利率體系的新特征

程強(qiáng)

中國(guó)的利率體系主要包括存貸款利率體系和金融市場(chǎng)利率體系。存貸款利率體系以銀行為中介方，以居民、企業(yè)和政府部門為參與方，銀行通過吸收存款的方式籌措資金以滿足貸款需求，存貸款業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)產(chǎn)生各類存款利率和貸款利率。金融市場(chǎng)利率自上由央行為起點(diǎn)通過公開市場(chǎng)操作進(jìn)行資金投放與回籠，自下由政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)等發(fā)行債券、股票吸收資金并通過債券償還、股票分紅和回購(gòu)等形式返還資金，金融市場(chǎng)通過各類資產(chǎn)及衍生品交易產(chǎn)生金融市場(chǎng)利率。而連接這兩大利率體系的核心是銀行，銀行通過FTP定價(jià)機(jī)制將存貸款利率與貸款利率相連接，也在存貸款利率與金融市場(chǎng)利率之間建立比價(jià)關(guān)系。

存貸款利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程

央行曾經(jīng)實(shí)施細(xì)致的存貸款利率管理，對(duì)不同類型、不同期限的存貸款都設(shè)定基準(zhǔn)利率，不定期調(diào)整存貸款基準(zhǔn)利率，并基于基準(zhǔn)利率設(shè)定利率上下浮動(dòng)范圍。2003年，黨的十六屆三中全會(huì)明確“穩(wěn)步推進(jìn)利率市場(chǎng)化，建立健全由市場(chǎng)供求決定的利率形成機(jī)制，中央銀行通過運(yùn)用貨幣政策工具引導(dǎo)市場(chǎng)利率”，自此開啟了存貸款利率市場(chǎng)化改革，主要經(jīng)歷了三個(gè)階段。

階段一：貸款利率管下限，存款利率管上限。2004年10月，央行公告決定放開金融機(jī)構(gòu)貸款利率上限（城鄉(xiāng)信用社除外）和存款利率下限，標(biāo)志著存貸款基準(zhǔn)利率進(jìn)入到“貸款利率管下限，存款利率管上限”的階段。

階段二：自律管理接替行政管制。2013年7月，央行決定“取消金融機(jī)構(gòu)貸款利率0.7倍的下限，由金融機(jī)構(gòu)根據(jù)商業(yè)原則自主確定貸款利率水平”，標(biāo)志著“貸款利率管下限”的約束被取消；2015年10月，央行最后一次更新存貸款基準(zhǔn)利率。自此，除個(gè)人住房按揭貸款和部分農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)仍有約束外，主要金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的行政管制全面取消。央行取消對(duì)存貸款利率上下限的行政約束并不意味著各銀行可以隨意定價(jià)本行存貸款利率，央行在2013年指導(dǎo)建立了市場(chǎng)利率自律定價(jià)機(jī)制，機(jī)制成員在存款利率自律上限內(nèi)自主確定存款利率水平。

階段三：LPR改革與存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制。貸款利率方面，2019年8月央行對(duì)LPR進(jìn)行改革，主要措施包括：增加5年期以上品種，1年期和5年期以上品種分別對(duì)標(biāo)短期貸款和個(gè)人住房按揭貸款等中長(zhǎng)期貸款，5年期以上品種成為長(zhǎng)期浮動(dòng)利率貸款合同定價(jià)基準(zhǔn)；公布頻率由每日一次改為每月一次；擴(kuò)大報(bào)價(jià)行范圍；要求新發(fā)放貸款中主要參考LPR定價(jià)；報(bào)價(jià)計(jì)算方式由加權(quán)平均改為算術(shù)平均，調(diào)整最低步長(zhǎng)設(shè)置為0.05個(gè)百分點(diǎn)。自此，LPR成為銀行自主報(bào)價(jià)的貸款“基準(zhǔn)”利率。

存款利率方面，2021年6月利率自律機(jī)制將存款利率自律約定上限，由存款基準(zhǔn)利率上浮一定比例改為加點(diǎn)確定。2022年4月，人民銀行指導(dǎo)利率自律機(jī)制建立了存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制，2022年第一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告表示“自律機(jī)制成員銀行參考以10年期國(guó)債收益率為代表的債券市場(chǎng)利率和以1年期LPR為代表的貸款市場(chǎng)利率，合理調(diào)整存款利率水平”，存款利率參照系由基準(zhǔn)利率切換為市場(chǎng)化的債券市場(chǎng)利率和貸款市場(chǎng)利率。

