房價變動、家庭債務風險與財富分配效應

摘要：如何設計房地產改革方案以兼顧防范房價下跌風險和促進家庭住房財富均等化雙重目標，是房地產市場長效機制建設面臨的重要任務。在厘清房價變動影響家庭債務風險和財富分配內在機制的基礎上，對上述問題進行了理論探討。研究表明，對于受到房貸約束的低財富家庭而言，只能獲得房價上漲帶來的部分財富增量，卻承擔了房價下降造成的全部財富損失，因此，房價上漲或下降均可能通過引起低財富家庭房產凈值上升更少或損失更多，導致家庭債務風險上升和財富差距擴大。政策仿真結果顯示，征收房產稅的單一政策可能會降低房價，引起低財富家庭的財富損失更多，拉大家庭財富差距，而房產稅搭配向低財富家庭提供住房補貼的組合方案，則可以降低家庭債務風險和改善家庭財富分配。特別地，相較于固定的住房補貼率，通過盯住家庭配置住房面積逆向調整住房補貼率并保持低調整頻率的政策模式，更有利于房地產市場平穩運行和最小化福利損失目標的實現。

關鍵詞：房價變動；家庭杠桿率；家庭財富分配；房產稅；住房補貼

文獻標識碼：A文章編號：100228482025（01）001713

一、引言與文獻評述

黨的十八大以來，推進全體人民共同富裕被擺在經濟發展中更加重要的位置，二十大報告進一步強調要“著力促進全體人民共同富裕”。2019年中國城鎮居民家庭資產負債情況調查數據顯示，住房占家庭總資產的近七成，房貸占家庭總負債的75.9%①。在住房資產是中國當前家庭財富最主要構成的現實背景下，促進家庭住房財富均等化無疑是“共同富裕”的重要組成部分。由于財稅是調節財富分配的重要手段，相應地，房產稅改革自然被寄予優化家庭住房財富分布結構的重任。2021年，習近平總書記提出“要積極穩妥推進房產稅立法和改革”[1]。然而，征收房產稅會提高居民住房持有成本，可能對房價產生抑制作用[24]。根據中國城鎮居民家庭資產負債情況調查數據可知，住房貸款構成家庭負債的最主要部分，在此背景下，一旦房價出現大幅下降勢必會引發家庭債務違約且極易演變為系統性風險，因此，房地產改革方案的設計必須兼顧防范房價下跌風險和促進家庭財富分配均等化雙重目標，這也是房地產市場長效機制建設面臨的重要任務。

住房是家庭的最主要抵押品，因此房價變動會通過住房抵押渠道影響家庭借貸能力[5]。2020年之前，中國房地產市場一直處于“易熱難冷”狀態，所以這期間學者們的研究主要聚焦房價上漲如何影響家庭債務風險。就家庭債務風險的形成機制而言，房價上漲提高了家庭舉債意愿，在金融市場順周期機制作用下，引發家庭過度負債、杠桿率攀升，加劇家庭債務風險[6]。原因在于，居民對住房的低風險厭惡偏好使得房價上漲與家庭債務擴張之間形成正反饋機制，引發家庭債務擴張的乘數效應[7]。國外文獻主要從家庭儲蓄和財富積累動機、能力和方式等方面來解釋財富不平等[810]。在中國，住房資產占據家庭財富的最主要部分，相應地，房價上漲被認為是驅動家庭財富不平等變化的主要力量來源[1113]。就房價對家庭財富的影響機制而言，房價快速增長導致富裕家庭投資性住房需求增加，阻礙了部分貧窮家庭獲得足夠的住房，加劇了家庭住房資產不平等程度[14]。此外，房價的持續上漲使得家庭間收入分化加劇和房產溢價的利益階層固化，也會拉大家庭間的貧富差距[15]。當房價上漲由信貸供給驅動時，房價上漲會降低購房家庭中低收入群體的財富分配權重，進而惡化家庭財富的分布結構[16]。經驗數據顯示，2007年美國次貸危機期間房價大幅下降造成房產所有者的凈值遭受明顯損失，其中低財富家庭的債務杠桿率更高，且財富凈值損失也更多，加劇財富不平等[17]。可見，房價下降同樣也會影響家庭債務和財富分布情況，然而，現有文獻對房價下降的債務風險和財富分配效應關注卻相對不足。

