保障性租賃住房企業REITs 存在的常見問題及建議

摘要：文章通過對保障性租賃住房企業REITs存在的問題進行深入分析，提出相應建議，以促進該領域可持續發展。首先，介紹了我國保障性租賃住房REITs概念和背景，分析了保障性租賃住房企業管理現狀，進而提出REITs必要性，并結合已上市保障性租賃住房REITs特點，就保障性租賃住房REITs存在的問題進行剖析，最后提出相應建議，以期為保障性租賃住房企業REITs可持續發展提供參考和借鑒。

關鍵詞：保障性租賃住房；REITs；問題；建議

一、保障性租賃住房REITs概念和背景

REITs（Real Estate Investment Trusts）是房地產投資信托基金簡稱，REITs是通過發行收益憑證的方式將流動性低、非證券形態的不動產投資，轉化為資本市場上可流通交易的證券資產，以集合特定投資者資金交由專門投資管理機構進行投資經營管理，并將投資收益按投資比例分配給投資者的信托基金，其本質上是將成熟不動產在資本市場進行證券化，具有流動性較高、收益相對穩定、安全性較強等特點。

保障性租賃住房房地產投資信托基金（REITs）是一種特殊類型房地產投資信托基金，目的是為投資和管理提供保障性租賃住房服務的房地產項目。保障性租賃住房REITs出現主要是為了解決住房保障問題，幫助無房新市民、青年人解決住房問題，實現住有所居的目標，同時投資者對房地產領域的投資需求也日益增加，而保障性租賃住房REITs也為投資者提供了一個穩健的投資選擇。

預計到2035年國內城鎮化率將達到75%，預計仍有大量農業轉移人口進城，我國仍需要大量保障性租賃住房建設，依賴傳統的政府投資難以為繼。相較于CMBS、CMBN等資產證券化產品，REITs可為保障性租賃住房企業提供有效的退出渠道，可實現物業有效出表，有效降低企業財務杠桿，釋放財務風險，實現資金快速回籠，使企業在降低債務同時，形成項目開發和退出的管理閉環，形成可持續發展“投資、運營、退出盤活”新模式，提高了租賃住房行業直接融資比例，降低行業杠桿率和金融風險，現階段明確可以發行REITs退出類的資產及四單保租房REITs成功上市，為投資人打開了新的退出路徑。同時作為REITs退出類資產，保障性租賃住房或將得到更多投資人的關注。根據世邦魏理仕2023年2月發布的《2023中國投資者意向調查》顯示，租賃住宅的關注度較2022年提升幅度最大，且在主流物業類型中關注度排名升至第二位，越來越多的企業和機構開始關注社會責任，通過投資保障性租賃住房REITs來實現社會效益和商業效益的雙贏。

2021年6月《關于加快發展保障性租賃住房的意見》（國辦發〔2021〕22號）（以下簡稱“國辦發22號文”），文件提出要擴大保障性租賃住房供給，緩解住房租賃市場結構性供給不足，同月國家發改委印發《關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點工作的通知》，明確指出將保障性租賃住房納入基礎設施REITs發行的行業范圍，各地方也出臺相應保障性租賃住房相關政策文件，讓2021年既成為我國基礎設施公募REITs發行元年，也成為保障性租賃住房REITs元年。2024年《關于金融支持住房租賃市場發展的意見》（銀發〔2024〕2號）提出要穩步發展房地產投資信托基金，在政策層面為支持住房租賃供給側結構性改革，盤活存量保障性租賃住房資產提供了有力支持。

二、保障性租賃住房管理現狀

目前，我國保障性租賃住房企業管理現狀呈現以下特點：

一是政策導向強，保障性租賃住房企業管理受到政府政策的指導和規范，需要遵循相關政策法規進行管理運營。保障性租賃住房企業需要政府出臺相關產業政策，鼓勵和支持保障性租賃住房企業的發展，提高企業的競爭力和可持續發展能力，在土地政策方面，政府通過土地供應、土地出讓等方式支持保障性租賃住房企業獲取土地資源，推動保障性租賃住房項目的實施，同時政府根據保障性租賃住房企業的實際情況，制定稅收政策，減輕企業稅負，促進企業發展。

