稅負加重是否會影響企業金融資產配置？

摘 要：基于2006—2021年滬深A股上市公司的面板數據，分析了稅負加重對企業金融資產配置的影響。研究發現：稅負加重會促進企業金融資產配置行為，這一促進效應對高技術企業和戰略激進型企業更為顯著；因稅負加重而引發的企業金融資產配置行為提高了企業金融錯配程度和股價崩盤風險。鑒于此，政府應持續釋放減稅降費紅利，助力企業融資紓困，約束企業過度金融化行為，以推動企業可持續、高質量發展。

關鍵詞： 企業稅負；金融資產配置；企業風險；金融錯配

中圖分類號：F812.42;F832.51 文獻標識碼： A 文章編號：1003-7217（2024）04-0017-08

一、引 言

隨著國民經濟不斷發展，虛擬經濟逐漸偏離其服務實體經濟本源的動機，“脫實向虛”趨勢顯著攀升[1]。非金融企業脫離原有主營業務，將更多的資源配置到金融資產中，出現大量產業資金脫離實體經濟而“空轉”于虛擬經濟領域的現象[2]。由此，虛擬經濟部門對GDP的貢獻不斷增強，如金融業增加值占GDP比重從2006年的4.54%增長至2022年的8%，而實體經濟部門則與之形成鮮明對比，如工業增加值占比同年從42.03%下降至33.19%①，兩者間產生了嚴重的結構失衡問題[3]。資本“脫實向虛”會對企業發展和產業結構轉型帶來諸多挑戰[4]，乃至影響宏觀經濟的長期穩定[5]。黨的二十大報告中指出必須堅持“把發展經濟的著力點放在實體經濟上”；《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要》也提出“構建金融有效支持實體經濟的體制機制”［6］和“創新直達實體經濟的金融產品和服務”等重點部署目標。因此，厘清企業金融資產配置的成因和動機，有針對性地尋找適當的改革政策抑制非金融企業金融化趨勢，對于有效防控金融風險、提振實體經濟、促進經濟長期可持續發展具有重要的理論價值與現實意義。

企業作為一個理性的經濟主體，其投資決策會根據未來的期望成本和收益進行調整，而政府經濟政策會極大地影響其預期成本和收益[7]。當前國內經濟下行、內需不足和外需不穩等多重壓力給實體企業發展帶來諸多挑戰，政府部門通過大量稅收優惠政策支持實體企業紓困發展，如《關于2018年退還部分行業增值稅留抵稅額有關稅收政策的通知》（財稅〔2018〕70號）等。由于稅費優惠政策具有多樣性和階段性，無法準確識別單一政策對企業“脫實向虛”發展的具體影響，因此，本文將研究重心落腳于企業實際稅負影響金融資產配置的作用機理，以此反證持續釋放減稅降費紅利的合理性和可行性。

從已有文獻來看，w3oaHFjePbwwmBXyW55KxA==對企業稅負的研究主要集中在以下兩個方面：一是，主要研究稅負對企業行為的影響，例如企業稅負加重會對產業生產效率[8]、資源配置效率[9]、經營收入[10]等因素產生負向影響，所得稅優惠政策能夠激勵企業增加環保投資[11]。二是，從宏觀政策環境層面分析企業金融化現象。在此之中與本文研究比較相關的是將稅收優惠政策作為企業稅負的外生變化，如增值稅轉型改革[12]等政策所帶來的稅收優惠能夠抑制企業金融化現象。然而，鮮有學者從微觀層面的企業實際稅負對金融化的影響展開研究。現有研究中彭俞超等[13]研究了所得稅稅負對企業金融化的影響，但也有研究認為將所得稅稅負作為企業稅負未充分考慮稅收優惠等因素的影響，無法衡量企業稅費凈支出[14]。因此，本文在考察企業實際稅負對金融資產配置的影響時，將企業稅費凈支出作為稅負的衡量指標，并采用所得稅稅負進行穩健性檢驗。此外，鮮有研究對稅負影響企業金融化的經濟后果進行深入研究。

