中國企業風險投資“量化時代”來臨，四大關鍵問題待解

摘要：近年來，中國的風險投資行業迎來了顯著的變化，隨著中國經濟的快速發展和創新驅動戰略的實施，越來越多公司通過設立企業風險投資來投資于新興技術和創業企業。隨著國內企業風險投資模式的流行和地方政府政策的加持，中國企業風險投資即將進入批量化設立的“量化時代”。

關鍵詞：企業風險投資；風險投資；募資；政府引導基金

DOI：10.12433/zgkjtz.20241802

企業風險投資即CVC（Corporate Venture Capital），是一種由大型企業直接或通過專門的子公司進行的，風險投資活動的總和，一般意義上也代指其投資行為者。與傳統的獨立風險投資不同，企業風險投資更多地集中在對那些能夠帶來戰略價值的初創企業進行投資，可能包括新技術的獲取、新市場的開拓，或是與核心業務相關的產品和服務的創新，其特點在于它不僅追求財務回報，還尋求與投資企業之間的戰略協同效應，以及對公司長遠發展的支撐。企業風險投資通常會投資與其母公司業務相關或具有潛在協同效應的領域，通過投資企業不僅能夠從金融角度受益，還能從新技術、拓展新業務模式等方面獲益。

近年來，隨著數字化和技術創新的加速，企業風險投資在美國的活動持續增長，成為創新生態系統的重要組成部分。而美國科技巨頭之所以如此強大，和它們掌握的一個“秘密武器”有關——企業風險投資。全球最大的企業風險投資是谷歌，在2020年完成了81筆投資。2020年全球企業風險投資的融資總額再創歷史新高，達到731億美元，比2019年上升了24%。企業風險投資已經成為行業最重要的主體，而且單一交易金額更高，平均為2860萬美元，大大高于傳統風投平均2000萬美元的項目投資額。

在全球產業鏈重構、地緣政治沖突進一步加劇的背景下，中國大力支持科技創新發展，開啟了“強鏈補鏈固鏈” 的新課題，而產業鏈供應鏈安全穩定是促進新發展格局的基礎。企業風險投資作為最活躍的資本類型之一，為建設產業鏈新生態奠定堅實基礎。在中國私募股權本土化的過程中，和企業風險投資相結合已成為勢不可擋的大趨勢。

關鍵問題一：如何處理母公司的關系？

從組織性質來劃分，企業風險投資的發展大體上可以分為三個階段：企業戰略投資部、企業設立的投資公司、獨立品牌的私募基金管理公司或資產管理公司。在企業風險投資發展的不同階段，和母公司的關系處理重點也不一樣。

第一個階段是企業戰略投資部階段。大部分企業風險投資一直在平衡戰略目標和財務目標，以便能夠在那些經常重組的大企業的脆弱政治生態系統中存活下去。在理想狀態下，企業應該用財務手段來激勵和回報風險投資團隊，因為團隊給公司帶來了戰略投資和財務回報。但問題是很難客觀地以貨幣形式來精確衡量戰略價值。在這個階段，企業風險投資首先要考慮的是生存問題。

如果企業風險投資所在地區的經濟處在下行階段、母公司決策者對未來感到悲觀或者戰略發生重大改變的時候，企業風險投資團隊將面臨如何向母公司證明自己的價值并避免裁員或被徹底裁撤。

在這個階段的應對重點可以參考以下幾點：

第一，戰略投資部團隊應該注意和母公司決策團隊保持良好的溝通，尤其是當戰略投資部負責人不是母公司創始團隊成員或創始團隊親屬的時候，更要注意溝通以確保很好地融入母公司。

第二，在經濟低迷時期，當母公司非常重視發現即時價值和節約時，如果戰略投資部具有非常實際的“創新”功能，這將非常有用。比如，在教培行業被突然整頓的時候，如果教培行業巨頭的戰略投資部能夠通過投資發現直播這一創新，有可能就會挽救整個公司。

第三，想方設法衡量戰略價值。在通常情況下，戰略價值是一個很難衡量的部分，戰略投資部門應該想方設法的去把戰略價值證明給母公司。戰略投資部要與被投企業保持非常密切的聯系，從那里了解這些投資的可能產生的各種影響，并從中提取出對母公司有戰略價值的部分。戰略投資部需要充當被投企業和母公司業務部門之間的連接器，幫助雙方尋找合作機會。

