管理層持股與零售企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型
——基于企業(yè)生命周期的視角

王姝琪

（四川大學(xué)商學(xué)院，成都 610064）

1 引言

近年來(lái)，以人工智能、云計(jì)算、區(qū)塊鏈等為代表的數(shù)字技術(shù)迅速發(fā)展，對(duì)生產(chǎn)生活產(chǎn)生了深刻的影響。當(dāng)前，我國(guó)數(shù)字經(jīng)濟(jì)規(guī)模不斷擴(kuò)大，許多傳統(tǒng)行業(yè)紛紛進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，以適應(yīng)外部環(huán)境的變化，同時(shí)尋求新的發(fā)展空間。作為商品流通的終端環(huán)節(jié)，零售業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，零售業(yè)的發(fā)展關(guān)系著人們的生活質(zhì)量。隨著數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，市場(chǎng)需求發(fā)生變化，給傳統(tǒng)零售行業(yè)帶來(lái)了巨大的挑戰(zhàn)，促進(jìn)了零售行業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)程。眾多零售企業(yè)積極推進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，發(fā)展線上加線下的新零售模式，應(yīng)用數(shù)字技術(shù)打造新的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。零售企業(yè)推進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型可以幫助企業(yè)適應(yīng)消費(fèi)者需求的變化，找到新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)，有益于企業(yè)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。零售企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型能夠幫助企業(yè)擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模、改善管理效率，從而促進(jìn)經(jīng)營(yíng)效率的提升[1]，還能顯著提升企業(yè)價(jià)值[2]。目前與零售企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型影響因素相關(guān)的研究還比較少，探索零售企業(yè)實(shí)施數(shù)字化轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的影響因素具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

公司的數(shù)字化程度取決于管理層的數(shù)字化戰(zhàn)略決策及其實(shí)施效果。管理層持股是一種公司內(nèi)部的治理機(jī)制，通過(guò)讓管理層獲得剩余索取權(quán)，增強(qiáng)管理層與股東利益的一致性[3]，從而影響管理層的數(shù)字化戰(zhàn)略決策。處于不同生命周期的企業(yè)，在經(jīng)營(yíng)狀況、現(xiàn)金流和組織結(jié)構(gòu)等方面存在著差異，因而管理層持股所能發(fā)揮的治理效應(yīng)也有所不同。

因此，文章選取零售企業(yè)作為研究對(duì)象，對(duì)管理層持股與企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的關(guān)系進(jìn)行探討，豐富了零售企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型影響因素的相關(guān)研究。同時(shí)進(jìn)一步分析了成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期的零售企業(yè)中管理層持股對(duì)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的差異化影響，以期為不同生命周期的企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供參考和借鑒。

2 理論分析與研究假設(shè)

2.1 管理層持股與企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型

隨著數(shù)字經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，近年來(lái)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型成為學(xué)術(shù)研究中的一個(gè)熱點(diǎn)話題，國(guó)內(nèi)外研究者們圍繞企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型開(kāi)展了大量的研究。在數(shù)字化轉(zhuǎn)型對(duì)企業(yè)的影響方面，已有研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型存在一系列積極效應(yīng)，如提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率[4]、促進(jìn)企業(yè)價(jià)值水平提升[5]以及抑制股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)[6]等。在影響企業(yè)進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型的因素方面，已有研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)政策不確定性能夠?qū)ζ髽I(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型發(fā)揮促進(jìn)作用，企業(yè)在經(jīng)濟(jì)政策不確定性下會(huì)主動(dòng)進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，以應(yīng)對(duì)外部環(huán)境的不確定性[7]。在企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)程中，政府補(bǔ)助可通過(guò)降低信息不對(duì)稱、緩解企業(yè)融資約束以及增強(qiáng)產(chǎn)學(xué)研協(xié)同能力等路徑，助力企業(yè)開(kāi)展數(shù)字化轉(zhuǎn)型[8]。李華民等[9]研究發(fā)現(xiàn)，金融集聚也可以幫助企業(yè)緩解融資約束、改善企業(yè)預(yù)期以及提高企業(yè)創(chuàng)新能力，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型。從戰(zhàn)略決策的視角來(lái)看，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型包括了一系列數(shù)字化相關(guān)戰(zhàn)略的制定與推進(jìn)的過(guò)程，而企業(yè)戰(zhàn)略的制定和推進(jìn)本質(zhì)上依賴于企業(yè)的戰(zhàn)略管理團(tuán)隊(duì)。一些學(xué)者從企業(yè)管理者的視角對(duì)影響企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的因素進(jìn)行了探討。例如，吳育輝等[10]從高管個(gè)人特質(zhì)的角度考察了影響企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的條件及其影響路徑，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)高管的信息技術(shù)背景能夠通過(guò)抑制管理層短視、提高企業(yè)的數(shù)字化專利產(chǎn)出等路徑，發(fā)揮對(duì)企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型的推進(jìn)作用。本文主要探討管理層持股作為一種內(nèi)部治理機(jī)制對(duì)于企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響。

