產業政策促進企業創新的傳遞機制與情境條件

吳先明 馬子涵

［摘?要］?近年來，隨著中國企業逐漸接近技術創新的前沿，技術追趕的空間被進一步壓縮，經濟發展和產業政策面臨著越來越大的挑戰。文章以2008—2021年滬深A股上市公司為樣本，考察產業政策對企業創新的影響，并分析了其傳遞機制和情境條件。實證結果表明，產業政策對企業的創新活動表現出“雙重利好”效應，將同時提高被支持行業中企業的創新數量與創新質量。傳遞機制分析表明，產業政策主要通過抑制企業金融化程度、提高政府補貼力度、降低債務融資成本、帶來更多分析師關注等中介因素驅動企業創新水平的提升。情境條件分析發現，產品競爭市場治理、新聞媒體治理、公司治理、研發投入和高管團隊研發經驗會加強產業政策對企業創新的正向效應。進一步研究表明，發明專利對企業價值有正向影響且該效應具有一定的持續性，而非發明專利對企業價值有負向影響且該效應不具有持續性。研究揭示了產業政策促進企業創新的傳遞機制與情境條件，為客觀評估中國產業政策的經濟效應提供了微觀依據。

［關鍵詞］產業政策；企業創新；金融化；政府補貼；債務融資成本

［中圖分類號］??F2731［文獻標識碼］??A［文章編號］?1673-0461（2024）01-0031-12

一、引言

歷史和實踐證明，技術創新是提高綜合國力的戰略支撐，是推動經濟“雙循環”的重要引擎。在貿易保護主義、逆全球化和新冠疫情的影響下，過去那種快速追趕的機會越來越少，中國經濟發展正面臨史無前例的重大挑戰。為了迎接挑戰，國家制定了包括產業政策在內的一系列創新政策。國家政策的鼓勵為企業創新發展提供了契機，近年來，專利的申請量和授權量呈現積極發展態勢。但是，專利“爆炸式”現象卻使中國的技術創新陷入“數量長足、質量跛腳”的創新困境。具體表現是非發明專利較多、高質量技術創新較少，且“騙補式技術創新”和“策略式技術創新”現象普遍存在［1-3］，這不利于中國經濟高質量發展。為了打破創新困境，提高國家整體的技術創新實力，政府試圖通過“有形之手”使企業創新傾向從“低質低效”轉向“高質高效”。產業政策是中國政府對經濟進行宏觀調控的主要手段，是引導創新要素合理化配置、促進產業結構轉型升級、實現創新驅動經濟發展的重要工具［1］。那么，產業政策究竟能否破解“數量長足、質量跛腳”的創新困境呢？厘清產業政策與企業創新間的關系，探究其發揮作用的中間機制和情境條件，兼具理論和實踐意義。

創新績效是評估產業政策的重要依據［4］。學術界對于評價和探討產業政策的創新效應進行了許多有益嘗試，但結論存在較大分歧。一部分學者指出，產業政策能夠顯著激勵被支持行業中企業提高研發投入［5］、發明專利數量［6］、非發明專利數量［7］和創新效率［8］。另一部分學者指出，產業政策會通過財政扶持手段引導企業創新，企業的套利行為可能使得僅非發明專利得到顯著提高［1-2］。出現這種分歧的原因在于多個方面：一是對于產業政策的著眼點存在不同的看法；二是評估產業政策效果的關鍵變量的度量方法有所不同；三是研究的周期和樣本量存在差異；四是在分析框架中納入了不同的調節變量。

五年規劃是在分階段貫徹國家總體發展戰略，這要求我們必須動態理解產業政策，否則將導致政府部門在制定、實施、評估產業政策時產生錯亂。不同時期的產業政策對我國經濟發展產生了不同的作用，這意味著盡管根據過去的研究，我國產業政策的有效性未得到充分肯定，但在新時期這些研究結論是否仍然適用需要進一步檢驗。

本文的邊際貢獻主要體現在以下幾個方面：①本文明確回答了中國現階段的產業政策是否促進了企業創新這一緊迫問題。現有存在較大分歧的研究結論會影響產業政策制定者對中國企業創新驅動機制的理解，掣肘了優化產業政策的進程。本文運用最新數據為中國產業政策對企業創新是“激勵”還是“抑制”的爭論提供了微觀證據。②本文豐富并拓展了產業政策促進企業創新傳遞機制的相關研究。以往研究大多從產業政策伴隨的稅收優惠和政府資助等角度闡述產業政策對企業創新的影響，重點考慮產業政策在資金扶持上的效果。本文進一步提出并實證檢驗了產業政策影響企業創新的四條中介路徑，即產業政策能夠有效抑制企業金融化程度、提高政府補貼力度、降低企業債務融資成本并帶來更多分析師的關注，這些都是促進企業創新水平提高的有效途徑。本文的發現拓展了產業政策影響企業創新的作用機制，有助于更全面、更深刻地理解產業政策對企業創新的作用過程。③本文揭示了產業政策促進企業創新的情境條件。產業政策對企業創新的影響并非是同質的，現有的研究很少關注產業政策對企業創新影響的情境依賴性，本研究彌補了這一不足。本文從內外部治理（產品競爭市場治理、新聞媒體治理和公司治理）與企業資源（研發投入和高管團隊研發經驗）兩個主要維度考察了產業政策的不同創新激勵效應。這不僅為全面深入理解中國當前發展階段影響產業政策創新效應的關鍵因素提供了新的視角，也為企業如何有效運用產業政策提高自身創新水平提供了決策參考。