2025年1月第47卷第1期孟憲春房價變動、家庭債務風險與財富分配效應關于房地產市場調控政策的研究，現有文獻多將家庭債務風險防范和財富分配調節作為獨立的兩個方面展開研究，盡管部分研究在討論房產稅調節財富分配效果時也評估了其風險防范作用，但這些研究主要聚焦房地產泡沫風險防范問題，鮮有探討如何管理房價下降背景下的家庭債務風險問題。在家庭債務風險防范方面，學者們主要強調了貨幣政策、宏觀審慎政策和雙支柱調控能夠有效抑制房價上漲及住房信貸擴張[1820]。在如何調節家庭財富不平等方面，近期研究廣泛關注房產稅的政策效果。相關研究表明，在長期，房產稅政策通過抑制房價泡沫化和對住房的再分配效應，可以有效降低房地產泡沫風險[21]；另外，房產稅改革的長期效果還體現在優化家庭資產結構，且對低收入群體福利改善更為明顯，但短期內會帶來房價的快速下降，增加房價下跌風險[4]。與上述研究觀點不同，也有研究指出房產稅率的提高會擴大家庭房地產和財富分配差距，只有設置合理的免征額，才能實現房產稅改善財富分配的功能[22]。不僅如此，房產稅的財富分配效應還受到稅收收入使用的影響，如果征收的房產稅不用于提高公共服務水平，那么就會加劇財富不平等程度[23]。盡管當前研究關于房產稅是否可以改善家庭財富分配尚未形成一致的觀點，但對房產稅政策是房地產市場長效機制建設重要組成部分已形成基本共識[24]。那么，房產稅改革作為房地產市場長效機制建設的重要內容，要想全面推行，就需要平衡好短期防范房價下跌引發的債務風險和長期改善家庭財富分配的關系。然而，遺憾的是，鮮有文獻對兼顧防范房價下跌風險和調節家庭財富分配的房產稅改革方案設計問題進行探討。

綜上，當前研究在以下兩個方面仍然存在進一步探索空間：一方面，現有文獻多強調房價上漲而忽視房價下降的家庭債務風險和財富分配效應，導致已有政策討論主要針對如何抑制房價泡沫風險，而對防范房價下跌風險的政策討論相對不足；另一方面，在住房調控政策研究方面，多將防范家庭債務風險和調節家庭住房財富分配獨立進行研究，忽略了房價變動、家庭債務風險和財富分配效應之間的內在傳導關系，這是制定兼顧防范家庭債務風險和改善家庭財富分配雙目標房產稅改革方案的關鍵。鑒于此，本文通過構建一個包含異質性家庭的動態隨機一般均衡模型，揭示了房價變動、家庭債務風險和財富分配效應之間的內在傳導關系，并在此基礎上探討了“房產稅+住房補貼”組合改革方案的政策效果。

相比以往研究，本文可能的邊際貢獻主要體現為兩個方面：其一，闡釋了房價上漲和下降兩種情況下家庭債務風險和住房財富不平等的形成機制，為全面理解房價變動的家庭債務風險和財富分配效應提供理論啟示；其二，從兼顧防范家庭債務風險和促進家庭住房財富均等化雙目標角度給出房產稅改革方案設計，為推進房地產市場長效機制建設提供參考。

二、模型描述與理論機制闡釋

本文構建了一個包含異質性家庭的動態隨機一般均衡模型，根據家庭在住房財富水平上的異質性將家庭區分為住房財富水平較高的“高財富”家庭和住房財富水平較低的“低財富”家庭，其中低財富家庭配置住房時同時受到收入約束和貸款約束[15]。為了保證資金約束對低財富家庭決策具有約束力，假設相較于高財富家庭，低財富家庭相對缺乏耐心[5]。與現有文獻所構建模型的不同之處在于，本文引入了低財富家庭用于配置住房的可支配收入沖擊，以刻畫低財富家庭住房需求收縮引致房價下降及其伴隨的家庭債務風險和財富分配效應。此外，本文還引入了向高財富家庭征收房產稅和向低財富家庭提供住房補貼的政策工具，以考察“房產稅+住房補貼”的組合方案能否在防范家庭債務風險的條件下起到改善家庭財富分配的政策效果。

（一）模型描述

整體而言，模型包含高財富家庭、低財富家庭、中間品生產商、零售商、中央銀行和政府六個部門，其中兩類家庭進行一般消費和住房消費，住房是經濟系統中唯一的耐久品，也是家庭持有的主要資產，中間品生產商負責經濟系統的中間產品生產，零售商部門的設定是為了引入價格粘性機制。中央銀行負責制定貨幣政策以穩定物價和產出，政府部門負責征收房產稅和發放住房補貼及政府購買支出。

1.高財富家庭

高財富家庭在預算的跨期約束下最大化終生效用，目標函數如下：

maxE0∑∞t=0βstlnCs，t－hCs，t－1+jH1－ρs，t/1－ρ－χN1+φs，t/1+φ（1）

其中，E0為初期期望，Cs，t和Hs，t分別表示高財富家庭的實際消費和持有住房規模；Ns，t表示其參與中間品生產過程提供的勞動量；參數βs為高財富家庭的貼現因子，h衡量居民消費的慣性，ρ表示居民關于住房資產相對風險厭惡程度，φ為勞動供給Frisch彈性的倒數，j和χ分別表示居民相較于一般消費關于住房消費和勞動供給的偏好權重。

跨期預算約束方程如下：

Cs，t+Dt+QHtHs，t=Ws，tNs，t+Rt－1Dt－1/πt+1－τh，tQHtHs，t－1+Ft（2）

其中，Dt和Ft分別表示高財富家庭的實際儲蓄和從零售商獲得的壟斷利潤；QHt為實際房價；Ws，t為高財富家庭從中間品生產商獲得的實際工資率；Rt表示名義利率；πt為通貨膨脹率；τh，t表示政府對高財富家庭持有的房產征收房產稅的稅率，屬于存量稅。