企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型體現(xiàn)了企業(yè)數(shù)字化戰(zhàn)略的實(shí)施效果。制定和實(shí)施數(shù)字化戰(zhàn)略需要管理層擁有長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略眼光，重視企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值。基于委托代理理論，企業(yè)中所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離，導(dǎo)致管理層與股東利益不一致，管理層作出的經(jīng)營(yíng)管理決策可能損害股東利益和企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值。企業(yè)推進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型需要投入較多的資源，可能對(duì)企業(yè)當(dāng)前的短期收益造成負(fù)面影響，增加企業(yè)的資金壓力。因此，對(duì)于管理層來(lái)說(shuō)，在戰(zhàn)略決策時(shí)可能會(huì)選擇減少在企業(yè)數(shù)字化方面的投入，保障當(dāng)前的短期收益。但是從長(zhǎng)期來(lái)看，數(shù)字化轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略對(duì)于零售企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要，如果不積極推進(jìn)企業(yè)的數(shù)字化進(jìn)程，零售企業(yè)將難以適應(yīng)消費(fèi)者消費(fèi)觀念和消費(fèi)習(xí)慣的巨大轉(zhuǎn)變。管理層持股這一機(jī)制使管理層利益與公司價(jià)值直接聯(lián)系，減少了管理層和股東利益的偏離程度，能夠?qū)芾韺有纬捎行У募?lì)。持有公司股份的管理層在戰(zhàn)略決策時(shí)關(guān)注公司未來(lái)效益，能夠改善決策環(huán)境，有助于管理層摒棄短視[11]。隨著管理層持股比例的增加，管理層和股東的利益趨于一致，管理層會(huì)更重視企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，積極推進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略，增加與數(shù)字化轉(zhuǎn)型相關(guān)的資源投入，從而提升企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值，維護(hù)自身利益。因此，管理層持股能夠發(fā)揮積極的內(nèi)部治理效應(yīng)，抑制管理層的短視行為，讓管理層作出更有利于企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的戰(zhàn)略決策，促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的實(shí)施。

根據(jù)上述分析，提出如下研究假設(shè)：

H1：管理層持股與企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型顯著正相關(guān)。

2.2 基于企業(yè)生命周期的異質(zhì)性分析

不同生命周期企業(yè)的內(nèi)部環(huán)境存在著差異，因此管理層持股發(fā)揮的內(nèi)部治理效應(yīng)可能有所不同。處于成長(zhǎng)期的企業(yè)，組織結(jié)構(gòu)開(kāi)始復(fù)雜化，逐漸產(chǎn)生了代理問(wèn)題，股東與管理者的目標(biāo)出現(xiàn)分歧，管理者的自利動(dòng)機(jī)開(kāi)始顯現(xiàn)[12]，企業(yè)進(jìn)入成熟期后，組織結(jié)構(gòu)變得更加復(fù)雜，代理問(wèn)題更為突出。對(duì)于成長(zhǎng)期和成熟期企業(yè)，管理層持股能夠減少管理者與股東利益的偏離程度，減輕代理問(wèn)題，抑制管理者的短視主義，提高管理者實(shí)施數(shù)字化轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略的積極性，從而促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。衰退期企業(yè)組織結(jié)構(gòu)僵化，管理層對(duì)企業(yè)內(nèi)部的管理機(jī)制優(yōu)化失去信心，缺乏創(chuàng)新研發(fā)動(dòng)力[13]。因此，在衰退期企業(yè)中提升管理層持股比例，可能難以發(fā)揮其治理效應(yīng)。

根據(jù)上述分析，提出如下研究假設(shè)：

H2：管理層持股對(duì)成長(zhǎng)期和成熟期企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型有顯著正向影響，對(duì)衰退期企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型無(wú)顯著影響。

3 研究設(shè)計(jì)

3.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2012-2022 年滬深A(yù) 股零售業(yè)上市公司（按照2012 年證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》，零售業(yè)代碼為“F52”）的數(shù)據(jù)作為研究樣本，剔除ST、*ST 以及存在數(shù)據(jù)缺失的樣本后，得到839 條觀測(cè)值。本文使用的數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù)。此外，為了減少極端異常值的影響，本文對(duì)連續(xù)變量在1%和99%水平上進(jìn)行了縮尾處理。

3.2 變量定義

①被解釋變量：企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型程度（Digital），參考吳非等[14]的研究，采用上市公司年報(bào)中與數(shù)字化相關(guān)的詞頻總數(shù)（包括人工智能技術(shù)、區(qū)塊鏈技術(shù)、云計(jì)算技術(shù)、大數(shù)據(jù)技術(shù)和數(shù)字技術(shù)應(yīng)用5 個(gè)維度的關(guān)鍵詞）加1 后的自然對(duì)數(shù)值作為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的衡量指標(biāo)。Digital 的數(shù)值越大，代表企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型程度越高。