二、理論與假設

（一）產業政策與企業創新

產業政策對企業創新的促進作用來自以下三個方面：首先，組織嵌入在復雜的制度情境之中，其行為往往受到多維度制度邏輯的影響。現有文獻表明，產業政策對企業投資決策有深刻的影響［9］。近年來，我國企業已經出現了嚴重的“脫實向虛”和“過度金融化”跡象，這正是市場失靈的表現之一。在調節市場失靈的過程中，產業政策能夠彌補市場失靈引致的經濟損失，從而優化企業管理決策與投資行為，緩解企業過度金融化的選擇偏向［9-10］，促進企業提高自身創新水平。其次，產業政策作為國家對經濟進行宏觀調控的重要工具，相當于來自政府的隱形信用擔保，可以代表政府釋放積極信號，從而引導資源要素向特定行業聚集，通過要素稟賦結構變化降低行業內企業創新活動的成本與風險，促進行業內企業開展研發活動。具體而言，一方面，受產業政策支持的企業往往得到政府更多的稅收優惠（如緩繳稅款，稅收抵免、減免等）和政府補貼以助力相關行業發展［6］。另一方面，產業政策除了會直接干預銀行的信貸決策，還會向企業利益相關者傳遞產業發展戰略的信息［11］，降低外部投資者對企業的風險評估，從而為企業爭取到更多的創新資金與資源［12］，間接推動企業的創新活動。而不受產業政策支持的企業更傾向于去發展借貸關系，這也進一步佐證了受產業政策支持的企業更容易獲取信貸資金。更重要的是，隨著企業創新成果的增加，政府優惠和銀行信貸的力度也會加大，這將有利于形成政府支持與企業創新的良性循環，激勵企業不斷進行創新。最后，市場信息中介在產業政策信息發布、傳播和影響企業行為的作用鏈條上也扮演著重要角色。產業政策作為產業發展預期信息的重要來源，其所披露的信息是市場信息中介進行預測選擇的重要參考信息。在市場信息中介有限關注的情況下，產業政策將吸引更多市場信息中介的關注，從而更有力地監督和約束管理者的機會主義行為，進而推動企業創新項目的實施。因此，本文提出：

H1：產業政策會促進企業創新。

（二）產業政策促進企業創新的作用機理

1抑制企業金融化，促進企業創新

企業的資金是有限的，實體投資和金融投資之間具有替代關系。出于“投資套利”動機，在面對創新投資周期長、成本高、風險大，而金融資產投資期短、利潤大的客觀現實時［13］，企業可能放棄在創新活動中的深鉆，將有限的資金投資于金融市場來獲取短期的超額利潤。這勢必形成對企業研發投入的“擠占”，造成企業在研發新技術以及更新升級設備時陷入資金短缺的尷尬境地。因此，企業金融化對創新活動更多表現出擠出效應。而在產業政策的引導下，企業會更傾向于進行實體投資而非金融資產投資。首先，政府會放松受產業政策支持行業行政項目的審批力度，降低行業的進入壁壘，這會吸引更多企業進入，從而導致行業內競爭更加激烈。在競爭加劇的市場環境中，企業若提高金融資產的配置，勢必會削弱核心業務的競爭能力［6］。其次，當企業內部調節費用很高時，企業對實體經濟的投入會有所下降［14］。而產業政策帶來的稅收優惠和政府補貼能夠減少企業的調節成本，從而鼓勵企業將更多的資源配置到實體投資中去，并以此促進企業增加研發投入［6］。最后，產業政策會鼓勵具有發展前景的行業，這會影響行業內企業管理者對市場形勢走向的判斷，使其更有信心進行研發投資［10］，從而抑制金融化行為，增強企業自主創新能力。因此，本文提出：

H2：金融化程度在產業政策和企業創新之間起到負向中介作用，即產業政策會降低企業金融化程度，進而促進企業創新。

2嫁接政府資源，促進企業創新

中國特色社會主義道路決定了政府在企業發展中的重要作用［15］，政府往往會通過資源配置來支持企業發展。受產業政策支持的企業將獲得更多政府資源，這會優化企業的戰略選擇，促使受益企業更加積極地開展創新活動。研究發現，政府在經費上給予企業更多支持可以提高企業創新水平。其原因包括兩個方面：一方面，政府補貼可以調動企業進行創新活動的積極性。政府補貼能夠直接且有效地減少企業在創新活動中的成本，并分散企業的創新風險［16-17］，尤其是對中小企業［18］和民營企業［15］。另一方面，政府補貼可以提高企業創新項目當前或未來的成功率［19］。當政府部門對某項創新項目進行扶持后，能夠釋放政府認可標簽的積極信號，當私人部門的產品和服務與之契合時，可以增加預期的邊際回報率，進而吸引更多投資者進入，幫助企業獲得其他來源的研究經費和稀缺的資金［6，20］。可見，為了企業更有能力完成既定的創新任務和創新目標，產業政策可以通過嫁接政府資源來促進企業創新。因此，本文提出：