存貸款利率現(xiàn)狀

存款基準(zhǔn)利率雖然不再更新，但其仍保持基準(zhǔn)利率的屬性。2021年第9期《金融研究》刊載了人民銀行前行長(zhǎng)易綱題為《中國(guó)的利率體系與利率市場(chǎng)化改革》的文章，其中指出，“央行公布的存款基準(zhǔn)利率作為指導(dǎo)性利率”，而從六大國(guó)有行一年定存利率實(shí)踐來(lái)看，2015年10月基準(zhǔn)利率停止更新時(shí)基本在1.75%的水平，隨后直到2022年基本沒有出現(xiàn)調(diào)整，與基準(zhǔn)利率共同保持了相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間的穩(wěn)定。2022年，由于疫情擾動(dòng)等因素，居民預(yù)防性儲(chǔ)蓄意愿高漲，消費(fèi)承壓，商業(yè)銀行開始下調(diào)存款利率，自2022年下半年至2023年年末，商業(yè)銀行進(jìn)行了多輪存款利率下調(diào)，六大國(guó)有行在2023年末將一年定存利率下調(diào)至1.45%-1.48%，首度降至一年期存款基準(zhǔn)利率以下。

圖 中國(guó)現(xiàn)行利率傳導(dǎo)機(jī)制

數(shù)據(jù)來(lái)源：資料來(lái)源：《中國(guó)的利率體系與利率市場(chǎng)化改革》（ 易綱，《金融研究》2021年第9期），德邦研究所

《中國(guó)的利率體系與利率市場(chǎng)化改革》表示，“當(dāng)前我國(guó)1年期存款基準(zhǔn)利率為1.5%，以此為基礎(chǔ)既可以上浮也可以下浮”。存款利率目前分別存在一個(gè)基準(zhǔn)和一個(gè)參照系，基準(zhǔn)仍是存款基準(zhǔn)利率，當(dāng)前雖然存款利率并沒有大幅偏離基準(zhǔn)，但基準(zhǔn)持續(xù)存在可能對(duì)未來(lái)存款利率的調(diào)整形成一定制約，這一問題的解決方法或是央行調(diào)整存款基準(zhǔn)利率，或是減弱基準(zhǔn)利率的“基準(zhǔn)”意義。由于央行已近十年沒有調(diào)整過存款基準(zhǔn)利率，且又建立了存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制，確定了存款利率新的參照系，我們認(rèn)為后一種解決方法的可能性更大些，基準(zhǔn)利率可能在實(shí)踐中不再具有意義；新確立的參照系可能是未來(lái)存款利率變化的依據(jù)，存款利率參照這些利率的方式或并不是建立起公式構(gòu)建相關(guān)關(guān)系，更可能是參照邊際上的變化，即國(guó)債到期收益率的上升或下降與LPR的上升或下降有望帶動(dòng)存款利率上下調(diào)，邊際驅(qū)動(dòng)的基礎(chǔ)在于維持相對(duì)穩(wěn)定的貸款/債券收益率-存款利率的差值，即銀行凈息差維持合理與相對(duì)穩(wěn)定。

貸款利率現(xiàn)狀：LPR改革以來(lái)持續(xù)下調(diào)。2019年LPR改革是利率市場(chǎng)化改革重要的一步，LPR作為銀行貸款定價(jià)基準(zhǔn)的地位得到確認(rèn)，報(bào)價(jià)也更加全面反映不同類別銀行不同期限貸款的實(shí)際需要。在貸款基礎(chǔ)利率集中報(bào)價(jià)和發(fā)布機(jī)制建立初期，1年期LPR有過上調(diào)的歷史，2015年后基本保持不變持續(xù)至2019年8月LPR改革，LPR改革后1年期LPR和5年期以上LPR變化明顯加快，二者均持續(xù)下調(diào)，LPR改革至今1年期LPR下調(diào)9次，累計(jì)下調(diào)80bp，最新一次下調(diào)發(fā)生在2023年8月，當(dāng)前水平為3.45%；5年期以上LPR下調(diào)8次，累計(jì)下調(diào)90bp，最新一次下調(diào)發(fā)生在2024年2月，當(dāng)前水平為3.95%，二者利差為50bp。

