“國家隊”持股能提升企業內部控制質量嗎

【摘 要】 “國家隊”持股在維護資本市場穩定運行方面發揮著重要作用，文章選取2015—2021年我國滬深A股上市公司數據為研究樣本，考察被“國家隊”持股的企業是否提升了內部控制質量。研究發現，“國家隊”持股改善了企業的內部控制質量，這一結論在經過一系列穩健性測試后仍然成立。機制檢驗表明，“國家隊”持股通過分析師關注以及媒體關注雙重渠道促進了企業內部控制質量的提升。進一步研究發現，當企業為非國有企業以及處于市場化環境更好的地區時，“國家隊”持股促進企業內部控制質量提升的效果更加顯著。研究拓展并豐富了“國家隊”持股與企業內部控制質量的相關研究，對微觀企業日常經營的治理效應提供了新證據。

【關鍵詞】 “國家隊”持股； 內部控制質量； 外部關注； 分析師關注； 媒體關注

【中圖分類號】 F275 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2024）18-0087-09

一、引言

黨的二十大報告指出要構建高水平社會主義市場經濟體制，深化金融體制改革，建設現代中央銀行制度，加強和完善現代金融監管，強化金融穩定保障體系，依法將各類金融活動全部納入監管，守住不發生系統性風險底線。2015年6月中旬至8月底，我國資本市場上發生了較大波動，一系列股票價格異常引發了股市危機。在此背景下，中國人民銀行、財政部、國資委、證監會、保監會等部委宣布采取救市措施，以維護金融市場穩定健康發展。金融市場中的“國家隊”是指由國家資金投資組建的一支具有國家性質的投資平臺或者資金管理計劃的隊伍。“中國證券監督管理委員會公告〔2015〕21號”文件明確表示，在之后若干年中國證券金融股份有限公司不會退出，其穩定市場的職能不變。根據Choice金融終端發布的“證金匯金持股統計”，2015—2022年累計數千家上市公司被“國家隊”持股，國有機構投資者將持續存在上市公司的股東行列中。“國家隊”作為有政府背景的長期機構投資者，其持股與否將對企業日常經營以及治理決策產生怎樣的影響是具有重要學術價值的研究議題。

2022年3月，財政部、中國證券監督管理委員會發布的《關于進一步提升上市公司財務報告內部控制有效性的通知》（財會〔2022〕8號）指出，目前上市公司缺乏對內部控制建設的重視、內部控制缺陷標準不恰當等問題依舊存在。作為有政府背景的長期機構持有者——“國家隊”持股，有利于企業提升市場信譽、增加資金支持，同時使得企業可以更好地了解市場趨勢，提高自身的競爭力。但“國家隊”持股也對企業的管理效率以及治理提出了更高的標準。

企業內部控制質量對企業的生存與發展至關重要，那么，“國家隊”持股能否對企業內部控制質量產生影響？本文選取2015—2021年滬深A股上市公司數據為研究樣本，理論分析并檢驗“國家隊”持股對企業治理效應的積極影響，并從外部關注視角檢驗分析師關注與媒體關注在二者之間是否發揮了中介作用。本文可能的邊際貢獻如下：第一，豐富了“國家隊”持股對企業治理效應的積極影響研究，拓展了內部控制質量提升的影響因素研究。既有研究多關注“國家隊”的救市功能和對企業經營決策的影響，而對企業內部控制質量的改善關注不足。第二，在機制研究中，本文聚焦“國家隊”持股引發的外部監督協同效應，從市場分析師與媒體的視角剖析并驗證“國家隊”持股對企業內部控制質量改善的作用機制。第三，研究結果表明，“國家隊”持股有利于提高企業的內部控制質量水平，為國有機構投資者在資本市場中長期運作提供了政策參考。