H3：政府補貼在產業政策和企業創新之間起到正向中介作用，即產業政策會提高政府補貼強度，進而促進企業創新。

3降低債務融資成本，促進企業創新

債務融資成本是企業債權融資決策的重要影響因素。債務融資成本的高低主要根據債務違約的風險大小及其違約后的損失程度確定。但信息不對稱及代理問題的出現，使得自利的管理者可能會對投資決策進行操縱，并由此產生“資產代替”和“道德風險”問題，從而導致企業投資不足或投資過度。這種次優的決策大大降低了信貸資金的使用效果，提高了債權人的投資風險。為此，債權人通常會要求更高額的風險補償金以防止成本沉沒，這進一步增加了企業的融資成本。同時，鑒于研發活動的復雜性及特殊性，企業在創新融資過程中為避免知識泄露和搭便車行為，往往不愿意披露有關研發活動的信息或僅僅披露樂觀的信息，使得信息不對稱問題更為嚴重。此外，債權人更傾向于企業以實物資產或可重新配置的資產作為抵押以緩解自身的信息劣勢狀態。這些問題使得創新項目的融資難度更大、融資成本更高，導致企業缺乏充足資金聘請高端技術人才和研發團隊，使企業創新受到極大掣肘。管理層為了向債權人釋放創新的利好消息，往往采取短視行為，改變投資策略，放棄價值高但見效慢的創新項目，這進一步損害了企業創新，尤其是創新質量。產業政策可以幫助企業拓寬融資渠道、降低融資成本［6］。政府往往采取寬松態度對待受產業政策支持行業的信貸審批，從而為其降低債務融資成本提供了條件。此外，產業政策釋放的經濟信號在一定程度上降低了外部投資者對企業信用的擔憂，從而有助于受產業政策支持的企業獲得更多的銀行貸款，提高其信貸融資水平［6］。因此，本文提出：

H4：債務融資成本在產業政策和企業創新之間起到負向中介作用，即產業政策會降低企業債務融資成本，進而促進企業創新。

4吸引分析師關注，促進企業創新

分析師是資本市場重要的信息中介。分析師憑借專業的知識儲備、豐富的行業經驗、扎實的分析能力，以及較強的執行能力使其在揭示和解讀企業信息時更加客觀且真實［21］，從而幫助投資者充分理解企業創新活動的潛在價值，進而為企業的創新項目爭取更多的資金支持，這在一定程度上改善了企業創新所面臨的融資問題［22］。此外，分析師對公司治理同樣有積極的促進作用。根據外部治理效應的分析邏輯，分析師可以采取實地調研、業績說明會、與管理層當面溝通、電話會議等方式全方位對管理者實施監督，從而降低管理者機會主義行為對企業價值的影響，促使管理者做出更多的創新投入決策。分析師的聲譽越高［6］、關注越多，這一促進作用越明顯。但是，分析師的認知資源往往是稀缺且有限的，其和普通投資者一樣將受到有限注意力的約束，加上存在成本效益原則，分析師無法對市場上所有信息做出及時反應并對所有上市公司進行持續追蹤［23］。因此，分析師傾向于把眼光投向那些被市場追捧或對發展前景持積極態度的企業來減輕信息過載的不利影響。產業政策的信息傳遞效應有效降低了分析師的信息搜集成本。此外，對于更看重聲譽的分析師而言，產業政策給予了他們一定的容錯空間。產業政策蘊含的信息具有高確定性與持續性，有助于提高分析師的預測成功率，即使預測失敗，也可以將預測偏差歸咎于宏觀政策本身，以此來抵消預測失敗的負面影響，這無疑吸引了注重聲譽的分析師進入。因此，本文提出：

H5：分析師關注在產業政策和企業創新之間起到正向中介作用，即產業政策會提高分析師關注，進而促進企業創新。

三、研究樣本與數據

（一）樣本選擇

本文以2008—2021年滬深A股上市公司為研究樣本。由于本文研究的被解釋變量是專利獲批數量，因此盡管選擇2021年作為結束時點，但是實際專利統計截至2022年12月31日，因為專利獲批需要一定時間。樣本做了以下處理：①剔除了金融行業、房地產行業的樣本；②剔除了ST、*ST或PT情形的樣本；③剔除主要研究變量缺失的樣本。最終得到28?876個觀測值。為減少極端值對實證結果的影響，本文對所有連續變量進行了上下1%的縮尾處理。

（二）變量定義

1被解釋變量——企業創新

現有文獻主要用研發支出和專利申請量表示企業創新。但研發支出易被操控［9，24］，專利數據更為客觀、真實且可得性高。同時，相較于專利申請，專利獲批得到了國家專利局的認證，其數量可以更真實地體現企業的有效創新。為此，創新總量（lnpatent）用發明專利獲批數量、實用新型專利獲批數量和外觀設計專利獲批數量加總進行確定；創新質量（lnpatenti）用發明專利獲批數量進行確定；創新數量（lnpatentud）用實用新型專利和外觀設計專利獲批數量加總進行確定。同時，考慮專利獲批的滯后效應并消除內生性問題的干擾，本文選用企業滯后一期的專利獲批數量來衡量企業創新，具體衡量方式為用滯后一期的專利獲批數量加1取自然對數。

2解釋變量——產業政策

借鑒黎文靖和鄭曼妮（2016）［1］、余明桂等（2016）［6］的方法，設置產業政策虛擬變量。具體而言，結合五年規劃綱要文件，判斷企業所在行業是否屬于國家未來五年支持和鼓勵的范圍。具體方法為，將規劃文件中提及“發展”“支持”“鼓勵”等詞匯的行業認定為產業政策支持的行業，Ip賦值為1，否則為0。