二是資金來源有限，目前保障性租賃住房企業的資金來源主要包括政府補貼、社會資本投入等，資金渠道相對有限。財政補貼、貸款貼息等方式仍是多數保障性租賃住房企業解決企業資金周轉和融資難題的主要手段。

三是管理效率和服務水平不高，保障性租賃住房企業基本為地方平臺公司，管理效率有待提高，需要進一步優化管理機制和流程，保障性租賃住房的服務水平在不同地區和不同項目中存在較大差距。一些地方的保障性租賃住房服務水平較高，能夠滿足住戶的需求，而一些地方的服務水平則較低。

四是供需矛盾還很突出，盡管保障性租賃住房的建設規模不斷擴大，但是由于城市化進程的加速和住房需求的增長，保障性租賃住房的供需矛盾仍然突出。這使得保障性租賃住房的管理面臨很大的壓力，行業還有較大的發展空間。以蘇州市為例，2020年全市流動人口約352萬人，其中絕大部分需通過租房解決住房問題，全市出租房源約171萬套，租賃住房供不應求。

五是一些管理難題破解難，保障性租賃住房的管理面臨一些難題，如何保證住房公平分配，如何提高住房使用效率，如何處理住戶違規行為等問題難以有效解決。

三、保障性租賃住房REITs必要性

針對現階段保障性租賃住房管理現狀，通過保障性租賃住房REITs可以有效提升保障性租賃住房項目運營管理水平，提升企業抗風險和盈利能力，市場化規范運作，更好地服務人民群眾。

一是提高住房保障水平，通過引入REITs機制，可以吸引更多的資金投入到保障性租賃住房領域，置換原有大量資金沉淀，同時也能促進住房保障水平的提高，滿足更多低收入群體的住房需求。

二是多元化融資渠道，保障性租賃住房REITs可以為保障性租賃住房項目提供多元化的融資渠道，實現保障性租賃住房企業出表，減輕企業存量負債壓力和政府財政壓力，進而促進保障性租賃住房項目的建設和運營。

三是促進市場化運作，引入REITs機制可以更好地專業化市場化去運作，促進提升保障性租賃住房市場資源配置效率，推動我國住房市場健康發展。

四是提升資產流動性，保障性租賃住房REITs能有效提升保障性租賃住房項目資產的流動性，吸引更多長期資金參與，提高項目的運作效率和可持續性，為保障性租賃住房行業可持續發展創造良好的條件。

四、目前已上市保障性租賃住房REITs產品情況

截至2023年12月，我國已發行四單保障性租賃住房REITs：中金廈門安居REITs、紅土創新深圳安居REITs、華夏北京保障房REITs和華潤有巢REITs，四單合計10個基礎資產，共有11275套租賃房間，涉及總建筑面積為56.8萬平方米。項目具有以下特點。

1. 基礎設施項目底層資產優質，位于核心城市、交通便捷，產品具備較好區位優勢。項目均位于人口凈流入量大的一、二線城市，且均位于各自城市核心區域，周邊交通情況便捷，租金相對低廉，具備較強競爭力，經營穩定性較好。但從出租率來看，四單保租房REITs整體出租率相對較高，出租率和租金收繳率均超過90%，整體保障性較好，但后續增長主要依賴于租金增長，由于保租房在租金水平和增幅上均有限制，增長空間有限。

2. REITs基礎設施資產主要通過自建和收購取得，原始權益人為發行REITs，需取得自然資源行政主管部門、原土地出讓合同簽署機構對項目以100%股權轉讓方式發行基礎設施REITs無異議函，并取消股權轉讓的限制條件，從而解除項目轉讓的特殊性約定。

3. 項目運營成熟穩定，且具有一定增長空間，能支撐資產估值。在已發行的四單保租房REITs中，只有北京保障房中心REITs項目運營期超過3年，其余項目運營時間未達3年。

