全球加密資產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展特征與趨勢(shì)

近年來(lái)，全球加密資產(chǎn)市場(chǎng)快速演進(jìn)，與傳統(tǒng)金融體系互動(dòng)深化。隨著加密資產(chǎn)市場(chǎng)快速發(fā)展，其對(duì)全球宏觀經(jīng)濟(jì)與金融穩(wěn)定正構(gòu)成潛在威脅，加強(qiáng)對(duì)加密資產(chǎn)的國(guó)際監(jiān)管勢(shì)在必行。

全球加密資產(chǎn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)快速演進(jìn)

自2009年比特幣誕生以來(lái)，全球加密資產(chǎn)市場(chǎng)在歷經(jīng)十余年波動(dòng)發(fā)展后，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)快速演進(jìn)，呈現(xiàn)以下基本特征。

一是加密資產(chǎn)市場(chǎng)具有巨大波動(dòng)性，在整個(gè)金融體系中占比相對(duì)有限。2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，加密資產(chǎn)價(jià)格劇烈震蕩，出現(xiàn)多輪急劇升值與暴跌。2021年11月加密資產(chǎn)市值攀升至2.9萬(wàn)億美元峰值，同比增長(zhǎng)3.5倍，之后急劇動(dòng)蕩，至2022年5月市值一度縮水至1萬(wàn)億美元以下；此后市值又企穩(wěn)回升，截至2024年10月末，市值達(dá)到約2.4萬(wàn)億美元。作為加密資產(chǎn)市場(chǎng)中的一個(gè)細(xì)分市場(chǎng)，去中心化金融行業(yè)規(guī)模有所回升，鎖定資產(chǎn)價(jià)值（去中心化金融協(xié)議中各種智能合約加密資產(chǎn)價(jià)值）約為1060億美元。

二是加密資產(chǎn)市場(chǎng)呈現(xiàn)壟斷格局，穩(wěn)定幣基本錨定美元。加密資產(chǎn)市場(chǎng)經(jīng)歷了初期的野蠻擴(kuò)張后，進(jìn)行了一次“大洗牌”，種類數(shù)量顯著回落。目前，國(guó)際上把有穩(wěn)定機(jī)制的加密資產(chǎn)稱為穩(wěn)定幣，將沒(méi)有穩(wěn)定機(jī)制的加密資產(chǎn)稱為無(wú)擔(dān)保加密資產(chǎn)。作為主要品類，比特幣、以太坊市值約占無(wú)擔(dān)保加密資產(chǎn)總額的近80%。穩(wěn)定幣市值約1600億美元，其中，Tether（USDT）、USDC分列前兩位，市值份額分別為70%和21%。特別是，越來(lái)越多的穩(wěn)定幣儲(chǔ)備資產(chǎn)投資于美國(guó)國(guó)債等美元資產(chǎn)，約99%的穩(wěn)定幣與美元掛鉤。根據(jù)金融穩(wěn)定委員會(huì)（FSB）統(tǒng)計(jì)，截至2024年5月9日，美元掛鉤穩(wěn)定幣規(guī)模達(dá)1590億美元，歐元掛鉤規(guī)模為2.47億美元，其他掛鉤穩(wěn)定幣規(guī)模約2.86億美元。

三是全球加密資產(chǎn)覆蓋范圍擴(kuò)大，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體參與動(dòng)機(jī)分化。根據(jù)區(qū)塊鏈數(shù)據(jù)分析公司Chainalysis最新統(tǒng)計(jì)，2023年，加密貨幣采用率居全球前15位的國(guó)家分別是：印度、尼日利亞、越南、美國(guó)、烏克蘭、菲律賓、印尼、巴基斯坦、巴西、泰國(guó)、中國(guó)、土耳其、俄羅斯、英國(guó)、阿根廷。總體上看，亞洲中南部國(guó)家和地區(qū)引領(lǐng)欠發(fā)達(dá)地區(qū)加密貨幣采用風(fēng)潮，美國(guó)則在加密資產(chǎn)市場(chǎng)創(chuàng)新與監(jiān)管中占據(jù)領(lǐng)導(dǎo)地位。從去中心化金融收到的全球加密貨幣認(rèn)購(gòu)指數(shù)看，認(rèn)購(gòu)指數(shù)前十位國(guó)家和地區(qū)依次為：印度、美國(guó)、越南、尼日利亞、印尼、泰國(guó)、菲律賓、英國(guó)、俄羅斯、烏克蘭。其中，發(fā)達(dá)國(guó)家參與者，比如美國(guó)高盛、貝萊德等金融機(jī)構(gòu)，更多是出于創(chuàng)新與投機(jī)動(dòng)機(jī)。特別是2024年1月美國(guó)監(jiān)管部門批準(zhǔn)比特幣現(xiàn)貨交易所基金（ETF）交易后，相關(guān)加密資產(chǎn)投資工具流入量顯著增加。新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體占全球鏈上資金的43%，其中，約80%資金為穩(wěn)定幣交易。新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體參與穩(wěn)定幣交易不僅局限于投機(jī)動(dòng)機(jī)，還涵蓋持有美元頭寸、規(guī)避金融制裁、改善跨境支付等現(xiàn)實(shí)需求。