3中介變量

本文的中介變量為企業金融化、政府補貼、債務融資成本，以及分析師關注。企業金融化（Finratio）用金融資產（包括交易性金融資產、衍生金融資產、發放貸款及墊款凈額、可供出售金融資產凈額、持有至到期投資凈額和投資性房地產凈額）與總資產的比值進行確定。政府補貼（Subsidy）用政府補貼金額的自然對數表示。考慮到企業在進行債務融資時還需支付手續費、傭金等額外成本，債務融資成本（Debtcost）參考PITTMAN等（2004）［25］的研究，用利息支出加上手續費支出和其他財務費用的總額與期末總負債的比值進行確定。分析師關注（Analyst）用當年對上市公司進行過跟蹤分析的分析師（團隊）數量的自然對數進行確定。

4控制變量

本文所選的控制變量如下：企業規模（Size），用總資產的自然對數衡量；資產負債率（Lev），用年末總負債與年末總資產的比值衡量；資產周轉率（Ato），用營業收入與平均資產總額的比值衡量；現金流比率（Cashflow），用經營活動產生的現金流量凈額與總資產的比值衡量；管理費用率（Mfee），用管理費用與營業收入的比值衡量；董事會規模（Bsize），用董事會人數的自然對數衡量；董事會獨立性（Bind），用獨立董事人數與董事會人數的比值衡量；兩職兼任（Dual），如果公司董事長兼任總經理取值為1，否則為0；產權性質（Soe），如果國有控股取值為1，否則為0。

四、實證分析

（一）描述性統計

本文主要變量的描述性統計結果如表1所示。不難看出，樣本期間內企業無論創新總量、創新質量還是創新數量均存在明顯差異。產業政策Ip的均值為0517，表明樣本中517%的企業獲得了產業政策的支持。其他變量的分布特征均處于合理范圍內。

（二）基準回歸結果

產業政策與企業創新的估計結果如表2所示。在模型（1）、（2）和（3）中，Ip的估計系數均在1%水平上顯著為正。在模型（4）、（5）和（6）中進一步納入控制變量，Ip的估計系數仍均在1%水平上顯著為正。這意味著，受產業政策支持的企業顯著提高了自身創新質量與創新數量，即產業政策對企業創新過程中“創新質量”和“創新數量”的激勵效應均十分充足，因此，假說H1得證。這一研究結論支持了產業政策的有效性。在中國建設創新型國家的進程中，我國的產業政策在支持高新技術產業發展、激發企業創新活力方面取得了良好的效果。

（三）穩健性檢驗

1內生性檢驗：傾向得分匹配（PSM）

為提高本文主要結論的可靠性，本文采用傾向得分匹配（PSM）法進行進一步檢驗。選取企業規模（Size）、企業年齡（Age）、資產負債率（Lev）、資產周轉率（Ato）、現金流比率（Cashflow）、管理費用率（Mfee）、董事會規模（Bsize）、董事會獨立性（Bind）、兩職兼任（Dual）、產權性質（Soe）作為匹配協變量。估計結果如表3模型（1）、（2）和（3）所示。可見，經過傾向得分匹配后的回歸結果與基準回歸結果相比無明顯差異，說明企業間的差異對政策效應評估并未產生偏誤，產業政策的實施能夠提高企業創新，本文結論具有較強的穩健性。此外，本文還進行了一對二的最近鄰匹配法，估計結果如模型（4）、（5）和（6）所示，可以看出，結果依然穩健。

2變更測度方式

為檢驗研究結論對解釋變量指標測度的敏感性，本文用重點產業政策作為解釋變量（Ip1），具體而言，如果企業所在行業屬于國家未來五年重點支持和鼓勵的行業范圍時，Ip1賦值為1，否則為0。估計結果如表4模型（1）、（2）和（3）所示，可見，本文的主要結論仍然成立。

3變更標準誤聚類層次

考慮到核心解釋變量產業政策是在行業層面，本文使用行業維度聚類標準誤的方法重新回歸。估計結果如表4模型（4）、（5）和（6）所示，本文的主要結論不變。

（四）傳遞機制分析

表5模型（1）～（4）報告了金融化程度（Finratio）中介作用的估計結果。在模型（1）中，Ip的估計系數在1%水平上顯著為負，表明產業政策對企業金融化有抑制作用。在模型（2）、（3）和（4）中，Ip的估計系數均在1%水平上顯著為正，Finratio的估計系數均在1%水平上顯著為負。以上結果表明企業金融化在產業政策影響企業創新的過程中起到了部分中介作用，即產業政策通過抑制企業金融化程度進而促進了企業創新，假說H2得證。

表5模型（5）～（8）報告了政府補貼（Subsidy）中介作用的估計結果。在模型（5）中，Ip的估計系數在1%水平上顯著為正，在模型（6）、（7）和（8）中，Ip和Subsidy的估計系數均在1%水平上顯著為正。這意味著政府補貼在產業政策影響企業創新的過程中起到了部分中介作用，即產業政策通過提高政府補貼進而促進了企業創新，假說H3得證。