2.低財富家庭

相較于高財富家庭，低財富家庭需在跨期預算、資金和借款多重約束下最大化終生效用，目標函數具體如下：

maxE0∑∞t=0βbtlnCb，t－hCb，t－1+jH1－ρb，t/1－ρ－χN1+φb，t/1+φ（3）

其中，Cb，t和Hb，t分別表示低財富家庭的實際消費和持有住房量；Nb，t代表其在中間品生產過程中提供的勞動量；參數βb代表低財富家庭的主觀貼現因子，且滿足βblt;βs。

跨期預算約束方程，具體如下：

Cb，t+Rt－1Bt－1/πt+It=Wb，tNb，t+QHtHb，t－1（4）

其中，Wb，t為低財富家庭從中間品生產商獲得的實際工資率，It表示家庭用于配置住房資產的可支配收入。低財富家庭進行住房資產跨期配置時面臨資金約束如下：

1－sh，tQHtHb，t≤Si，tIt+Bt（5）

其中，Si，t=exp-si，t表示低財富家庭收入沖擊，sh，t表示政府對低財富家庭配置住房的補貼比例。此外，低財富家庭向金融機構申請貸款時還面臨住房抵押約束如下：

Bt≤EtSb，tmbQHt+1Hb，tπt+1/Rt（6）

其中，Et為t+1期變量在t期的期望，mb表示穩態時家庭貸款價值比，取值越大意味著低財富家庭的貸款獲得能力越強；Sb，t表示住房貸款供給沖擊，其對數服從AR（1）隨機過程。

3.中間品生產商

由于本文旨在考察房價變動引發的家庭債務風險和財富分配效應，故簡化了廠商的生產行為設定，假設中間品生產商在生產過程中僅投入勞動要素[2526]。生產函數具體如下：

Yt=Nαs，tN1－αb，t（7）

其中，α表示高財富家庭的產出份額，滿足αgt;1－α，即假設相較于低財富家庭，高財富家庭獲得更高的產出份額。

4.零售商

關于零售商行為的設定，本文參照經典文獻的做法，即假設零售商i∈0，1從中間品生產商購買中間產品進行差異化生產獲得零售品，進一步再將其轉化為最終品[27]。最終品生產環節，將價格為Pt（i）的零售品Yt（i）打包成無差異籃子產品，具體生產函數如下：

Yf，t=∫10Yt（i）（ε－1）/εdiε/（ε－1）"（8）

其中，Yf，t表示最終品的總產出；ε表示零售商品間替代彈性。通過求解利潤最大化問題，可以獲得零售品需求方程如下：

Yt（i）=Pt（i）/Pt－εYf，t（9）

最終品價格指數如下：

Pt=∫10Pt（i）1－εdi1/（1－ε）"（10）

根據Calvo[28]價格粘性機制的核心思想，假設有1－θ比例的零售商具有定價權，剩余比例廠商按照規則Pt（i）=πγpt－1Pt－1（i）進行價格調整，其中γp∈0，1代表廠商對上一期通貨膨脹的敏感度。在零售品需求約束和最大化利潤貼現加和目標下，零售商確定零售品的最優價格水平，其中目標函數如下：

maxP*t（i）"Et∑∞k=0θkΛt，t+kP*t+k（i）Yt+k（i）－Pt+kMCt+kYt+k（i）"（11）

其中，Λt，t+k=βksλt+k/λt表示t期到t+k期的實際隨機貼現因子；MCt表示實際邊際成本，P*t表示零售品最優價格水平。進一步獲得最優價格如下：

P*t=εEt∑∞k=0βsθkλt+kMCt+k（i）Pt+k－1/Pt－1－γpεP1+εt+kYt+k/ε－1Et∑∞k=0βsθkλt+kPt+k－1/Pt－1γp（1－ε）Pεt+kYt+k（12）

結合最終產品價格指數和價格粘性機制設定，可獲得總價格動態方程如下：

P1－εt=θπγpt－1Pt－11－ε+1－θP*t1－ε"（13）

5.中央銀行

與大多文獻做法一致，假設中央銀行按照經典的泰勒規則調整名義利率以維護經濟系統中物價和產出穩定，具體如下：

Rt/R=Rt－1/Rρrπt/πρπYf，t/Yfρy1－ρr（14）

其中，R、π和Yf分別代表名義利率，通貨膨脹和總產出的穩態水平；ρr、ρπ和ρy分別為利率調整的慣性系數，利率對通貨膨脹目標的盯住系數和利率對產出目標的盯住系數。

6.政府部門

政府部門向住房財富較高家庭征收房產稅，向住房財富較低家庭提供住房補貼，同時進行政府購買Gt，面臨預算約束方程如下：

τh，tQHtHs，t－1=sh，tQHtHb，t+Gt（15）

7.出清條件與外生沖擊過程

最終品市場滿足出清條件如下：

Yf，t=Cs，t+Cb，t+Gt（16）

住房市場滿足出清條件如下：

Hs，t+Hb，t=1（17）

這里將住房市場進行了單位標準化，Hs，t和Hb，t既分別是高財富家庭和低財富家庭持有住房面積，也分別代表兩類家庭各自房產持有的份額。根據兩類家庭的預算約束情況可以得到兩類家庭財富的決定方程分別如下：