綜上所述，本文在已有研究的基礎上，系統地分析了企業實際稅負加重對金融資產配置的影響程度及作用機理，豐富了稅負與金融資產配置關系的研究文獻，并在以下兩個方面可能作出了貢獻：一是，將微觀層面的企業戰略和內部控制以及中觀層面的政府債務風險和地區房價等因素納入分析框架，探索其在企業稅負推動金融資產配置過程中可能存在的影響機制，這有利于捕捉到企業在不同內、外部環境中金融資產配置的差異效應，為企業加強內部管理和政府宏觀調控提供新的實踐參考。二是，從企業融資和風險的角度對稅負促進金融資產配置的經濟后果進行深入剖析，研究結論支持了“投資替代”動機在企業因稅負壓力提升金融資產配置的行為中占主導的觀點，為投資替代理論提供了新的證據。

二、理論分析與研究假說

稅負是指企業作為納稅主體在一定時期內依法履行納稅義務而承受的經濟負擔，在我國以間接稅為主的稅制結構決定了企業承擔較多稅負的實際。面臨高額稅負壓力，企業在經營活動中需要承擔更多的成本和風險，從而影響其在投資、生產、消費、創新等方面的決策。具體而言，一方面，稅負會“強制性”地減少企業留存收益和現金流，降低內部融資能力，支撐企業發展的內源資金規模也會因此不斷收縮[9]。出于日常交易的需要和預防性的需求，企業在經營過程中會選擇配置部分金融資產以提高資金使用效率，進而維持自身現金流穩定，有效防范流動性風險；同時，稅負會導致外部融資成本上升，企業出售流動性較強的金融資產獲取資金，也能起到“反哺”主業投資的作用[3]。另一方面，稅負會通過提高固定資產購置成本來增加“營業成本”，提高增值稅和消費稅來增加“營業稅金及附加”，繼而降低企業實體部門經營性利潤率[12]。債務融資的利息支出為稅前列支項目，可以抵扣應納稅所得，利用債務融資能產生稅盾效應[15]，因此高稅負可能會刺激企業通過增加經營負債來優化其資本結構，以負債形式獲得更多可支配資金，通過擴大生產、經營和投資規模增加企業收入，并將債務利息支出列入成本稅前扣除，從而提升企業凈利潤率[16]。在企業外部融資需求上升時，加大金融資產配置力度有助于通過改善資產負債表提高企業再融資能力[17]。此外，出于資本逐利的目的，面對稅負造成的主業利潤率降低，企業對金融高利潤率的追逐還會造成對實體投資的“擠出”，股東價值導向會導致企業經營決策更加注重短期獲利，從而配置更多的金融資產[18]。基于此，本文提出如下待檢驗的研究假說。

假說1 稅負會促進企業金融資產配置。

企業實行內部控制可以為其經營的有效性和效率提供合理保證，并能有效限制代理人自利行為[19]。而企業提高金融資產配置被部分研究認為是投機套利行為，會加大財務風險，降低會計穩健性，不利于企業長遠發展[3，20]。高質量的內部控制有助于提升會計穩健性，兩者相互作用下能夠有效減少不合理投資決策并提升投資效率，繼而提升企業的可持續發展能力[21]。因此，企業內部控制有助于降低因稅負帶來的財務杠桿風險和緩解過度金融化問題。同時，依據經濟外部性理論，企業配置金融資產難免會受到外部經濟環境的影響[3]。當下，地方政府債務高企，利用地方融資平臺發行城投債作為政府融資的重要模式，由于其在信貸市場的天然優勢，信貸資源配置的傾斜會進一步加劇企業融資約束[22]。面對政府債務風險和稅負壓力，企業可能提升金融資產、加強資金流動性以防范未來不確定性風險。此外，地方政府依靠房地產業蓬勃發展獲得大量“土地財政”收入，導致土地價格的上升在一定程度上“擠壓”了非房地產企業的利潤及發展空間[23]。房地產業與金融業一直被認為是擁有超額利潤的兩大暴利行業，企業追逐利益，可能會因房地產業的蓬勃發展而選擇加大相關金融資產配置力度以獲取短期超額收益。基于此，本文提出如下待檢驗的研究假說。