二、文獻綜述

（一）“國家隊”持股的經濟后果研究

目前，國內外學者對機構投資者在上市公司的作用主要持兩種相反的觀點，分別是股東積極主義和股東消極主義。股東積極主義認為機構投資者的交易與個人投資者不同，機構投資者不會只集中于關注度較高的股票，他們的交易行為更加理性，有利于促進股價向公司基本面回歸，有利于股票價格的穩定[ 1-2 ]，此外，機構投資者還有利于改善公司的信息披露質量，有利于企業治理水平的提升。股東消極主義則認為當股票劇烈下跌時，相對于個人投資者，機構投資者會拋售更多股票，造成股價波動[ 3 ]，而持有時間長短發揮的效果也有所差異。劉京軍和徐浩萍[ 4 ]研究表明短期機構投資者的交易使得股價波動，而長期機構投資者能夠表現出穩定股票價格的作用。

“國家隊”作為一類特殊的機構投資者，其主要目的不是為了獲取利潤，而是為了資本市場的健康穩定，因此，與短期機構投資者的作用可能會不同。已有的“國家隊”持股研究文獻主要圍繞其“救市功能”和對上市公司經營決策產生影響這兩個方面展開。李志生等[ 5 ]研究發現“國家隊”持股能夠有助于資本市場的穩定，主要依靠在資本市場緩解流動性危機和重振市場信心而減少了公司股票價格暴跌的可能性，與未被“國家隊”持股的公司對比發現，被持股的公司股票交易數量明顯降低，股票價格的波動性明顯下降，股票價格的信息含量也顯著減少。由于中國證監會明確公告國有機構投資者在之后不會退出，將繼續發揮穩定資本市場的作用，因此，越來越多的學者開始關心“國家隊”持股是否能夠發揮治理效應進而影響微觀企業日常經營決策。文雯等[ 6-7 ]研究發現“國家隊”持股能夠顯著降低企業風險，尤其是在代理成本以及信息透明度較低的上市公司中更加明顯，另外“國家隊”持股還能顯著抑制公司違規行為，與未持股的企業相比，被“國家隊”持股的企業違規的傾向更低，違規頻率更少。還有學者發現“國家隊”持股能夠抑制企業避稅，尤其是在非國有企業中更加明顯。此外“國家隊”持股還有利于促進企業綠色創新，被“國家隊”持股的企業顯著提升了企業投資效率[ 8 ]。

（二）內部控制的影響因素研究

內部控制的完善有助于企業內部經營管理，對提高企業的治理效率有重要的正面作用，內部控制的持續改進將有利于企業長期的競爭優勢和可持續發展。自2008年以來，我國逐步形成了以《企業內部控制基本規范》及配套指引為核心的內部控制規范體系，現有文獻從多個維度對如何提高企業的內部控制質量進行了研究。如公司審計委員會越獨立、越專業，企業的內部控制問題越少；機構投資者是“積極的監督者”，機構投資者持股比較高的公司，內部控制缺陷越少[ 9 ]；機構投資者能提升內部控制信息披露質量，外部關注也有助于提高企業的內部控制質量。逯東等[ 10 ]研究發現網絡和政策導向、媒體關注能提升上市公司內部控制質量水平，陳志軍等[ 11 ]發現媒體和機構投資者對國有企業內部控制質量均有明顯的提升作用。

現有文獻主要從企業治理水平、經營狀況、外部監督等方面研究對內部控制質量的影響因素，雖然有研究證實了機構投資者能夠發揮監督作用進而促進企業的內部控制質量提升，但“國家隊”作為特殊的機構投資者目前并未退出二級市場，而且“國家隊”將繼續為我國資本市場穩定發揮重要的作用，那么，“國家隊”持股是否影響以及如何影響微觀企業的日常運營和管理水平等是亟待研究的方向。所以，本文從企業內部控制質量的角度研究“國家隊”持股對企業治理效應的作用。