四是加密資產(chǎn)交易地域歸屬較為模糊，加大監(jiān)管套利風(fēng)險(xiǎn)與跨境監(jiān)管難度。根據(jù)FSB對(duì)全球前十大集中式交易所的調(diào)查，約52%的交易量無(wú)法確定司法管轄區(qū)；在剩余交易量中，塞舌爾、英屬維爾京群島、美國(guó)、開曼群島、韓國(guó)占比分別為16%、12%、9%、6%和5%。加密資產(chǎn)交易平臺(tái)所有權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，大多注冊(cè)在離岸司法管轄區(qū)，這使得一些加密資產(chǎn)服務(wù)提供商可能利用監(jiān)管范圍與實(shí)施差異，在不同司法管轄區(qū)注冊(cè)、創(chuàng)建或轉(zhuǎn)移業(yè)務(wù)，進(jìn)而降低合規(guī)成本。

與傳統(tǒng)金融體系關(guān)聯(lián)度顯著上升

目前，加密資產(chǎn)與全球系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)、核心金融市場(chǎng)、基礎(chǔ)設(shè)施的直接聯(lián)系較為有限，全球僅薩爾瓦多批準(zhǔn)其法定貨幣地位。然而，近年來(lái)，加密資產(chǎn)市場(chǎng)快速發(fā)展，與傳統(tǒng)金融體系關(guān)聯(lián)度顯著上升，正在逐步進(jìn)入主流金融領(lǐng)域，這主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

越來(lái)越多的傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)布局加密資產(chǎn)市場(chǎng)。由于加密資產(chǎn)對(duì)于提高金融效率、降低交易成本等方面具有創(chuàng)新促進(jìn)效應(yīng)，摩根大通、法國(guó)興業(yè)銀行等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)開始將穩(wěn)定幣用于批發(fā)或零售數(shù)字結(jié)算，貝萊德、富達(dá)投資等資產(chǎn)管理公司推出加密資產(chǎn)相關(guān)投資產(chǎn)品，一些支付服務(wù)提供商積極探索將穩(wěn)定幣整合至其支付服務(wù)中。例如，2023年P(guān)ayPal宣布推出以美元計(jì)價(jià)的穩(wěn)定幣PayPal USD；維薩卡（Visa）擴(kuò)大穩(wěn)定幣適用范圍，用于與商戶收單機(jī)構(gòu)進(jìn)行結(jié)算。隨著加密資產(chǎn)與傳統(tǒng)金融體系之間的聯(lián)動(dòng)加快，其信用評(píng)級(jí)需求有所增加。截至2024年上半年，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾已對(duì)八種穩(wěn)定幣進(jìn)行評(píng)級(jí)。

全球加密資產(chǎn)投資者范圍不斷拓展。根據(jù)英國(guó)咨詢公司Henley amp; Partners發(fā)布的《2024年加密財(cái)富報(bào)告》，截至2024年6月末，加密貨幣采用率同比上升31%。目前，全球加密貨幣用戶達(dá)5.6億人，持有100萬(wàn)美元加密資產(chǎn)的持有者數(shù)量達(dá)17.23萬(wàn)人。同時(shí)，越來(lái)越多機(jī)構(gòu)投資者參與加密資產(chǎn)市場(chǎng)投資。根據(jù)美國(guó)證券交易委員會(huì)的報(bào)告，2024年一季度約1015家機(jī)構(gòu)持有比特幣現(xiàn)貨ETF。據(jù)統(tǒng)計(jì)，美國(guó)最大的25家對(duì)沖基金中約60%持有比特幣ETF。此外，一些商業(yè)銀行也開始涉足加密資產(chǎn)，其風(fēng)險(xiǎn)敞口（因債務(wù)人違約行為導(dǎo)致的可能承受風(fēng)險(xiǎn)的信貸余額）有所增加。

加密資產(chǎn)價(jià)格與主流金融市場(chǎng)相關(guān)性增強(qiáng)。2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，全球貨幣政策經(jīng)歷兩輪寬松浪潮，利率中樞下移，投資者為了尋求高回報(bào)資產(chǎn)，紛紛增持加密資產(chǎn)，這使得比特幣等加密貨幣價(jià)格走勢(shì)與美元、黃金、標(biāo)普500指數(shù)等表現(xiàn)出顯著的相關(guān)性。在某種程度上，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策成為傳統(tǒng)金融市場(chǎng)和加密資產(chǎn)市場(chǎng)之間的關(guān)鍵紐帶。尤其是穩(wěn)定幣價(jià)值依托于現(xiàn)實(shí)的儲(chǔ)備資產(chǎn)，導(dǎo)致其更容易受到傳統(tǒng)金融體系中信用、市場(chǎng)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。