假說2a 企業內部控制能夠降低稅負對金融資產配置的促進作用。

假說2b 城市外部環境中政府債務和地區房價能夠提升稅負對金融資產配置的促進作用。

此外，本文還進一步深入探討稅負加重促進金融資產配置的動機。當下此類研究大多集中在金融資產所具備的流動性儲備和投資雙重功能。一種是基于資源依賴理論的“蓄水池”動機。為防止由現金流沖擊所帶來的資金鏈斷裂風險，企業會選擇將部分資金投入金融市場以實現企業資本的保值、增值和資金的流動性儲備[18]。若未來主業面臨經營困境和投資資金缺乏時，有助于企業減少對外部融資依賴，降低融資成本，通過處置流動性較強的金融資產以緩解資金不足問題，進而服務于企業實體化發展[3，7]。另一種則是基于委托代理理論的“投資替代”動機。代理問題帶來的“短期主義”導致企業配置金融資產是基于提高資產收益率的市場套利行為[19]，即稅負降低了企業的實體收益，其為追逐金融資產上的高收益會選擇減少經營、投資實業的資產[20]。然而，激進的資本投機套利行為會造成實體企業逐漸“空心化”，誘發資本市場價格泡沫的形成，引起系統性金融風險，進而加大企業在生產經營和資本市場的風險[1]。基于此，本文提出如下待檢驗的研究假說。

假說3a 若“蓄水池”動機占主導，稅負帶來的金融資產配置提升會降低融資成本和企業風險。

假說3b 若“投資替代”動機占主導，稅負帶來的金融資產配置提升會加大企業風險。

三、研究設計

（一）變量定義

1.金融資產配置（Fin）。依據聶輝華等[7]的做法，本文將貨幣資金、交易性金融資產、可供出售金融資產凈額、持有至到期投資凈額和投資性房地產凈額等五個科目作為企業金融性資產，并利用其與總資產的比值測算企業金融資產配置程度。

2.企業稅負（Burden）。為將企業所得稅與流轉稅稅負同時納入企業稅負研究范圍，本文借鑒劉駿和劉峰[14]的做法，采用“支付的各項稅費”與“收到的稅費返還”之差占營業收入的比重來衡量企業實際稅負，該方法能夠有效反映企業全部稅費凈支出。

3.控制變量（Controls）。參考現有研究，本文從企業、行業和城市三個維度構建控制變量集。具體變量定義可見表1。

4.中介變量。（1）融資約束（SA）。為避免內生性的干擾，采用SA指數衡量企業融資約束，SA指數的絕對值越大，說明企業受到的融資約束越大。（2）經營負債（Odebt）。采用流動負債合計與短期借款、交易性金融負債、一年內到期的非流動負債和衍生金融負債之和的差值占總負債的比重來度量企業經營負債。

5.調節變量。（1）內部控制質量（IC）。運用迪博內部控制與風險管理數據庫的內部控制指數作為企業內部控制質量的衡量指標，并考慮回歸系數量綱，本文將其進行除以1000的處理，使其取值范圍轉換為[0，1]，數值越大，則代表企業內部控制質量越高。（2）會計穩健性（CONSV）。利用Ball和Shivakumar[24]所建立的ACF模型測度企業的會計穩健性，系數（CONSV）越大，說明會計越穩健。（3）政府債務（Debt）。將城投債作為地方政府債務的衡量指標在現有研究中較為普遍[22]，利用地級市當年新增城投債發行數量對其進行度量，并按照其中位數將企業所在地級市分為高債務風險城市和低債務風險城市兩組，再以此構造虛擬變量（Debt），即當期地方政府債務高于其中位數時，屬于高債務風險城市，Debt取值為1，否則為0。（4）地區房價（Price）。采用上市公司所在地級市商品房的平均價格作為地區房價的衡量指標，并按照其中位數將企業所在地級市分為高房價城市和低房價城市兩組，再以此構造虛擬變量（Price），即當期地方房價高于其中位數時，屬于高房價城市，Price取值為1，否則為0。

