系統風險沖擊下企業數字化轉型與資本市場表現的影響機制研究

摘 要：自2019年公共衛生事件沖擊后，全球經濟易變性、不確定性、模糊性和復雜性特征（VUCA）明顯增加。在VUCA環境下，如何提高企業在系統風險沖擊下的組織韌性并促進資本市場的穩健發展成為關注熱點。當前，數字化轉型已成為現階段企業謀求生存發展和提升核心競爭力的必然選擇和重要途徑，也是我國“數字強國”戰略實施的微觀載體。本文基于資產定價和組織韌性的視角，探討了系統風險沖擊下企業數字化轉型與其資本市場表現之間的關聯，通過構建理論框架分析了外生風險沖擊下企業數字化轉型影響其資本市場韌性的邏輯和路徑，并提出數字化轉型韌性賦能的對策。本文的研究有助于更全面地理解企業數字化轉型的經濟后果，為促進數字經濟與資本市場的良性互動，以及系統性風險防范提供了新的視角與思路，并為企業和投資者決策提供了理論參考。

關鍵詞：系統風險沖擊；企業數字化轉型；資產定價；組織韌性；資本市場表現

中圖分類號：F273；D21；G1 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2025）02（b）--05

1 引言

歷史上全球和區域系統性風險頻現，對資本市場整體和企業自身發展都造成了較大沖擊，使得股票市場價格呈現短期劇烈下跌和持續性震蕩。尤其是在2019年公共衛生事件沖擊后，全球經濟的易變性、不確定性、模糊性和復雜性（VUCA）特征更加凸顯，對于資本市場抗風險能力和企業組織韌性的關注達到前所未有的高度。黨的二十大報告明確提出“我國發展進入戰略機遇和風險挑戰并存、不確定難預料因素增多的時期”，并做出了“加強憂患意識，守住金融領域不發生系統性風險底線”的重要戰略部署，防范系統性風險、維護股票市場平穩健康發展已成為國民經濟發展中的重要一環。因此，當前VUCA環境下，企業面臨系統風險沖擊時，如何增強自身免疫能力和資本市場韌性，對于企業可持續發展、投資者風險規避和資本市場的穩健運行有著重要意義。從理論上講，影響企業資本市場表現的因素，除了外部宏觀環境和產業政策外，還包括企業自身的微觀特征，企業資本市場韌性應是其內在價值和發展質量的直觀反映。從企業實踐來看，在全球公共衛生事件沖擊和數字浪潮的深度變革下，數字化轉型已成為現階段企業謀求生存發展的必然選項，也是企業提升核心競爭力的重要手段。數字化轉型是數字科技與生產方式的深度融合，也是企業整合全方位資源實現生產體系變革、賦能自身高質量發展的重要驅動力，這種創新轉型理應映射至資本市場活動中[1]。作為反映企業發展質量和增長潛力的綜合指標，數字化轉型可能通過影響企業內在價值和投資者心理預期而成為影響系統性風險沖擊下企業資本市場表現的重要因素。此外，2019年公共衛生事件之后，在營收下降、流動性短缺的生存壓力下，企業投資決策變得更加謹慎和穩健，更加看重數字化轉型短期的、直觀的回報，VUCA環境下企業數字化投資和數字化轉型的觀望氛圍增強，企業發展中“數字化返貧”陷阱和組織韌性斷裂的風險同時存在。在此情境下，企業數字化轉型的市場價值亟待明確，其賦能效應的理論基礎和證據也有待進一步補充。

基于上述理論和現實背景，關注危機時期企業數字化轉型的價值，探究系統風險沖擊下數字化轉型影響企業資本市場表現的理論邏輯，并提出發揮企業數字化轉型的韌性賦能效應的路徑和對策，不僅有助于增強企業數字化轉型的信心和風險抵御能力，還能為我國借助股票市場推動數字經濟發展和實施“數字強國”戰略提供決策依據。

2 文獻綜述

2.1 數字化轉型對企業影響的相關研究

隨著全球數字化進程的加速，近年來對企業數字化轉型經濟后果的研究成為熱點問題，并取得很多創新性的研究成果。現有研究大多集中在探討正常時期數字化對企業基本面和資本市場表現的影響。何帆和劉紅霞（2019）[2] 研究發現數字化變革顯著提升了實體企業經濟效益，其通過降低成本費用、提高資產使用效率及增強創新能力實現企業的業績提升。趙宸宇等（2021）[3]從創新能力提高、人力資本結構優化、全要素生產率提升等角度分析了數字化對企業基本面的影響。王玉、張占斌（2022）[4]以廣東省236 家中小制造業企業為研究對象，發現近五年多數實施數字化轉型的企業的市場競爭力有顯著提高。