與之對(duì)應(yīng)地，央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中公布的金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率也自2019年開始走低，作為貸款“基準(zhǔn)”利率的LPR下調(diào)帶動(dòng)實(shí)際貸款利率下降，有效降低社會(huì)綜合融資成本。

LPR利率并非必然綁定MLF利率。根據(jù)人民銀行2019年8月17日公告，LPR各報(bào)價(jià)行的報(bào)價(jià)方式由參考貸款基準(zhǔn)利率改為按照公開市場(chǎng)操作利率加點(diǎn)形成，公告明確指出“公開市場(chǎng)操作利率主要指中期借貸便利利率，中期借貸便利期限以1年期為主”，因此各報(bào)價(jià)行需要在當(dāng)期MLF利率基礎(chǔ)上加點(diǎn)，加點(diǎn)幅度“主要取決于各行自身資金成本、市場(chǎng)供求、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等因素”。

按這一說(shuō)法，LPR利率與MLF利率密切相關(guān)，但又不代表LPR利率必定完全跟隨MLF利率而動(dòng)。例如，若當(dāng)期MLF利率未發(fā)生變化，而受預(yù)期波動(dòng)、存貸款供求變化等因素影響，報(bào)價(jià)行近期資金成本下降了10bp，則報(bào)價(jià)行可能在報(bào)價(jià)時(shí)將加點(diǎn)下調(diào)10bp，最終導(dǎo)致在MLF不變的情況下LPR單獨(dú)下調(diào)，這種下調(diào)是LPR定價(jià)機(jī)制中的結(jié)構(gòu)性變化所導(dǎo)致的。

金融市場(chǎng)利率體系

金融市場(chǎng)利率是一個(gè)較為寬泛的概念，可以進(jìn)一步劃分為資金市場(chǎng)利率、債券市場(chǎng)利率、衍生品利率等，為簡(jiǎn)明顯示與存貸款利率的區(qū)分，我們將金融市場(chǎng)交易形成的市場(chǎng)性利率和對(duì)市場(chǎng)性利率有重要影響的央行公開市場(chǎng)操作政策性利率合并在金融市場(chǎng)利率體系中觀察。

央行公開市場(chǎng)操作是金融市場(chǎng)資金自上而下流動(dòng)的起點(diǎn)，公開市場(chǎng)利率是金融市場(chǎng)交易定價(jià)的政策錨。目前央行開展的具有政策利率屬性的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)主要包括逆回購(gòu)和中期借貸便利（MLF）兩種，逆回購(gòu)利率和MLF利率由央行決定，狹義上的央行加降息即逆回購(gòu)和MLF加降息，與商業(yè)銀行主動(dòng)報(bào)價(jià)調(diào)降形成的LPR加降息相比，逆回購(gòu)和MLF加降息是更加純粹的貨幣政策行為。

逆回購(gòu)利率是資金交易的政策錨。在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里逆回購(gòu)是作為臨時(shí)性、階段性貨幣政策工具使用，主要用以應(yīng)對(duì)春節(jié)等關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)銀行資金需求增加導(dǎo)致資金市場(chǎng)波動(dòng)的情況。2020年6月，央行提高逆回購(gòu)操作頻率，2020年11月17日開始央行在每個(gè)交易日開展逆回購(gòu)操作，自此逆回購(gòu)利率成為短期資金利率的政策錨。以往央行開展過多個(gè)期限品種的逆回購(gòu)操作，包括7天、14天、21天、28天和63天品種，2019年7月開始央行未再開展21天、28天和63天逆回購(gòu)操作，僅保留7天和14天兩個(gè)品種，現(xiàn)在常規(guī)情況下央行每個(gè)工作日開展7天逆回購(gòu)操作，當(dāng)遇到春節(jié)、長(zhǎng)假、跨月、跨季等特殊時(shí)點(diǎn)往往階段性開展14天逆回購(gòu)操作以平抑資金面擾動(dòng)。