（二）模型設定

為了研究稅負對企業金融資產配置的影響，驗證前文提出的研究假說，在現有研究的基礎上，構建如下多維固定效應模型進行回歸分析：

Finit=α0+α1Burdenit+Controlsit+Year+

Firm+IND+City+εit （1）

其中，Finit表示i企業在t年的金融資產配置情況；Burdenit表示i企業在t年的稅負狀況；α1即為本文所關注的企業稅負對金融資產配置的作用效果；Controlsit代表企業、行業和城市層面的控制變量。同時，還控制了年份固定效應（Year）、企業固定效應（Firm）、行業固定效應（IND）和城市固定效應（City）。εit代表隨機誤差項。

（三）數據來源與樣本處理

本文將2006—2021年滬深A股上市公司的面板數據作為研究樣本，其中企業和行業層面數據來源于CSMAR數據庫和Wind數據庫，城市層面數據來源于《中國城市統計年鑒》，地區房價數據來源于國家信息中心宏觀經濟與房地產數據庫。對原始數據進行以下處理：（1）剔除ST、*ST、PT的上市公司樣本；（2）剔除金融行業以及房地產行業的公司樣本；（3）剔除研究所需數據缺失的樣本；（4）剔除資產負債率大于1的樣本；（5）剔除企業稅負小于0或大于1的樣本；（6）剔除僅有1年觀測值的樣本。最終，獲得了21221個觀測值。此外，對所有連續變量進行了上下1%的縮尾處理以避免極端值對回歸結果的影響。

四、實證結果與分析

（一）描述性統計②

被解釋變量企業金融資產配置的均值為0.200，標準差為0.136，說明不同企業之間的金融資產配置水平存在差異。解釋變量企業稅負的均值為0.060，標準差為0.048，與劉駿和劉峰[14]的結果基本一致。其他控制變量，如企業年齡的均值為2.211、企業規模的均值為21.630等，與以往研究亦較為一致。

（二）回歸結果分析②

表2匯報了基準回歸結果。其中，列（1）與列（2）分別為未加入與加入控制變量的估計結果。由列（2）可知，企業稅負的系數在1%的水平上顯著為正，即企業稅負每增加1個標準差，企業金融資產配置相對于其均值增長3.52%（=0.048×0.1466/0.200）。這初步驗證了研究假說1，即稅負加重會促使企業加大金融資產配置力度，意味著當面臨較高的稅收壓力時，企業很可能傾向于將資金配置到金融資產，使利潤大量流入虛擬經濟領域。

（三）穩健性檢驗②

為有效緩解內生性問題，本文參考劉啟仁和黃建忠[9]的做法，采用企業所在區縣上一年二級行業的平均稅負率作為當地稅負預警線的代理變量，即企業當期實際稅負率的工具變量。根據兩階段最小二乘法（2SLS）的結果可知，企業稅負的回歸系數仍顯著為正，與前文檢驗結果無實質性差異。其中，Kleibergen-Paap rk LM統計量為177．709，在1%的水平上顯著；Kleibergen-Paap rk Wald F統計量為340.447，在10%的顯著性水平上臨界值為16．38。

此外，本文還采用了替換被解釋變量、替換解釋變量、更換聚類方法、前置一期被解釋變量、剔除直轄市和非線性關系檢驗等方法進行穩健性檢驗，研究結論依舊穩健。

（四）作用機制檢驗

1.中介作用檢驗。表3展示了稅負影響金融資產配置的中介效應作用機理。由回歸結果可知，稅負會顯著加劇融資約束和經營負債，而這兩者的提升也會促進企業金融資產配置，即因稅負加重而面臨融資約束和經營困境時，企業會選擇加大金融資產配置力度以緩解融資壓力或提高收益率。同時，為提高結果的可靠性，采用Sobel法進行驗證②。結果得出，融資約束和經營負債均通過了1％的顯著性檢驗，中介效應占總效應的比例分別為25.95%和15.56%。Sobel檢驗結果說明中介效應結論穩健。

