鐘瑋琦

（貴州省社會科學(xué)院，貴陽 550002）

1 匯率風(fēng)險概述

1.1 匯率風(fēng)險的類型

1.1.1 申報日期匯率風(fēng)險

該類風(fēng)險是指企業(yè)因外幣收款與外幣支付兩個有效日期不同而產(chǎn)生的風(fēng)險。例如，外幣收入與外幣支出之間的時間差異，企業(yè)在不同時間實施結(jié)算可能會因申報日期的不同而產(chǎn)生匯率風(fēng)險。

1.1.2 交易匯率風(fēng)險

該風(fēng)險是指企業(yè)在購買產(chǎn)品或賣出產(chǎn)品時產(chǎn)生的匯率風(fēng)險。這種風(fēng)險來源于企業(yè)在不同國際市場間進(jìn)行貿(mào)易、投資或借貸的過程中，由于匯率波動而導(dǎo)致的貨幣價值變化。例如，企業(yè)在海外市場進(jìn)行銷售，并在海外市場上獲取收益，此時可能產(chǎn)生匯率風(fēng)險。

1.1.3 轉(zhuǎn)換匯率風(fēng)險

該類匯率風(fēng)險是由于企業(yè)需要將從賣出商品和服務(wù)所得到的外幣收益轉(zhuǎn)換成本國貨幣，引起的匯率風(fēng)險。例如，企業(yè)在美國市場上進(jìn)行銷售并賺取美元收入，但需將美元收入轉(zhuǎn)換成本國貨幣，轉(zhuǎn)換過程中會受到匯率波動風(fēng)險的影響。

1.2 匯率風(fēng)險的影響

匯率風(fēng)險對企業(yè)的影響主要集中在以下幾個方面。

1.2.1 企業(yè)財務(wù)狀況

匯率波動會對企業(yè)產(chǎn)生影響，如企業(yè)在匯率差時不得不購入或賣出外幣，使得企業(yè)利潤下降。

1.2.2 現(xiàn)金流

企業(yè)有時需要將外幣收入轉(zhuǎn)換成本國貨幣，如果匯率波動較大，則可能導(dǎo)致現(xiàn)金流受到損失，進(jìn)而影響企業(yè)的經(jīng)營。

1.2.3 投資回報

企業(yè)進(jìn)行境外投資時，匯率波動可能導(dǎo)致投資回報受到損失而導(dǎo)致企業(yè)投資虧損。

2 外貿(mào)企業(yè)進(jìn)行匯率風(fēng)險管理的必要性

在國際貿(mào)易談判中，雖然人民幣已于2016 年12 月正式加入SDR（特別提款權(quán)），這意味著人民幣躋身全球主要貨幣之一，但是人民幣要實現(xiàn)完全自由可兌換還需要一個不斷發(fā)展的過程。目前，僅有一部分國家和地區(qū)可以接受人民幣作為交易貨幣，美元和歐元仍為國際貿(mào)易中的主要結(jié)算貨幣。在當(dāng)前逐步減少干預(yù)，甚至不進(jìn)行外匯干預(yù)的發(fā)展趨勢下，市場將允許更大幅度的匯率雙向波動。因此，在對外貿(mào)易份額進(jìn)一步增加且匯率波動幅度逐步加大的未來，我國涉外企業(yè)面臨的外匯風(fēng)險敞口將進(jìn)一步擴(kuò)大。

圖1 為2014 年到2023 年美元兌人民幣年平均匯率走勢圖。從2014 年到2017 年，美元兌人民幣年平均匯率持續(xù)攀升，從最低點6.14 升至最高6.75，飆升9.9%。而從2017 年至2018 年，美元兌人民幣年平均匯率從6.75 降至6.62，降幅為2%。從2018 年至2020 年期間，美元兌人民幣年平均匯率在6.6 至7.0 之間寬幅劇烈震蕩。而2020 年至2021 年，受人民幣升值、美元貶值雙重影響，美元兌人民幣年平均匯率從最高6.9 降至最低6.45，降幅達(dá)6.5%。2021 年至今，美元兌人民幣年平均匯率由6.45 上漲到7.05，截至2024 年2 月1 日，最新美元兌人民幣匯率已突破7.18。從以上分析可知，在過去幾年，匯率的雙向波動已經(jīng)愈發(fā)頻繁，且波動率越來越大。外貿(mào)企業(yè)若想從國際市場競爭中脫穎而出，務(wù)必需要逐步適應(yīng)新形勢，為外匯風(fēng)險管理做好充分的準(zhǔn)備。