表6模型（1）～（4）報告了債務融資成本（Debtcost）中介作用的估計結果。在模型（1）中，Ip的估計系數在1%水平上顯著為負，在模型（2）、（3）和（4）中，Ip的估計系數均在1%水平上顯著為正，Debtcost的估計系數均在1%水平上顯著為負。以上結果表明債務融資成本在產業政策影響企業創新的過程中起到了部分中介作用，即產業政策通過降低債務融資成本進而促進了企業創新，假說H4得證。

表6模型（5）～（8）報告了分析師關注（Analyst）中介作用的估計結果。在模型（5）中，Ip的估計系數在5%水平上顯著為正，在模型（6）、（7）和（8）中，Ip和Analyst的估計系數均在1%水平上顯著為正。以上結果表明分析師關注在產業政策影響企業創新的過程中起到了部分中介作用，即產業政策通過提高分析師關注進而促進了企業創新，假說H5得證。

五、進一步分析

（一）產業政策促進企業創新的情境條件

1產品競爭市場治理的調節作用：創新活動的市場約束

市場競爭作為組織重要的外部治理因素，不僅直接影響管理者的創新需求，也會影響企業利用產業政策的動機。市場競爭越激烈，行業內企業為了爭奪有限的市場和資源勢必會陷入高壓狀態，這將加速行業內的“優勝劣汰”。在這種情形下，企業為了保持自身在行業中的相對優勢，需要尋求長期解決方法，而通過技術創新獲取競爭優勢無疑是一種理性的選擇。因此，有必要檢驗市場競爭在產業政策與企業創新之間的調節作用。現有文獻大多將行業集中度與市場競爭等同起來考慮，事實上，高行業集中度和高市場競爭是可以并存的［26］，這意味著二者間的關系鏈條較弱。其中，產品競爭市場治理（Lerner）=1-行業勒納指數。個股勒納指數=1-（營業收入-營業成本-銷售費用-管理費用）/營業收入，行業勒納指數是用單個公司的營業收入與單個行業營業收入之比對個股勒納指數進行加權得到。產品競爭市場治理調節作用的估計結果列于表7中。模型（1）、（2）和（3）的結果顯示，Ip×Lerner的估計系數均不顯著。為了加強分析結果的穩健性，本文將行業勒納指數按照中位數分為高、低兩組。在模型（4）～（9）中，組間系數檢驗的結果顯示，Ip在各組之間均存在顯著差異。這表明產品競爭市場治理越好，產業政策對企業創新的正向效應越強。

2新聞媒體治理的調節作用：創新活動的監督約束機制

在信息爆炸時代，有限認知的個體面對無限信息時，新聞媒體輿論的信息傳播機制愈發關鍵［27］，這使得新聞媒體成為上市公司外部治理的重要力量，能夠對企業創新活動進行監督和制約［28］。一方面，新聞媒體報道特別是負面報道形成的巨大輿論壓力會迫使企業管理者趨于自律，抑制其機會主義行為，降低其進行研發操縱的動機［29］，從而激勵企業創新，確保企業目標得以實現。另一方面，正面報道可以向企業利益相關者釋放出其頗具競爭優勢的信號，有利于企業進行融資活動［30］。因此，本文進一步檢驗新聞媒體治理在產業政策與企業創新之間的調節作用。借鑒楊國超和張李娜（2021）［29］的研究，新聞媒體治理（Media）用報刊媒體和網絡媒體標題中出現該企業的新聞總數加1的自然對數進行確定，Media越大，新聞媒體治理越好。新聞媒體治理調節作用的估計結果列于表8中。在模型（1）、（2）和（3）中，Ip×Media的估計系數至少在1%水平上顯著為正。同樣的，將新聞媒體治理按照中位數分為高、低兩組。在模型（4）～（9）中，組間系數檢驗的結果顯示，Ip在各組之間均存在顯著差異。以上實證結果均表明新聞媒體治理越好，產業政策對企業創新的正向效應越強。

3公司治理的調節作用：緩解創新活動的代理風險

公司治理狀況的差異也會影響企業利用產業政策的動機。根據錦標賽理論的主要觀點，高管外部薪酬差距能夠有效激發高管團隊活力，使其更好地為企業服務以持續性地獲得高額回報。近年來，數字技術的發展增強了組織或個體之間的溝通與交流，高管有更多正式或非正式的渠道獲取同行業高管的薪酬水平。然而，現有文獻對高管外部薪酬差距的經驗探索稍顯不足。因此，本文有必要檢驗高管外部薪酬差距在產業政策與企業創新之間的調節作用。參考黎文靖和鄭曼妮（2016）［1］的研究，高管外部薪酬差距（Egap）用企業前三名高管薪酬平均值與相同年份、相同行業高管薪酬平均值的比值進行確定。公司治理調節作用的估計結果列于表9中。在模型（1）和（3）中，Ip×Egap的估計系數均為正但不顯著。在模型（2）中，Ip×Egap的估計系數為正且在5%水平上顯著。同樣的，將高管外部薪酬差距按照中位數分為高、低兩組。在模型（4）～（9）中，組間系數檢驗的結果顯示，Ip僅在模型（6）和模型（7）之間存在顯著差異。這表明高管外部薪酬差距越大，即公司治理越好，產業政策對企業創新質量的正向效應越強。