第二個階段是投資公司階段。在這個階段，投資公司的主要資金還是來源于母公司，因此在大多數此類投資公司名稱上可以明顯的看出它們和母公司的聯系，投資公司的性質可以是普通合伙人（General Partner）或者有限合伙人（Limited Partner），也可能二者兼有。如果母公司只設立了一個投資平臺，那這個投資平臺主要面臨的是和外部投資平臺的競爭。在現實中，很多大型集團公司往往設立有多個投資平臺，這些投資平臺之間本身也有可能存在內部賽馬機制或者某種程度的內部資源競爭。

第三個階段是獨立品牌階段。此時投資公司的性質可能是私募基金管理公司或資產管理公司，而母公司可能只是作為基石投資者出現在私募基金中，私募基金還存在其它基石投資人，投資公司的名稱也可能與母公司沒有明顯聯系，控股權和管理權基本在管理團隊手中，母公司不會做過多的干涉。這個階段，最大挑戰在于募資。

關鍵問題二：投資過程中魚與熊掌能否兼得？

產業投資、戰略投資和財務投資，這三種屬性相輔相成，在不同發展階段企業風險投資也會各有側重。不同的模式，衡量的標準也不盡相同，值得注意的是，不論采取哪種模式的公司，對于企業風險投資的財務回報要求都越來越高。

IBM風險投資集團聯合創始人范德音認為： “我們做的是100%的戰略性投資，我們尋求以1倍回報拿回我們的投資，但不會考慮超過1倍的決策方案所獲得的財務回報。如果獲得低于1倍的回報，那么公司可能無法存續，而且也沒有戰略意義可言。”

財務意義上 “賺錢” 的投資和戰略投資是矛盾的，投資過程中魚與熊掌能否兼得？這個問題沒有現成的答案，對于不同的公司來說情況也不盡相同，只能在實踐的過程中慢慢探索。

另外，企業風險投資經常會陷入由微觀業務目標驅動的投資困境。并且如果想投一些非主營領域好的公司，又要強加一些業務條件，根本就投不進去。還有一個難題：投不投從本公司出走的創業者？如果投，給內部的人是什么樣的信號和示范？顯然不利于團隊的穩定，為什么還要鼓勵這樣的行為？

除了以上難題，國內外的情況也大不一樣。大多數國外優秀的企業風險投資，都是從做母基金開始，然后再轉成直投的，比如，西班牙電信和思科；而中國企業風險投資則多數是從直投開始，再轉做母基金，比如，阿里巴巴和騰訊。少數從母基金開始做起的企業風險投資，近幾年也開始做直投和二手份額投資，直投比例高于50%的情況也很常見，遠高于西方比例。國外企業風險投資做母基金，和他們所投資的基金管理人的關系像是師生關系，大部分目的還是和專業基金管理人學習怎么做投資。而國內企業風險投資和他們所投資的基金管理人往往形成類似“夫妻關系”或者“婆媳關系”，剪不斷理還亂，對基金內部決策的干涉力度和控制欲望也更強，有的還在投決會有投票權甚至一票否決權。

關鍵問題三：募資如何解決？

企業風險投資當然也逃不過募資的煩惱，能像螞蟻金服那樣想募就能募起來數十億美元的獨角獸基金的機構，寥寥無幾。

在國內，一個標準的企業風險投資募資模型主要包含五個基本變量：母公司、產業關聯方、其它企業風險投資、政府引導基金和社會資本。

第一，母公司作為基石投資者，募不到的部分，最后一般都由母公司負責兜底。

第二，和母公司具有千絲萬縷聯系的產業關聯方，也是國內企業風險投資在募資時不可或缺的重要部分。在大多數場景中，母公司還是和產業關聯方保持相對友好的合作關系，并不會要求強制關聯方做投資人。但是在產業鏈中具有特別強勢地位的鏈主企業發起的企業風險投資，一般產業關聯方都會一呼百應或者被迫一呼百應，否則可能明年就會被減少配額，產生其它不利影響或被徹底踢出局。個別特別強勢的企業，在融資的過程中，要求投資機構同步配資到它設立的企業風險投資中，才能拿到公司融資的份額，由此在公司融資的同時，也同步建立起了自己的企業風險投資。