三、理論分析與研究假設

（一）“國家隊”持股與企業內部控制質量

企業經營活動的規范性高度依賴企業內部控制制度的設計以及運行的有效性，完善的內部控制可以降低企業的風險，加強企業內部控制建設是提高公司投資效率的重要途徑，可以提升上市公司信息透明度進而對股票市場操縱產生抑制作用。許志勇等[ 12 ]發現內部控制質量越高越能夠緩解非國有企業中金融資產配置對企業高質量發展的負向作用。根據機構投資者的有效監督假說，身為企業積極的參與者，機構投資者對內能夠以大規模持有股份的方式參與企業決策[ 13 ]，對外則以傳遞市場信號的方式影響企業的活動。具體表現是通過運用其信息優勢向資本市場釋放企業經營好壞的“信號”，或通過增減持股票引導股價表現，從外部對上市公司施壓，促使公司管理者積極改善內部治理現狀[ 14 ]，提升企業的內部控制質量。

“國家隊”作為有政府背景的機構投資者，其職責是維護資本市場持續穩定健康發展，因此“國家隊”往往更多關注長遠利益。另外，“國家隊”的投資規模較大，能吸引較多的分析師跟蹤和投資者及媒體等外部的關注，其投資行為也擁有較強的信號釋放和導引性，能引導資本市場上大規模資金流向。目前“國家隊”并未退出資本市市場，其作為長期機構投資者擁有較強的資金實力以及專業化的投資經驗和監管能力，可以通過提供資金和資源支持企業建立健全內部控制體系。另外，其更加注重企業的穩定發展、長遠戰略、內部治理以及風險管理等，自身的聲譽和地位也可以幫助企業與其他利益相關者建立良好的合作關系，進而推動企業加強內部控制的建設。據此，本文提出假設1：

假設1：“國家隊”持股能夠提升企業的內部控制質量水平。

（二）“國家隊”持股、外部關注與企業內部控制質量

證券分析師作為企業外部利益相關者之一，在資本市場上發揮著重要作用。從理論角度，分析師具有信息發掘和信息解析的專業技能[ 15 ]，以向市場釋放有價值的公司特質信息的方式，減緩企業和投資者之間的信息不對稱，使股價體現其特質信息，繼而降低股票價格的同步性。非制度性的媒體關注可以有效彌補制度性監管的不足。媒體是在社會傳播、獲取以及交流信息的關鍵渠道，通過破除信息壁壘，媒體關注度的提升可以更高效地滿足基礎研究主體的信息獲取需求，使基礎研究主體能夠實時掌握市場信息，降低企業和市場的信息不對稱程度。與一般機構投資者不同的是，“國家隊”的投資目標不是短期利益最大化，而是長期發展和穩定性，他們通常持股的時間更長。研究發現媒體對“國家隊”持股的報道越多、越權威，“國家隊”持股對股價波動性的降低作用越明顯[ 16 ]。此外，“國家隊”作為有政府背景的投資機構，其投資行為更會受到監管和公眾關注，具有較強的信號傳遞以及導向功能，能引發較多的分析師跟蹤以及媒體關注。專業投資者會對“國家隊”的投資決策、持股變動和治理行為進行深入研究，以便評估其對市場和企業的影響，起到外部治理的作用，進而提高了企業的內部控制質量。基于上述分析，本文認為，分析師關注和媒體關注可能是“國家隊”投資促進企業提高內部控制質量的機制路徑。據此，本文提出以下研究假設：

假設2：“國家隊”持股通過吸引分析師關注提高了企業內部控制質量水平。

假設3：“國家隊”持股通過吸引媒體關注提高了企業內部控制質量水平。

四、研究假設

（一）研究樣本與數據來源

本文選取2015—2021年滬深A股所有上市公司年度數據作為研究樣本，“國家隊”持股數據取自Choice金融數據庫，企業內部控制信息披露指數來自迪博內部控制數據庫，企業層面的財務數據來自國泰安數據庫（CSMAR），宏觀經濟數據來源于國家統計局、ESP數據庫。同時對數據作以下預處理：（1）剔除ST及金融行業樣本；（2）剔除主要變量缺失的樣本；（3）為了排除極端值對實證結果的影響，對企業層面中連續變量進行了雙側1%分位數Winsorize處理。

（二）主要變量設置

本文的被解釋變量是企業的內部控制質量。借鑒逯東等[ 10 ]的做法，以迪博大數據研究中心發布的上市公司內部控制指數測度內部控制質量，將該指數除以100，用IC表示，值越大，說明內部控制質量越高。