4研發投入的調節作用：增強創新活動的資源基礎

盡管產業政策是影響企業創新的重要因素，但企業只有具備足夠的資源和能力，才能將政策優勢轉化為企業的創新優勢。研發投入是企業提高創新產出的基礎保障［31］。一方面，研發投入給企業帶來了更加穩定的研發資金，減少了因現金流不確定對創新活動的制約，還能將現有研發資源與產業政策帶來的研發資源進行有效整合，從而有助于保障研發流程順利進行，促進企業創新。另一方面，研發投入較多的企業，往往在過去的創新實踐中積累了豐富的技術基礎和知識存量，這將有利于吸收和利用先進知識或技術。知識和能力的不斷積累會使企業創新水平不斷提高。而以往研發投入較少的企業往往創新能力較弱，即使同樣受到產業政策的支持，僅僅依賴外部資源供給是無法實現優質高效的創新產出的。因此，本文將檢驗研發投入在產業政策與企業創新之間的調節作用。參考現有文獻的普遍做法，本文用研發人員的自然對數表示企業的研發投入（Rd）。研發投入調節作用的估計結果列于表10中。在模型（1）、（2）和（3）中，Ip×Rd的估計系數均在1%的水平上顯著為正。同樣的，將研發投入按照中位數分為高、低兩組。在模型（4）～（9）中，組間系數檢驗結果顯示，Ip在各組之間均存在顯著差異。回歸結果表明企業研發投入強度越大，產業政策對企業創新的正向效應越明顯。

5高管團隊研發經驗的調節作用：創新活動的能力保障

根據高階梯隊理論，高管是企業戰略決策的主要制定人和推動者，但高管團隊成員的年齡、性別、成長環境，以及經驗等特征差異將對戰略的制定與執行產生不同的影響。其中，高管團隊經驗不僅直接影響企業創新，還可能對產業政策與企業創新的關系產生調節作用。現有文獻較多地從高管團隊海外經驗、教育經驗、金融經驗、政治關聯等方面探討其對企業創新的影響，而直接考察高管團隊研發經驗的文獻較為缺乏。事實上，創新活動對研發人員的專業技能與知識背景有著極高的要求，這意味著高管團隊的研發經驗至關重要。高管團隊研發經驗（Techratio）用有研發經驗的高管人數與高管總人數的比值來衡量。高管團隊研發經驗調節作用的估計結果列于表11中。在模型（1）、（2）和（3）中，Ip×Techratio的估計系數至少在5%水平上顯著為正。同樣的，將高管團隊研發經驗按照中位數進行分組。在模型（4）～（9）中，組間系數檢驗的結果顯示，Ip在各組之間均存在顯著差異。這表明高管團隊研發經驗越豐富，產業政策對企業創新的正向效應越強。

（二）企業創新的經濟效應

前文研究了產業政策對企業創新的影響，發現企業響應產業政策進行創新活動，同時提高了創新數量及創新質量，那么這能否提升企業價值呢？本文將檢驗企業的創新成果能否對企業價值產生正向效應。托賓Q能夠將虛擬經濟和實體經濟聯系起來，因此，選用托賓Q衡量企業價值具有明顯優勢。托賓Q=（流通股市值+非流通股股份數×每股凈資產+負債賬面值）/總資產。估計結果列于表12中。結果顯示，lnpatent的估計系數為負且不顯著，lnpatenti的估計系數為正且在1%水平上顯著，lnpatentud的估計系數為負且在10%水平上顯著。這表明發明專利對企業價值有正向影響，而非發明專利對企業價值有負向影響。該研究結論支持了專利質量與企業價值之間存在關聯性的相關文獻，企業通過高質量創新使得企業的競爭力與成長性都顯著提升，投資者通過預期這些高質量創新會增加企業未來的凈現金流，并通過資本市場作用于企業，從而提升了企業的托賓Q。

六、結論與啟示

本文以2008—2021年中國滬深A股上市公司為樣本，考察產業政策對企業創新的影響。首先，研究顯示產業政策對企業的創新活動表現出“雙重利好”效應，將同時提高被支持行業中企業的創新數量與創新質量。其次，探究了產業政策作用于企業創新的具體傳遞機制，分析表明，產業政策對企業創新的影響主要通過金融化、政府補貼、債務融資成本和分析師關注四種機制發揮作用。再次，情境條件分析發現，產業政策的創新激勵效應在不同企業中存在顯著差異性，具體來說，產品競爭市場治理越好、新聞媒體治理越好、公司治理越好、研發投入強度越大、高管團隊研發經驗越豐富，產業政策對企業創新的正向效應越強。最后，證實發明專利對企業價值有正向影響且該效應具有一定的持續性，而非發明專利對企業價值有負向影響且該效應不具有持續性。本文將宏觀產業政策對微觀企業創新的影響、作用機制與情景條件充分挖掘，以上研究結論既為中國產業政策的制定、實施和優化提供了經驗證據，又為企業如何有效運用產業政策提高自身創新水平提供了決策參考。