②解釋變量：管理層持股比例（Mshare），采用董監(jiān)高持股數(shù)量占總股數(shù)的比例來(lái)度量。

③控制變量：借鑒相關(guān)研究的做法，本文選取公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（Growth）、總資產(chǎn)凈利率（Roa）、股權(quán)集中度（Top1）、獨(dú)董比例（Indep）作為控制變量，同時(shí)控制了年度效應(yīng)（Year），具體變量定義如表1 所示。

表1 變量定義

④企業(yè)生命周期劃分：借鑒Dickinson[15]的研究，本文采用現(xiàn)金流分類法，按照企業(yè)經(jīng)營(yíng)、投資和籌資3 類活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~正負(fù)，將樣本企業(yè)劃分為成長(zhǎng)期、成熟期、衰退期3 個(gè)階段。具體劃分標(biāo)準(zhǔn)如表2 所示。

表2 企業(yè)生命周期劃分

3.3 實(shí)證模型

為研究管理層持股與數(shù)字化轉(zhuǎn)型之間的關(guān)系，本文建立如下實(shí)證模型進(jìn)行檢驗(yàn)：

其中，i 表示企業(yè)，t 表示年份，α0是回歸的截距項(xiàng)，α1～α7為各變量的回歸系數(shù)，∑Year 表示控制了年份固定效應(yīng)，εit表示回歸模型的殘差。

4 實(shí)證分析

4.1 基礎(chǔ)回歸分析

為檢驗(yàn)假設(shè)H1 是否成立，對(duì)本文建立的實(shí)證模型進(jìn)行多元回歸，全樣本的回歸結(jié)果如表3 列（1）所示。結(jié)果顯示，管理層持股的回歸系數(shù)為0.87，且在1%水平上顯著，表明管理層持股對(duì)零售企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型存在顯著的正向影響，驗(yàn)證了假設(shè)H1。

表3 回歸結(jié)果

4.2 異質(zhì)性分析——企業(yè)生命周期

不同生命周期企業(yè)的回歸結(jié)果如表3 列（2）～列（4）所示，結(jié)果顯示，成長(zhǎng)期和成熟期企業(yè)中，管理層持股的回歸系數(shù)在1%水平上顯著為正，衰退期企業(yè)中，管理層持股的回歸系數(shù)不顯著。回歸結(jié)果表明，管理層持股對(duì)成長(zhǎng)期企業(yè)和成熟期企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型均有顯著的正向影響，而對(duì)于衰退期企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型無(wú)顯著影響，回歸結(jié)果驗(yàn)證了假設(shè)H2。

4.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)上述研究結(jié)果的穩(wěn)健性，參考相關(guān)研究的做法，文章采用如下兩種方式進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)：①企業(yè)所處地區(qū)的數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異可能對(duì)企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型產(chǎn)生影響，因此在回歸中進(jìn)一步控制公司所在省份；②考慮到管理層持股對(duì)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響可能存在滯后性，所以采用滯后一期的管理層持股比例對(duì)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)行回歸。兩種穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果與前文基本一致，表明文章研究結(jié)論穩(wěn)健，主要變量的回歸結(jié)果如表4 所示。

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

5 研究結(jié)論與啟示

基于當(dāng)前零售行業(yè)數(shù)字化發(fā)展的背景，本文選取2012-2022 年滬深A(yù) 股零售業(yè)上市公司作為研究對(duì)象，實(shí)證檢驗(yàn)了管理層持股對(duì)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響，以及企業(yè)生命周期對(duì)管理層持股與企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型二者之間關(guān)系的影響。研究結(jié)論如下：①提升管理層持股比例能夠顯著促進(jìn)零售企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型；②不同生命周期的零售企業(yè)中管理層持股對(duì)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的作用效果存在差異，在成長(zhǎng)期和成熟期的企業(yè)中，管理層持股與企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型程度顯著正相關(guān)，而處于衰退期的企業(yè)，管理層持股對(duì)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型無(wú)顯著影響。

根據(jù)文章的研究結(jié)果，提出如下建議：管理層持股作為重要的公司內(nèi)部治理機(jī)制對(duì)零售企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型有顯著正向影響，因此零售企業(yè)應(yīng)重視提升企業(yè)的內(nèi)部治理水平，制定合理的股權(quán)激勵(lì)制度，適當(dāng)提高管理層持股比例，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，降低管理層與股東利益的偏離程度，促進(jìn)管理層作出有利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略決策，增加企業(yè)在數(shù)字化方面的資源投入，推動(dòng)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的提升。