As，t=QHtHs，t+Dt（18）

Ab，t=QHtHb，t－Bt（19）

家庭杠桿率定義為低財富家庭單位房產價值占據的債務規模，具體如下：

Lt=Bt/QHtHb，t（20）

在動態一般均衡經濟系統中，家庭杠桿率的變動方向取決于家庭持有債務與住房資產價值變動的相對幅度，只有低財富家庭的凈資產價值上升，其杠桿率才會下降，而非取決于房價的變動方向。因此，低財富家庭杠桿率上升意味著此類家庭凈資產價值下降，相應地，房貸違約風險上升。低財富家庭財富在家庭總財富中所占份額反映了家庭財富不平等程度，本文用該指標衡量兩類家庭之間財富差距，具體由式（21）所示：

ΔAt=Ab，t/At（21）

其中，At=As，t+Ab，t表示家庭部門總財富，即兩類家庭持有財富的加總。低財富家庭財富在家庭總財富中所占份額ΔAt上升，意味著家庭間財富差距縮小，反之，則意味著家庭財富差距擴大。低財富家庭收入沖擊、房貸供給沖擊、房產稅沖擊和住房補貼沖擊的對數分別如式（22）～（25）所示：

si，t=ρisi，t－1+εi，t（22）

sb，t=ρbsb，t－1+εb，t（23）

τ^h，t=ρττ^h，t－1+ετ，t（24）

s^h，t=ρss^h，t－1+εs，t（25）

其中，sb，t、τ^h，t和s^h，t分別為Sb，t、τh，t和sh，t的對數；ρi、ρb、ρτ和ρs均為沖擊的慣性系數；εi，t～N0，σ2i，εb，t～N0，σ2b，ετ，t～N0，σ2τ，εs，t～N0，σ2s。

（二）房價變動、家庭債務風險與財富分配效應

家庭在資金約束和住房財富水平上的異質性導致房價變動對不同家庭的債務和財富影響具有非對稱性，這是房價變動引發家庭債務風險和財富分配效應的微觀基礎。具體而言，相較于高財富家庭，低財富家庭在配置住房時依賴抵押貸款且住房財富水平更低，對房價變動的反應更加敏感。另外，由于配置住房資產時面臨資金約束，低財富家庭對住房的邊際消費傾向更大，在兩類家庭同時增加或減少住房需求時，低財富家庭會成為住房和貸款需求的凈增加或減少者。概言之，住房抵押貸款既為低財富家庭滿足住房需求提供工具，也為房價變動影響家庭杠桿率和財富差距創造傳導渠道。

低財富家庭的財富份額上升意味著家庭財富差距縮小、家庭部門財富分布結構優化，反之則表明家庭間財富差距擴大，因此，接下來將從低財富家庭的財富份額定義式出發來考察房價、低財富家庭杠桿率和財富份額之間關系，具體如式（26）所示：

ΔAt=QHtHb，t－Bt/As，t+Ab，t=1－Bt/QHtHb，tQHtHb，t/QHtHb，t+Hs，t=1－LtHb，t（26）

根據式（26）可知，低財富家庭的財富份額與其持有的住房面積Hb，t同向變動，與杠桿率Lt反向變動，即低財富家庭房產份額上升會提高其財富份額，而杠桿率上升則降低其財富份額。低財富家庭作為經濟系統中住房的凈需求者，房價上漲必然伴隨低財富家庭持有房產份額上升；反之，房價下降則伴隨低財富家庭持有房產份額下降。就房價變動與家庭財富差距間關系而言，當房價上漲時，低財富家庭的財富份額變動方向取決于家庭杠桿率的變動，如果家庭杠桿率高企的幅度大于其持有房產份額上升的幅度，低財富家庭的財富份額將下降，家庭間財富差距擴大；當房價下降時，低財富家庭房產份額隨之下降，若同時還伴隨家庭杠桿率上升，那么房價下降則拉大家庭財富差距且作用程度將強于房價上漲情況。概言之，房價上漲或下降均會通過驅動家庭杠桿率上升對低財富家庭財富份額產生負向影響；特別地，房價下降更易導致家庭債務風險上升與家庭間財富差距擴大。

為了更加直觀地揭示房價變動伴隨的家庭財富分配效應，下面考慮發生引起低財富家庭住房需求曲線移動沖擊的情境，其中低財富家庭住房需求曲線右移會帶來房價上漲，如圖1（a）所示，而低財富家庭住房需求曲線左移意味著房價下降，如圖1（b）所示。