2.調節作用檢驗。（1）企業內部控制。為檢驗研究假說2a是否成立，本文進行調節作用檢驗。在表4中引入代理變量Re來替代IC、CONSV、Debt和Price變量。由表4可知，交互項IC×Burden和CONSV×Burden的估計系數均在5%的水平上負向顯著，說明企業內部控制質量和會計信息質量提升，會顯著抑制稅負對金融資產配置的促進作用。由于高質量的內部控制和會計信息能夠使企業更加有效地識別和管理風險，從而使企業在進行資產配置時更加注重長期的穩定性和可持續性[21]，因此，研究假說2a得證。由此可知，稅負所引發的金融資產配置提升在企業內控和會計角度無法被認定為“蓄水池”動機。（2）城市外部環境。由表4列（3）和列（4）、列（6）和列（7）可知，稅負的估計系數在高政府債務風險城市子樣本中顯著為正，而在低政府債務風險城市子樣本回歸結果不顯著；稅負在高房價城市和低房價城市子樣本中均顯著為正，但高房價城市子樣本的估計系數明顯高于低房價城市子樣本。經由Bootstrap法抽樣1000次得到的經驗P值分別為0.007和0.002，證實了上述差異在統計上的顯著性，說明異質性結果之間存在顯著差異。這一結果表明，稅負對所在高政府債務風險和高房價城市的企業金融資產配置有更顯著的促進效應，研究假說2b得證。為了進一步檢驗債務風險和房價作為城市外部環境影響機制的存在，采用調節效應進行檢驗。由表4列（5）和列（8）可知，交互項的估計系數顯著為正，說明稅負確實在一定程度上顯著提高了高債務風險和高房價城市所屬企業的金融資產配置水平，估計結果基本一致。

（五）異質性檢驗②

1.行業性質異質性。根據《高技術產業（制造業）分類（2017）》的標準③，將企業劃分為高技術與非高技術行業企業進行回歸。研究發現，稅負對高技術行業企業金融資產配置的促進作用顯著高于非高技術行業企業。

2.企業戰略異質性。企業可持續增長離不開戰略決策的有力支撐，戰略定位決定了企業的資源配置方式及其未來的融資約束與經營風險。本文參考孫健等[25]的做法構建企業戰略激進度指標，將分值為0～12的組定義為戰略激進型企業，將分值為13～24的組定義為戰略保守型企業。研究發現，稅負加重對戰略激進型企業金融資產配置的促進作用顯著高于戰略保守型企業。

以上結果均通過抽樣1000次的Bootstrap法檢驗。此外，本文還分別從企業性質和行業特征等方面進行異質性分析。研究發現：（1）稅負對國企與非國企的金融資產配置行為不存在顯著差異；（2）相對于非制造業企業，稅負更加會促進制造業企業的金融資產配置。

五、稅負壓力下企業金融資產配置提升的影響分析

為驗證研究假說3a和3b，本文將重點考察稅負壓力下金融資產配置提升對企業融資成本和風險水平的影響。第一步，研究金融資產配置對企業融資成本和風險水平的直接影響。考慮到可能存在的內生性問題，參考陽旸等[26]的做法，選取同年度同行業（二級行業）其他企業（不包括自身）金融資產配置的均值作為工具變量，企業配置金融資產可能會參考同行業金融資產的投資情況，但并不會直接影響企業經營和發展。構建模型（2）并采用工具變量法進行2SLS回歸，Costit（Riskit）表示企業融資成本或者企業風險水平：

Costit（Riskit）=β0+β1Finit+Controlsit+

Year+Firm+IND+City+εit （2）

第二步，采用調節效應模型深入研究因稅負加重所帶來的金融資產配置行為是否能夠進一步降低融資成本和企業風險。基于此，按照企業稅負程度構建二元變量（is_Burden），若企業稅負大于中位數，則取值為1，否則為0。將其與企業金融資產配置（Fin）交乘，構建模型（3）：