在數字化轉型與企業資本市場表現方面，吳非、胡慧芷等（2021）[1]論證了數字化轉型通過改善信息不對稱、優化創新投入產出和提升企業價值與財務穩定性來提升企業的股票流動性，反映了其對企業資本市場流動性的影響。Ricci（2020）[5]的研究表明數字化舉措披露對企業股票市場估值產生了積極效應。還有部分文獻揭示了企業數字化轉型的潛在不確定性和破壞性后果。肖靜和曾萍（2022）[6]認為數字化轉型是一個動態的復雜過程，數字化轉型成功的關鍵在于企業能否通過采用數字技術整合資源形成綜合的組織能力。Yoo等（2010）[7]認為，數字化轉型從本質上是數字技術與實物世界相融合的破壞性創新，是一種會導致企業顛覆性變革和不確定性后果的沖擊。Amankwah-Amoah等（2021）[8]提出大流行驅動了全球數字化進程的加速，在帶來機遇的同時，也帶來企業數字化轉型中難以緩解和防范的風險，探究了后疫情時期企業數字化轉型的阻力。

2.2 系統風險沖擊對企業資本市場表現的相關研究

系統風險沖擊往往會造成股票市場的急劇下跌和波動性增大，國內外學者以不同的系統風險沖擊源展開了相關研究，并特別關注了不同企業微觀特征在其中發揮的作用。張學勇和薛志宏（2014）[9]以2008年全球金融危機為系統風險沖擊源研究了負債水平、信用評級、行業特征、公司償債能力和擴張速度等因素對金融危機沖擊下企業股票市場價格的影響。以2019年公共衛生事件為系統風險沖擊源的相關研究中，凌愛凡等（2022）[10]研究了該沖擊下企業的股票價格反應，提供了現金、庫存和社會責任等企業特征有助于提升企業風險抵御能力的經驗證據。外國學者 Levine（2021）[11]基于包含全球61個經濟體的企業樣本數據，考察了公司特征與企業股票價格應對公共衛生事件沖擊反應之間的關系，發現2020年前財務狀況較好、社會責任更高、公司治理較好的企業，遭遇該外生沖擊時股票收益下降更為溫和。還有外國學者基于美國企業樣本進行研究，并未發現企業社會責任與沖擊期間企業股票市場收益有關的證據，說明企業社會責任導向與其實際行動存在脫節，而投資者能夠識別這一現象。

2.3 系統風險沖擊、企業數字化轉型與資本市場表現的相關研究

隨著2019年公共衛生事件的爆發，以該沖擊為具體情境研究系統風險沖擊下企業數字化轉型價值的文獻日益增多。國內外學者主要以企業基本面因素和股票市場指標在危機前后的變化來衡量組織韌性，考察系統風險沖擊下企業數字化轉型對組織韌性的影響。如單宇等（2021）[12]以林清玄為案例研究了數字化轉型對外生沖擊下組織韌性形成的影響機制。蔣巒等（2022）[13]采用問卷調查方法研究了數字化轉型對企業韌性的影響，發現數字化轉型通過探索式創新和利用式創新正向影響了企業韌性。胡海峰等（2022）[14]采用危機沖擊引起的股利收益率的變化衡量組織韌性，研究了數字化轉型的價值，發現數字化為企業提供了一種風險管理工具，危機時期數字化企業的股票收益率相對更高。還有學者采用動態面板數據模型研究發現疫情沖擊正向影響了數字公司的股票回報。

2.4 文獻述評

綜上，圍繞系統風險沖擊、數字化轉型對企業基本面和資本市場表現的影響，現有研究仍存在以下不足：研究多聚焦于系統風險沖擊與資本市場表現、數字化轉型與企業基本面的兩兩關系。探討正常時期企業數字化轉型的價值，以及外生負面沖擊下企業微觀特征對股票市場表現的影響，未能將系統風險沖擊、企業數字化轉型與資本市場表現納入同一研究框架。研究視角較為單一，大多基于組織韌性理論分析危機沖擊下數字化轉型對組織韌性的影響。本文基于資產定價和組織韌性雙視角，探討系統風險沖擊下企業數字化轉型與其資本市場表現之間的理論關聯，揭示資本市場對企業數字化轉型的綜合反饋效應。

3 外生風險沖擊下企業數字化轉型與資本市場表現的理論分析框架

在當今全球化的時代背景下，全球公共衛生事件的沖擊深刻改變了企業的生存環境。與此同時，數字浪潮以不可阻擋之勢席卷而來，給各個行業帶來了深度變革。在該雙重因素的交織影響下，數字化轉型已然成為企業謀求生存與發展的必然選擇，更是企業提升核心競爭力的關鍵手段。本文將綜合資產定價理論、金融風險理論和行為金融理論等，分別從正常時期企業數字化轉型與股票市場價格和外生風險沖擊下企業數字化轉型與股票價格韌性兩個層次，逐層深入地展開分析，構建一個系統風險沖擊、企業數字化轉型與資本市場表現的理論分析框架。