本文的核心解釋變量為“國家隊”持股情況。參考李志生等[ 5 ]做法，采用兩種度量方法：第一，“國家隊”持股比例，公司被“國家隊”持股的數量/公司總股數；第二，是否存在“國家隊”持股的啞變量，如果公司被“國家隊”持股取1，否則取0。

按照以往研究，本文還控制了企業規模（SIZE）、資產負債率（LEV）、經營活動現金流量（CFO）、兩職合一（DUAL）、盈利能力（ROA）、成長性（GROWTH）、企業年齡（AGE）、董事會規模（BOARD）、獨立董事比例（INDEP）、四大審計（BIG4），并控制了年度（Year）和行業（Ind）。

變量定義見表1。

（三）模型設定

為了檢驗“國家隊”持股對企業內部控制質量的影響，本文構建如下基準模型：

其中，下角標i代表公司，t代表年份，ICi，t代表i企業在第t年的內部控制質量，NATi，t代表i企業在t年的國有投資者持股比例。若NAPi，t的系數？茁為正，表明“國家隊”持股提高了企業的內部控制質量水平。

五、實證結果與分析

（一）描述性統計

表2給出變量的描述性統計結果。其中內部控制質量（IC）的均值為6.472，最大值和最小值分別為8.065和1.155，表明企業的內部控制質量差異較大；企業中“國家隊”持股比例（NAP）的均值為0.006，NAT的均值為0.292，表明樣本中約29.2%的公司被“國家隊”持股。其他控制變量的描述性統計與以往研究結果基本一致。

（二）主回歸分析

表3為“國家隊”持股對企業內部控制質量影響的回歸結果。列（1）和列（2）中僅加入NAP和NAT，列（3）和列（4）在列（1）的基礎上加入時間和行業固定效應以及控制變量。列（1）—列（4）的回歸結果顯示，無論模型中是否加入控制變量和控制行業年份，“國家隊”持股（NAP）均在1%的水平上顯著為正，“國家隊”持股啞變量（NAT）在加入控制變量以及控制行業年份后在5%的水平上顯著為正。上述結果支持了假設1，驗證了“國家隊”作為資本市場上特殊的機構投資者，能夠有效提升企業的內部控制質量水平。

（三）穩健性檢驗

１.替換被解釋變量

本文參考胡海波和彭卉[ 17 ]的做法，以迪博公司發布的內部控制指數的自然對數來度量內部控制質量（LIC），結果見表4列（1）和列（2）。替換被解釋變量后，核心解釋變量“國家隊”持股比例（NAP）在1%的水平上顯著為正，“國家隊”持股啞變量（NAT）在5%的水平上顯著為正。前文的假設1得到支持。

２.分區間檢驗

2015—2016年我國股市變動較為劇烈，“國家隊”自2015年進入股票市場后，起到了穩定資本市場的作用，而在這之后國有機構投資者并未退出，其穩定資本市場的動機可能發生了轉變。為了探究不同樣本年份“國家隊”持股對公司內部控制質量的影響，本研究將樣本期間分組，結果如表4列（3）和列（4）所示。結果顯示在2015—2016年“國家隊”持股比例（NAP）以及“國家隊”啞變量（NAT）均不顯著，但是在2017—2021年均顯著為正，說明“國家隊”在2016年之后發揮了良好的治理效應，提高了企業的內部控制質量水平。

３.滯后一期

考慮滯后效應，參考楊興全和楊征[ 18 ]的做法，將解釋變量以及控制變量均滯后一期，檢驗“國家隊”持股對未來一期企業內部控制質量的影響，回歸結果見表4列（5）和列（6），回歸結果仍然支持前文結論。

４.傾向得分匹配回歸結果（PSM）

“國家隊”可能更青睞于內控水平較高的公司，如此樣本選取則存在反向因果問題，會對估計結果造成偏差，因此選擇PSM方法緩解內生性問題。本文將樣本區間擴展，延長至2010年并將其作為基期時點，通過1：1最近鄰有放回匹配方法，得到5 249個有效樣本量，根據模型（1）進行回歸，結果如表5列（1）所示，表明“國家隊”持股顯著提升了企業的內部控制質量水平。