Costit（Riskit）=δ0+δ1Finit×is_Burdenit+

δ2Finit+δ3is_Burdenit+Controlsit+Year+

Firm+IND+City+εit （3）

（一）稅負帶來的金融資產配置提升對企業融資成本的影響

根據“蓄水池”理論，企業配置金融資產有助于其降低融資約束和融資成本[3]，從而助力企業實體化發展。在作用機制檢驗中，稅負以及外部環境壓力所帶來的融資約束會促使企業提升金融資產配置這一現象已得到驗證，但仍無法有效判別“稅負—融資約束—金融資產配置”這一路徑是否更多地來源于“蓄水池”動機。基于此，將進一步探討稅負帶來的金融資產配置是否能有效緩解企業融資約束繼而降低融資成本。參考張偉華等[27]的做法，分別采用利息支出占總負債的比值來衡量企業融資成本（Cost_1），以及利息支出、手續費支出和其他財務費用之和占總負債的比值來衡量企業融資成本（Cost_2）。由表5列（1）和列（3）可知，金融資產配置提升能夠顯著降低企業融資成本，該結論印證了“蓄水池”動機存在的可能性，并且通過了工具變量有效性檢驗，說明結果真實、可靠。表5列（2）和列（4）展示了稅負帶來的金融資產配置對企業融資成本的影響。可以看出，交互項Fin×is_Burden的估計系數不存在顯著的相關性，即說明稅負加重引發的金融資產配置提升無法有效降低企業融資成本。基于以上結果，說明沒有足夠的證據能表明稅負帶來的金融化行為是出于“蓄水池”動機，能夠降低企業融資成本，助力企業高質量發展，即無證據支持研究假說3a。

（二）稅負帶來的金融資產配置提升對企業風險水平的影響

根據前文異質性分析的結果，戰略激進型企業更傾向于因稅負加重而提升金融資產配置，而戰略激進度會誘發企業在經營過程和資本市場中采取機會主義決策[25]，通過企業內部與外部投資者信息不對稱引致股價偏離內在價值，不利于企業長期發展。因此，探討企業因稅負加重所帶來的金融資產配置對企業風險水平的影響，更能有效識別這一行為是出于“蓄水池”動機還是“投資替代”動機。首先，本文將從以下兩個維度構建企業風險指標：（1）企業金融錯配（FM）。參考熊正德和魏唯[28]的做法，采用企業資金使用成本（利息支出與扣除應付賬款的負債之比）與所在行業的平均使用成本的比值再減去1進行衡量。（2）股價崩盤風險（DUVOL）。參考彭俞超等[1]的做法，基于股票周收益率的指標采用綜合市場總市值平均法來衡量企業的股價崩盤風險。由表5列（5）和列（7）可知，金融資產配置會顯著提高企業金融錯配程度和加大企業股價崩盤風險，這一結論通過了工具變量有效性檢驗。若企業面對稅負的加重出于“投機套利”動機而提升金融資產配置，則就會加劇這類現象的發生；反之，則不會存在影響或存在抑制影響。由表5列（6）和列（8）可知，交互項（Fin×is_Burden）的估計系數顯著為正，說明稅負帶來的企業金融資產配置提升會提高金融錯配程度，并加大企業股價崩盤風險。基于此，本文研究發現，企業因稅負加重而提升金融資產配置這一行為帶來的是金融資源流向低效率部門，使金融資源配置無法達到帕累托最優狀態[28]，進而導致大量資源被閑置[29]。同時，這一行為也可能是企業出于實現平滑利潤、粉飾報表的目的[1]，以降低稅負加重所帶來的負面影響，但這也帶來了資產減值風險甚至泡沫風險［30］。由此得出，企業更多地出于“投資替代”動機選擇在面對稅負加重時提高金融資產配置，即研究假說3b得證。