3.1 資產定價視角下企業數字化轉型與股票市場價格

正常時期，數字化轉型作為企業基本面的重要特征，應該能夠被定價，反映在股票市場價格中。具體而言，數字化轉型水平更高的企業能夠憑借先進的數字技術，更精準地感知市場需求的微妙變化。它們借助強大的數據處理能力，整合海量數據資源，深度剖析消費者的喜好與潛在需求，精準把握市場趨勢。在此基礎上，企業可通過精準定位產品或服務，制定出更具針對性的營銷策略。此外，數字化轉型還極大加強了企業與供應商、合作伙伴之間的協作效率。通過數字化平臺實現信息實時共享，優化供應鏈管理流程，使企業能夠迅速響應市場變化，更高效地提供優質產品和服務。

綜合上述影響，數字化轉型有助于企業塑造靈活、高效且以客戶為中心的品牌形象，在激烈的市場競爭中脫穎而出。諸多研究表明，數字化轉型將積極影響企業的經營績效，促進企業生產率[3]和企業創新水平的提升，正向影響企業價值和市場競爭力，特別是當環境不確定性更高時，這種正相關關系會被放大。從信號理論和行為金融學來看，在全球數字化浪潮涌起和我國數字經濟迅猛發展的時代背景下，具有數字化戰略和數字化轉型程度更高的企業能吸引更多投資者。企業數字化轉型通過信號效應，提高投資者的樂觀情緒和正向預期，并最終通過投資者的交易行為驅動企業股票市場價格和收益率提高。

3.2 組織韌性視角下企業數字化轉型與股票價格韌性

在正常時期，數字化轉型能夠通過提高企業生產率和企業創新水平，提高企業的生產運營能力和生產率，促進企業創新水平和創新效率提升，降低企業生產運營成本等因素，賦能企業發展，形成企業的核心競爭力，提升企業價值。在面臨系統風險沖擊時，企業數字化轉型可能通過多個途徑影響企業的組織韌性和股票市場表現：

首先，數字化轉型程度更高的企業，能夠從組織結構、人力資本等配套措施上改善人力資本的供給數量和質量。例如2019年公共衛生事件時期，管制政策導致企業面臨突發性的人力資本短缺壓力，但數字化轉型幫助企業在危機時期通過遠程辦公軟件、云協作平臺和智能化生產系統等手段，維持常規的經營和業務運轉，打破時間和地理上的限制，維護企業日常經營的連續性和穩定性，增強了企業風險抵御能力。

其次，在危機影響下市場需求大幅下滑時，數字化轉型能夠幫助企業運用數字化和智能化的工具進行信息搜集、挖掘和分析，幫助企業識別潛在風險和機會，并精準捕獲和滿足消費者需求，甚至通過數智化手段創造新的消費場景，積極尋求和挖掘新的市場需求和增長潛力，并借助數字化營銷渠道拓展線上業務，進而開拓企業的市場份額，保持企業的持續經營能力和增長潛力。

最后，在突發公共衛生事件的系統風險沖擊下，企業內外部環境發生急劇惡化，市場上投資者恐慌情緒和悲觀預期增強。在企業生產、經營和管理活動的負面預期下，投資者可能大幅拋售資產，而數字化轉型水平更高的企業可能成為市場上投資者的“資產避風港”，進而通過羊群效應等非理性行為助推企業股票價格止跌回升和持續恢復，相關研究中系統風險沖擊下數字公司的股票回報反而更高便提供了佐證[15]。例如，2019年公共衛生事件時期，企業展示出的數字化轉型成果，如高效的數字化供應鏈管理系統能保障在疫情期間原材料采購和產品配送的相對順暢，遠程辦公系統確保員工在家也能高效協作等，均增強了投資者對企業危機應對能力和可持續發展能力的信心，減少恐慌性拋售行為，甚至有利于長期吸引更多資金流入，支撐股票市場價值止跌回升。因此，數字化轉型水平更高的企業，可能通過及時調整人力資本、生產方式、營銷策略和市場需求定位等途徑，保持企業生存能力和競爭力，在系統風險沖擊下通常可能具有更強的適應能力和自愈能力，其股票價格韌性更強。