MLF利率是金融資產(chǎn)定價(jià)的政策錨。2014年9月央行創(chuàng)設(shè)MLF，央行在2014年第三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告上表示MLF為“提供中期基礎(chǔ)貨幣的貨幣政策工具”，在央行官網(wǎng)MLF概述中表示MLF利率“發(fā)揮中期政策利率的作用，通過調(diào)節(jié)向金融機(jī)構(gòu)中期融資的成本來(lái)對(duì)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表和市場(chǎng)預(yù)期產(chǎn)生影響”。

創(chuàng)設(shè)之初MLF期限有3個(gè)月、6個(gè)月和1年期三種，2017年6月起不再進(jìn)行3個(gè)月期限和6個(gè)月期限MLF操作，后全部進(jìn)行1年期MLF操作，2019年4月起MLF頻率固定為每月操作。1年期的MLF與1年期貸款和債券等金融資產(chǎn)期限基本匹配，便于和貸款利率和金融資產(chǎn)收益率建立聯(lián)系，是金融資產(chǎn)定價(jià)的政策錨。

資金拆借、回購(gòu)交易等是金融市場(chǎng)內(nèi)部機(jī)構(gòu)間的流動(dòng)性通道，這些交易形成的短期利率稱為資金利率或貨幣市場(chǎng)利率。市場(chǎng)主要關(guān)注銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)利率（R）和銀行間市場(chǎng)存款類機(jī)構(gòu)質(zhì)押式回購(gòu)利率（DR）。央行在2016年第三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中提到“DR007可降低交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)和抵押品質(zhì)量對(duì)利率定價(jià)的擾動(dòng)，能夠更好地反映銀行體系流動(dòng)性松緊狀況，對(duì)于培育市場(chǎng)基準(zhǔn)利率有積極作用”，指向央行將DR視為基準(zhǔn)性的資金利率，DR開始成為市場(chǎng)更重視的資金利率。但即便DR被視為基準(zhǔn)，R依然有著不可或缺的意義，在銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)交易中，大行主要充當(dāng)資金融出方的角色，中小行和非銀機(jī)構(gòu)往往需要從大行融入資金，通過R與DR的橫向?qū)Ρ瓤梢杂^察銀行間市場(chǎng)不同類型的機(jī)構(gòu)之間資金緊張度分層現(xiàn)象。

質(zhì)押式回購(gòu)利率多數(shù)時(shí)期圍繞逆回購(gòu)利率上下波動(dòng)。自2020年11月央行形成每個(gè)交易日開展逆回購(gòu)操作的規(guī)律以來(lái)，多數(shù)時(shí)期DR007圍繞同期限的7天逆回購(gòu)利率上下波動(dòng)，僅2022年上半年DR007一度持續(xù)向下偏離7天逆回購(gòu)利率，資金面階段性較為寬松。從R與DR的利差水平來(lái)看，R與DR整體走勢(shì)基本同向，銀行間市場(chǎng)資金由大行向中小行和非銀機(jī)構(gòu)流動(dòng)的路徑整體上較為暢通，但資金分層現(xiàn)象多次階段性強(qiáng)化指向資金流動(dòng)路徑也時(shí)常遭遇擾動(dòng)。

上海銀行間同業(yè)拆放利率（SHIBOR）是另一種比較重要的資金利率。SHIBOR是由信用等級(jí)較高的銀行組成報(bào)價(jià)團(tuán)自主報(bào)出的人民幣同業(yè)拆出利率計(jì)算確定的算術(shù)平均利率。目前，SHIBOR品種包括隔夜、1周、2周、1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、9個(gè)月及1年。

同業(yè)存單利率是拉長(zhǎng)期限的“資金利率”。資金拆借、質(zhì)押式回購(gòu)是金融機(jī)構(gòu)解決短期限資金需求和依靠空閑資金獲取短期限利息收入的交易方式，而將這類交易的期限拉長(zhǎng)，就形成了同業(yè)類金融資產(chǎn)。同業(yè)存單是存款類金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的記賬式定期存款憑證，具備可轉(zhuǎn)讓的特征，發(fā)行后可在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易，由此形成同業(yè)存單發(fā)行利率和到期收益率，即資金利率的期限拉長(zhǎng)版。2017年，央行發(fā)布12號(hào)文，規(guī)定同業(yè)存單期限為一年以下，自此同業(yè)存單主要期限品種包括1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、9個(gè)月和1年，確定了同業(yè)存單作為中短期限流動(dòng)性調(diào)整工具的地位。從利率水平來(lái)看，無(wú)論是發(fā)行利率還是到期收益率，基本都圍繞1年期MLF利率變化。