（a）曲線右移

（b）曲線左移

圖1低財富家庭住房需求曲線移動帶來的家庭財富分配變動如圖1（a）所示，高財富家庭占據了家庭總財富絕大比重，具體表現為擁有更高的房產份額和效用水平，而低財富家庭則擁有相對更低的房產份額和效用水平，此時住房市場的均衡點為E點，高財富家庭持有房產規模份額為O′H，低財富家庭持有房產規模份額為OH。當低財富家庭的住房需求曲線向右上方移動，經濟系統的均衡點從E點移動至E′，均衡房價水平從A上升至A′，低財富家庭住房持有規模份額從OH擴大到OH′，經濟體家庭總財富從AOO′B膨脹為A′OO′B′。由于低財富家庭自有收入不足以支撐當前規模的住房資產配置需求，對于新增HH′規模的住房只能支付面積為DHH′D′的金額，剩余DD′E′C部分需要依賴貸款，正因如此，低財富家庭持有的財富并不能與住房持有規模份額同比例擴大。在均衡點E′處，低財富家庭財富規模由AOHE、AECA′和DHH′D′三部分構成，高財富家庭的財產價值規模由CDD′E′和E′H′O′B′構成。雖然房價上漲伴隨低財富家庭持有住房份額上升，但依賴貸款配置住房資產的家庭并沒有獲得其持有房產對應的全部價值，而是更大比例通過抵押貸款市場轉移至高財富家庭中，形成家庭財富分配效應。事實上，低財富家庭在舉債配置住房時并不清楚自身行為會拉大與高財富家庭的財富差距，反而在財富幻覺下過度擴張舉債規模，最終導致低財富家庭杠桿率上升。根據低財富家庭住房需求曲線向右上方移動給兩類家庭帶來的住房財富增量面積，難以判斷房價上漲是否必然伴隨兩類家庭財富差距擴大。特別地，對低財富家庭借款約束放松的程度越大，低財富家庭住房需求曲線上升的幅度越大，增持房產價值的份額越低，轉移至高財富家庭的財富份額越大，拉大家庭間財富差距的作用越大。

如圖1（b）所示，住房市場初始均衡點為E點，高財富家庭持有房產規模份額為O′H，低財富家庭持有房產規模份額為OH。當低財富家庭住房需求曲線向左下方移動時，經濟系統的均衡點從E點移動至E′，均衡房價水平從A下降至A′，高財富家庭住房持有規模份額從OH縮小至OH′，經濟體家庭總財富從AOO′B收縮為A′OO′B′。由于高財富家庭通過加杠桿購買住房，其減持房產規模份額H′H對應的財富E′H′HC比重由金融機構收回并轉移至高財富家庭。可見，在房價水平從A下降至A′過程中，低財富家庭財富損失面積為AA′CE和E′H′HC兩部分，而高財富家庭財富損失面積為ECB′B，增加面積為E′H′HC。低財富家庭杠桿購房行為使得在房價下降過程中其財富損失比重大于高財富家庭，相應地拉大兩類家庭財富差距。類似地，根據低財富家庭住房需求曲線向左下方移動給兩類家庭帶來的住房財富損失面積同樣無法判斷房價下降是否必然伴隨家庭財富差距擴大，但可以確定的是低財富家庭住房需求縮減幅度越大，其以房產為代表的財富損失比重越大，與高財富家庭之間的財富差距則會越大。

總體而言，當經濟系統存在大量借款購房家庭時，受到房貸約束的低財富家庭只獲得持有住房財富隨房價上漲而增長的部分財富增量，卻承擔了房價下降帶來的全部財富損失，即房價變動通過住房抵押市場影響家庭債務風險和財富分配。特別地，房價下降導致低財富家庭房產凈值下降更多，更易造成家庭債務風險加劇和財富差距擴大。因此，房產稅改革的推行必須保證避免觸發房價下跌風險的底線。

三、參數校準與數值模擬分析

本文模型包含的結構參數有βs，βb，h，j，χ，σ，φ，α，ε，θ，γp，mb。其中，高財富家庭的主觀貼現因子βs和低財富家庭的主觀貼現因子βb分別校準為0.994和0.985，此時年度的儲蓄收益率穩態值1/βs和家庭貸款實際回報率穩態值1/βb分別約為2.4%和6.1%，與中國2000—2021年期間年度存款利率均值2.3%和2014—2021年期間首套平均貸款利率均值5.4%接近。家庭對住房和勞動供給的相對偏好權重j和χ分別設為0.2和1[7]。家庭消費慣性參數h設為0.5，家庭對住房資產的相對風險厭惡系數ρ設為0.15，高財富家庭的收入占總產出份額α設為0.65[15]。根據Wind宏觀數據顯示，家庭購房首付比主要集中在30%，意味著當期住房價值的70%由債務支撐，所以本文將家庭貸款價值比mb校準為0.7。剩余參數ε、θ和γp的取值分別校準為6、0.75和0.5，貨幣政策中政策系數ρr、ρπ和ρy則分別校準為0.8、1.5和0.125[16]。高財富家庭的房產稅率τh取值為1%，低財富家庭住房購置補貼率sh取值為02%。外生沖擊的慣性系數和標準差分別校準為0.9和0.1。

1998年中國住房商品化改革的全面推行帶來了房地產市場的繁榮發展，伴隨出現的是房價持續增長，但2020年以后，房地產市場面臨著較大的下行壓力，具體表現為自2022年4月至2024年3月70個大中城市新建商品住宅同比銷售價格指數維持在月均增速-1.35%的水平。在此背景下，探討房價下降伴隨的家庭債務風險和財富分配效應的形成機制具有重要現實意義。鑒于此，本文數值模擬了房貸供給和低財富家庭收入沖擊的脈沖響應軌跡，分別考察房價上漲和下降兩種情況如何影響高財富與低財富家庭間財富差距動態變化，以驗證理論部分所闡釋的房價變動的家庭財富分配效應，具體分別如圖2和圖3所示。