現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)（RWA）代幣化搭建虛擬與現(xiàn)實(shí)的橋梁。RWA代幣化是指在可編程平臺(tái)上，將任何資產(chǎn)權(quán)利轉(zhuǎn)換為數(shù)字代幣的過(guò)程。這已成為加密資產(chǎn)市場(chǎng)的新興趨勢(shì)之一。代幣化資產(chǎn)可以包括證券、房地產(chǎn)、藝術(shù)品、紅酒、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等任何有形和無(wú)形資產(chǎn)。目前，美國(guó)國(guó)債代幣化市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)22億美元。RWA代幣化有助于降低信息和交易成本，實(shí)現(xiàn)自動(dòng)化和金融功能相結(jié)合，提升交易效率、服務(wù)可及性與投資透明度，特別是從根本上解決了低流動(dòng)性資產(chǎn)交易周期長(zhǎng)、難以分割、投資門檻高等痛點(diǎn)。隨著市場(chǎng)、法律和技術(shù)革新，RWA代幣化基本可以應(yīng)用于任何以價(jià)值表示的實(shí)物資產(chǎn)。根據(jù)多家機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，至2030年全球RWA代幣化市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到數(shù)萬(wàn)億美元乃至數(shù)十萬(wàn)億美元。

全球加密資產(chǎn)監(jiān)管進(jìn)展及啟示

隨著加密資產(chǎn)市場(chǎng)快速發(fā)展，其復(fù)雜性顯著上升，對(duì)全球宏觀經(jīng)濟(jì)與金融穩(wěn)定正構(gòu)成潛在威脅。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）、FSB等國(guó)際機(jī)構(gòu)將加密資產(chǎn)對(duì)全球宏觀經(jīng)濟(jì)與金融穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)渠道概括為三個(gè)方面。在宏觀經(jīng)濟(jì)方面，廣泛采用加密資產(chǎn)將削弱貨幣政策有效性與貨幣穩(wěn)定性，加大對(duì)外頭寸與資本流動(dòng)管理難度，破壞稅收征管，甚至在全球范圍內(nèi)影響儲(chǔ)備持有結(jié)構(gòu)與跨境支付格局。在金融穩(wěn)定方面，隨著金融部門對(duì)加密資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)敞口增加，加密資產(chǎn)投資者范圍擴(kuò)大，風(fēng)險(xiǎn)事件或負(fù)面沖擊將通過(guò)財(cái)富效應(yīng)和信心渠道，傳導(dǎo)至更廣泛的金融體系。在市場(chǎng)機(jī)制方面，加密資產(chǎn)可能誘發(fā)潛在法律風(fēng)險(xiǎn)，加劇洗錢、恐怖主義融資和其他各種形式的金融違法違規(guī)行為，并產(chǎn)生內(nèi)幕交易、欺詐、市場(chǎng)操縱、利益沖突、投資者保護(hù)、公平競(jìng)爭(zhēng)等問(wèn)題。

加密資產(chǎn)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融可能產(chǎn)生的潛在風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步凸顯了加強(qiáng)對(duì)加密資產(chǎn)市場(chǎng)國(guó)際監(jiān)管的重要性。2022年2月，二十國(guó)集團(tuán)財(cái)長(zhǎng)和央行行長(zhǎng)公報(bào)要求，“鼓勵(lì)FSB與其他標(biāo)準(zhǔn)制定機(jī)構(gòu)密切協(xié)調(diào)，加快并深化工作，以監(jiān)測(cè)、分享關(guān)于無(wú)支持加密資產(chǎn)、穩(wěn)定幣、去中心化金融和其他形式加密資產(chǎn)的監(jiān)管和監(jiān)督方法的信息，并解決任何差距和套利問(wèn)題，包括建議采取協(xié)調(diào)和及時(shí)的政策行動(dòng)，以維護(hù)全球金融穩(wěn)定，從而為安全創(chuàng)新創(chuàng)造必要的條件”。2023年7月，F(xiàn)SB發(fā)布關(guān)于加密資產(chǎn)活動(dòng)與市場(chǎng)的高級(jí)別建議和全球穩(wěn)定幣安排的高級(jí)別建議。9月，IMF、FSB向二十國(guó)集團(tuán)提交一份文件，該文件綜合了IMF、FSB等加密資產(chǎn)政策建議和標(biāo)準(zhǔn)文件，最終提出對(duì)加密資產(chǎn)實(shí)施監(jiān)管的路線圖。2024年FSB繼續(xù)對(duì)加密資產(chǎn)監(jiān)管框架進(jìn)行協(xié)調(diào)，支持各國(guó)落實(shí)相關(guān)建議，將在今年底前對(duì)轄區(qū)內(nèi)建議執(zhí)行情況進(jìn)行審查，以評(píng)估更新建議的必要性。

但由于主要國(guó)家對(duì)加密資產(chǎn)監(jiān)管的立場(chǎng)分化，不同國(guó)家、不同領(lǐng)域監(jiān)管步伐存在差異，目前要在全球達(dá)成一致性的監(jiān)管目標(biāo)還存在一定的阻力。

（趙雪情為中國(guó)銀行研究院高級(jí)研究員，王唯至為美國(guó)賓夕法尼亞州立大學(xué)研究助理）