國(guó)債到期收益率不僅是債券市場(chǎng)利率定價(jià)基準(zhǔn)，也是連接利率傳導(dǎo)體系的核心一環(huán)。企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)等通過發(fā)行債券募集日常經(jīng)營(yíng)、投資擴(kuò)張或償還債務(wù)所需的資金，政府也通過發(fā)行債券募集政府投資項(xiàng)目等工作所需資金，債券的發(fā)行行為和流通交易形成債券發(fā)行利率與到期收益率。債券發(fā)行利率由發(fā)債主體在發(fā)債時(shí)點(diǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)發(fā)展預(yù)期等因素決定，而債券到期收益率則是在債券存續(xù)期內(nèi)市場(chǎng)不斷在交易中更新上述因素的結(jié)果。國(guó)債是基本的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，國(guó)債到期收益率是債券市場(chǎng)的定價(jià)錨。

國(guó)內(nèi)最受關(guān)注的國(guó)債到期收益率主要是1年期國(guó)債到期收益率和10年期國(guó)債到期收益率，2024年以來(lái)，由于基本面較平、貨幣政策寬松、權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)導(dǎo)致市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降以及高收益資產(chǎn)較少導(dǎo)致機(jī)構(gòu)對(duì)長(zhǎng)期限國(guó)債配置需求高等原因，30年期國(guó)債到期收益率大幅下降，成為10年期國(guó)債到期收益率之外另一項(xiàng)市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注的長(zhǎng)期利率。

從利率傳導(dǎo)路徑來(lái)看，國(guó)債到期收益率是利率傳導(dǎo)形成閉環(huán)的節(jié)點(diǎn)，由于機(jī)構(gòu)投資者購(gòu)買國(guó)債資產(chǎn)通常通過杠桿策略增厚收益，國(guó)債到期收益率向上受到短期資金利率、中短期同業(yè)存單利率影響；又由于銀行內(nèi)部的FTP定價(jià)機(jī)制，國(guó)債到期收益率被拿來(lái)與貸款利率相比較；再加上存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制要求存款利率參照10年期國(guó)債到期收益率與1年期LPR利率，國(guó)債到期收益率又會(huì)對(duì)存款利率產(chǎn)生影響，利率傳導(dǎo)體系中的每一環(huán)幾乎都與國(guó)債到期收益率相連接。

利率傳導(dǎo)的新特征

目前央行狹義上的降息是指MLF和逆回購(gòu)降息，這是完全由央行決定的純粹貨幣政策行為。而在更廣義層面上看，由于經(jīng)典理論認(rèn)為實(shí)際利率下降有助于刺激總產(chǎn)出增加，市場(chǎng)更關(guān)注的降息是作為貸款利率基準(zhǔn)的LPR降息。2019年8月LPR改革后，MLF發(fā)生過7次降息，MLF降息所在的月份1年期LPR均出現(xiàn)了調(diào)降，這也是認(rèn)為MLF降息必將帶動(dòng)LPR降息的觀點(diǎn)的論據(jù)之一。

然而，這一觀點(diǎn)反過來(lái)卻不能有效解釋為何LPR改革以來(lái)多次發(fā)生LPR降息但MLF未降息的情況，2019年8-9月1年期LPR降息，2021年12月1年期LPR降息、2022年5月5年期LPR降息和2024年2月5年期LPR降息均無(wú)法從MLF中得到解釋。LPR屢次獨(dú)立于MLF降息是否意味著從MLF向LPR傳導(dǎo)的利率機(jī)制發(fā)生了變化，對(duì)這一點(diǎn)市場(chǎng)是存在疑問的。

加點(diǎn)是理解LPR獨(dú)立調(diào)降的關(guān)鍵，負(fù)債端成本是銀行考慮加點(diǎn)幅度的核心要素。從LPR改革的要求來(lái)看，LPR并非綁定MLF的利率機(jī)制，LPR報(bào)價(jià)除考慮MLF利率外還需考慮報(bào)價(jià)行的加點(diǎn)幅度。