圖2房貸供給沖擊的脈沖響應結果圖3低財富家庭收入沖擊的脈沖響應結果信貸驅動型房價上漲帶來家庭債務風險加劇、財富差距擴大。具體而言，增加房貸供給驅動低財富家庭增加住房持有，帶來房價上漲，同時推高家庭杠桿率，低財富家庭的財富份額先上升后下降。根據圖2可知，房貸供給沖擊發生當期，房價、低財富家庭房產持有份額、杠桿率和財富份額均正向偏離穩態，其中低財富家庭的財富份額在沖擊發生后快速下降至穩態下方并緩慢地向穩態回歸。就傳導機制而言，增加房貸供給通過放松低財富家庭的住房抵押約束使其增加房產配置和房貸需求，進而帶來房產持有份額上升和房價上漲，由于房貸供給沖擊觸發抵押約束機制的金融加速器效應，引發家庭債務擴張的乘數效應，造成家庭杠桿率高企，其中房產持有面積增加提升了低財富家庭的財富份額，但家庭杠桿率上升同時降低了低財富家庭的財富份額。在上述兩股作用方向相反的力量影響下，沖擊發生初期低財富家庭的財富份額上升，而后負向作用占優，驅使低財富家庭的財富份額下降。可見，房貸供給沖擊驅動的房價上漲最終因推高家庭杠桿率使得低財富家庭財富份額下降，拉大其與高財富家庭間的財富差距。

需求收縮型房價下降帶來家庭債務風險持續加劇和財富差距持續擴大。具體而言，用于配置住房的收入減少驅使低財富家庭收縮住房需求，帶來房價下降、家庭杠桿率上升和低財富家庭財富份額下降；隨著沖擊持續，上述變量進一步偏離穩態且緩慢恢復。根據圖3可知，用于購買住房的可支配收入受到沖擊后，房價、低財富家庭的住房持有份額和財富份額均負向偏離穩態且隨著沖擊持續進一步下降，家庭杠桿率則正向偏離穩態并隨著沖擊持續進一步上升。就傳導機制而言，收入下降通過收緊低財富家庭的資金約束使其減少住房和房貸需求，進而拉低房價，房價下降導致低財富家庭的凈資產縮水，杠桿率被動上升，最終造成低財富家庭的財富份額下降，而這又會影響低財富家庭下一期的住房投資，形成惡性循環，因此，低財富家庭的財富份額隨著房價下降持續收縮且恢復緩慢。可見，低財富家庭收入沖擊驅動的房價下降導致低財富家庭的財富損失比重更大，嚴重惡化家庭的財富分布結構。

四、政策仿真

由于房價上漲和下降均有可能惡化家庭債務風險和財富分布結構，且房價下降的負面效應更加嚴重和持久，因此，若要全面推行房產稅改革，就需要避免征收房產稅通過沖擊房價引爆家庭債務違約風險和惡化家庭財富分布結構。理論上，要想實現這一目的，可以考慮搭配對房價具有正向作用的補充政策。但是，如果補充政策在提升房價的同時也提高家庭杠桿率，組合政策仍然會進一步惡化家庭財富分布和債務風險，無法達到兼顧防范家庭債務風險和改善家庭財富分配的政策效果，而破解此政策困局的關鍵在于確保補充政策在對房價產生正向作用的同時不會提升家庭桿桿率。接下來，本文將驗證向低財富家庭提供購房補貼恰好能夠起到提升房價和降低家庭杠桿率的作用，進而抵消房產稅對房價的沖擊效應，即“房產稅+住房補貼”的組合方案能夠有效地防止房價下跌并縮小家庭間財富差距。

（一）房產稅和住房補貼政策沖擊的脈沖響應分析

圖4報告了房產稅沖擊下實際房價、低財富家庭住房持有、杠桿率和財富份額的動態響應情況。圖5則報告了住房補貼沖擊下實際房價、低財富家庭住房持有、杠桿率和財富份額的動態響應情況。

對高財富家庭征收房產稅引發房價下降，低財富家庭因此減少住房需求并承擔凈資產損失，導致低財富家庭杠桿率上升、財富份額下降，家庭債務風險和財富差距均隨房價下降而加劇。如圖4所示，征收房產稅的政策沖擊發生當期，房價、低財富家庭的住房需求和財富份額均負向偏離穩態，家庭杠桿率則正向偏離穩態，隨著沖擊的持續，低財富家庭的住房需求和財富份額進一步下降后逐漸向穩態水平回歸，家庭杠桿率則進一步上升后逐漸回歸至穩態水平。對高財富家庭持有的房產征收稅金通過提高持有房產的成本促使其減少持有住房規模，對房價產生負向作用，低財富家庭預期房價下降同時也減少住房需求，由于低財富家庭具有更高的住房消費傾向，此類家庭的住房需求收縮幅度更大，最終驅動房價下降。對于低財富的借款型家庭而言，房價下降使其資產價值損失比重更大，導致杠桿率被動上升、財富份額下降，與高財富家庭的財富差距進一步擴大。總之，向高財富家庭征收房產稅的政策會通過驅動房價下降帶來家庭杠桿率上升和財富差距擴大的沖擊效應。