圖1 2014- 2023 年美元兌人民幣年平均匯率走勢圖

3 外匯期權(quán)的定義與優(yōu)勢

3.1 外匯期權(quán)概述

外匯期權(quán)是一種合約，賦予買方在指定日期或之前以指定匯率買入或賣出某種貨幣的權(quán)利，但沒有義務(wù)。為了獲得這項權(quán)利，買方需要向賣方支付一筆期權(quán)費。外匯期權(quán)是企業(yè)、個人或金融機(jī)構(gòu)對沖匯率不利變動的最常見方式之一。

期權(quán)有兩種主要類型：看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。看漲期權(quán)為持有人提供了在一定時期內(nèi)以指定價格（執(zhí)行價格）購買標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。當(dāng)投資者認(rèn)為某種貨幣的匯率會上漲時，他們會買入看漲期權(quán)；如果認(rèn)為某種貨幣的匯率會下跌，他們會賣出看漲期權(quán)。

看跌期權(quán)賦予持有人以指定價格（行使價）出售標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。如果投資者認(rèn)為某種貨幣的匯率會下跌，則買入看跌期權(quán)；如果認(rèn)為某種貨幣的匯率會上漲，則賣出看跌期權(quán)。

3.2 外匯期權(quán)應(yīng)用于外貿(mào)企業(yè)風(fēng)險管理的優(yōu)勢

作為規(guī)避匯率風(fēng)險的手段，外匯期權(quán)比遠(yuǎn)期或期貨合約具有許多優(yōu)勢。與現(xiàn)有遠(yuǎn)期或期貨外匯市場相比，他們?yōu)轱L(fēng)險管理增加了更大的靈活性，因為持有期權(quán)的實質(zhì)是一種是否行權(quán)的選擇，而不是一種義務(wù)。作為對沖手段，外匯期權(quán)通過“鎖定”執(zhí)行價格給出的匯率來限制匯率不利變化的風(fēng)險。同時，該期權(quán)使其持有人能夠利用匯率的任何有利變化，因為期權(quán)不是必須被執(zhí)行。而且無論匯率如何變動，期權(quán)持有者的損失都不會超過期權(quán)費，相比之下，遠(yuǎn)期或期貨合約則要求合約持有者以設(shè)定的匯率對貨幣進(jìn)行買賣，意味著讓投資者承擔(dān)了有約束力的義務(wù)。

4 歐式期權(quán)（普通期權(quán)）在外匯風(fēng)險管理中的具體應(yīng)用

假設(shè)一個國內(nèi)進(jìn)口企業(yè)需要從德國購買機(jī)械。該企業(yè)在3 個月后需要向德國機(jī)械生產(chǎn)商支付30 萬歐元，按即期匯率1 歐元兌換8 美元來計算，需要支付240 萬人民幣。為了對沖匯率的不利變動，該企業(yè)支付1 萬人民幣的期權(quán)費購買歐洲看漲期權(quán)。該期權(quán)使企業(yè)有權(quán)在3 個月后以每歐元8 人民幣的執(zhí)行價格購買30 萬歐元。3 個月后的3 種可能結(jié)果是：

第一，歐元兌人民幣匯率從8 升值至8.4。如果沒有購買期權(quán)，該進(jìn)口企業(yè)將必須支付252 萬人民幣，即欠德國生產(chǎn)商的30 萬歐元。通過行權(quán)，企業(yè)改為支付240 萬人民幣購買30 萬歐元。使用期權(quán)進(jìn)行對沖需要花費1 萬人民幣的期權(quán)費，但可以節(jié)省下需要多支付的12 萬人民幣。第二，歐元兌人民幣匯率從8 貶值至7.6。此時該進(jìn)口企業(yè)會支付228 萬人民幣（按照新的即期匯率1 歐元兌7.6 人民幣折算），比按照初始即期匯率計算的金額少了12 萬人民幣。該期權(quán)不會被行使，因為按照即期匯率進(jìn)行支付更加劃算。總的來說，利用該期權(quán)進(jìn)行對沖需要支付1 萬人民幣的期權(quán)費，但由于企業(yè)并沒有義務(wù)必須行權(quán)，企業(yè)能夠從因歐元貶值而導(dǎo)致的購買成本下降中，節(jié)省下12 萬人民幣。第三，歐元兌人民幣匯率保持不變，仍然是8。此時該進(jìn)口企業(yè)對是否行使選擇權(quán)并不關(guān)心，因為無論哪種情況，機(jī)械的購買都會花費240 萬人民幣。匯率變動既沒有帶來收益也沒有帶來損失，企業(yè)此時有1 萬人民幣的期權(quán)成本。

