要想根治地方政府隱性債務問題，需要做到中央加杠桿，地方縮事權。

從杠桿率的視角而言，我國中央政府要主動適度加杠桿。根據中國社會科學院國家金融與發展實驗室數據，2022年末我國中央政府的杠桿率約21%，地方政府杠桿率約32%，這與美國等發達國家中央政府杠桿率高于地方政府的現象相反，這主要是由“四萬億”財政刺激、隱性債務、影子銀行等多重因素造成的。對于部分資源稟賦較差、人口持續凈流出的市縣，過高的杠桿使得資金無效空轉，還加劇了地方金融風險。中央政府集中了最優質的資產，應把握好主動加杠桿的政策空間，從中央層面推動資產負債表適度擴張，實施積極有為的財政政策，例如發行特別國債，為地產紓困、就業保障、醫療教育等關鍵領域提供資金。

從遠期的體制改革與統籌管理的視角而言，要使得中央與地方在財權、事權上權責匹配、協調一致，須深化財政和稅收體制改革，并通過更大比例的專項建設資金等手段保障地方政府資金使用的靈活性、及時性、自主性。同時，要完善地方政府資產負債表賬簿，強化風控體系、預警機制與監管問責程序，落實對地方國有資產的整合盤活，在依法依規、防止國有資產流失的前提下，讓渡部分國有資產經營權、收益權、所有權，積極探索股權基金、不動產投資信托基金（Real Estate Investment Trust，簡稱REITs）、資產支持證券（Asset-Backed Security，簡稱ABS）等模式，引入社會資本。

從地方政府官員激勵的視角而言，對地方政府官員的晉升考核要從“經濟增速指揮棒”轉為“經濟質量指揮棒”，使地方政府官員樹立正確政績觀，致力于地方經濟可持續健康發展、高質量發展。面臨著復雜嚴峻的經濟形勢，地方政府官員要從“擴張思維”“增長思維”轉向“安全思維”“風險思維”，守好政府邊界，不做“躺平政府”，也不做“無限責任政府”，在財政支出上更多聚焦民生領域，而非形式工程，要量入為出，以收定支，開源節流，創造長期性收入，削減非必要支出。同時，中央政府應該繼續堅持“誰家的孩子誰抱”的態度，部分政策救濟不等于全面硬性兜底，防止地方政府官員隱性舉債的道德風險蔓延滋生。

地方政府隱性債務化解之路，已有一定成果，但仍任重而道遠，關鍵是把握好“中央與地方”“政府與市場”“資產與負債”“時間與空間”“輸血與造血”“增速與質量”“擴張與收縮”“無限與有限”等幾組關系。相信我國能推出具有中國智慧、符合中國國情的化債方案，通過體制改革助力我國經濟繼續長期向好發展。

（周康林為清華大學經濟學研究所研究生，汪杰為北京智能云信息科技有限公司聯合創始人、中政智信（北京）經濟咨詢有限公司外部專家。本文編輯/孫世選）