圖4房產稅政策沖擊的脈沖響應結果為低財富家庭購買住房提供住房補貼能夠刺激此類家庭增加住房需求，帶來房價上升，低財富家庭的凈資產價值因此上升，進而驅使其杠桿率下降、財富份額上升，家庭債務風險下降且財富分配得到改善。如圖5所示，對低財富家庭進行住房補貼的政策沖擊發生當期，房價、低財富家庭的住房需求和財富份額均正向偏離穩態，家庭杠桿率則負向偏離穩態，隨著沖擊的持續，以上變量均經歷了進一步偏離穩態后才向穩態回歸。為低財富家庭購買住房提供住房補貼能夠提高持有住房的邊際回報進而刺激家庭增加住房需求，另外，補貼還降低了低財富家庭對房貸的依賴，不會引發家庭過度負債，因此家庭杠桿率下降，低財富家庭的財富份額上升，與高財富家庭間財富差距縮小。家庭杠桿率下降意味著低財富的借款型家庭凈資產狀況得到改善，這會促進低財富家庭下一期進一步增加住房需求，相應地，房價和財富份額進一步上升，家庭杠桿率進一步下降。可見，向低財富家庭提供住房補貼可以改善低財富家庭的資產狀況，同時還能夠降低家庭債務風險。

圖5住房補貼政策沖擊的脈沖響應結果（二）房產稅疊加住房補貼組合政策效果的模擬仿真

根據房產稅和住房補貼政策的沖擊效應可知，向高財富家庭征收房產稅的單一政策難以發揮促進財富向低財富家庭轉移的財富分配效應，反而會引發房價下降，導致低財富家庭財富損失幅度更大，不利于家庭財富均等化。而對低財富家庭配置住房提供補貼能夠改善借款型家庭資產狀況，降低家庭杠桿率并縮小家庭間財富差距。接下來，本文將考察房產稅疊加住房補貼以及不同稅率和補貼率搭配的組合方案的政策效果。

圖6報告了不同房產稅率與固定住房補貼率組合模式下房產稅和住房補貼混合政策沖擊的脈沖響應情況。圖7則報告了固定房產稅率與不同住房補貼率組合模式下房產稅和住房補貼混合政策沖擊的脈沖響應情況。

圖6不同房產稅率與固定住房補貼率組合模式下混合政策沖擊的脈沖響應結果圖7固定房產稅率與不同住房補貼率組合模式下混合政策沖擊的脈沖響應結果房產稅疊加住房補貼的組合政策會溫和提升房價，并降低家庭杠桿率和提高低財富家庭財富份額，起到防范家庭債務風險和縮小家庭間財富差距的調控作用。由圖6和圖7所示，房產稅疊加住房補貼混合政策沖擊發生當期帶來房價、低財富家庭住房持有和財富份額正向偏離穩態，家庭杠桿率負向偏離穩態；隨著沖擊的持續，房價、低財富家庭的住房持有和財富份額進一步上升后向穩態回歸，家庭杠桿率進一步下降后緩慢向穩態收斂。通過向低財富家庭提供購房補貼，在促進低財富家庭增加住房需求的同時改善了低財富家庭資產狀況，既降低了家庭杠桿率，又提高了低財富家庭的財富份額，因此能夠有效對沖掉實施房產稅政策對房地產市場的沖擊效應，從而達到兼顧穩定房地產市場和改善家庭財富分配雙重目標的調控效果。另外，“低稅率+低補貼率”組合模式的政策方案能夠減少房地產市場波動，特別地，經濟系統波動對住房補貼率調整更敏感。由圖6所示，固定住房補貼率為0.2%，房產稅率越低的經濟系統波動幅度越小;類似地，根據圖7可知，固定房產稅率為1%，住房補貼率越低的經濟系統波動幅度也越小。這說明“低稅率+低補貼率”組合模式的政策方案更有利于維護房地產市場穩定。此外，住房補貼率從0.2%上調至0.25%帶來房價和住房需求波動的幅度要大于房產稅率從1%上調至1.5%引起的波動，意味著房地產市場波動對住房補貼率更為敏感，因此在制定“房產稅+住房補貼”的組合政策方案時需審慎設計住房補貼政策規則。

（三）搭配盯住住房面積的動態調整住房補貼率的政策效果仿真

為了給出更加精準的政策組合方案，此部分進一步考察房產稅搭配動態調整住房補貼率的政策效果。假設政策制定者通過盯住低財富家庭配置住房面積hb，t逆向調整住房補貼率的對數，調整規則具體如下：

s^h，t=ρss^h，t－1－1－ρsρhhb，t+εs.t（27）

其中，ρs反映了住房補貼率政策的慣性，ρh為住房補貼率對家庭配置住房面積的盯住系數。選取房產稅率為1%和住房補貼率為0.2%的經濟系統作為實驗環境，圖8報告了房產稅政策分別搭配靜態住房補貼和動態調整住房補貼率時，混合政策沖擊引發的實際房價等變量的波動情況。