LPR報(bào)價(jià)行可以根據(jù)自身資金成本的變化而靈活調(diào)整加點(diǎn)幅度進(jìn)行報(bào)價(jià)，而銀行的資金成本不僅限于MLF，MLF只是銀行負(fù)債端的其中一項(xiàng)，吸收存款依然是銀行負(fù)債端最主要的組成部分，存款利率的變化對(duì)銀行資金成本的影響或更大于MLF或同業(yè)存單等利率的變化。如果LPR不再緊跟MLF利率變化，那么如何前瞻判斷LPR變化？

我們認(rèn)為，存款利率調(diào)降可能是比MLF降息更有效的推動(dòng)LPR下調(diào)的方式。從銀行負(fù)債端成本的角度考慮，可以通過比較MLF降息與存款“降息”給銀行帶來(lái)的利息支出降幅來(lái)衡量?jī)煞N降息的效果。在假設(shè)未來(lái)一年MLF增量20%續(xù)作的基礎(chǔ)上，MLF降息10bps能夠?yàn)殂y行未來(lái)一年節(jié)省利息支出86億元；存款勻速增長(zhǎng)的假設(shè)下，僅定期存款利率下降10bps就可為這27家上市銀行每年節(jié)省利息支出170億元。僅27家上市銀行定期存款利率加權(quán)平均下調(diào)10個(gè)bp就比MLF降息10bps帶來(lái)的資金成本壓降效果大得多，可見存款利率調(diào)降是比MLF降息更有效的推動(dòng)LPR報(bào)價(jià)下調(diào)的方式。在短期內(nèi)已有存款利率調(diào)降或預(yù)期將有存款利率調(diào)降的情況下，銀行可能有動(dòng)力在MLF利率不變的基礎(chǔ)上降低加點(diǎn)，推動(dòng)LPR實(shí)現(xiàn)降息。

凈息差壓力上升導(dǎo)致銀行更期待對(duì)壓降負(fù)債端成本效果更大的存款利率“降息”。存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制建立以來(lái)，商業(yè)銀行開展了多輪存款利率調(diào)降，新發(fā)生定期存款利率較此前明顯下降。目前披露的最近的新發(fā)生定期存款加權(quán)平均利率為2023年6月的2.22%，較存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制建立時(shí)點(diǎn)的2022年4月下降了22個(gè)bp。

2022年以來(lái)存款利率市場(chǎng)化進(jìn)一步推進(jìn)，其中一個(gè)重要的原因在于商業(yè)銀行凈息差不斷下降，息差壓力導(dǎo)致商業(yè)銀行需要更大的存款利率下調(diào)空間以更加有效地降低負(fù)債端成本。商業(yè)銀行凈息差在2020-2021年已經(jīng)有所收窄，但加速下降開始于2022年，LPR的多次下調(diào)推動(dòng)新發(fā)生貸款和存量貸款重定價(jià)下調(diào)利率，銀行資產(chǎn)端收益率不斷下降，2023年的存量房貸利率調(diào)整又給商業(yè)銀行帶來(lái)了額外的資產(chǎn)端收益率下降壓力；而在存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制建立并連續(xù)多次推動(dòng)存款利率下調(diào)之前，存款利率這一最主要的負(fù)債端成本保持相對(duì)剛性。

存款利率下調(diào)可能給銀行更大的動(dòng)力下調(diào)LPR報(bào)價(jià)，但并不意味著MLF降息不能帶動(dòng)LPR調(diào)降。中國(guó)仍處于貨幣政策寬松周期，降息依然是提振國(guó)內(nèi)需求、支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的必要手段，央行通過降低MLF利率引導(dǎo)商業(yè)銀行降低LPR報(bào)價(jià)依然是必要性很高的選項(xiàng)，尤其是若MLF降息步長(zhǎng)能夠得到提升，則將帶來(lái)更明顯的負(fù)債端成本壓降效果，依然能夠支撐銀行下調(diào)LPR報(bào)價(jià)。

（作者為德邦證券研究所所長(zhǎng)、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）