第三，其它企業風險投資，主要是指不在母公司產業關聯方或者供應鏈體系內的企業風險投資合作伙伴。對于一些成熟的企業風險投資，或者想跨界的企業風險投資來說，最快進入一個新行業的方式是作為投資人進行跨界投資。所以對于企業風險投資來說，其它跨界的企業風險投資是一個非常重要的募資對象。過去一年中，行業很多成功募資的案例，背后的重要出資人都來自于其它行業跨界而來的企業風險投資。

第四，政府引導基金。近期各地政府紛紛出臺針對企業風險投資的利好政策。在政策的加持下，不少政府引導基金擬設立 “鏈主” 基金。蘇州天使母基金總經理朱巍在接受媒體采訪時表示，2024年蘇州天使母基金將圍繞 “一龍頭一基金” 布局，做好優質龍頭企業篩選及 “鏈主” 基金的設立，幫助龍頭企業做大做強，發揮強鏈補鏈功能。

第五，社會資本。社會資本出資企業風險投資的原因復雜，有的是因為和企業風險投資管理團隊之間的關系；有的則是出于家族對某些產業的布局，比如對醫療產業的投資，獲取特殊的醫療資源；有的純粹是追求財務回報，面對不同訴求的社會資本，只能具體問題具體分析。

在募資的過程中，很大的一個挑戰是如何處理內部的競爭。大型企業集團，往往旗下設立不止一個企業風險投資平臺，這時候企業風險投資的募資，也有可能要面臨來自內部的競爭，不同模式的差異也很大。

首先，平行架構。這種架構下，同一集團旗下企業風險投資往往有明確的分工，比如，海外和國內的分工，或者不同領域及賽道的劃分，這種生態環境下的企業風險投資之間能夠互相配合，至少可以和平相處。

其次，“嫡出” 和 “庶出” 。“嫡出” 企業風險投資由集團創始人或創始人核心親屬親自掛帥，往往被外人視作嫡出，更能調動產業鏈資源，因此也更受某些投資人和企業家的歡迎。“庶出” 企業風險投資往往由專業的管理來掛帥，真實業績和能力不一定弱于 “嫡出” 企業風險投資。在募資中，“嫡出” 和 “庶出” 并不具有決定性的差異，大部分專業投資人還是看能力和業績來決定投資的，而不是看關系。

最后，賽馬模式。這種誰跑出來誰贏的內卷模式，往往最容易產生內部競爭。在行業中也曾出現同一集團下設的不同企業風險投資之間，互不服氣甚至互相抹黑的情況， 結果只能是兩敗俱傷。

關鍵問題四：如何應對未來挑戰？

企業風險投資可以從以下幾個方面著手：

第一，聚焦未來產業。去年以來，政府相關部門明確了八大新興產業以及九大未來產業。在政府的大力推動下，這些風口產業，未來都有機會進入批量化設立企業風險投資的 “量化時代”。

第二，做好政府服務。在“資本招商”時代，企業風險投資來源于產業，具有天然的資本優勢，如果能夠很好的服務政府的招商引資訴求，深耕某一地區，就能夠獲得不錯的發展空間。

第三，建立統一戰線。內部團結一切可以團結的力量，至少 “不作惡”，外部和其它產業巨頭建立廣泛的聯系，凝聚外部統一戰線。

第四，扶持被投公司。反對企業風險投資模式的人認為，他們通過投資、合作，把小公司圈定在自己的聯盟中，或者直接憑借合謀、排他性協議、抄襲等手段壓死那些存在威脅的小公司，破壞競爭和創新。國內確實有段時間，有些巨頭是要求被投企業“站隊”的。不管是做科技還是什么行業，大家很早就要站隊。在國外是沒有這樣的現象的，跟谷歌做什么事，就不能跟微軟做事了，沒有這樣的道理，但是在中國基本上是這樣的局面。互聯網反壟斷之后，這種情況就好多了。企業風險投資要想長期發展，歸根結底還是要扶持自己的被投公司，這種才有可能生生不息。

第五，盡量做好財務回報。有了良好的財務回報，作為盈利的商業模塊，更容易維持獨立性，也更容易得到母公司持續的資金、品牌和資源支持。同時，做好戰略意義上的資源輸入和專業輸出工作，雖很難衡量實際價值，但可以得到母公司的認可，在母公司內部營造良好的生態發展空間。

參考文獻：

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