圖8搭配靜態和動態住房補貼政策下混合政策沖擊的脈沖響應結果相較于固定的住房補貼率，通過盯住家庭配置住房面積逆向調整住房補貼率的動態住房補貼政策更有利于房地產市場平穩運行。如圖8所示，相較于房產稅搭配靜態住房補貼政策的經濟系統，搭配動態住房補貼政策的經濟系統在發生政策沖擊時波動幅度更小。將住房補貼率與低財富家庭配置住房面積掛鉤，即住房面積越大，獲得補貼越少，這種動態調整住房補貼率政策能夠防止家庭過度消費行為，更有利于宏觀經濟的平穩運行。

接下來，本文以最小化福利損失為目標，模型中均衡方程為約束，計算動態住房補貼率政策系數ρs和ρh的具體取值。假設經濟系統福利損失函數如下式：

L=λπσ2π+λyσ2y+λqhσ2qh（28）

其中，σ2π、σ2y和σ2qh分別表示通貨膨脹、產出和房價方差，衡量各變量的波動情況。通貨膨脹和產出波動在福利損失中的權重λπ和λy均為1。假設房價波動在福利損失中的權重λqh分別為0、0.5和1，通過計算上述三種情況下最優政策系數取值及對應的最小福利損失，揭示將房價波動納入社會福利損失后對動態住房補貼政策的影響"最優動態住房補貼率政策系數與最小福利損失結果留存備索。。結果顯示，若將房價波動納入社會福利損失中，提高住房補貼政策的慣性更有利于實現最小化福利損失的目標。盡管前文的脈沖響應結果顯示，盯住住房面積逆向動態調整住房補貼率的動態住房補貼政策與房產稅政策搭配，有利于房地產市場平穩運行，但要想確保經濟系統的福利損失最小，住房補貼率的調整不宜頻繁，因為穩定的補貼率更有利于穩定家庭對房價預期和住房需求，進而實現降低房價波動和最小化社會福利損失的目標。

五、結論與啟示

在防范房價下跌風險的前提下，如何設計房地產改革方案以促進家庭住房財富均等化，是房地產市場長效機制建設面臨的重要任務。本文利用一個包含異質性家庭的動態隨機一般均衡模型，分析了房價變動引發家庭債務風險和財富分配效應的內在作用機制，據此給出向高財富家庭征收房產稅疊加向低財富家庭提供住房補貼的組合方案，以此確保房地產改革在防范房價下跌風險的同時，可以發揮改善家庭財富分配的政策效果。據此，本文得出三方面研究結論。第一，當經濟系統存在大量貸款購房家庭時，低財富家庭受到房貸約束，只獲得持有住房財富隨房價上漲而增長的部分財富增量，卻承擔了房價下降帶來的全部財富損失。因此，房價上漲或下降均可能通過引起低財富家庭的房產凈值上升更少或損失更多，造成家庭債務風險上升、財富差距擴大。第二，如果采用對高財富家庭征收房產稅的單一政策，可能會通過沖擊房價造成低財富家庭的財富損失更多，拉大家庭財富差距；而采用對住房財富較低家庭提供住房補貼的政策，可以在降低家庭杠桿率的同時提升房價。因此，為了兼顧防范家庭債務風險和改善家庭財富分配的目標，采用房產稅搭配住房補貼的組合方案能夠實現此政策效果。第三，房產稅搭配盯住家庭配置住房面積逆向動態調整住房補貼率的組合模式，更有利于房地產市場平穩運行，但住房補貼政策調整不宜頻繁。根據上述研究結論可以獲得以下兩方面的政策啟示：

第一，征收房產稅搭配向低財富家庭提供住房補貼的組合方案，或可兼顧防范家庭債務風險和改善家庭財富分配雙目標。通過申請貸款配置住房資產的家庭大多為住房財富水平較低家庭，房價大幅下降會導致此類家庭承受更大比重的財富損失，造成家庭財富差距擴大，且極易引發家庭債務違約風險。而征收房產稅可能會降低房價，特別是在房地產市場面臨下行風險背景下，一旦引發房價大幅下跌則可能觸發“債務—通縮”惡性循環。向住房財富水平較低家庭提供住房補貼，能夠改善具有住房需求的低財富家庭資產結構，既降低家庭債務風險，又能改善家庭財富分布結構，與房產稅政策搭配實施在一定程度上可以對沖征收房產稅可能引發的負面宏觀效應。

第二，住房補貼政策在實施過程中宜采取通過盯住家庭配置住房面積逆向動態調整住房補貼率的模式。盡管“房產稅+住房補貼”的政策組合在一定程度上能夠防范家庭債務風險和改善家庭財富分配，但過高的房產稅率和住房補貼率會放大房地產市場波動，特別是過高住房補貼率可能會刺激低財富家庭對住房的過度消費，進而放大房價漲幅，誘發市場炒房行為。根據家庭住房面積逆向調整住房補貼率的政策規則，即家庭配置住房的面積越大，為其提供住房補貼率越低，能夠在一定程度上克服上述問題，進而有效降低政策對房地產市場的沖擊效應。此外，政策實施過程還應減少調整頻率以穩定家庭對房價預期和住房需求，從而實現社會福利損失的進一步減少。參考文獻：

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編輯：鄭雅妮，高原