是否執(zhí)行期權(quán)的決定取決于相關(guān)外幣相對于執(zhí)行價格是升值還是貶值。上述例子中，如果歐元升值，則看漲期權(quán)將被執(zhí)行，因為該期權(quán)允許其持有人以更有利的匯率購買所需的外幣。如果歐元貶值，則該期權(quán)不會被執(zhí)行，因為以新的即期匯率購買貨幣會比以執(zhí)行價格便宜。與遠(yuǎn)期或期貨合約不同，期權(quán)允許企業(yè)不行使權(quán)利，而是利用外幣貶值來獲取收益，盡管企業(yè)會承擔(dān)期權(quán)費這一“保險”成本。然而，通過使用外匯期權(quán)進(jìn)行對沖，進(jìn)口企業(yè)的損失不會超過期權(quán)費的價格。因此，期權(quán)不僅限制了匯率變動帶來的下行風(fēng)險，同時允許合約持有者從任何有利的匯率變化中獲利。

5 美式期權(quán)與亞式期權(quán)在外匯風(fēng)險管理中的具體應(yīng)用

我國外匯市場新增的人民幣對外匯普通美式期權(quán)、亞式期權(quán)及其組合產(chǎn)品是繼2011 年外匯市場推出普通歐式期權(quán)以來的又一重磅政策，標(biāo)志著我國境內(nèi)人民幣外匯期權(quán)產(chǎn)品逐步與國際及離岸人民幣市場接軌。

5.1 美式期權(quán)

美式期權(quán)作為一種期權(quán)合約，允許交易者在合約到期日之前隨時行使其期權(quán)權(quán)利。例如，某外貿(mào)企業(yè)在未來某個時間點需要將美元賣出購買人民幣，但出口回款時間不確定，且預(yù)計未來一段時間內(nèi)人民幣相對于美元會升值。為了對沖人民幣升值（美元貶值）的風(fēng)險，該企業(yè)購買了到期日為3 個月的美式美元看跌期權(quán)，執(zhí)行價格設(shè)定為1 美元7 人民幣。1個月后，人民幣升值至1 美元6.7 人民幣，而企業(yè)的出口貨款已收到，此時企業(yè)可以馬上選擇行使期權(quán)（以1 美元7 人民幣的價格）以獲取理想的收益，而不是像歐式期權(quán)一樣必須在3個月后執(zhí)行期權(quán)。

5.2 亞式期權(quán)

亞式期權(quán)是一種收益取決于特定時期內(nèi)基礎(chǔ)匯率平均值的期權(quán)。換句話說，它允許投資者以平均匯率而非即期匯率買賣基礎(chǔ)外匯。亞式期權(quán)的優(yōu)點之一是它們可以降低到期時基礎(chǔ)工具的市場操縱風(fēng)險，它的另一個優(yōu)勢則是與歐式和美式期權(quán)相比有更低的成本。由于亞式期權(quán)的平均特性，降低了期權(quán)固有的波動性，因此，亞式期權(quán)通常比歐式或美式期權(quán)便宜。此外，亞式期權(quán)比普通期權(quán)更適合滿足某些投資需求，如外貿(mào)企業(yè)用于對沖外匯風(fēng)險。例如，某國內(nèi)出口企業(yè)，出口業(yè)務(wù)存在訂單筆數(shù)多、金額小、收匯較為頻繁的特點。企業(yè)希望針對未來1 個月內(nèi)的多筆收匯現(xiàn)金流進(jìn)行套保，且希望盡量減少期權(quán)費的支出成本。因此，企業(yè)基于未來1 個月收入美元的一定比例買入一筆期限為1 個月、金額為30 萬美元的美元看跌亞式期權(quán)。該筆亞式期權(quán)約定行權(quán)匯率為7，高于企業(yè)訂單平均成本匯率6.9，并以未來1 個月內(nèi)美元對人民幣參考匯率觀察值的平均值作為結(jié)算匯率。在到期日，如果結(jié)算匯率低于7，企業(yè)可以選擇行權(quán)，按照7 的匯率結(jié)匯30 萬美元；如果結(jié)算匯率高于7，企業(yè)將不行權(quán)。

亞式期權(quán)適用于需要定期且頻繁支付或收取外幣資金的客戶，為防范收付期內(nèi)不同時點上資金面臨的匯率變動風(fēng)險，同時避免對每一期做一筆保值交易的煩瑣程序，可通過做一筆平均價格亞式期權(quán)，通過差額交割方式，對未來一段時間多筆資金收付面臨的匯率波動進(jìn)行對沖。

6 外貿(mào)企業(yè)應(yīng)用期權(quán)工具面臨的挑戰(zhàn)