六、結論與啟示

本文基于2006—2021年滬深A股上市公司數據，實證分析了稅負加重影響企業金融資產配置的作用機理。研究發現：企業稅負加重會促進金融資產配置。機制分析表明，稅負加重所帶來的融資約束和經營負債提升會促使企業金融化；高質量的內部控制和會計信息會顯著抑制稅負對金融資產配置的促進作用，而企業所在地政府債務風險加大和房價上漲則會加劇這種促進作用。異質性分析表明，稅負壓力會更加顯著地促進高技術企業和戰略激進型企業的金融資產配置行為。進一步研究發現，企業稅負加重所帶來的金融資產配置沒有出現基于“蓄水池”動機的融資成本降低現象，卻提高了企業金融錯配程度和股價崩盤風險，而這一現象支持了“投資替代”動機占主導的觀點。

本文的啟示在于：第一，政府應通過制定更加積極的政策來營造良好的實業投資和創新氛圍以推動實體經濟發展。本文研究發現，企業稅負加重會促進金融資產配置，這種現象主要體現為“投資替代”動機而非“蓄水池”動機。據此，應突出重點、分業施策、因企施策地落實地方涉企減稅或免稅、下調貸款利率、降低企業生產成本和制度性交易成本等優惠政策，提升實體企業生產效率和主業收益率，進而引導實體企業回歸本源、專注主業。第二，強化地方政府主體責任，降低地方舉債規模，加強金融風險監管，營造良好的營商環境。研究得出，政府債務風險加大和房價上漲將嚴重擠壓實體企業投融資，進而加劇稅負所帶來的金融資產配置提升。因此，應嚴格限制地方政府隱性債務和持續實施房地產調控政策，防范其對金融穩定的破壞，并加強企業金融風險監管，抑制資產泡沫，規范金融市場，提高金融服務實體經濟的能力。第三，企業應積極完善財務內部控制體系，合理配置金融資產，約束過度金融化的投機行為，提升可持續發展能力。本文的結果發現了高質量的內部控制和會計信息有利于降低“投資替代”動機所帶來的影響。因此，企業在經營過程中應合理管控風險，健全財務制度并提升制度執行的剛性，降低企業杠桿率，選擇和實施立足于外部環境和內部資源能力的企業發展戰略，使其成為企業長期可持續發展的助推劑。

注釋：

① 數據來源：國家統計局。

② 限于篇幅，本文省略了描述性統計、穩健性檢驗、異質性檢驗和中介效應Sobel檢驗的回歸結果表格以及基準回歸中控制變量的部分回歸結果。如有需要可向作者索取。

③ 《國家統計局關于印發〈高技術產業（制造業）分類（2017）〉的通知》：http：//www.stats.gov.cn/sj/tjbz/gjtjbz/202302/t20230213_1902772.html。

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（責任編輯：厲亞）

Does the Increased Tax Burden Affect Corporate

Financial Asset Allocation？

LIU Liang1，2，PAN Chenyu3，LIU Zongyuan4

（1.School of Economic Geography， Hunan University of Finance and Economics， Changsha， Hunan 410205， China;

2.Business School，Xiangtan University，Xiangtan，Hunan 411105，China;

3.School of Business， East China University of PoDGipDkmETfRO7L86bVh8xA==litical Science and Law， Shanghai 201620， China;

4. School of Customs and Public Administration，Shanghai Customs College， Shanghai 201204， China）

Abstract：Based on the panel data of Shanghai and Shenzhen A-share listed companies from 2006 to 2021， this paper analyzes the impact of increasing tax burden on corporate financial asset allocation. The results show that the increase of tax burden will promote the financial asset allocation behavior of enterprises， and this promotional effect is more significant for high-tech enterprises and strategically aggressive enterprises; The financial asset allocation behavior of enterprises caused by the increasing tax burden increases the degree of financial mismatch and the risk of stock price collapse. In view of this， the government should continue to release tax and fee reduction dividends， help enterprises to rescue financing， and restrain excessive financialization of enterprises， so as to promote sustainable and high-quality development of enterprises.

Key words：corporate tax burden; financial asset allocation; enterprise risk；financial mismatch