本文的發現具有以下政策啟示和管理啟示。在政府政策方面：①本文的發現為產業政策的創新效應提供了可靠證據，中國的產業政策應堅持創新導向，以此推動技術進步。當前，全球競爭格局正在發生重大變化，以美國為首的西方國家以貿易戰、實體清單、供應鏈戰略等方式加強了對中國技術進步的打壓，中國企業利用全球創新資源實現高質量發展目標面臨諸多風險和挑戰。在此背景下，運用產業政策幫助中國企業實現技術創新的“量質齊升”，對搶占新一輪經濟和科技發展國際競爭制高點具有重要意義。②應充分發揮產業政策的信號傳遞效應，引導更多社會資本注入企業創新項目。在產業政策實施過程中，政府不僅要加大政府補貼力度，同時也要盡力改善市場環境，建立政府、企業、投資者、媒體之間的有效溝通渠道，向多方傳遞受支持行業的發展前景等信息，通過向市場傳遞更強烈的政府支持信號緩解信息不對稱問題，從而發揮政府、金融機構、分析師和媒體在推動企業創新方面的積極作用。③深化市場主導邏輯，調動創新主體的主觀能動性。產業政策不僅要引導更多外部資本參與到重要產業的建設與發展之中，更應充分調動企業這個創新主體的積極性。本文的研究發現，產業政策能通過抑制企業金融化程度來促進企業創新。由此，一方面，產業政策應重視引導企業強化創新發展意識，避免盲目的金融化短視行為；另一方面，應盡快建立產業政策的監督和反饋機制，借助有效的監督和反饋機制最大限度地激發企業的技術創新活力，形成“產業政策引導+其他資本注入+企業創新跟進”的新型產業政策支持模式，最大程度地發揮產業政策的實施效果。在企業管理方面：企業應以產業政策支持為契機，不斷釋放創新潛能。一方面，研發投入對企業進一步提升自身創新能力至關重要，企業應加大研發投入，充分運用產業政策的資源配置效應，籌措更多資金，投入創新活動。另一方面，高管外部薪酬差距是企業創新和獲得競爭優勢的關鍵激勵因素，因此，企業應優化薪酬制度，激發高管創新活力。同時，應重視高管團隊建設，優化高管團隊結構，引進具有研發經驗的高管，促進企業創新水平的提升。

［參考文獻］

［1］黎文靖，?鄭曼妮.?實質性創新還是策略性創新？——宏觀產業政策對微觀企業創新的影響［J］.經濟研究，?2016，?51?（4）：?60-73.

［2］諸竹君，?宋學印，?張勝利，?等.?產業政策、創新行為與企業加成率——基于戰略性新興產業政策的研究［J］.金融研究，?2021?（6）：?59-75.

［3］吳先明，?馬子涵.?制度嵌入如何影響跨境并購后的企業創新質量？［J］.經濟管理，?2022，?44?（4）：?98-115.

［4］MALLINSON?D?J.?Policy?innovation?adoption?across?the?diffusion?life?course［J］.Policy?studies?journal，?2021，?49?（2）：?335-358.

［5］王曉珍，?鄒鴻輝.?產業政策對風電企業創新績效的作用機制分析——基于時滯和區域創新環境的考量［J］.?研究與發展管理，?2018，?30?（2）：?33-45.

［6］余明桂，?范蕊，?鐘慧潔.?中國產業政策與企業技術創新［J］.中國工業經濟，?2016?（12）：5-22.

［7］童馨樂，?楊璨，?WANG?JINMIN.?政府研發補貼與企業創新投入：數量激勵抑或質量導向？［J］.宏觀質量研究，?2022，?10?（1）：27-45.

［8］FENG?F.?Does?industrial?policy?play?an?important?role?in?enterprise?innovation？［J］.?Emerging?markets?finance?and?trade，?2019，?55?（15）：?3490-3512.

［9］郭飛，?馬睿，?謝香兵.?產業政策、營商環境與企業脫虛向實——基于國家五年規劃的經驗證據［J］.財經研究，?2022，?48?（2）：?33-46.

［10］向海凌，?郭東琪，?吳非.?地方產業政策能否治理企業脫實向虛？——基于政府行為視角下的中國經驗［J］.國際金融研究，?2020?（8）：?3-12.

［11］馮玉靜，?翟亮亮.?產業政策、創新與制造企業服務化——基于“中國制造2025”準自然實驗的經驗研究［J］.?科技進步與對策，?2022，?39?（13）：114-123.

［12］CHEN?D，LI?O?Z，XIN F.?Fiveyear?plans，?China?finance?and?their?consequences［J］.?China?journal?of?accounting?research，?2017，?10?（3）：?189-230.

［13］DEMIR?F.?Financial?liberalization，?private?investment?and?portfolio?choice：?financialization?of?real?sectors?in?emerging?markets［J］.?Journal?of?development?economics，?2009，?88?（2）：?314-324.

［14］COOPER?R?W，?HALTIWANGE?J?C.?On?the?nature?of?capital?adjustment?costs［J］.?Review?of?economic?studies，?2010，?73?（3）：?611-633.

［15］楊洋，?魏江，?羅來軍.?誰在利用政府補貼進行創新？——所有制和要素市場扭曲的聯合調節效應［J］.?管理世界，?2015?（1）：?75-86.

［16］BRONZIN?R?E.?Are?incentives?for?R&D?effective？?Evidence?from?a?regression?discontinuity?approach［J］.?American?economic?journal：?economic?policy，?2014，?6?（4）：100-134.

［17］CARBONI?O?A.?The?effect?of?public?support?on?investment?and?R&D：?an?empirical?evaluation?on?European?manufacturing?firms［J］.?Technological?forecasting?and?social?change，?2017，117?（4）：?282-295.

［18］GUO?D，?GUO?Y，?JIANG?K.?Governmentsubsidized?R&D?and?firm?innovation：?evidence?from?China［J］.?Research?policy，?2016，?45?（6）：?1129-1144.

