“恐熊”和“盼牛”皆不可

投資者需找到適合自己的、能夠妥善應(yīng)對的投資方法。記住，熊市是用來珍惜的，不是哀嘆的，因為牛市中能否有收獲取決于我們在熊市中做了什么。

市場總在悄悄變化

2024年1月23日，上證指數(shù)下探2724.16點，A股市場一片哀號。在這種情況下，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，投資者既不要陷入“恐熊”，也不要陷入“盼牛”。因為熊市和牛市是一體兩面，周期輪回不以人的意志為轉(zhuǎn)移。如果加了過多的主觀意圖，很可能因為“求而不得”陷入情緒崩潰。

盡管如此，人們很難對抗自己的本能。熊市中，賺錢夢想破滅，賬戶收益持續(xù)縮水甚至本金也會遭受較大損失，投資者會有很強(qiáng)的挫敗感。牛市中，賺錢效應(yīng)顯著，賬戶收益噌噌上漲，投資者信心滿滿。

一個成熟的投資者，對牛熊周期能坦然接受，保持足夠的耐心，才能夠作出理性的、正確的決策，在一輪一輪的牛熊輪回中實現(xiàn)財富的不斷積累。巴菲特和芒格這兩位搭檔，往往能夠在熊市中克服恐懼、大膽出手，比如2008年全球金融危機(jī)中，他們大舉買入便宜的銀行股，賺得盆滿缽滿；在牛市中克服貪婪，果斷規(guī)避風(fēng)險，比如2020年和2021年美股高位時他們不斷減持股票、儲備創(chuàng)紀(jì)錄的現(xiàn)金，在周期輪回中實現(xiàn)財富增長。

普通股民產(chǎn)生“恐熊癥”，不僅來自人類遭遇危險時的心理恐懼，還來自熊市調(diào)整過程的起伏和漫長。熊市中經(jīng)常有反彈——并非反轉(zhuǎn)，會重新喚起投資者的斗志和希望。但反彈是短暫的，隨之而來的是再創(chuàng)新低，周而復(fù)始，心理素質(zhì)再強(qiáng)也可能崩潰。另外，A股“牛短熊長”，有時候熊市調(diào)整會長達(dá)三四年，如果資金并非長期閑錢，或者對市場的周期規(guī)律沒有足夠的認(rèn)識，就很難堅持下去。

多數(shù)時候，市場已悄悄發(fā)生了由熊到牛的轉(zhuǎn)折，但投資者也感受不到。一方面，上證指數(shù)、滬深300等主要寬基指數(shù)止跌企穩(wěn)的過程常常是在比較小的空間里漲跌，并且單日上漲的幅度不大，給人一種“漲了等于白漲”的感覺；另一方面，牛市初期往往不是全面行情，有些行業(yè)、個股會率先走牛，可能不是投資者重倉持有的，讓人感受不到賺錢效應(yīng)。比如2019年和2020年是結(jié)構(gòu)性牛市，但白酒股早在2016年就結(jié)束調(diào)整，悄悄率先走牛了。

如何克服“盼牛癥”

“盼牛癥”的克服需要從多方面入手，首先需要投資者形成“放長線釣大魚”的思路，不急于一時的得失；其次，要粗中有細(xì)，不僅要盯住指數(shù)，還要跟蹤各個行業(yè)的表現(xiàn)，尋找新一輪行情中的先行者，從細(xì)微處發(fā)現(xiàn)牛市的神秘蹤跡。

一般來說，最大回撤用來描述買入投資產(chǎn)品后可能出現(xiàn)的最大浮虧，是指在選定周期內(nèi)任一歷史時點往后推，產(chǎn)品凈值走到最低點時收益率回撤幅度的最大值。我們可以回顧歷史，看看極端情況下的最大回撤是什么樣的水平——

1990年以來，日經(jīng)225指數(shù)最大回撤81.78%，納斯達(dá)克100指數(shù)最大回撤是82.90%，上證指數(shù)和滬深300指數(shù)最大回撤分別為78.27%和72.30%。2000年以來，日經(jīng)225指數(shù)最大回撤66.14%，納斯達(dá)克100指數(shù)最大回撤是82.90%，滬深300指數(shù)、中證全指、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的最大回撤分別是72.30%、71.48%和69.74%，被動指數(shù)型基金指數(shù)和偏股混合型基金指數(shù)最大回撤分別是68.98%和58.40%，我們印象中最穩(wěn)的中證紅利指數(shù)和中證紅利低波動指數(shù)的最大回撤分別是72.13%和66.79%。2021年以來，日經(jīng)225指數(shù)最大回撤19.41%，納斯達(dá)克100指數(shù)最大回撤是35.56%，中國互聯(lián)網(wǎng)50指數(shù)、恒生互聯(lián)網(wǎng)科技業(yè)指數(shù)和恒生科技指數(shù)的最大回撤都是74%左右，滬深300指數(shù)、中證全指、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的最大回撤分別是46.22%、35.34%和54.43%。