５.雙重差分法（PSM+DID）

本文借鑒馮曉晴和文雯[ 8 ]的做法，在傾向評分匹配樣本的基礎上，為了確保在2015年股市震蕩前后有較均衡的樣本數量，選取2010—2021年作為樣本期間，根據匹配后的結果，構建如下模型：

其中，Treat為處理組啞變量，若公司自2015年開始連續被“國家隊”持股，取值為1，否則取0；Post為受到事件沖擊時期啞變量，2015年及之后Post取值為1，否則取0。參考馮曉晴和文雯[ 8 ]等的研究，排除2015年的樣本進行回歸，以排除“國家隊”持股對事件當年的影響，結果如表5列（2）和列（3）所示。可見包括2015年的Treat×Post系數在10%的水平上顯著為正，不包括2015年的系數在5%的水平上顯著為正，說明在控制了可能存在的內生性問題之后，“國家隊”持股仍然能夠提高企業的內部控制質量水平。

６.Heckman兩階段模型

被“國家隊”投資可能并不是隨機的，“國家隊”可能往往更愿意投資內部控制質量更高的企業。為此，借鑒于雪航與方軍雄[ 19 ]的研究，采用Heckman兩階段模型重新檢驗可能存在的內生性問題。第一階段使用Probit模型估計“國家隊”持股的決定因素，解釋變量中加入同行業除本公司外其他被“國家隊”持股的公司占比（Ind_NAP）計算逆米爾斯比（IMR），然后將IMR加入模型（1）中對企業內部控制質量作第二階段回歸，結果如表６。在控制IMR之后，結果依舊顯著，本文的假設1依然成立。

六、機制檢驗與拓展性分析

為了進一步探究“國家隊”持股對企業內部控制質量的作用機制，采用中介效應檢驗方法，探索分析師關注與媒體關注是否在“國家隊”持股對企業內部控制質量的影響中發揮中介作用。構建模型如下：

借鑒溫忠麟和葉寶娟[ 20 ]的中介效應模型，第一步檢驗解釋變量對被解釋變量的影響，第二步考察解釋變量對中介變量的影響，第三步檢驗解釋變量和中介變量對被解釋變量的作用。模型中的Med代表中介變量，分別指分析師關注度（AA）和媒體關注度（Media）。

（一）分析師關注

為了檢驗分析師關注程度的中介效應，本文參考陳欽源等[ 21 ]的做法，采用分析師跟蹤人數加1并取自然對數來衡量分析師關注度（AA），AA值越高，代表分析師對公司的關注度越高，表7列（1）—列（3）為分析師關注的中介效應檢驗結果。其中列（2）考察了“國家隊”持股對分析師關注的影響，NAP的系數顯著為正，說明“國家隊”持股能夠吸引分析師的關注；列（3）考察了“國家隊”持股和分析師關注對企業內部控制質量的聯合效應，NAP的系數顯著為正，且Sobel Z值具有統計水平上顯著性，說明“國家隊”持股能夠吸引分析師關注進而更加優化企業內部控制質量，假設2得到了驗證。

（二）媒體關注

參照尹美群等[ 22 ]的做法，通過新聞搜索引擎百度新聞對標題中含有樣本公司股票名稱的新聞報道進行分年度搜索，導出對應的新聞報道數量，用相應的新聞報道數加１取對數得到Media來衡量媒體的關注度，Media值越大，代表媒體關注公司的程度越高，表7列（4）和列（5）為媒體關注的中介效應檢驗結果。其中列（4）考察了“國家隊”持股對媒體關注的影響，NAP的系數顯著為正，說明“國家隊”持股能夠吸引媒體的關注；列（5）考察了“國家隊”持股和媒體關注對企業內部控制質量的聯合效應，NAP的系數顯著為正，且Sobel Z值具有統計水平上的顯著性，說明“國家隊”持股能夠吸引媒體關注進而更加優化企業內部控制質量，假設3得到了驗證。