［19］LACH?S.?Do?R&D?subsidies?stimulate?or?displace?private?R&D？?Evidence?from?Israel［J］.?Journal?of?industrial?economics，?;2002，?50?（4）：?369-390.

［20］FELDMAN?M?P，?KELLEY?M?R.?The?ex?ante?assessment?of?knowledge?spillovers：?government?R&D?policy，economic?incentives?and?private?firm?behavior［J］.?Research?policy，?2006，?35?（10）：1509-1521.

［21］CZARNITZKI?D，?HOTTENROTT?H.?R&D?investment?and?financing?constraints?of?small?and?mediumsized?firms［J］.?Small?business?economics，?2011，36?（1）：?65-83.

［22］DERRIEN?F，?KECSKES?A.?The?real?effects?of?financial?shocks：?evidence?from?exogenous?changes?in?analyst?coverage［J］.?Journal?of?finance，?2012，?68?（4）：1407-1440.

［23］DELLAVIGNA?S，?POLLET?J?M.?Investor?inattention?and?Friday?earnings?announcements［J］.?Journal?of?finance，?2009，?64?（2）：709-749.

［24］CAI?J，?CHEN?Y，?WANG?X.?The?impact?of?corporate?taxes?on?firm?innovation：?evidence?from?the?corporate?tax?collection?reform?in?China［Z］.?NBER?Working?Paper，?2018.

［25］PITTMAN?J，?FORTIN?A，?AUDITOR?S.?Choice?and?the?cost?of?debt?capital?for?newly?public?firms［J］.?Journal?of?accounting?and?economics，?2004，?37?（1）：?113-136.

［26］CARB?S，?HUMPHREY?D，?HUMPHREY?J，?et?al.?Crosscountry?comparisons?of?competition?and?pricing?power?in?European?banking［J］.?Journal?of?international?money?and?finance，?2009，?28?（1）：115-134.

［27］FANG?L，?PERESS?J.?Media?coverage?and?the?crosssection?of?stock?returns［J］.Journal?of?finance，?2009，?64?（5）：?2023-2052.

［28］DYCK?A，?VOLCHKOVA?N，?ZINGALES?L.?The?corporate?governance?role?of?the?media：?evidence?from?Russia［J］.?Journal?of?finance，?2008，?63?（3）：1093-1135.

［29］楊國超，?張李娜.?產業政策何以更有效？——基于海量媒體報道數據與研發操縱現象的證據［J］.?經濟學（季刊），?2021，?21?（6）：?2173-2194.

［30］何歡浪，?任巖，?章韜.?媒體宣傳、知識產權保護與企業創新［J］.?世界經濟，?2022，?45?（1）：57-81.

［31］SHEN?C?H，?ZHANG?H.?Tournament?incentives?and?firm?innovation［J］.?Review?of?finance，?2018，?22?（4）：?1515-1548.

The?Transmission?Mechanisms?and?Context?Conditions

of?Industrial?Policy?Promoting?Enterprise?Innovation

—Evidence?from?Ashare?Listed?Companies?in?Shanghai?and?Shenzhen

Wu?Xianming，?Ma?Zihan

（School?of?Economics?and?Management，?Wuhan?University，?Wuhan?430072，?China）

Abstract：

In?recent?years，?as?Chinese?enterprises?are?gradually?approaching?the?frontier?of?technological?innovation，?the?space?for?technological?catchup?has?been?further?compressed，?and?economic?development?and?industrial?policies?are?facing?increasing?challenges.?This?paper?selects?the?data?of?China’s?Shanghai?and?Shenzhen?Ashare?listed?companies?from?2008?to?2021，?tests?the?impact?of?industrial?policies?on?enterprise?innovation，?and?analyzes?its?transmission?mechanism?and?context?conditions.?The?empirical?results?show?that?industrial?policy?has?a?“double?positive”?effect?on?the?innovation?activities?of?enterprises，?which?can?simultaneously?improve?the?innovation?quantity?and?innovation?quality?of?enterprises?of?the?supported?industries.?The?analysis?of?transmission?mechanism?shows?that?industrial?policy?mainly?drives?the?improvement?of?enterprise?innovation?level?through?intermediary?factors?such?as?restraining?the?degree?of?financialization?of?enterprises，?increasing?government?subsidies，?reducing?debt?financing?costs，?and?attracting?more?attention?from?analysts.?Context?condition?analysis?found?that?product?competition?market?governance，?media?governance，?corporate?governance，?R&D?investment，?and?the?research?and?development?experience?of?top?management?team??will?strengthen?the?positive?effect?of?industrial?policy?on?corporate?innovation.?Further?research?found?that?invention?patents?have?a?positive?impact?on?enterprise?value?and?the?effect?is?sustainable?to?a?certain?extent，?while?noninvention?patents?have?a?negative?impact?on?enterprise?value?and?the?effect?is?not?sustainable.?This?study?reveals?the?transmission?mechanism?and?context?conditions?of?industrial?policy?promoting?enterprise?innovation，?and?provides?a?micro?basis?for?objectively?evaluating?the?economic?effects?of?China’s?industrial?policy.

Key?words：

industrial?policy;?enterprise?innovation;?financialization;?government?subsidies;?debt?financing?cost

（責任編輯：李?萌）