五、現階段多數保障性租賃住房REITs存在的問題

從以上特點來看，已上市REITs資產質量較好，區位條件優越，政府支持力度大，為其他項目上市提供良好借鑒，但是從全國來看，多數保障性租賃住房REITs還存在以下問題。

（一）底層資產質量效益難以保障

滿足REITs可投資性就是要有收益保障，保障性租賃住房企業的資產往往包括大量的低收入租賃住房，部分資產收益率相對較低影響REITs的投資吸引力，尤其是大量項目處于一、二線城市非核心區域，造成項目大量空置，難以滿足效益要求。底層資產質量問題主要體現在：

一是收益穩定性不足，保障性租賃住房企業主要資產是租賃住房，這類資產租金收入相對穩定，但由于保障性租賃住房社會屬性，會出現拖欠租金或高空置率情況，且租金水平往往較低，可能會影響REITs的收益穩定性，一些非核心區域空置率和租金更為堪憂。

二是資產質量不高，實踐中經常出現保障性租賃住房建設和維護不如商業住房，這可能影響其資產質量，若保障性租賃住房出現維修問題，可能會增加REITs的運營成本，影響其收益，同時后續底層資產的維護和保養對于延長建筑壽命、提升房產價值至關重要，資產質量問題會造成后續REITs運營成本的上升。

三是保障性租賃住房REITs項目租金調整和漲幅機制缺乏，國辦發22號文明確了保障性租賃住房的租金低于同地段同品質市場租賃住房租金，絕大多數省市制定了相應標準，目前保障房REITs項目的租金調整和漲幅頻率等均受到限制，且調整制度和機制不明確，而租金是影響REITs現金流最重要因素，租金的變化和不確定性不利于REITs的可持續發展。

四是REITs發行包容性仍不足，主要是一些市場化的商業租賃住房未獲得納保券，尚未能進入REITs市場。

（二）底層資產合規性有待統一規范

底層資產REITs第一條件就是要確保資產經營項目產權清晰、手續齊全。但目前保障性租賃住房REITs項目所對應土地性質、準入退出、可轉讓性還沒有統一政策或者指導性規范，政策變化和不確定性是影響REITs現金流重要因素之一。目前保障性租賃住房REITs項目土地供應方式較多，有集體建設用地、產業園區配套用地、單位閑置物業用地等方式，雖然多種供地模式給各地現有的政策提供了自由發揮空間，但缺乏可適用統一上位法標準，加大了發行REITs溝通難度，同時因土地性質變更也增加REITs成本，如廈門市為能使REITs項目更好推向市場，將用地模式由劃撥用地轉化為協議出讓用地，此舉雖避免了上市發行過程中的爭議，但也因此發行企業多繳納土地出讓金，增加發行企業財務負擔，也增加發行過程中的合規手續，降低發行效率。國辦發22號文解決了租金標準、建筑面積標準等問題，但對準入標準、退出標準、戶型、面積等細則并未明確，而是由各地方政府自行規定，目前，北京、上海、廣州等城市已相繼出臺保障性租賃住房的認定辦法，但對于準入和退出尚無細化標準，大多數城市對納保事項尚未出臺具體實施細則，在實踐操作過程中對項目發起人、投資人造成困擾。