七、異質性分析

（一）市場化指數

已有研究表明，企業所在地區的市場化程度不同，機構投資者對企業的治理效應也有所差異。具體而言，市場化程度高的地區，具備較為健全的投資者保護機制，擁有較高的法治水平，地方政府干預相對較低，更能夠約束企業提高內部控制質量，因此，健康的市場化環境能夠為“國家隊”發揮監督治理作用提供沃土。本文借鑒王小魯[ 23 ]的研究，根據市場化指數的中位數區分高市場化程度組和低市場化程度組，結果如表8列（1）和列（2）。“國家隊”持股（NAP）的回歸系數在高市場化程度組中在1%的水平上顯著為正，而低市場化程度組“國家隊”持股（NAP）的回歸系數不顯著，結果表明市場化程度越高“國家隊”持股對企業內部控制質量的促進作用越明顯。

（二）產權性質差異

由于國有企業對國有資產增值保值的要求以及具有更加充沛的資源，因此其更可能開展內部控制建設，而非國有企業經營管理較多傾向市場，相對而言“國家隊”持股對非國有企業的治理效應會更加明顯，主要體現在資金支持、內部控制有效性以及經驗合作方面。因此本文根據產權性質把樣本分為國有企業組和非國有企業組，結果如表8列（3）和列（4）所示。在非國有企業組中“國家隊”持股（NAP）系數在10%的水平上顯著，而在國有企業組不顯著，說明“國家隊”持股對非國有企業內部控制質量的促進作用更加明顯。

（三）地區差異

我國東部地區通常是經濟發展的主要引擎和核心地區，具有更高的經濟發展水平和較為發達的產業結構，相比之下，中西部地區的發展相對滯后，“國家隊”在經濟發達地區可能更多地關注戰略性產業和重要企業，持有較高比例的股份，而在中西部地區“國家隊”可能更注重推動地區經濟發展和產業結構升級，持股比例相對較低。因此，“國家隊”持股的對微觀企業層面上的治理效應在東部地區可能更加顯著，對企業內部質量水平的促進作用更加明顯。本文區分東部地區和中西部地區，結果如表8列（5）和列（6）所示。東部地區“國家隊”持股（NAP）系數在1%的水平上顯著，而中西部地區的系數并不顯著，說明“國家隊”持股對東部地區內部控制質量的促進作用更加明顯。

八、結論與啟示

本文基于外部關注視角，選取2015—2021年滬深A股上市公司為研究樣本，考察了“國家隊”持股對微觀企業內部控制質量的影響。研究發現，“國家隊”持股促進了企業內部控制質量的提高，且這一結論在經過一系列內生性檢驗和穩健性檢驗后依舊成立。機制檢驗表明，分析師關注和媒體關注是“國家隊”持股發揮促進作用的主要路徑。進一步檢驗發現，“國家隊”持股對內部控制質量的促進作用在非國有企業、市場化程度較高以及較為發達的東部地區更加顯著。另外，在2016年之后的平穩期間，“國家隊”持股對企業內部控制質量的提升作用更加明顯，也驗證了國有機構投資主體更加關注企業的長期發展。

基于以上研究結論，本文提出以下政策啟示。第一，應當適時進一步擴大“國家隊”入市的規模，監管部門應當鼓勵以“國家隊”為代表的長期機構投資者積極參與到公司治理實踐中，加強對各類金融活動的監管，守住不發生系統性風險底線；第二，政府有關部門可以與分析師或者媒體機構交流合作，進一步提升外部治理效應，分析師與媒體從業人員也應當保持職業操守，保持客觀性、獨立性，積極發揮外部治理效應；第三，“國家隊”對企業內部控制質量的作用在不同產權、市場環境以及地區之間存在差異，在非國有企業、市場化程度較高以及較發達地區，“國家隊”持股更能顯著提高企業的內部控制質量，因此未來應該進一步強化有為政府和有效市場相結合，同時繼續深化國企改革以提升國有資本的配置效率；第四，應當進一步發揮“國家隊”持股在改善企業內部控制質量等方面的優勢，推動國有資本助力企業做強做大，提升企業核心競爭力。

【參考文獻】

［1］ COHEN R B，GOMPERS P A，VUOLTEENAHO T.Who underreacts to cash-flow news？Evidence from trading between Individuals and institutions［J］.Journal of Financial Economics，2002，66（2/3）：409-462.