4 系統風險沖擊下企業數字化轉型資本市場賦能韌性效應的對策

第一，企業應“因地制宜”，推進數字化轉型向高階深入發展。從理論層面上，數字化轉型能夠通過多種途徑為企業發展注入動力，影響股票市場價格并賦能企業資本市場韌性。但數字化轉型是一個動態的復雜過程，成功的關鍵在于企業能否通過采用數字技術整合資源形成綜合能力。相關研究表明，雖然2019年公共衛生事件加速了全球范圍企業數字化轉型進程，但大多企業主要通過提高數字化計劃的優先級、公司高管和員工的支持和適應性等模式和途徑，很多企業的商業模式和數字化戰略并未發生實質性變化。當前時期企業數字化轉型仍處于不穩定階段。堅定數字化轉型的信心，持續推進數字化轉型邁入更高階的成熟階段，是當前企業擺脫數字化轉型困境的關鍵。因此，企業要結合自身的資源儲備及既定的戰略目標，根據實際情況有的放矢地開展活動，關注數字化轉型過程中組織慣性和組織韌性斷裂的風險，注重人力資源、資金、戰略目標和組織結構等因素與數字化轉型的匹配和協同。

第二，企業應完善信息披露質量和效率，特別是數字化轉型相關的會計與非會計信息披露。一方面，應健全企業數字化舉措和數字化轉型成果的相關信息，以形成持續的、穩定的、常規化的企業數字化轉型信息系統，并進行定期統計匯總和跟蹤反饋，將其打造成企業獨具價值的核心資產和軟實力。另一方面，應注重提高數字化轉型信息披露的及時性和質量，通過信號傳遞效應增強投資者對上市公司質量的甄別能力，增強市場上數字化轉型水平較高企業的透明度和認可度，暢通企業與投資者、實體經濟與資本市場的信息傳導與溝通渠道，優化并創新資本市場對數字化轉型等企業創新實踐的反饋與激勵機制。

第三，政府和相關產業部門應加快并加大數字基礎設施建設，為企業數字化轉型提供有力保障和外部支撐。埃哲森發布的《中國企業數字化轉型指數》報告顯示，2019年公共衛生事件后，企業投資更加謹慎，越發看重數字化轉型的穩健回報，數字化轉型的市場觀望氛圍增強。在企業發展和數字化轉型實踐中面臨的“不轉等死”和“轉型即死”現實困局中，堅定企業數字化轉型的信心，發揮企業數字化轉型的主觀能動性，促進全方位要素的協同效應是基礎與核心，外部數字基礎設施和發展環境是保障和助力。相關部門可通過構建優質企業示范交流平臺、加大產業政策和財政補貼力度等措施，為企業成功實現數字化轉型提供引導和支撐。

第四，構建更加科學合理的數字化轉型評價指標體系，對企業數字化轉型實踐進行客觀的測度、跟蹤和指導。學術界和實業界對現有的企業數字化轉型評價指標體系存在諸多質疑，企業實際中存在迎合市場偏好的刻意不真實披露問題，造成企業數字化轉型評價與企業數字化轉型實踐脫離的情形。因此，學術界和相關監管部門應結合企業數字化轉型實踐，優化現有的數字化轉型評價指標體系和披露監管政策，為企業成功實現數字化轉型，促進數字經濟與資本市場的良性互動奠定基礎。

5 結語

當前時期，全球經濟易變性、不確定性、模糊性和復雜性特征（VUCA）明顯增強。在VUCA環境下，如何提高企業在系統風險沖擊下的組織韌性并促進資本市場的穩健發展成為企業和學術界共同關注的熱點問題。同時，在全球公共衛生事件沖擊和數字浪潮的深度變革下，數字化轉型已成為現階段企業謀求生存發展和提升核心競爭力的必然選擇和重要途徑，也是我國“數字強國”戰略實施的微觀載體。探究系統風險沖擊下企業化轉型與其資本市場表現之間的關聯，對于全面理解企業數字化轉型的微觀賦能效應，促進數字經濟與資本市場融合發展具有重要意義。

本文基于資產定價與組織韌性的視角，探討了系統風險沖擊下企業數字化轉型與資本市場表現之間的關系。基于資產定價理論、金融風險理論和行為金融理論，構建了一個理論分析框架，逐層深入地分析了正常時期以及系統風險沖擊下的危機時期企業數字化轉型對其資本市場表現的影響，并提出發揮數字化轉型的韌性賦能效應的路徑和對策。但本研究只是從理論層面進行了分析，未來可基于全球和中國上市企業樣本，基于具體的外生風險沖擊情境，進行實證研究，并細化到不同行業、不同規模企業的異質性影響，以探索促進企業數字化轉型與資本市場良性互動的有效路徑，進而為我國“數字強國”戰略的實施、資本市場的穩健運行提供借鑒，為企業增強抵御能力和高質量發展提供具體性和針對性的建議。

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