（三）保障性租賃住房REITs整體稅負仍較重

目前我國設立保障性租賃住房REITs過程要繳納10余種稅，交易環節存在印花稅、契稅、所得稅和土地增值稅，運營環節增值稅和企業所得稅及房產稅，收益分配環節25%企業所得稅和20%個人所得稅。盡管2021年6月18日國務院常務會議確定加快發展保障性租賃住房的政策，明確租賃企業向個人出租住房減按1.5%繳納增值稅，企事業單位等向個人、規模化租賃企業出租住房，減按4%征收房產稅，進一步提升REITs產品收益率，2023年9月28日，財政部、稅務總局、住房和城鄉建設部聯合發布《關于保障性住房有關稅費政策的公告》，降低了部分稅費，如對保障性住房項目建設用地免征城鎮土地使用稅。對保障性住房經營管理單位與保障性住房相關的印花稅，以及保障性住房購買人涉及的印花稅予以免征，但保障性租賃住房REITs整體稅負仍較重，公募REITs涉及資產重組、轉讓、投資、運營等多環節，鑒于當前法律法規，仍涉及重復收稅問題，《關于基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點稅收政策的公告》（財政部稅務總局公告2022年第3號）僅針對重組和發行階段企業所得稅進行優惠，而其他稅種仍應按現行政策處理，且不涉及運營和退出階段增值稅、土地增值稅政策優惠，但項目公司和投資者分紅收益需要重復繳稅，而美國REITs市場則是免稅的。重復征稅問題增加了REITs發行成本，降低投資收益率和對投資者的吸引。

（四）REITs專業化運營管理水平仍較弱

多數地方保障性租賃住房運營平臺為其下屬全資的城投公司如北京保障房中心、深圳安居集團等，基金管理人往往聘請的運營機構是原始權益人下屬子公司，因保障房強配租機制，出租率往往有保障，這就造成了保障房運營公司實際運營能力偏弱，對市場化、專業化運營機制認知不充分，如發生取消配租等政策，將面臨較大運營壓力，造成資產現金流不確定性。REITs涉及工程、法律、咨詢、金融、財務等諸多領域，對專業人才要求較高，目前市場化的房地產開發商可能積累了一定運營管理經驗和人才隊伍，但地方的保障房運營公司REITs專業人才則還面臨匱乏局面。

（五）保障性租賃住房REITs擴募機制不夠完善

REITs擴募是保障性租賃住房REITs擴大市場規模主要手段，同時擴募的凈回收資金可以循環盤活資產，但目前擴募大部分要求與首發上市一致，材料繁瑣，手續較復雜，盡管發改部門已有所優化流程和減少擴募申報材料，但整體工作還有很大優化空間。同時已上市資產估值存在不合理，也會對后續擴募造成一定影響，四只保障性租賃住房REITs底層資產估值存在著收益期的確定方法不合理，收益年限超過60年，而建筑物使用年限僅為50多年，以土地使用年限為收益期明顯不符合實際情況；報酬率的確定過于主觀，最終確定的報酬率可信度不夠，租金增長率和空置率的確定缺乏長遠考慮，在收益期長達50多年的前提下，空置率保持一個恒定的數字而非動態調整，也存在很大局限性，容易給投資者信心造成一定影響，可能造成擴募失敗的風險，對未來防范市場風險、推動市場健康發展造成制約和影響，擴募機制不完善也極大制約保障性租賃住房REITs發展，這不利于資產的有效盤活和投融資的良性化循環。

六、保障性租賃住房REITs發展建議

（一）多點發力，提高底層資產效益

企業方面，要以投資者利益為核心提升資產運營效率，企業在建設階段要嚴格項目建設履約，保證保障性租賃住房質量，降低后續維護成本；不斷提高公租房配租工作的頻率與效率，做到房源應配盡配、實時分配，同時嚴格按計劃推動調價工作進展，保證資產收益按計劃、按預測進一步提升；利用信息系統動態監控租金收繳和調整情況，降低空置率，提高收益水平。

政策方面，一是要將保障性租賃住房領域REITs發行門檻適度降低，推動保障房REITs的進一步發展。二是需要在保障性租賃住房區位安排方面多考慮職住平衡性和交通、教育、醫療等便利性，改變過去部分保障性租賃住房用地安排過于偏僻的情況，提高租賃住房供給與實際需求匹配度。三是有效隔離租賃住房與房地產開發資金混同行為，保障房REITs資金主要專款專用投入到租賃住房的建設運營中。四是建立健全相關價格標準和制度，根據市場化價格適度調整保障性租賃住房的租金，建立長期的租金調整機制和合理穩定的補貼方式，打造符合中國特色的具有保障性質的租賃住房商業邏輯，推動高質量發展；另外一定比例的商業地產是保障性租賃住房REITs項目正常經營的基礎，更是提升住戶的居住體驗的必要條件，對穩定租戶，有效提升出租比例，提高項目整體收益具有非常積極意義。