有意思的是，“失去20年”的日本股市1990年以來的最大回撤是81.78%；納斯達(dá)克100指數(shù)在2000年大泡沫后最大回撤比日經(jīng)指數(shù)還大，高達(dá)82.90%；A股主要寬基指數(shù)歷史上的最大回撤也超過了70%。

我們?nèi)绻幌拐垓v，真實的投資情況其實遠(yuǎn)沒有想象得那么糟。

其一，前面的極端假設(shè)是買在最高點，頂是尖的、底是圓的，我們買在最高點的概率跟彩票中大獎差不多，買在最高點附近的概率也很小，因而實際的最大回撤（浮虧程度）其實要小得多。

以日經(jīng)225指數(shù)為例，最高點38957出現(xiàn)在1990年1月，但1990年4月就跌破了30000點，10月更是跌破了20000點大關(guān)，在30多年的歷史長河中，20000點以上的相對高點的時間占比都很小，投資者買在30000點甚至20000點以上的概率其實都不大。再看上證指數(shù)，2007年創(chuàng)出迄今為止歷史最高點6124，但2007～2008年站穩(wěn)4000點以上的月份僅7個月，2015年站穩(wěn)4000點的月份僅1個月，也就是說，A股歷史上站穩(wěn)4000以上的月份僅8個月，投資買在4000點以上的概率其實是很小的。

其二，設(shè)定一定的買入條件，比如主要寬基指數(shù)自歷史高點下跌超過30%同時估值處于歷史分位值中位數(shù)以下，才開始定投買入，買入周期24～36個月甚至更長，按定投買入的平均成本計算最大回撤就一定小不少，而且忍受虧損折磨的時間也會短得多。

其三，股市歷史高點往往意味著投資者都非常樂觀、估值很高存在著巨大的泡沫，跟我們悲觀時的情形完全不可同日而語。以2000年納斯達(dá)克指數(shù)高點為例，當(dāng)時的估值超過100倍，而當(dāng)前我們認(rèn)為已經(jīng)高估的PE值（即股票的利潤收益率）也就是40倍出頭。上證指數(shù)2007年6124點的時候估值超過50倍，當(dāng)前的PE值僅12倍出頭。所以，站在投資者對于股市低估的時間節(jié)點，再往下的回撤幅度一定比前面看到的最大回撤小，而且可能小得多。

緩解投資焦慮，保持始終在場

在政策大力支持資本市場發(fā)展、維穩(wěn)資金入場、經(jīng)濟(jì)刺激力度不斷加大的背景下，未來A股下探空間可能比較有限，但立即出現(xiàn)連續(xù)上漲行情的概率也相對較小。因為無論是市場信心修復(fù)，還是各種力量形成向上合力，都是一個從量變到質(zhì)變的過程。深入思考后，我們覺得有許多辦法可以緩解各種焦慮：

一是制定全面的計劃，提前做好心理建設(shè)。

現(xiàn)實情況中，很多投資者開始投資之路，都是在牛市中開始的。當(dāng)時，入場方式簡單粗暴、沒有計劃，只感受到賺錢的容易，對風(fēng)險基本上沒有什么意識，這幾年的調(diào)整也算是補(bǔ)上了風(fēng)險控制這一課。為了迎接更好的未來，將投資持久地做下去，投資者應(yīng)該考慮制定一份包括應(yīng)對熊市和抓住牛市的全面計劃，并做好應(yīng)對各種特殊情況的心理建設(shè)。

二是做好資產(chǎn)配置，分散投資和保持動態(tài)平衡。

資產(chǎn)配置被投資大師格雷厄姆（巴菲特的老師）和諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎獲得者哈里·馬科維茨稱之為“免費的午餐”，具體實施包含兩個方面：一方面是組合里納入相關(guān)性較低的幾類資產(chǎn)，“東方不亮西方亮”，可以有效緩沖單一資產(chǎn)的調(diào)整；另一方面是資產(chǎn)比例設(shè)定以及定期的動態(tài)調(diào)整，可以避免情緒干擾和頻繁擇時操作，通過一種簡單明了的制度化設(shè)計，自動實現(xiàn)資產(chǎn)泡沫較大時減倉、資產(chǎn)估值過低時加倉。如社保基金自2000年設(shè)立至2022年底年均投資收益率為7.66%，累計投資收益額高達(dá)1.66萬億元，依靠的秘訣之一就是資產(chǎn)配置和動態(tài)平衡，長期將股票資產(chǎn)占比控制在40%以下，其余則投資于債券等資產(chǎn)。

三是保持資金相對充裕，讓自己始終在場。

對于投資來說，定投或者分批買入，其核心的目標(biāo)是保持始終在場，盡量降低恐慌情緒的干擾，成功穿越牛熊。尤其是當(dāng)牛市入場、持倉成本較高的時候，或者在漫漫熊市之中，借助定投或者分批買入能夠?qū)⒊謧}的總成本不斷平攤，讓自己不會過度恐懼熊市，也不會過度期盼牛市。

當(dāng)然，投資者需找到適合自己的、能夠妥善應(yīng)對的投資方法。記住，熊市是用來珍惜的，不是哀嘆的，因為牛市中能否有收獲取決于我們在熊市中做了什么。