［2］ BARBER B M，ODEAN T.All that glitters：the effect of attention and news on the buying behavior of individual and institutional investors［J］.Review of Financial Studies，2008，21（2）：785-818.

［3］ DENNIS P J，STRICKLAND D.Who blinks in volatile markets，individuals or institutions？［J］. Journal of Finance，2002，57：1923—1949.

［4］ 劉京軍，徐浩萍.機構投資者：長期投資者還是短期機會主義者？［J］.金融研究，2012（9）：141-154.

［5］ 李志生，金凌，張知宸.危機時期政府直接干預與尾部系統風險：來自2015年股災期間“國家隊”持股的證據［J］.經濟研究，2019，54（4）：67-83.

［6］ 文雯，胡慧杰，李倩.“國家隊”持股能降低企業風險嗎？［J］.證券市場導報，2021（10）：12-22.

［7］ 文雯，喬菲.“國家隊”持股與公司違規［J］.管理科學，2021，34（4）：35-48.

［8］ 馮曉晴，文雯.國有機構投資者持股能提升企業投資效率嗎？［J］.經濟管理，2022，44（1）：65-84.

［9］ 劉運國，鄭巧，蔡貴龍.非國有股東提高了國有企業的內部控制質量嗎：來自國有上市公司的經驗證據［J］.會計研究，2016（11）：61-68.

［10］ 逯東，付鵬，楊丹.媒體類型、媒體關注與上市公司內部控制質量［J］.會計研究，2015（4）：78-85.

［11］ 陳志軍，董美彤，馬鵬程，等.媒體與機構投資者關注對內部控制的交互作用：來自國有企業的經驗數據［J］.財貿研究，2020，31（9）：99-110.

［12］ 許志勇，宋澤，朱繼軍，等.金融資產配置、內部控制與企業高質量發展［J］.中國軟科學，2022（10）：154- 165.

［13］ BOYD J，SMITH B.The coevolution of the real and financial sectors in the growth proces［J］.World Bank Economic Review，1996，10（2）：371-396

［14］ 于忠泊，葉瓊燕，田高良.外部監督與盈余管理：針對媒體關注、機構投資者與分析師的考察［J］.山西財經大學學報，2011，33（9）：90-99.

［15］ HUANG A H，LEHAVY R，ZANG A.Analyst information discovery and interpretation roles：a topic modeling approach［J］.Management Science，2018（6）：2833-2855.

［16］ 王雄元，何雨晴.國家隊持股、媒體報道與股市穩定［J］.中南財經政法大學學報，2020（6）：3-12.

［17］ 胡海波，彭卉.內部控制對企業高質量發展的影響：基于社會責任和投資效率的中介效應分析［J］.會計之友，2023（19）：82-90.

［18］ 楊興全，楊征.“國家隊”持股能抑制企業“脫實向虛”嗎：實體企業金融化視角［J］.財經論叢，2022（12）：59-69.

［19］ 于雪航，方軍雄.“國家隊”持股與企業創新投資決策［J］.國際金融研究，2020（8）：87-96.

［20］ 溫忠麟，葉寶娟.中介效應分析：方法和模型發展［J］.心理科學進展，2014，22（5）：731-745.

［21］ 陳欽源，馬黎珺，伊志宏.分析師跟蹤與企業創新績效：中國的邏輯［J］.南開管理評論，2017，20（3）：15-27.

［22］ 尹美群，李文博.網絡媒體關注、審計質量與風險抑制：基于深圳主板A股上市公司的經驗數據［J］.審計與經濟研究，2018，33（4）：24-33.

［23］ 王小魯.市場化改革與經濟增長［J］.中國經貿導刊，2019（24）：23-24.