（二）多措并舉，完善政策統一性

加強頂層設計，逐步完善政策的統一性標準和指導性規范。建議加強我國關于保障性租賃住房各項制度和政策的前瞻性和創新性，對各種類型的保障性租賃住房項目使用的土地資產要統籌考慮，進行統一規范化與標準化管理，對現有劃撥土地嘗試直接發行或者對土地變性成本進行返還，使不同來源渠道的保障性租賃住房土地資產能夠符合相關政策要求，從而確保項目轉讓符合相關要求或具備解除相關限定的條件，當地人民政府和自然資源行政部門應聯合出臺相關政策，制定并實施有效的保障房企業REITs準入標準，不斷完善相關法律制度體系。

（三）充分紓困，合理降低稅收負擔

加大保障性租賃住房的稅收優惠，適度合理降低發行、運營等環節稅收負擔，對涉及不同項目周期、不同稅種，國家層面可有針對性出臺專門基礎設施REITs稅收支持政策，避免出現重復征稅現象，各級地方政府也應努力解決基礎設施REITs中試點出現的各種稅收問題，在符合稅收原理基礎上，不額外增加企業稅收負擔，保證稅收政策執行統一和公平性。建議減免保租房REITs（房地產投資信托基金）設立時資產重組環節稅收，對純粹保租房等保障性租賃住房建設主體，REITs設立環節出現以劃轉、分立等形式進行保租房資產重組時，建議認定為非房地產開發企業，適用非房地產開發企業的特殊稅務處理政策，降低甚至免除重組環節的土地增值稅。

（四）加快推進，形成專業化運營團隊

學習和借鑒保障性租賃住房運營管理經驗，到國外優秀運營團隊參觀實地考察，了解其運營管理模式和經驗；企業也要多舉辦相關的保障性租賃住房運營管理培訓課程，提升團隊管理水平；高校要針對性開設REITs學科，加大力度培養REITs專業人才學習專業知識和技能。

（五）完善設計，建立擴募常態化機制

加快建立擴募常態化機制，政府部門可以出臺支持和鼓勵保障性租賃住房REITs擴募的政策，包括降低監管限制程度，以吸引更多投資者積極參與，建設規范的保障性租賃住房REITS運作機制，包括信息披露、運營監管、風險管理等，提升估值科學性，提高市場透明度和投資者信心。加強監測和評估機制，定期對保障性租賃住房REITs的運作情況進行評估，及時發現問題并加以解決，確保其健康發展。

七、結語

保障性租賃住房企業REITs存在諸多問題，但通過加強資產質量管理、加強風險管理、推動政策支持、完善頂層設計等方面的建議，可以有效解決這些問題，促進保障性租賃住房企業REITs可持續發展。希望相關部門和企業能夠認真思考并采取有效措施，推動該領域的發展，為提升保障性租賃住房服務水平作出貢獻。

參考文獻：

[1]張劍青.我國推進保障性租賃住房公募REITs發展的思考[J].商業會計，2022（17）：36-39.

[2]謝愷立，陳穎.基礎設施REITs在廈門保障性住房建設中的應用與探索[J].廈門特區黨校學報，2023（04）：32-39.

[3]關于保障性住房有關稅費政策的公告[J].財會學習，2023（32）：1.

[4]李忠祥，瞿富強.保障性租賃住房REITs底層資產估值分析——以已發行的四只保障性租賃住房REITs底層資產估值為例[J].房地產世界，2024（01）：12-16.

[5]劉冉.我國保障房企業公募REITs的融資模式發展與探究[J].市場瞭望，2023（19）：24-26.

[6]林少鐸，李克清，楊翾.優化保障性租賃住房財稅政策研究[J].預算管理與會計，2023（06）：47-50.

（作者單位：覃蕊，北京海安居置業有限公司；梁永強，中電建路橋集團有限公司）