6.1 企業(yè)風(fēng)險管理體系不健全，外匯風(fēng)險管理水平不高

企業(yè)對有關(guān)匯率風(fēng)險分類、主要影響、應(yīng)對措施等基礎(chǔ)知識掌握不夠，匯率風(fēng)險管理的意識及主動性缺乏。由于這些企業(yè)缺乏對于期權(quán)等衍生品工具的了解，沒有能力選擇合理的，即與其風(fēng)險承受能力相適應(yīng)和套期保值需求相一致的期權(quán)等外匯衍生品。

6.2 期權(quán)等新型衍生品自身固有的高風(fēng)險提高了企業(yè)參與的門檻

期權(quán)作為一種相對復(fù)雜的金融工具，對投資者的專業(yè)水平提出了較高的要求。如果企業(yè)不充分了解期權(quán)的風(fēng)險特性，或者沒有采取適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險管理措施，可能會面臨嚴(yán)重的虧損。首先，期權(quán)具有一定價格波動風(fēng)險。與股票、債券等金融工具一樣，期權(quán)不附帶任何保證。價格的大幅波動可能會令期權(quán)買方損失全部期權(quán)費或令期權(quán)賣方面臨較大虧損。其次，期權(quán)也具有一定的操作風(fēng)險。企業(yè)在選擇交易類型、交易標(biāo)的或交易單位時的錯誤操作以及計算機(jī)系統(tǒng)故障都可能帶來不必要的損失。

6.3 衍生品市場規(guī)模和深度的不足限制了外貿(mào)企業(yè)的參與

我國金融衍生品市場的發(fā)展歷史并不長，相比于國際上成熟的金融衍生品市場，我國衍生品市場的規(guī)模和深度還有較大的差距。金融衍生品產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)和多樣性還有待完善，無法滿足企業(yè)多種多樣的避險需求。風(fēng)險對沖渠道的不足對企業(yè)進(jìn)行精細(xì)化風(fēng)險管理造成了不便利。

7 進(jìn)一步通過期權(quán)工具支持外貿(mào)企業(yè)發(fā)展的建議

7.1 提高外貿(mào)企業(yè)進(jìn)行外匯避險的意識和能力

協(xié)助企業(yè)從主營業(yè)務(wù)和財務(wù)報表管理方面識別匯率風(fēng)險，同時通過向企業(yè)普及匯率市場行情分析、交易工具等理論知識，幫助企業(yè)建立匯率風(fēng)險管理的目標(biāo)、決策架構(gòu)和工作流程，樹立匯率風(fēng)險中性理念。對企業(yè)自身而言，應(yīng)對匯率風(fēng)險產(chǎn)生原因、可能造成的影響等進(jìn)行針對性的分析，并設(shè)置預(yù)警機(jī)制和管理措施。

7.2 建立完善的監(jiān)管框架

為有效地解決外匯期權(quán)的監(jiān)管和合規(guī)問題，應(yīng)建立一個完善的監(jiān)管框架，包括明確的法律法規(guī)、詳細(xì)的監(jiān)管要求和嚴(yán)格的處罰措施。這個框架應(yīng)該覆蓋市場公平性、透明度、安全性和合規(guī)性等方面的問題。此外，利用現(xiàn)代信息技術(shù)手段，如大數(shù)據(jù)分析和人工智能，可以幫助監(jiān)管機(jī)構(gòu)更有效地監(jiān)測和管理外匯期權(quán)市場。

7.3 積極推動新型外匯衍生產(chǎn)品與市場需求接軌

進(jìn)一步完善匯率避險產(chǎn)品與服務(wù)，降低企業(yè)避險保值成本。支持商業(yè)銀行根據(jù)外貿(mào)企業(yè)資信條件、風(fēng)險承受能力、避險需求等實際情況，加大匯率避險產(chǎn)品開發(fā)力度，提供個性化、差異化的匯率避險產(chǎn)品。鼓勵商業(yè)銀行對企業(yè)新增人民幣對外匯普通美式期權(quán)、亞式期權(quán)及其組合產(chǎn)品，豐富境內(nèi)市場人民幣外匯衍生產(chǎn)品種類，進(jìn)一步滿足靈活、多樣化的外匯套保需求。

8 結(jié)論

匯率波動可能導(dǎo)致企業(yè)利潤波動，增加企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，而外匯期權(quán)可以幫助企業(yè)規(guī)避人民幣匯率波動的市場風(fēng)險，鎖定企業(yè)購匯或結(jié)匯成本。通過進(jìn)一步完善當(dāng)前我國期權(quán)市場，不斷優(yōu)化產(chǎn)品創(chuàng)新與監(jiān)管機(jī)制，引導(dǎo)企業(yè)提高匯率風(fēng)險管理意識、合理運用匯率避險工具，將幫助企業(yè)提升匯率風(fēng)險應(yīng)對能力，為我國外貿(mào)企業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展保駕護(hù)航。